Thực trạng hoạt động phát hành và giao dịch chứng khoán. Sự cần thiết của việc hình thành và phát triển thị trường OTC (89tr)

ng với các Sở giao dịch chứng khoán. Đặt trong tình hình cụ thể sự phát triển của Việt Nam, việc nghiên cứu một giải pháp để đưa thị trường OTC vào hoạt động là một vấn đề mang tính thời sự. Xét về kinh tế vĩ mô, khu vực các doanh nghiệp vừa và nhỏ đang chiếm một tỷ trọng lớn trong nền kinh tế quốc dân. Do vậy, việc thúc đẩy hoạt động lành mạnh và phát triển các doanh nghiệp này là một chiến lược kinh tế quan trọng của Việt Nam trong quá trình phát triển một nền kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa. Trong khi đó, quy mô thị trường chứng khoán ở nước ta vẫn còn nhỏ bé, chưa tương xứng với quy mô nền kinh tế. Một trong những lý do là đối tượng tham gia thị trường hiện tại (TTGDCK TP.HCM) tương đối hạn chế, xét cả ở góc độ cung và cầu chứng khoán. Mặt khác, một thị trường tự phát giao dịch các chứng khoán không được niêm yết đang hình thành và phát triển ngoài tầm kiểm soát của Nhà nước. Thị trường tụ phát này mang tính rủi ro rất cao đối với những người tham gia, do những vấn đề về tính trung thực và thông tin bất đối xứng. Trước những thực tại trên, UBCKNN đã có những định hướng về việc hình thành và phát triển một thị trường OTC tại Việt Nam, dưới sự vận hành của TTGDCK Hà Nội. Điều này thể hiện trong "Định hướng chiến lược phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam đến năm 2010". Tuy nhiên, để thực hiện được chiến lược và phát triển thị trường OTC một cách hiệu quả trong tình hình hiện tại của Việt Nam, rất nhiều vấn đề còn cần phải nghiên cứu, do đây là một thị trường mới mẻ, đòi hỏi công nghệ cao, và chưa có thực tiễn xây dựng thị trường tại Việt Nam. Việc xây dựng mô hình, các hệ thống vận hành thị trường và công tác quản lý thị trường sẽ là những vấn đề quan trọng cần phải nghiên cứu. Với đặc thù là một thị trường hoạt động theo hình thức thoả thuận tay đôi trực tiếp, do vậy nhìn chung ở thị trường này có tính quản lý sẽ thếp hơn và tính rủi ro cao hơn. Với những đặc tính như vậy, nếu không có những biện pháp giám sát và quản lý hiệu quả, sẽ rất dễ dẫn đến sự đổ vỡ của thị trường. Mặt khác, thị trường OTC là một thị trường nối mạng, với phương pháp vận hành có nhiều khác biệt so với thị trường tập trung, do vậy để có thể đưa ra giải pháp hợp lý cho các hệ thống thị trường, rất cần thiết phải nghiên cứu kinh nghiệm của các hệ thống thị trường trên thế giới làm tham chiếu, áp dụng trong điều kiện cụ thể của Việt Nam. Mục tiêu nghiên cứu Đề tài được thực hiện với mục tiêu nghiên cứu các vấn đề thực tiễn trong việc xây dựng và phát triển thị trường OTC ở Việt Nam, dưới sự vận hành của TTGDCK Hà Nội. Trên cơ sở nghiên cứu về lý luận chung của thị trường OTC, đặc thù của nền kinh tế và thị trường tài chính Việt Nam, kinh nghiệm xây dựng các thị trường OTC của các nước, đề tài sẽ đề xuất về mô hình và giải pháp hình thành và phát triển thị trường OTC Việt Nam. Đề tài sẽ đi sâu vào cơ chế vận hành, quản lý hoạt động và việc phát triển các hệ thống cho thị trường OTC Việt Nam. Đối tượng, phạm vi nghiên cứu Những lĩnh vực nghiên cứu cơ bản bao gồm: - Nghiên cứu những lý luận chung về thị trường OTC - Phân tích tình hình nền kinh tế và tài chính Việt Nam với những đặc thù liên quan đến định hướng phát triển thị trường OTC. - Nghiên cứu về mô hình thị trường OTC Việt Nam. - Nghiên cứu về việc phát triển các hệ thống cho thị trường và công tác quản lý thị trường. Phương pháp nghiên cứu: - Phân tích kinh tế trên cơ sở tư duy lý luận; - Phương pháp biện chứng duy vật; - Phương pháp lý luận hệ thống, phương pháp thống kê nhằm khái quát hoá những vấn đề cơ bản. Kết cấu đề tài Ngoài lời mở đầu và kết luận, đề tài được kết cấu thành ba chương: Chương 1: Lý luận chung về thị trường OTC. Kinh nghiệm thế giới trong việc phát triển và vận hành thị trường OTC. Chương 2: Thực trạng hoạt động phát hành và giao dịch chứng khoán. Sự cần thiết của việc hình thành và phát triển thị trường OTC. Chương 3: Mô hình và các giải pháp hình thành và phát triển thị trường OTC. Chương I Lý luận chung về thị trường OTC Kinh nghiệm thế giới trong việc phát triển và vận hành thị trường OTC I. Lý luận chung về thị trường OTC 1.1. Khái niệm và lịch sử phát triển của thị trường OTC Thị trường OTC là một loại thị trường chứng khoán xuất hiện sớm nhất và tiếp tục tồn tại và phát triển đến ngày nay. Có thể phân chia lịch sử phát triển thị trường theo 3 giai đoạn sau: - Thời kỳ sơ khai ban đầu: hoạt động giao dịch chứng khoán đã xuất hiện dưới hình thức gặp gỡ trực tiếp giữa người mua và người bán tại một địa điểm nào đó, có thể là một quán cà phê… Thị trường được mang tên OTC (over-the-counter) theo nghĩa tiếng Việt là "qua quầy" và là một đặc điểm mang tính lịch sử của thị trường khi chứng khoán được mua bán trực tiếp qua quầy của các ngân hàng hoặc công ty chứng khoán mà không phải thông qua các trung gian môi giới để đưa vào đấu giá tập trung tại một địa điểm. Thuật ngữ này cũng có ý nghĩa là người mua, bán chứng khoán sẽ thoả thuận giá trực tiếp với công ty chứng khoán chứ không thông qua công ty chứng khoán để đấu giá với những người mua, bán khác trên thị trường. - Bước phát triển tiếp theo: phát triển thành một mạng lưới các nhà môi giới và tự doanh chứng khoán mua bán với nhau và với các nhà đầu tư. Hoạt động mua bán diễn ra ở một địa điểm tập trung. Hình thức giao dịch truyền thống của thị trường OTC là phương thức định giá thông qua thương lượng song phương giữa một bên mua và một bên bán, mà không phải bằng đấu giá tập trung giữa nhiều bên bán. Phương thức định giá này sẽ kéo theo một số đặc thù khác của thị trường OTC như: địa điểm mua bán phi tập trung; có các nhà tạo lập thị trường cho chứng khoán, đàm phán giao dịch qua điện thoại.. - Thị trường OTC hiện nay: cùng với sự phát triển của công nghệ thông tin thì hệ thống giao dịch trên thị trường OTC không ngừng được phát triển và hoàn thiện. Hình thức thương lượng giá về cơ bản vẫn được duy trì nhưng kỹ thuật đàm phán, thương lượng đã phát triển theo nhiều hình thức. Nếu như trước đây cùng với hình thức mua bán nguyên thuỷ "qua quầy" trực tiếp "mặt đối mặt" và tiếp đó là thương lượng qua điện thoại thì hiện nay là giao dịch qua mạng điện tử diện rộng. Như vậy, thị trường OTC hiện nay là thị trường chứng khoán được tổ chức bao gồm một mạng lưới các tổ chức trung gian môi giới và tạo lập thị trường liên kết với nhau và liên kết với trung tâm quản lý thông qua một mạng máy tính điện tử diện rộng. Qua mạng điện tử này, các đối tượng tham gia thị trường như công ty chứng khoán, công ty niêm yết, các nhà đầu tư, nhà quản lý… có thể cung cấp và truy cập các thông tin cần thiết. Đặc biệt, qua hệ thống mạng này các công ty chứng khoán cũng có thể cung cấp và truy cập các thông tin cần thiết. Đặc biệt, qua hệ thống mạng này các công ty chứng khoán cũng có thể thực hiện đàm phán thương lượng giá và khối lượng giao dịch trên cơ sở giá báo tốt nhất, thông báo kết quả giao dịch cho trung tâm điều hành quản lý, trung tâm thanh toán bù trừ và lưu ký chứng khoán. Ngoài ra, thị trường OTC cũng có thể không sử dụng hệ thống nhà tạo lập thị trường mà chỉ dùng hệ thống báo giá trung tâm, qua đó thành viên hệ thống có thể yết giá một chiều và tiến hành thương lượng, giao dịch qua hệ thống. Tuy nhiên, cùng với sự phát triển không ngừng của thị trường chứng khoán, tính toàn cầu hoá và cạnh tranh ngày càng cao đã thúc đẩy các thị trường đa dạng hoá hơn nữa. Mặt khác, hình thức giao dịch thoả thuận trong một số trường hợp không phát huy được hiệu quả. Vì vậy ở một số thị trường OTC phát triển trên thế giới đã sử dụng cơ chế kết hợp cả hệ thống thương lượng và khớp lệnh. Điều này đưa hoạt động của thị trường OTC lên một bước phát triển mới cao hơn hiệu quả hơn. Như vậy, với một quá trình phát triển liên tục, thị trường OTC đã thay đổi rất nhiều về bản chất và nội dung. Do vậy, khó có thể đưa ra một khái niệm rõ ràng về thị trường OTC, bản thân tên gọi OTC cũng không còn phù hợp vì hoạt động trên thị trường OTC giờ đây đã mang tính tập trung qua hệ thống trung tâm chứ không chi qua quầy như trước đây. Tuy vậy, dựa trên đặc điểm phát triển của thị trường OTC chúng tôi tạm chia hai loại thị trường OTC như sau: - Thị trường OTC truyền thống là thị trường chỉ có hình thức giao dịch thoả thuận sử dụng hệ thống nhà tạo lập thị trường, địa điểm giao dịch không tập trung và giao dịch chủ yếu qua điện thoại, fax… - Thị trường OTC hiện đại là thị trường có hình thức giao dịch sử dụng hệ thống báo giá trung tâm hoặc hệ thống nhà tạo lập thị trường thông qua mạng điện tử diện rộng dưới sự quản lý của trung tâm điều hành, bên cạnh đó cũng sử dụng các phương tiện truyền thống như điện thoại, fax… Ngoài ra, thị trường OTC ở một số nước còn kết hợp cả hình thức khớp lệnh tập trung. 1.2. Đặc điểm và vai trò của thị trường OTC 1.2.1. Đặc điểm của thị trường OTC Thứ nhất, thị trường OTC truyền thống có cơ chế xác lập giá là thương lượng giữa bên mua và bán, khác với cơ chế đấu giá của thị trường Sở giao dịch. Việc thoả thuận được giá thực hiện giữa các nhà kinh doanh chứng khoán với khách hàng hoặc giữa các nhà kinh doanh chứng khoán với nhau. Giá được hình thành từ thương lượng giữa hai bên mua và bán nên cùng một thời điểm có thể tồn tại nhiều mức giá khác nhau cho một loại chứng khoán, khác với thị trường sở giao dịch do cơ chế đấu giá tập trung nên chỉ có một mức giá tại một thời điểm. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng với cơ chế báo giá tập trung qua mạng máy tính điện tử như ở thị trường OTC hiện đại ngày nay và có cơ chế cạnh tranh giá công khai giữa các nhà kinh doanh chứng khoán nên thực sự người đầu tư chỉ việc lựa chọn giá tốt nhất trong các báo gía của các nhà tạo lập thị trường và giá được hình thành không chênh lệch nhiều so với cơ chế đấu giá, vì thực tế có thể coi như đã có sự "đấu giá" giữa các nhà tạo lập thị trường. Thứ hai, thị trường OTC truyền thống là thị trường có sự tham gia vận hành của các nhà tạo lập thị trường. Hệ thống các công ty chứng khoán tham gia thị trường này ngoài các nhà môi giới, tự doanh như đối với thị trường sở giao dịch, còn có các nhà tạo lập thị trường có nhiệm vụ liên tục tạo tính thanh khoản cho thị trường thông qua việc thường xuyên nắm giữ một lượng chứng khoán nhất định mà họ làm tạo lập thị trường để sẵn sàng mua bán với khách hàng và hưởng chênh lệch giá mua bán. Đây là một đặc điểm rất đặc trưng của thị trường OTC truyền thống. Các nhà tạo lập thị trường được coi là động lực của thị trường này, họ mua bán với các cơ quan quản lý chứng khoán, có nghĩa vụ tuân thủ các chuẩn mực cao về nghiệp vụ cũng như đạo đức hành nghề. Để được làm nhà tạo lập thị trường cho một loại chứng khoán, cần phải có một lượng vốn tối thiểu và luôn phải nắm giữ một lượng chứng khoán nhất định, loại mà họ làm tạo lập thị trường để liên tục chào bán và sẵn sàng mua loại chứng khoán này trên thị trường. Việc "tạo lập" thị trường ở đây có nghĩa là tạo tính thanh khoản, tính khả mại cho thị trường, làm cho thị trường không ngừng hoạt động. Thứ ba, thị trường OTC truyền thống là thị trường có hình thức tổ chức giao dịch mua bán phi tập trung với nghĩa là không có địa điểm, vị trí giao dịch tập trung giữa bên mua và bên bán như đối với thị trường sở giao dịch. Trên thị trường OTC truyền thống các giao dịch diễn ra tại nhiều địa điểm, ở bất kỳ nơi nào có thể thương lượng và xác lập giá giữa bên mua và bên bán. Chính vì đặc điểm này mà thị trường OTC truyền thống được gọi là "thị trường phi tập trung". Thứ tư, thị trường OTC hiện đại là thị trường có thể kết hợp các hình thức giao dịch tập trung và phi tập trung. Trong đó hình thức giao dịch tập trung được tổ chức giống Sở giao dịch, còn hình thức giao dịch phi tập trung cũng được tổ chức mang tính "tập trung" hơn so với thị trường OTC truyền thống nhờ có mạng máy tính điện tử diện rộng. Có thể coi thị trường là một mạng máy tính điện tử diện rộng liên kết tất cả các đối tượng tham gia thị trường từ các nhà đầu tư, các công ty chứng khoán, công ty niêm yết, các tổ chức hỗ trợ thị trường và các nhà quản lý… Thị trường này vì vậy còn được gọi là "thị trường mạng" hay "thị trường báo giá điện tử của các nhà môi giới giao dịch". Mạng điện tử được các đối tượng tham gia thị trường sử dụng để đặt lệnh giao dịch, đàm phán thương lượng giá, báo giá, truy cập các thông tin về giá cả của các đối tác khác, thông báo và truy cập các thông tin liên quan đến thị trường… Chính nhờ sử dụng kỹ thuật hiện đại này nên tuy giao dịch diễn ra một cách phi tập trung tại rất nhiều địa điểm khác nhau nhưng vẫn đảm bảo tập trung thông tin tiện lợi cho việc giao dịch, thông tin, đồng thời đảm bảo hiệu quả cho việc quản lý thị trường. Thứ năm, chứng khoán giao dịch trên thị trường chủ yếu là của các công ty vừa và nhỏ, công ty công nghệ cao, công ty mới thành lập nhưng có tiềm năng phát triển tốt, tóm lại là chứng khoán chưa đủ tiêu chuẩn niêm yết trên thị trường sở giao dịch, có độ rủi ro cao hơn so với chứng khoán trên thị trường tập trung. Tiêu chí để chứng khoán được giao dịch trên thị trường này thường chỉ cần đảm bảo tính thanh khoản tối thiểu và đảm bảo công ty hoạt động nghiêm túc, không lừa đảo. Ngoài ra, đối với một số thị trường OTC trên thế giới (ví dụ ở Mỹ và một số nước phát triển khác) người ta còn giao dịch chứng khoán của các công ty lớn, có độ rủi ro thấp, chất lượng cao và đang niêm yết tại sở giao dịch. Xu hướng này đang ngày càng phổ biến. Đặc điểm này có nguồn gốc liên quan đến phương thức giao dịch thoả thuận của thị trường. Xuất phát điểm của giao dịch thoả thuận, trực tiếp không qua trung gian thường là giao dịch của các nhà đầu tư có trình độ, hiểu biết và tự mình đầu tư, cũng chính vì vậy mà họ có khả năng đánh giá tiềm năng của những công ty có độ rủi ro cao, thường cho lãi cao hơn so với các công ty có độ rủi ro thấp, ổn định. Chính vì vậy mà việc giao dịch các loại chứng khoán rủi ro thường gắn với hình thức giao dịch thoả thuận, còn các chứng khoán ít rủi ro thường được niêm yết và giao dịch tập trung trên sở giao dịch. Tuy nhiên, vì lý do tiện lợi nên các nhà đầu tư tổ chức cũng có thể giao dịch thoả thuận chứng khoán niêm yết trên thị trường OTC. Thứ sáu, là thị trường được quản lý chặt chẽ để đảm bảo lợi ích của mọi đối tượng tham gia thị trường, chống những hoạt động lạm dụng thị trường. Tương tự như hệ thống thị trường tập trung (các sở giao dịch), thị trường OTC thường được tổ chức quản lý theo 2 cấp, cấp quản lý Nhà nước và cấp tự quản. Nội dung, phương thức và mức độ quản lý ở mỗi nước có khác nhau tuỳ điều kiện và đặc thù của từng nước nhưng đều có cùng chung mục tiêu là đảm bảo sự ổn định và phát triển của thị trường và bảo vệ người đầu tư. Thứ bảy, là thị trường có cơ chế thanh toán kết hợp giữa phương thức thanh toán bù trừ đa phương như thị trường tập trung với hình thức thanh toán linh hoạt đa dạng giữa người mua và người bán. Đặc điểm thanh toán linh hoạt này cũng xuất phát từ cơ chế định giá thoả thuận giá của thị trường, dẫn đến việc thanh toán cũng có thể theo hình thức thoả thuận để tạo thuận lợi cho cả bên mua lẫn bên bán chứng khoán. Đặc biệt là thời hạn và hình thức thanh toán rất linh hoạt. Thời hạn thanh toán trên thị trường này không cố định mà rất đa dạng, có thể là T+0, T+1, T+3, T+x… trên cùng một thị trường, tuỳ thuộc vào sự thoả thuận giao dịch. Tóm lại, thị trường OTC truyền thống là thị trường có cơ chế thương lượng giá, có sự tham gia tích cực của các nhà tạo lập thị trường và các giao dịch có thể diễn ra ở một địa điểm bất kỳ nào đó. Còn thị trường OTC hiện nay được tổ chức chủ yếu qua mạng giao dịch điện tử, có thể kết hợp cả hình thức báo giá qua mạng và khớp lệnh. Chứng khoán giao dịch trên thị trường này thường là các chứng khoán không được niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán, có thể coi là chứng khoán loại 2. Thị trường này thường được quản lý theo hai cấp quản lý Nhà nước và tự quản. 1.2.2. Vai trò của thị trường OTC Thị trường OTC nằm trong hệ thống thị trường chứng khoán nói riêng và hệ thống thị trường tài chính nói chung, có một số vai trò cơ bản như sau: Một là, tạo thị trường cho các chứng khoán chưa niêm yết trên thị trường tập trung, hoàn thiện môi trường huy dộng và phân bổ nguồn vốn cho các doanh nghiệp. Cùng với hệ thống thị trường chứng khoán tập trng và toàn hệ thống thị trường tài chính nói chung, thị trường OTC có vai trò lớn trong việc tạo một kênh huy động và phân bổ nguồn vốn dài hạn cho nền kinh tế, đặc biệt là cho các doanh nghiệp vừa và nhỏ, doanh nghiệp công nghệ cao, ngành nghề mới, doanh nghiệp mới thành lập…, chưa đủ điều kiện huy động vốn trên thị trường tập tủng. Thị trường này là một thành tố của hệ thống thị trường chứng khoán, với những đặc thù riêng có của mình nó góp phần hoàn thiện môi trường huy động và phân bổ nguồn vốn cho các doanh nghiệp. Hai là, hoàn thiện môi trường đầu tư trên nhiều phương diện Sự có mặt và ngày càng phát triển của thị trường OTC góp phần hoàn thiện môi trường đầu tư trên các mặt cơ bản sau: - Tạo môi trường lưu hành cho nhiều loại hình chứng khoán, đó là các loại hình chứng khoán của các công ty có độ rủi ro cao. Bên cạnh đó, các loại trái phiếu cũng phù hợp với hình thức giao dịch OTC vì chúng thường được mua bán thông qua hình thức thoả thụân giữa các nhà đầu tư có tổ chức. - Mở rộng phương thức đầu tư như phương thức định giá mua bán, phương thức thanh toán, chuyển giao chứng khoán… Các phương thức giao dịch trên thị trường OTC được coi là linh hoạt, tạo thuận lợi nhiều mặt cho người đầu tư. - Tăng cường chất lượng dịch vụ thị trường trên cơ sở ngày càng phát triển, hoàn thiện kỹ thuật thị trường. Nhờ có sự áp dụng kỹ thuật công nhệ cao mà chất lượng cung cấp dịch vụ thị trường ngày càng hoàn hảo. Mặt khác, chất lượng dịch vụ được nâng cao còn do các đối tượng tham gia thị trường, đặc biệt là người đầu tư có thể tiếp cận và chia sẻ thông tin nhanh, thuận tiện, thu thập lượng thông tin tối đa. Khả năng quản lý giám sát thị trường được đảm bảo trên cơ sở ứng dụng kỹ thuật công nghệ cao, tăng khả năng thu thập, xử lý thông tin thị trường, đảm bảo môi trường kinh doanh công bằng, công khai, trung thực, ổn định cho người đầu tư. Ba là, bổ trợ và thúc đẩy thị trường tập trung Tồn tại song song với hệ thống sở giao dịch tập trung, thị trường OTC vừa có vai trò bổ trợ cho thị trường tập trung, vừa là động lực thúc đẩy thị trường tập trung ở các khía cạnh sau: - Vai trò bổ trợ cho thị trường tập trung được thể hiện ở các chức năng hoàn thiện hệ thống thị trường, hoàn thiện và bổ khuyết những mặt bất cập của thị trường tập trung. Đồng thời, đây cũng là một thị trường có vai trò làm "bước đệm" cho các công ty niêm yết tự hoàn thiện mình trước khi đủ điều kiện niêm yết tại sở giao dịch. - Vai trò là động lực thúc đẩy thị trường tập trung xuất phát từ cơ chế cạnh tranh cung cấp dịch vụ ngày một hoàn thiện để thu hút người đầu tư, cơ chế này bắt buộc thị trường tập trung phải luôn nâng cấp dịch vụ cho người đầu tư. Một chứng khoán sẽ thu hút người đầu tư không chỉ bằng khả năng sinh lời mà còn bằng tính khả mại (được tạo điều kiện mua bán dễ dàng). Đây là một thực tế xảy ra tại nhiều nước hiện nay. Thực tế này cũng chính là động lực làm cho thị trường OTC không ngừng tự hoàn thiện chính mình do cơ chế cạnh tranh với sở giao dịch tập trung. Bốn là, thu hẹp thị trường tự do, tạo sự công bằng cho mọi đối tượng tham gia thị trường, giúp phát triển thị trường ổn định, hiệu quả. Sự có mặt của thị trường OTC trong hệ thống thị trường chứng khoán đã góp phần hoàn thiện hệ thống thị trường chứng khoán về chiều rộng cũng như chiều sâu. Một mặt nó mở rộng thị trường cho các loại chứng khoán chưa niêm yết trên sở giao dịch tập trung, mặt khác nó áp dụng nhiều phương thức mới trong việc giao dịch, kinh doanh và tổ chức thị trường. Chính vì vậy, thị trường OTC đã góp phần hoàn thiện môi trường huy động vốn, môi trường đầu tư, môi trường kinh doanh chứng khoán; nâng cao chất lượng dịch vụ thị trường trên cơ sở ứng dụng kỹ thuật hiện đại và cạnh tranh… Tất cả những yếu tố này là tiền đề cho việc thu hẹp thị trường tự do vẫn tồn tại dưới nhiều hình thức ở nhiều nước, tạo sự công bằng cho mọi đối tượng tham gia thị trường chứng khoán, giúp thị trường phát triển trong khuôn khổ điều tiết vĩ mô của nhà nước, tạo sự phát triển bền vững và ổn định thị trường. 1.3. Các mô hình thị trường OTC 1.3.1. Mô hình tổ chức thị trường OTC Như ta đã biết, thị trường OTC có một lịch sử phát triển từ rất lâu đời. Trong quá trình đó, hình thức hoạt động của thị trường này cũng biến chuyển không ngừng. Đi kèm theo đó là sự thay đổi về hình thức tổ chức thị trường. Cho đến nay, có rất nhiều loại hình thị trường OTC đang hoạt động trên thế giới. Mỗi quốc gia có một cách tổ chức thị trường riêng của mình. Tuy nhiên, có thể khái quát lại thành một số mô hình sau: a. Mô hình kiểu NASDAQ: Đây là mô hình thị trường OTC điển hình nhất được tổ chức dạng một công ty sở hữu thành viên/đại chúng do Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán quản lý. Hình thức hoạt động chủ yếu là sử dụng hệ thống tạo lập thị trường. b. Mô hình sở hữu thành viên/cá nhân do một số tổ chức hoặc cá nhân thành lập và điều hành. Hình thức hoạt động chủ yếu dưới dạng báo giá trung tâm (OTC BB). 1.3.2. Mô hình quản lý thị trường OTC Nhìn chung, sự đa dạng của quá trình phát triển thị trường, mức độ phát triển của thị trường và điều kiện cụ thể của mỗi nước sẽ dẫn đến sự đa dạng trong cơ chế và mức độ quản lý thị trường. Ngày nay, ở hầu hết các quốc gia, trên cơ sở những ưu điểm của từng hình thức quản lý, hoạt động của thị trường chứng khoán đều đã sử dụng mô hình quản lý Nhà nước có sự kết hợp của chế độ tự quản. a. Cơ quan quản lý Nhà nước: Cơ quan này có thể có những tên gọi khác nhau, tuỳ từng nước, được thành lập để thực hiện chức năng quản lý Nhà nước đối với thị trường chứng khoán. Tổ chức và quyền lực của các cơ quan quản lý Nhà nước ở từng thị trường cũng khác nhau: - Uỷ ban độc lập: là cơ quan Nhà nước quản lý ngành thuộc Chính phủ. Đây là mô hình tổ chức cơ quan quản lý có tính pháp lý cao nhất được áp dụng ở các thị trường như Mỹ, Anh, Đức, Hàn Quốc… Ví dụ: tại Anh có Uỷ ban đầu tư chứng khoán (SIB- Securities Investment Board), tại Mỹ, Uỷ ban chứng khoán và giao dịch chứng khoán (SEC - Securities and Exchange Commission). - Uỷ ban thuộc bộ: là cơ quan quản lý ngành thuộc bộ. Đây là mô hình tổ chức mà cơ quan quản lý có hiệu lực quản lý thấp hơn mô hình uỷ ban độc lập, bộ chủ quản thường là bộ quản lý về lĩnh vực kinh tế, tài chính và mô hình nay được áp dụng tại Nhật Bản, Thái Lan, Malaysia, Đài Loan… b. Cấp tự quản: chủ yếu có hai hình thức, do hiệp hội các nhà giao dịch chứng khoán quản lý (Mỹ, Nasdaq Nhật, Hàn Quốc, Thái Lan, Đài Loan…) hoặc do Sở giao dịch đồng thời quản lý (anh, Mothers Nhật, Pháp, Canada,…). Hiệp hội hoặc sở giao dịch tổ chức hệ thống giao dịch và thông tin, vận hành hệ thống, ban hành các quy chế tự quản để thuận lợi cho việc giám sát và đảm bảo thực hiện tốt nhất kỹ năng nghiệp vụ và đạo đức hành nghề của thành viên. 2. Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam Qua nghiên cứu, phân tích một số thị trường chứng khoán OTC trên thế giới, từ các nước mà có bề dầy về sự phát triển của thị trường chứng khoán như Mỹ, Nhật và các nước công nghiệp mới mà việc xây dựng thị trường OTC được đánh giá là thành công, chúng tôi rút một bài học kinh nghiệm có thể vận dụng trong việc xây dựng và phát triển thị trường OTC ở Việt Nam: Bài học thứ nhất: về mô hình quản lý thị trường Hầu hết các nước phát triển có thị trường tự do tồn tại tự phát khá lâu trước khi được quản lý như thị trường Mỹ, các thị trường châu Âu. Sau đó, Nhà nước và các tổ chức tự quản từng bước đư thị trường tự do vào quản lý. Thông thường cơ chế quản lý ở những thị trường này theo mô hình 2 cấp: cấp quản lý Nhà nước do Uỷ ban chứng khoán thực hiện và cấp tự quản do Hiệp hội kinh doanh chứng khoán hoặc Sở giao dịch thực hiện. Đối với các nước đang phát triển có thì trường chứng khoán hình thành muộn hơn, thông thường Nhà nước đứng ra tổ chức, thành lập và trực tiếp quản lý thị trường thông qua hai cơ quan là Uỷ ban chứng koán và cơ quan trực tiếp điều hành thị trường. Đây là mô hình phù hợp với điều kiện thực tế của Việt Nam. Bài học thứ hai: về cấu trúc thị trường chứng khoán Từ kinh nghiệm các nước cho thấy, cấu trúc thị trường chứng khoán thường gồm có sở giao dịch dành cho các loại chứng khoán của các công ty có quy mô vốn lớn và rất lớn đồng thời tồn tại rất nhiều loại hình của thị trường OTC tương ứng với quy mô vốn và tính chất của các loại hình công ty. Điều này cho phép thị trường chứng khoán thực sự trở thành một công cụ huy động vốn cho tất cả các loại công ty, đủ sức cạnh tranh với lĩnh vực tín dụng của các tổ chức trung gian tài chính. Về thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay với sự hoạt động của TTGDCK TP.HCM theo phương thức tương tự như một sở giao dịch mới chỉ đáp ứng được nhu cầu của các doanh nghiệp có mức vốn là trên 10 tỷ đồng, như vậy phần còn lại của các doanh nghiệp sẽ không có cơ hội tham gia thị trường và mở ra các hình thức giao dịch OTC sẽ tạo ra một thị trường có tính đa dạng linh hoạt giúp hoàn thiện cấu trúc thị trường chứng khoán. Bài học thứ ba: Về mô hình tổ chức hệ thống giao dịch Kinh nghiệm các nước cho thấy, một tổ chức có thể điều hành và cung cấp nhiều hình thức giao dịch khác nhau. Nasdaq có thể vận hành thị trường Nasdaq NMS, Nasdaq Smallcap đồng thời cung cấp mạng điện tử báo giá và khối lượng cho thị trường OTC BB và cũng tương tự như vậy đối với thị trường Nhật Bản và Hàn Quốc. Đây là một kinh nghiệm quý báu để chúng ta nghiên cứu vận dụng xây dựng thị trường tại Hà Nội. Bài học thứ tư: về giao dịch trái phiếu Kinh nghiệm các nước cho thấy, các giao dịch trái phiếu thường diễn ra giữa các nhà đầu tư có tổ chức với khối lượng lớn, hình thức thanh toán rất linh hoạt đặc biệt thích hợp với cơ chế thoả thuận của thị trường OTC. Các thị trường OTC Nhật Bản, Đài Loan đều tổ chức một thị trường riêng cho giao dịch trái phiếu. Điều này gợi ý cho chúng ta nên xây dựng một hệ thống giao dịch trái phiếu riêng với cơ chế thương lượng, thoả thuận. Bài học thứ năm: về năng lực của các công ty chứng khoán Có thể nói, vai trò của các công ty chứng khoán trong thị trường OTC được đánh giá cao hơn rất nhiều so với thị trường tập trung theo phương thức khớp lệnh. Trước hết, các công ty phải đảm bảo các nghiệp vụ như tư vấn, môi giới, tự doanh, bảo lãnh phát hành, lưu ký, thanh toán… như đối với thị trường tập trung nhưng với cơ chế rất linh hoạt của thị trường OTC để đáp ứng được nhu cầu của khách hàng và nâng cao uy tín của mình đòi hỏi các công ty phải nâng cao chất lượng phục vụ lên một tầm cao mới. Vai trò này được thể hiện rõ nét nhất khi công ty chứng khoán là nhà tạo lập thị trường. Hơn thế nữa để phát huy tối đa hiệu quả của thị trường OTC thì phải đảm bảo được tính hiện đại của thị trường có nghĩa là phải xây dựng một hệ thống điện tử diện rộng đồng bộ từ Trung tâm tới các công ty chứng khoán. Công việc này cần có chi phí lớn, đòi hỏi các công ty chứng khoán phải có một tiềm lực tài chính đủ mạnh. Bài học thứ sáu: về vấn đề lưu ký, thanh toán và bù trừ ở hầu hết các nước, do các hình thức chứng khoán phi vật chất, đăng ký, lưu ký tập trung, thanh toán tập trung…, đã rất phát triển cả về cơ sở hạ tầng - kỹ thuật lẫn môi trường pháp lý, nên việc đăng ký, lưu ký, thanh toán chứng khoán giao dịch trên cả sở giao dịch và thị trường OTC đều được thực hiện tập trung. Tuy nhiên, đối với thị trường OTC, do có hình thức giao dịch thoả thuận giá tay đôi diễn ra tại rất nhiều địa điểm, chính vì vậy, cơ chế thanh toán trên thị trường này cũng rất đa dạng. Các giao dịch thoả thuận trên thị trường OTC thường là trực tiếp giữa khách hàng công ty chứng khoán hoặc các công ty chứng khoán với nhau, do đó việc thanh toán và chuyển giao chứng khoán ngoài các hình thức quy định chung thì có thể thực hiện theo sự thoả thuận giữa hai bên như bù trừ song phương, thanh toán theo từng giao dịch, thanh toán theo thoả thuận… Đây là những kinh nghiệm rất thực tiễn cần có sự nghiên cứu ứng dụng cho thị trường chứng khoán Việt Nam. Chương II Thực trạng hoạt động phát hành và giao dịch chứng khoán. Sự cần thiết của việc hình thành và phát triển thị trường OTC Mục tiêu của phần này là nêu lên những đánh giá tổng quát về nền kinh tế Việt Nam nói chung, trong đó đi sâu phân tích tình hình hoạt động của thị trường tài chính và hoạt động của khối các doanh nghiệp, tình hình phát hành và giao dịch chứng khoán trên thị trường chính thức và không chính thức để từ đó thấy được vai trò, vị trí và sự cần thiết của việc xây dựng mô hình hoạt động của thị trường OTC tại Việt Nam. 1. Đặc thù của nền kinh tế Việt Nam 1.1. Đánh giá chung về môi trường kinh tế Năm 2001, Đại hội Đảng IX đã thông qua chiến lược phát triển kinh tế xã hội 10 năm của nước ta từ 2001 đến 2010, Việt Nam tiếp tục công cuộc đổi mới, đẩy mạnh cải cách và chủ động hội nhập kinh tế quốc tế, đưa Việt Nam trở thành một nước công nghiệp theo hướng hiện đại vào năm 2020. Trong mấy năm gần đây, tình hình kinh tế nước ta đã có những chuyển biến theo hướng tích cực, tốc độ tăng trưởng GDP đạt mức 6-7%, giá trị xuất nhập khẩu tăng. Tuy nhiên, quá trình phục hồi của nền kinh tế nước ta còn có những dấu hiệu bấp bênh. Thứ nhất, tốc độ tăng trưởng như trên được sự hỗ trợ bởi chính sách kích cầu thực hiện chủ yếu thông qua chính sách ngân sách và tiền tệ mở rộng, vấn đề là trong tương lai nền kinh tế sẽ phản ánh như thế nào nếu chính sách kích cầu không còn được áp dụng. Thứ hai, tổng đầu tư tính theo tỷ trọng trên GDP chưa tăng lên mức đã đạt được năm 1997. Mặc dù khu vực tư nhân trong nước đã phần nào hồi phục, song vẫn có rất ít dấu hiệu hồi phục thực sự của khu vực đầu tư nước ngoài. - Về cơ cấu kinh tế, đến nay cơ cấu kinh tế theo thành phần thay đổi không đáng kể, khu vực kinh tế Nhà nước vẫn chiếm tỷ trọng lớn, đóng góp của khu vực ngoài Nhà nước ngày càng tăng, đóng góp của khu vực có vốn đầu tư nước ngoài giảm trong 1- 2 năm gần đây. Cơ cấu kinh tế theo tổng cầu đã có những thay đổi phản ánh tác động của chính sách kích cầu và cải thiện môi trường đầu tư trong thời gian gần đây. Tỷ trọng tiêu dùng giảm, trong khi tỷ trọng._. đầu tư tăng lên, khác với những năm trước, nhịp độ tăng trưởng kinh tế không chủ yếu do xuất khẩu ròng đem lại mà do tiêu dùng và đầu tư trong nước. Điều này cho thấy ý nghĩa của việc khai thác thị trường trong nước bên cạnh việc chú trọng xuất khẩu, góp phần thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. - Về hoạt động đầu tư, do chính sách kích cầu của Chính phủ, môi trường kinh doanh cho cả đầu tư trong nước và đầu tư trực tiếp nước ngoài đã được cải thiện. Đầu tư Nhà nước vẫn chiếm vị trí quan trọng nhất trong đầu tư xã hội. Trong đó, tỷ lệ đầu tư vốn ngân sách tăng, còn tỷ lệ đầu tư qua tín dụng lại có chiều hướng giảm. Tỷ lệ đầu tư của khu vực kinh tế ngoài quốc doanh tăng đáng kể trong những năm qua do kết quả của việc thực hiện chính sách huy động tối đa nguồn nội lực và cải cách môi trường kinh doanh trong nước, trong đó có việc ban hành và thực thi Luật doanh nghiệp. Khu vực có vốn đầu tư nước ngoài vẫn giữ vai trò quan trọng trong phát triển kinh tế đất nước. So với các nước ASEAN, kết quả thu hút FDI của Việt Nam là rất đáng kể, phản ánh tác động tích cực của Luật Đầu tư nước ngoài sửa đổi và Nghị quyết 09/2001/NQ-CP ngày 28-8-2001 về Tăng cường thu hút và nâng cao hiệu quả đầu tư trực tiếp nước ngoài thời kỳ 2001-2005, đã đề ra một hệ thống giải pháp tương đối toàn diện nhằm tháo gỡ khó khăn đối với hoạt động của doanh nghiệp có vốn đầu tư nước ngoài và cải thiện môi trường đầu tư. - Về lao động và việc làm, lực lượng lao động hàng năm ở Việt Nam tăng khoảng 2%. Cơ cấu lao động đang chuyển dịch theo hướng tích cực hơn, tỷ lệ lao động công nghiệp, xây dựng tăng, đồng thời tỷ lệ lao động trong ngành nông lâm nghiệp - thuỷ sản giảm, tuy nhiên, sức ép về việc làm ỏ nông thôn vẫn hết sức căng thẳng. Xét cơ cấu lao động theo thành phần kinh tế thì khu vực kinh tế tư nhân, cá thể là khu vực tạo nhiều công ăn việc làm nhất, tuy nhiên, số đông lao động trong khu vực này chủ yếu hoạt động trong ngành nông lâm - thuỷ sản, kỹ năng tay nghề thấp, hạn chế nhiều đến quá trình công nghiệp hoá, hiện đại hoá của Việt Nam. Cơ cấu lao động theo ngành trong các thành phần kinh tế có sự khác biệt rõ rệt. Trong khu vực kinh tế Nhà nước, lao động chủ yếu làm việc trong ngành dịch vụ; trong các khu vực có vốn đầu tư nước ngoài, kinh tế hỗn hợp và kinh tế tư nhân, lao động chủ yếu làm việc trong ngành công nghiệp và xây dựng; trong khu vực kinh tế tập thể, cá nhân, lao động chủ yếu làm việc trong ngành nông - lâm - thuỷ sản. 1.2. Hoạt động của thị trường tài chính 1.2.1. Thị trường tiền tệ ngân hàng Khu vực ngân hàng Việt Nam vẫn tiếp tục giữ vị trí chủ đạo trong thị trường tài chính. Kể từ khi cải tổ hệ thống ngân hàng từ cuối những năm 80, hệ thống ngân hàng Việt Nam đã có những đổi mới quan trọng, cả về cơ cấu, các quy chế và hoạt động. Xu hướng đổi mới này đã dần từng bước giúp hệ thống ngân hàng phát triển đuổi kịp các nước đang phát triển và các nước công nghiệp mới khác. Tuy nhiên, một điểm cần nhấn mạnh là các ngân hàng thương mại quốc doanh tiếp tục giữ vai trò thống trị và thực chất là các đơn vị điều khiển hoạt động của thị trường. Bốn ngân hàng thương mại quốc doanh chiếm tới 70% tổng tài sản của hệ thống ngân hàng. Hoạt động của hệ thống các ngân hàng thương mại có mối liên hệ mật thiết, góp phần hỗ trợ cho hoạt động của khối doanh nghiệp, đặc biệt trong hoạt động huy động vốn. Tuy nhiên, liên quan đến vấn đề tín dụng cho doanh nghiệp vẫn còn sự bất cập lớn như sau: Các ngân hàng thương mại quốc doanh giữ vai trò chủ đạo trong hệ thống ngân hàng song họ chủ yếu chỉ cấp vốn cho các DNNN. Các ngân hàng nước ngoài vẫn chủ yếu chỉ hoạt động trong lĩnh vực cung cấp các dịch vụ tài chính cho các doanh nghiệp nước ngoài ở Việt Nam, chứ chưa được phép cạnh tranh trong việc cung cấp các dịch vụ ngân hàng cho các công ty trong nước, dù là công ty Nhà nước hay công ty tư nhân. Mặc dù tỷ lệ cho vay cho các DNNN đã giảm đều đặn kể từ năm 1998 đến nay, tăng trưởng tín dụng cho khu vực Nhà nước thực tế vẫn đang lớn hơn tốc độ tăng trưởng thực của nền kinh tế, trong khi Chính phủ đã và đang chỉ đạo đẩy mạnh cổ phần hoá, và số lượng các DNNN ngày càng giảm. Khu vực tư nhân, đặc biệt là khu vực các doanh nghiệp vừa và nhỏ không được các ngân hàng để mắt tới, và dịch vụ ngân hàng không đáp ứng được với các yêu cầu của họ. Khuôn khổ luật pháp hiện tại, với nhiều những ưu đãi còn tồn tại, và những chỉ đạo hỗ trợ chính thức hoặc không chính thức dành cho các DNNN đã giảm vị thế cạnh tranh của khu vực tư nhân, làm các doanh nghiệp này, và đặc biệt là các doanh nghiệp vừa và nhỏ, rất khó trong việc tiếp cận nguồn tín dụng ngân hàng. Mặc dù Chính phủ đã xóa bỏ nhiều cản trở đối với khu vực tư nhân trong hoạt động kinh doanh cũng như tài chính, vẫn rất nhiều các quy định và thành kiến tồn tại trong lĩnh vực ngân hàng khi cho vay đối với khu vực này, mà chủ yếu là các quy định về an toàn tín dụng. 1.2.2. Thị trường vốn- thị trường chứng khoán Thị trường vốn ở nước ta chính thức ra đời năm 2000 với việc mở cửa TTGDCK Thành phố Hồ Chí Minh. Sau 3 năm hoạt động, dù chưa thực sự trở thành một cấu phần quan trọng trong nền kinh tế, thị trường vốn chính thức cũng đã đạt được một số thành tựu nhất định. Khi thị trường bắt đầu hoạt động chỉ có hai cổ phiếu niêm yết với tổng giá trị vốn niêm yết là 270 tỷ đồng, thì đến nay tổng giá trị chứng khoán niêm yết đã lên tới gần 6.600 tỷ đồng bao gồm trên 1000 tỷ đồng cổ phiếu và trên 5.500 tỷ đồng trái phiếu. Bước đầu đã xây dựng được một hệ thống các tổ chức trung gian tham gia hoạt động trên thị trường chứng khoán bao gồm các công ty chứng khoán, các tổ chức lưu ký, ngân hàng lưu ký, ngân hàng chỉ định thanh toán, và gần đây là một số loại hình đầu tư có tổ chức như quỹ đầu tư, quỹ bảo hiểm. Các trung gian tài chính đã bắt đầu thể hiện vai trò của mình trên thị trường, từng bước xây dựng một thị trường vốn theo đúng nghĩa. Công chúng đầu tư cũng đã quen dần với thị trường vốn, với số lượng người tham gia phương thức đầu tư mới trên thị trường chứng khoán là khoảng 14.500 người, trong đó có 90 nhà đầu tư có tổ chức và 35 nhà đầu tư nước ngoài. Hoạt động vận hành quản lý thị trường củ cơ quan quản lý Nhà nước (UBCKNN). Thứ ba, thị trường vốn vẫn chủ yếu tập trung vào sân chơi của khu vực kinh tế Nhà nước, chưa có sự mở rộng trong cả nước cũng như liên thong với nước ngoài. Đây là một yếu tố kìm hãm sự phát triển của thị trường vốn, bởi hệ thống DNNN nhìn chung mang nặng tư tưởng cơ chế kế hoạch hoá tập trung, luôn trông chờ vào nguồn vay ưu đãi, không muốn huy động vốn trên thị trường chứng khoán. Các DNNN luôn e ngại kiểm toán và công bố thông tin trên thị trường chứng khoán. Các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường không phải là những doanh nghiệp lớn và có khả năng hấp dẫn nhà đầu tư chưa cao. Ngoài ra, dù đã cổ phần hoá, một số công ty niêm yết tỷ lệ vốn thuộc sở hữu Nhà nước còn khá cao do vậy khối lượng cổ phiếu thực sự đưa vào giao dịch rất thấp. Rất nhiều các doanh nghiệp tư nhân gặp khó khăn trong việc tiếp cận các dịch vụ tài chính và tham gia vào thị trường vốn, do chưa có một thị trường vốn chính thức cho khu vực này, trong khi đó các ngân hàng theo "truyền thống" rất e ngại khi cho khu vực tư nhân vay. Thứ tư, thị trường vốn chưa thực sự mang tính thị trường và chưa gắn liền với các thị trường khác trong nền kinh tế. Rất nhiều công ty tài chính còn mang dáng dấp và phong cách kinh doanh thời bao cấp. Hơn nữa, vẫn còn nhiều bất cập trong hoạt động của khu vực kinh tế Nhà nước, nên các nguyên tắc kinh doanh thị trường nhiều khi được thực hiện một cách ước lệ, hình thức. Dòng vốn xã hội, thông qua thị trường tài chính vẫn chưa thực sự chảy đến những nơi cần đến và chưa tuân theo tín hiệu, nguyên tắc thị trường. Tính cạnh tranh thị trường mới được khởi động gần đây, và thực sự chưa hoàn hảo. Hơn nữa, thị trường còn chưa gắn kết với các hoạt động kinh tế xã hội khác. Chẳng hạn, thị trường chứng khoán còn "thờ ơ" với tiến trình cổ phần hoá DNNN và chưa có sự gắn kết với thị trường tiền tệ… Những rủi ro phi thị trường còn lớn đối với các hoạt động kinh doanh trên thị trường chứng khoán, mà một trong những lý do là thông tin về thị trường còn thiếu về lượng, không đảm bảo về chất hoặc không kịp thời. 1.3. Đặc điểm hoạt động và nhu cầu huy động vốn của doanh nghiệp 1.3.1. Tình hình chung Nền kinh tế Việt Nam đang trên đà phát triển mạnh mẽ và vô cùng năng động. Cùng sự chuyển mình của nền kinh tế, khu vực doanh nghiệp ở nước ta trong một vài năm gần đây đã có những chuyển biến lớn, theo hướng tích cực đóng góp cho sự thành công của hệ thống kinh tế. Một vài đặc điểm quan trọng dễ thấy của khu vực doanh nghiệp Việt Nam hiện nay, đó là: Thứ nhất, tiến trình cổ phần hoá các DNNN đang được thúc đẩy mạnh mẽ, tạo tiền đề cho một nền kinh tế thị trường xã hội chủ nghĩa. Được thực hiện trong vài năm gần đây, cổ phần hoá và chuyển đổi hình thức sở hữu là một chủ trương đúng đắn của Đảng và Nhà nước nhằm làm "lành mạnh hoá" nền kinh tế, nâng cao hiệu quả của khu vực doanh nghiệp. Đến cuối tháng 12 năm 2002, cả nước đã có 1060 doanh nghiệp và bộ phận DNNN hoàn thành công tác chuyển đổi doanh nghiệp. Trong đó đã cổ phần hoá 920 doanh nghiệp, và chuyển đổi theo hình thức khác là 140 doanh nghiệp. Quá trình cổ phần hoá được thúc đẩy mạnh mẽ đã dẫn đến sự tăng trưởng của nhu cầu vốn trong nội bộ nền kinh tế, khi các doanh nghiệp này không còn sự bảo trợ của các nguồn ngân sách Chính phủ nữa. Thứ hai, khu vực tư nhân đang là khu vực doanh nghiệp tăng trưởng mạnh mẽ nhất của nền kinh tế. Đặc biệt là, kể từ khi Luật Doanh nghiệp được thực thi từ đầu năm 2000, số lượng các công ty tư nhân và doanh nghiệp tư nhân đã tăng vọt. Số lượng đăng ký các công ty tư nhân, từ gần 26000 trong năm 1998 đã lên tới 81.000 vào cuối năm 2002. Trong bốn năm vừa qua, tỷ lệ tăng trưởng trung bình của các công ty tư nhân mới thành lập là 33%. Đóng góp của khu vực tư nhân hiện đã chiếm tới 48% GDP của Việt Nam (tính cả khu vực kinh doanh cá thể). Như vậy, đây đã là khu vực chủ yếu của nền kinh tế, bởi khu vực kinh tế Nhà nước hiện chỉ chiếm 39% GDP. Khu vực tư nhân cũng là một khu vực đang phát triển hết sức năng động, và nhu cầu về vốn rất lớn. Thứ ba, khu vực tư nhân ở Việt Nam có điển hình là các doanh nghiệp vừa và nhỏ. Đây là một điển hình đặc thù của kinh tế tư nhân Việt Nam. Đại đa số các công ty tư nhân ở Việt Nam là các doanh nghiệp cỡ nhỏ, ít hơn 3% số công ty tại Việt Nam có hơn 300 nhân viên. Quy mô trung bình và nhỏ của các công ty tư nhân phần nào phản ánh thực trạng hoạt động sản xuất kinh doanh là vẫn còn khó khăn. Tuy nhiên, nếu nhìn ở một góc độ khác, chúng ta thấy sẽ có nhiều cơ hội tăng trưởng cho khu vực này, bởi đa phần các công ty tuổi đời còn rất ít. Phần tiếp theo sẽ đề cập nhiều hơn về tình hình các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Việt Nam. 1.3.2. Tình hình các DNVVN ở nước ta hiện nay Như một tất yếu của quá trình chuyển giao từ một nền kinh tế kế hoạch sang nền kinh tế thị trường, khu vực kinh tế tư nhân non trẻ nước ta hiện nay chủ yếu bao gồm các doanh nghiệp vừa và nhỏ. Mặc dù được Chính phủ quan tâm và có những ưu đãi trong định hướng phát triển, khu vực DNVVN vẫn còn rất nhiều khó khăn. Một trong những khó khăn lớn nhất là thiếu nguồn vốn hoạt động kinh doanh, bởi đa phần các doanh nghiệp này mới thành lập, khả năng tích luỹ chưa lớn, trong khi hệ thống ngân hàng còn tương đối lưỡng lực trong việc xét duyệt tín dụng cho các công ty vừa và nhỏ. Theo thống kê về tình hình phát triển các DNVVN của Cục Phát triển doanh nghiệp nhỏ và vừa trực thuộc Bộ Kế hoạch và Đầu tư tính đến tháng 3 năm 2003 tổng số các DNVVN trên cả nước là 108.620 doanh nghiệp (không kể các hộ kinh doanh cá thể) trong đó nếu chia theo loại hình doanh nghiệp thì các công ty trách nhiệm hữu hạn có số lượng cao nhất với 46.731 doanh nghiệp (chiếm tỷ lệ 43,02% trong tổng số các DNVVN), tiếp đến là các doanh nghiệp tư nhân với 40.632 doanh nghiệp (chiếm tỷ lệ 37,41%), DNVVN là các hợp tác xã có 11.404 doanh nghiệp (chiếm tỷ lệ 10,50%), DNVVN hoạt động theo hình thức công ty cổ phần có 6.032 doanh nghiệp (chiếm tỷ lệ 5,55%), DNVVN và DNNN có 3.380 doanh nghiệp (chiếm tỷ lệ 3,11%), và 441 DNVVN thuộc các loại hình doanh nghiệp khác bao gồm các công ty liên doanh, hợp danh (chiếm tỷ lệ 0,41%). Tuy nhiên nếu tính theo tỷ trọng về vốn thì số DNNN và công ty cổ phần lại chiếm một tỷ lệ tương đối cao. Biểu đồ: Cơ cấu các loại hình DNVVN ở Việt Nam Trong thời gian qua các DNVVN đã phát triển mạnh mẽ với một số lượng doanh nghiệp lớn và đã có những đóng góp đáng kể vào sự nghiệp phát triển kinh tế ở nước ta. Toàn bộ khu vực DNVVN của cả nước chiếm khoảng 25% GDP. Đóng góp của khu vực kinh tế ngoài quốc doanh mà chủ yếu là của các DNVVN vào giá trị sản xuất công nghiệp 6 tháng đầu năm 2003 là 38.679 tỷ đồng chiếm 26% trên tổng giá trị sản xuất công nghiệp. Tuy nhiên trong quá trình phát triển các DNVVN đã gặp nhiều khó khăn do một số các điều kiện sau: - Hiện nay các DNVVN đang gặp phải khó khăn về thiếu vốn để sản xuất và mở rộng sản xuất… Hầu hết các DNVVN giải quyết nhu cầu vốn chủ yếu dựa vào thị trường tài chính phi chính thức và ít tiếp cận được với các nguồn tín dụng chính thức khác. - Trình độ công nghệ, trang thiết bị, máy móc của khu vực DNVVN nhìn chung tương đối lạc hậu về công nghệ so với trang thiết bị máy móc của các doanh nghiệp trên cả nước. Ngoài ra ngay cả trong những năm có tăng trưởng kinh tế cao vừa qua thì tỷ lệ đổi mới trang thiết bị cũng rất thấp. Qua phân tích hiện trạng các DNVVN ở nước ta hiện nay chúng ta thấy để giúp các DNVVN phát triển sản xuất chúng ta phải đầu tư đổi mơí công nghệ các trang thiết bị máy móc, đào tạo nâng cao trình độ chuyên môn và kỹ năng quản lý cho đội ngũ lao động tại các DNVVN. Để giải quyết các khó khăn trên của các DNVVN một trong những yếu tố quan trọng là các DNVVN phải tiếp cận được các nguồn vốn tín dụng chính thức trung và dài hạn. Trước yêu cầu đòi hỏi đó, việc thành lập thị trường chứng khoán cho các DNVVN là một yêu cầu vô cùng cấp thiết. Khi thị trường chứng khoán đi vào hoạt động nó sẽ là một kênh huy động vốn quan trọng giúp cho các DNVVN phát triển. Nhu cầu về vốn của các DNVVN ở nước ta hiện nay. Như chúng ta đã biết để phát triển sản xuất và kinh doanh, các DMVVN rất cần vốn để đầu tư mua các thiết bị, công nghệ mới và thực hiện công tác đào tạo nâng cao trình độ chuyên môn của đội ngũ cán bộ trong việc tiếp thu công nghệ. Tuy nhiên để đáp ứng nhu cầu này hầu hết các DNVVN đều không có đủ tiềm lực vốn mà chủ yếu phải huy động vốn thông qua các thị trường tài chính phi chính thức. Theo thống kê của Cục Phát triển doanh nghiệp nhỏ và vừa trực thuộc Bộ Kế hoạch và Đầu tư với tổng số 108.620 DNVVN trên cả nước đã có số vốn đăng ký kinh doanh là 161.061,23 tỷ đồng, trong đo vốn đăng ký kinh doanh của các DNVVN hoạt động thuộc lĩnh vực thương mại, dịch vụ sửa chữa chiếm tỷ lệ cao nhất 51,66%, tiếp đến vốn đăng ký kinh doanh của các DNVVN hoạt động trong lĩnh vực xây dựng chiếm tỷ lệ 17,70% và trong lĩnh vực nông nghiệp là 12,50%. Các số liệu thống kê trên đây mới chỉ là vốn đăng ký kinh doanh còn trên thực tế nguồn vốn hoạt động sản xuất của các DNVVN là lớn hơn rất nhiều bao gồm các nguồn vốn khác nhau: vốn tín dụng, vốn vay… Hiện nay, trình độ công nghệ, trang thiết bị, máy móc của khu vực DNVVN không nằm ngoài tình trạng chung về công nghệ, trang thiết bị máy móc của các doanh nghiệp cả nước, nếu không nói là còn lạc hậu hơn. Tỷ lệ đổi mới trang thiết bị cũng rất thấp, ngay cả trong những năm tăng trưởng cao vừa qua. Một số nghiên cứu cho biết tỷ lệ đổi mới máy móc thiết bị trong các doanh nghiệp ở Thành phố Hồ Chí Minh - trung tâm công nghiệp lớn nhất cả nước - cũng chỉ là khoảng 10% một năm tính theo vốn đầu tư. Do đó hiện nay các DNVVN rất cần vốn để đầu tư các công nghệ mới, máy móc thiết bị để phát triển sản xuất, kinh doanh nhằm nâng cao khả năng cạnh tranh của DNVVN trên thị trường. Về hình thức huy động vốn, các DNVVN ở nước ta hiện nay chủ yếu huy động vốn thông qua thị trường tài chính phi chính thức. Các DNVVN có nhu cầu vốn rất lớn nhưng việc huy động vốn thường chỉ thực hiện qua con đường cá nhân, các chủ doanh nghiệp thường vay vốn của thân nhân bạn bè và vay của những người cho vay lấy lãi. Phần lớn các DNVVN, nhất là các DNVVN ngoài quốc doanh có rất ít cơ hội tiếp cận được với nguồn vốn tín dụng chính thức thông qua hệ thống ngân hàng. Đánh giá khả năng tiếp cậnh vốn của các DNVVN từ các tổ chức tín dụng có các nguyên nhân chủ yếu sau: Thứ nhất là môi trường pháp lý. Hiện nay hệ thống pháp luật chung của toàn bộ nền kinh tế chưa hoàn chỉnh và còn thiếu đồng bộ do đó môi trường pháp lý cho các DNVVN còn nhiều vướng mắc về thủ tục hành chính nên các DNVVN gặp rất nhiều khó khăn trong công tác vay vốn. Ngoài ra cơ chế và chính sách cho vay vốn thay đổi liên tục đã làm các tổ chức tín dụng gặp khó khăn trong quá trình cho các DNVVN vay vốn. Thứ hai là hệ thống ngân hàng và các tổ chức tín dụng. Về thực chất hiện nay chính sách của các ngân hàng và các tổ chức tín dụng chủ yếu là dành cho các DNNN mà trọng tâm là các doanh nghiệp có quy mô lớn, do đó các DNVVN rất khó tiếp cận được với nguồn vốn tín dụng chính thức thông qua hệ thống ngân hàng. Trên thực tế chỉ có một số ít các ngân hàng thương mại lớn ở nước ta quan tâm chú trọng đến việc dành riêng một khoản tín dụng cho các DNVVN vay. Thứ ba là do hạn chế của bản thân các DNVVN. Hiện nay bản thân các DNVVN không có khả năng đáp ứng được các đòi hỏi của ngân hàng về các thủ tục như lập dự án, thủ tục thế chấp. Một trong các nguyên nhân là do các tài sản thế chấp của các DNVVN không hợp pháp nên các doanh nghiệp không có tư cách pháp nhân để thế chấp tài sản với ngân hàng, vì vậy mà hồ sơ tài chính và hồ sơ tài sản thế chấp, cầm cố, bảo lãnh của các DNVVN không đáp ứng được yêu cầu của ngân hàng. Nguyên nhân nữa là bản thân các chủ của DNVVN ngoài quốc doanh cũng không muốn vay ngân hàng vì như vậy buộc phải xuất trình các báo cáo chính xác về tài chính và kết quả sản xuất và kinh doanh, điều mà nhiều doanh nghiệp không muốn làm vì nhiều lý do khác nhau. Thứ tư là thị trường chứng khoán chưa phát triển. Một trong những yếu tố quan trọng giúp các DNVVN tiếp cận được với nguồn vốn trung và dài hạn đó là việc huy động vốn trên thị trường chứng khoán. Tuy nhiên trên thực tế, thị trường chứng khoán chưa phát triển một cách đầy đủ và đồng bộ, hiện nay mới chỉ xây dựng thị trường chứng khoán tập trung cho các doanh nghiệp có quy mô lớn với số vốn từ 10 tỷ đồng trở lên. Do vậy, việc huy động nguồnv ốn dài hạn của các DNVVN gặp rất nhiều khó khăn. Hầu hết các nguồn vốn mà các DNVVN tiếp cận hiện nay chỉ là nguồn vốn ngắn hạn và trung hạn, các DNVVN sẽ khó chủ động trong việc sử dụng vốn để phát triển sản xuất, do nguồn vốn không ổn định. Vì vậy rất cần thiết phải có một thị trường chứng khoán cho các DNVVN và đây sẽ là nơi huy động nguồn vốn trung vài dài hạn ổn định giúp các DNVVN phát triển sản xuất. Những rào cản trên đã trực tiếp ảnh hưởng đến khả năng tiếp cận vốn của các DNVVN từ các tổ chức tín dụng do đó chúng ta cần phải có các chính sách thích hợp nhằm phá bỏ các rào cản tạo điều kiện cho các DNVVN tiếp cận được nguồn vốn để phát triển sản xuất. Một trong những giải pháp giúp các DNVVN tiếp cận được với nguồn vốn trung và dài hạn là phải tạo một sân chơi bình đẳng cho các doanh nghiệp, xây dựng thị trường chứng khoán cho các DNVVN. Cùng với hệ thống ngân hàng, thị trường chứng khoán cho các DNVVN sẽ tạo nên một hệ thống tài chính hoạt động mạnh mẽ, giúp các DNVVN trao đổi và huy động nguồn vốn trung hạn và dài hạn một cách có hiệu quả để đầu tư phát triển sản xuất, kinh doanh. Qua phân tích các hiện trạng và những khó khăn của các DNVVN khi tham gia thị trường chứng khoán chúng ta thấy để các DNVVN tham gia trên thị trường chứng khoán tiếp cận được nguồn vốn trung và dài hạn cần phải có các giải pháp tích cực thúc đẩy các DNVVN tham gia thị trường chứng khoán. Việc tạo ra một sân chơi lành mạnh cho các doanh nghiệp này sẽ thúc đẩy không những là khu vực DNVVN mà cả nền kinh tế phát triển, đem lại những ích lợi vô cùng lớn. Những lý luậnvề thị trường chứng khoán cũng như kinh nghiệm thực tế ở nhiều nước cho thấy, mô hình thị trường OTC với nhiều hệ thống khác nhau là phù hợp nhất cho loại hình DNVVN. Hình thành và phát triển thị trường chứng khoán cho các DNVVN là một yêu cầu cấp bách hiện nay. Theo thống kê hiện nay trên cả nước đã có 6.032 các DNVVN thuộc loại hình công ty cổ phần, nếu thực hiện chương trình cổ phần hóa các DNNN và có các chính sách khuyến khích thành lập các công ty cổ phần mới thì trên cả nước ta sẽ có hơn 10.000 các DNVVN thuộc loại hình công ty cổ phần. Đây sẽ là một lượng hàng hóa quan trọng góp phần thúc đẩy cho sự thành công của thị trường chứng khoán cho các DNVVN nói riêng và sẽ là động lực cho phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam. 1.3.3. Khu vực “nền kinh tế mới” - chiến lược phát triển công nghệ tin học của Việt Nam Một trong những chiến lược phát triển quan trọng của nước ta là phát triển công nghệ thông tin. Điều này đã được thể hiện trong các nghị quyết của Đảng và trong “Chiến lược phát triển công nghệ thông tin” đã được Chính phủ phê duyệt. Không chỉ dừng lại ở một chiến lược vĩ mô, Chính phủ cùng các bộ ngành đã có những chính sách mạnh mẽ nhằm phát triển nền công nghệ thông tin ở nước ta. Qua từng năm, sự đổi mới trong lĩnh vực công nghệ thông tin cũng như sự phát triển của các công ty trong lĩnh vực này có thể thấy được rõ rệt. Kể từ năm 2000, các chính sách và nghị quyết của Đảng và Chính phủ về công nghệ thông tin đã được xây dựng theo từng bước với lộ trình cụ thể. Năm 2000 và 2001 tập trung vào việc ban hành chiến lược (qua chỉ thị 58 và quyết định 81 hướng dẫn thực hiện), đồng thời tập trung ngay vào việc xây dựng hai ngành công nghiệp quan trọng, đó là công nghiệp phần mềm và phần cứng. Năm 2001 và 2002 là năm xây dựng các kế hoạch đến 2005. Thị trường công nghệ thông tin của Việt Nam được đánh giá là một trong những thị trường phát triển tương đối nhanh. Tốc độ tăng trưởng trung bình trong 5 năm vừa qua đạt 13%, riêng năm 2002 đạt 17,6%. Năm 2002, lần đầu tiên giá trị thị trường Công nghệ thông tin Việt Nam đạt ngưỡng 400 triệu đô la Mỹ, tăng gấp hai lần so với năm 1998. Bảng dưới dây sẽ cho thấy xu hướng phát triển của thị trường này ở nước ta trong một vài năm gần đây. Thị trường công nghệ thông tin Việt Nam qua các năm (triệu USD) Năm 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 Giá trị 150 180 200 220 300 340 400 Thị trường phần cứng Sự phát triển và lớn mạnh của công nghệ thông tin có thể được đo lường một phần dựa trên quy mô phát triển của thị trường phần cứng. Chẳng hạn như, số lượng máy tính trên 100 đầu người, hoặc số lượng người sử dụng Internet trên 100 đầu người là những chỉ tiêu cho thấy sự phát triển về công nghệ thông tin trong một nền kinh tế. Sự tăng trưởng của kim ngạch nhập khẩu phần cứng qua các năm đã cho thấy nhu cầu về công nghệ thông tin ngày càng lớn trong nước. Bảng sau đây có thể cho thấy tốc độ tăng trưởng của thị trường này từ năm 2000 đến nay. Kim ngạch nhập khẩu thiết bị tin học phần cứng Quý Q1 Q2 Q3 Q4 Tổng Năm 2000 43 49 44 69 204 Năm 2001 53 56 58 63 230 Năm 2002 59 59 62 96 277 Năm 2003 105 > 400 Một đặc điểm thị trường khác trong lĩnh vực phần cứng là, mặc dù tốc độ nhập khẩu nói chung tăng nhanh, tốc độ nhập máy tính nguyên chiếc gần như tăng không đáng kể. Điều này chứng tỏ sự phát triển trong công nghệ lắp ráp của nước ta. Máy tính lắp ráp ở Việt Nam chiếm thị phần ngày càng lớn, từ 75-80% năm 2001 lên đến gần 90% năm 2002. Ngoài ra, một số thương hiệu máy tính “Made in Vietnam” đã ngày càng phổ biến như CMS, FPT v.v... Thị trường phần mềm và dịch vụ Năm Phần mềm/dịch vụ Phần cứng Tổng giá trị 2000 50 250 300 2001 60 280 340 2002 75 325 400 Bảng trên đây cho thấy tình hình tương quan giữa giá trị thị trường phần cứng và phần mềm trong một số năm vừa qua. Chúng ta có thể thấy giá trị của thị trường phần mềm chỉ chiếm 18,75% trong tổng giá trị thị trường công nghệ thông tin ở Việt Nam. Tỷ lệ này cũng là tương đối thấp so với thế giới, chứng tỏ sự mất cân đối trong việc đầu tư và phát triển giữa phần cứng với phần mềm và dịch vụ. Tuy nhiên, nhận biết được sự quan trọng của lĩnh vực phần mềm, nhiều chính sách của Đảng và Nhà nước cũng đã ưu tiên hỗ trợ cho sự phát triển của nền công nghiệp phần mềm trong nước, chẳng hạn như chính sách xây dựng “công viên phần mềm”, chính sách xúc tiến hỗ trợ các phần mềm phát triển trong nước và gia công phần mềm v.v... Số lượng các đơn vị đăng ý làm phần mềm dịch vụ hiện nay có khoảng 2.500 đơn vị, trong đó ước tính khoảng 400 đơn vị đang hoạt động tích cực. Các chính sách ưu đãi về thuế đã góp phần thúc đẩy số lượng công ty phần mềm phát triển khá nhanh. Trong sáu tháng đầu năm 2003, riêng tại Thành phố Hồ Chí Minh đã có tới 250 đơn vị đăng ký mới sản xuất kinh doanh lĩnh vực công nghệ thông tin, trong đó có 90 đơn vị đăng ký sản xuất dịch vụ phần mềm. Ước tính trong năm 2003 cả nước sẽ có khoảng 350 đơn vị đăng ký mới trong lĩnh vực sản xuất phần mềm. Lực lượng làm phần mềm mỗi năm tăng khoảng 6.000 đến 8.000 người, với năng suất gần 10.000 USD một người một năm. Hiện nay cả nước đã có 8 khu công nghiệp phần mềm đi vào hoạt động. Tuy nhiên, ngoài một vài khu đã đi vào hoạt động hiệu quả như Quang Trung và SSP, còn lại hầu hết các khu công nghiệp phần mềm tập trung hoạt động chưa hiệu quả, do thu hút đầu tư bên ngoài còn yếu và chưa hỗ trợ được nhiều cho các doanh nghiệp hoạt động tại các khu tập trung này. Gia công và xuất khẩu phần mềm đã có nhiều khởi sắc. Tuy nhiên, về quy mô nhình chung còn tương đối nhỏ. Chỉ có khoảng 10 đơn vị là có doanh số trên 1 triệu đô la một năm. Một số dịch vụ/sản phẩm hần mềm Việt Nam đã được các đối tác nước ngoài đánh giá cao như TMA, Fsoft, CdiT. Mặc dù mới tham gia thị trường không bao lâu, nhiều công ty phần mềm Việt Nam đã được đánh giá là tương đối chuyên nghiệp, có chất lượng cao. Có 12 đơn vị đã được nhận chứng chỉ ISH 9000 cho hoạt động phần mềm của mình. Số lượng các đơn vị phần mềm dịch vụ 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 Số đơn vị 115 140 170 230 300 400 520 Số người làm phần mềm 2.300 2.800 3.400 4.600 6.000 8.000 10.000 Năng suất phần mềm qua các năm (đơn vị: USD/người/năm) Năm 1998 1999 2000 2001 2002 Năng suất 4.300 5.500 6.400 8.400 9.400 Một vài phần tích ở trên đã cho thấy, ngành công nghệ thông tin nói chung cũng như công nghiệp máy tính nói riêng ở nước ta đã có những bước đột phá trong một vài năm gần đây. Những kết quả này đạt được là do có những chính sách đúng đắn của Đảng và Nhà nước, nhưng đồng thời cũng là sự nỗ lực của từng cá nhân và đơn vị, và cũng cho thấy sự nhanh nhạy của các doanh nghiệp trong nước trong việc bắt kịp với ngành công nghiệp tăng trưởng này. Nhu cầu về vốn của doanh nghiệp thuộc khu vực “kinh tế mới” Một vấn đề lớn chưa đề cập ở trên, đó là nhu cầu về vốn của ngành công nghệ thông tin. Chưa có một thống kê đầy đủ nào phân tích về tổng số nhu cầu vốn cho phát triển của ngành công nghiệp đang tăng trưởng mạnh mẽ này ở nước ta, nhưng rõ ràng là, những ưu đãi và các khoản đầu tư của Chính phủ không thể đáp ứng được toàn bộ nhu cầu tăng trưởng mạnh của ngành, và đặc biệt là của các đơn vị thuộc khu vực tư nhân - vốn là các đơn vị năng động nhất của ngành công nghệ thông tin. Với sự nhạy bén và nhu cầu phát triển, một số đơn vị đã chuyển đổi sang hình thức cổ phần. Các nhà đầu tư nước ngoài cũng đã bắt đầu nhận thức được những tiềm năng phát triển từ khu vực này của Việt Nam. Một số công ty máy tính đã được góp cổ phần bởi khu vực nước ngoài, chẳng hạn như công ty Lạc Việt (với sự góp vốn của Quỹ Mêkông). Phần lớn các công ty thuộc ngành công nghệ thông tin ở nước ta vẫn trong giai đoạn phôi thai và tích lũy, bởi vậy quy mô về vốn tương đối nhỏ. Việc các công ty này không tham gia được thị trường chứng khoán chính thức sẽ là một thiệt thòi lớn đối với họ, bởi các ý tưởng công nghệ không thể thành hiện thực trong đời sống kinh doanh nếu không có các khoản đầu tư về vốn. Tuy nhiên, cũng cần lưu ý rằng loại hình doanh nghiệp trẻ nêu trên là loại hình đầu tư có rất nhiều rủi ro, đòi hỏi phải có sự nghiên cứu đánh giá kỹ càng trước khi quyết định đầu tư. Vì vậy, việc tạo điều kiện cho các doanh nghiệp này phát hành và giao dịch là cần thiết song phải được tổ chức ở một khu vực thị trường riêng với các cơ chế giao dcịh và quản lý phù hợp. Theo kinh nghiệm các nước trên thế giới thì mô hình thị trường OTC sẽ phù hợp với loại hình doanh nghiệp này. 2. Thực trạng của hoạt động phát hành và kinh doanh chứng khoán 2.1. Hoạt động phát hành và giao chứng khoán trên thị trường chứng khoán chính thức 2.1.1. Tình hình phát hành và giao dịch trái phiếu 2.1.1.1. Hoạt động phát hành Thị trường trái phiếu Việt Nam nói chung còn chưa phát triển và nhiều hạn chế. Hiện nay, chủ yếu mới có các trái phiếu Chính phủ là được phát hành thường xuyên, tuy nhiên phương thức phát hành chủ yếu lại là thông qua đấu thầu tại TTGDCK Tp. HCM là hình thức phát hành dành cho các tổ chức tham gia chứ không phải là phát hành ra công chúng. Gần đây, các hình thức phát hành trái phiếu Chính phủ khác có tính chất đại chúng hơn như bảo lãnh phát hành đã bắt đầu được triển khai. Ngoài ra, một hình thức phát hành truyền thống trước đây là bán lẻ qua hệ thống Kho bạc nhà nước thì vẫn tiếp tục được duy trì. Sau hơn 3 năm hoạt động, tính đến tháng 11/2003, TTGDCK Tp. Hồ Chí Minh đã phối hợp với Kho bạc Nhà nước và Quỹ hỗ trợ phát triển tổ chức đấu thầu được 89 loại trái phiếu Chính phủ với số vốn huy động là 9.436 tỷ đồng. Bên cạnh đó, Kho bạc Nhà nước và Quỹ hỗ trợ phát triển cũng đã tổ chức một số đợt bảo lãnh phát hành trái phiếu Chính phủ với tổng giá trị bảo lãnh phát hành là 2.981 tỷ đồng. Thị trường trái phiếu công ty còn trong giai đoạn rất sơ khai. Hiện mới chỉ có duy nhất Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam là đã phát hành trái phiếu dài hạn ra công chúng và đăng ký lại trái phiếu để niêm yết trên TTGDCK với tổng giá trị trái phiếu đ._. thống giao dịch của TTGDCK Hà Nội tuy hoạt động độc lập với Sở giao dịch (TTGDCK Thành phố Hồ Chí Minh) nhưng có sự kết nối để chia sẻ thông tin đảm bảo tính thống nhất của thị trường. Việc tổ chức hệ thống như vậy sẽ đảm bảo đạt được tính ưu việt như sau: - Đảm bảo được tính liên tục do kế thừa và phát triển các hình thức giao dịch của mô hình hệ thống giao dịch ban đầu. - Việc bổ sung hệ thống nhà tạo lập thị trường sẽ tạo ra một hình thức giao dịch đặc trưng của thị trường OTC vì đây là hình thức giao dịch OTC phổ biến được nhiều nước trên thế giới áp dụng. - Việc áp dụng các hệ thống giao dịch khác nhau sẽ tạo được tính đa dạng cho các hình thức giao dịch và bảo đảm có sự linh hoạt trong việc chọn lựa các hệ thống cụ thể cho từng giai đoạn phát triển của thị trường. 3.4.2. Cơ chế vận hành 3.4.2.1. Hệ thống giao dịch giai đoạn 1 (từ nay đến 2010) a. Hệ thống khớp lệnh tập trung Hệ thống này phục vụ cho giao dịch cổ phiếu của các công ty có vốn lớn và tính thanh khoản cao. Cơ chế hoạt động của hệ thống này dự kiến cũng sẽ tương tự như hệ thống giao dịch đang hoạt động tại TTGDCK Thành phố Hồ Chí Minh. Do vậy, mục tiêu của phần nghiên cứu này là tập trung chủ yếu vào hệ thống báo giá trung tâm. b. Hệ thống báo giá trung tâm Hệ thống này được áp dụng đối với các giao dịch trái phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư và giao dịch của các cổ phiếu không đủ điều kiện tham gia giao dịch trên hệ thống khớp lệnh tập trung. Theo thông lệ quốc tế, hệ thống báo giá trung tâm thường là một mạng điện tử diện rộng kết nối tất cả các thành viên thuộc hệ thống. Tuy nhiên, trong điều kiện thực tế của thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay, rất khó có thể xây dựng một hệ thống điện tử diện rộng. Do vậy, vẫn sử dụng các đại diện giao dịch tại sản của hệ thống tập trung để đưa lệnh vào hệ thống báo giá tập trung. Để có thể thực hiện giao dịch, nhà đầu tư phải có tài khoản tại công ty chứng khoán. Thành viên giao dịch trên hệ thống báo giá trung tâm là các công ty chứng khoán thành viên của TTGDCK Hà Nội. * Đặt lệnh: Khi nhà đầu tư muốn mua bán chứng khoán, họ sẽ phải đặt lệnh thông qua một công ty chứng khoán. Lệnh này phải có đầy đủ thông tin về tên chứng khoán, giá và khối lượng. Trong trường hợp nhà đầu tư muốn lệnh của mình được đáp ứng toàn bộ về khối lượng thì phải ghi rõ điều đó trong lệnh. * Loại lệnh: lệnh được sử dụng trong hệ thống này là lệnh giới hạn * Hiệu lực của lệnh: lệnh chỉ có hiệu lực trong ngày. * Thời gian giao dịch: từ 9h00-11h00 trong các ngà từ thứ Hai đến thứ Sáu. * Phương thức giao dịch: trong thời gian giao dịch, các công ty chứng khoán thành viên sẽ gửi các báo giá một chiều (giá và khối lượng chào mua hoặc chào bán cho khách hàng hoặc cho chính mình) vào hệ thống báo giá trung tâm. Các công ty chứng khoán thành viên khác sẽ tham khảo các chào giá đã được nhập vào hệ thống để ra quyết định thực hiện giao dịch. Có hai hình thức thực hiện các giao dịch đó là: giao dịch qua hệ thống giao dịch điện tử và giao dịch bằng điện thoại. Trong trường hợp công ty chứng khoán lựa chọn hình thức giao dịch bằng hệ thống giao dịch điện tử thì có 2 cách thực hiện: - Thứ nhất, công ty chứng khoán có thể nhập các lệnh vào hệ thống. Các lệnh giao dịch được chuyển trực tiếp tới hệ thống thông qua mạng điện tử và được thực hiện theo nguyên tắc khớp giá. Lệnh chuyển vào hệ thống sẽ được khớp với mức báo giá tốt nhất trong hệ thống. Hệ thống giao dịch này áp dụng nguyên tắc ưu tiên về thời gian, nghĩa là nếu có 2 lệnh mua trùng giá thì lệnh nào được nhập vào hệ thống trước sẽ được quyền ưu tiên thực hiện trước. Hệ thống cũng sẽ tự động gửi xác nhận giao dịch đến cho công ty chứng khoán thành viên và cho các hệ thống nghiệp vụ liên quan khác (Thanh toán bù trừ, Công bố thông tin). - Thứ hai, các công ty thành viên có thể thương lượng thỏa thuận trực tiếp qua mạng điện tử. Khi đã thỏa thuận thống nhất về giá, thành viên bên bán sẽ gửi xác nhận giao dịch vào hệ thống báo cáo giao dịch. Mọi thông tin về giao dịch sẽ được truyền về trung tâm điều hành để tiếp tục xử lý. Trong trường hợp thành viên hệ thống lựa chọn hình thức giao dịch bằng điện thoại, các công ty thành viên sau khi tìm được báo giá thích hợp sẽ trực tiếp đàm phán với đối tác qua điện thoại về giá và khối lượng giao dịch. Trong vòng 10 phút sau khi giao dịch được thực hiện, công ty chứng khoán thành viên bên bán có trách nhiệm phải gửi báo cáo xác nhận giao dịch đến TTGDCK thông qua hệ thống báo cáo giao dịch. Mọi giao dịch qua điện thoại sẽ được ghi âm và lưu trữ ít nhất 3 tháng sau khi hoàn tất việc thanh toán. Do giao dịch được thực hiện tay đôi giữa hai bên yết giá mua và bán khớp nhau nên một chứng khoán có thể được giao dịch tại nhiều mức giá khác nhau (tùy theo các lệnh được đặt) trong cùng một thời điểm. * Giá tham chiếu: Giá tham chiếu là mức giá bình quân gia quyền của các giao dịch diễn ra ngày hôm trước. Nếu ngày hôm trước không có giao dịch thì lấy giá bình quân gia quyền của ngày trước nữa. * Biên độ dao động giá: - Đối với cổ phiếu: sẽ qui định cụ thể tùy theo từng giai đoạn - Đối với trái phiếu: không qui định biên độ dao động giá. * Tỷ lệ đặt cọc: - Chứng khoán: 100% - Tiền mặt: 100% * Đơn vị yết giá: Đối với cổ phiếu: Mức giá (VND) Cổ phiếu (VND) Ê 49.900 100 50.000 - 99.500 500 ³ 100.000 1.000 - Đối với trái phiếu: Yết giá theo tỷ lệ phần trăm so với mệnh giá, đơn vị yết giá là 0,01%. Giá được yết kèm theo lợi suất tương đương. * Đơn vị giao dịch: - Trái phiếu: 10 trái phiếu - Cổ phiếu: 100 cổ phiếu Quy trình giao dịch của hệ thống báo giá trung tâm được thể hiện qua sơ đồ sau: Nhà đầu tư Công ty chứng khoán Nhà đầu tư Công ty chứng khoán Hệ thống báo giá trung tâm Xác nhận giao dịch (4) Xác nhận giao dịch (4) (1) Thỏa thuận trực tiếp (I) Xác nhận giao dịch (3) Xác nhận giao dịch (3) Báo cáo giao dịch (II) (1) Đặt lệnh (2) (2) Thông báo yết giá Thông báo yết giá Hệ thống lưu ký và thanh toán bù trừ Đặt lệnh 3.4.2.2. Hệ thống giao dịch giai đoạn 2 (từ năm 2010) Trong giai đoạn 2, TTGDCK Hà Nội sẽ được phát triển thành một thị trường OTC hiện đại trên cơ sở hoàn chính hệ thống giao dịch trong giai đoạn 1. Hệ thống giao dịch của giai đoạn này sẽ gồm 3 hệ thống chính là: - Hệ thống khớp lệnh tập trung - Hệ thống báo giá tập trung - Hệ thống nhà tạo lập thị trường. a. Hệ thống khớp lệnh tập trung Hệ thống này phục vụ giao dịch cổ phiếu của các công ty có số vốn lớn được cấp phép niêm yết tại TTGDCK Hà Nội. Cơ chế giao dịch thực hiện tương tự như hệ thống khớp lệnh tập trung của giai đoạn 1. Tuy nhiên, hệ thống giao dịch được thiết kế hiện đại hơn với công suất lớn hơn và nhiều tính năng hơn. Trong đó, sẽ bỏ hình thức giao dịch qua đại diện giao dịch tại sản và thực hiện đặt lệnh từ xa thông qua mạng điện tử diện rộng. b. Hệ thống báo giá trung tâm Hệ thống này phục vụ giao dịch trái phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư và giao dịch cổ phiếu của các công ty có số vốn nhỏ được đăng ký giao dịch nhưng không có sự bảo lãnh của các nhà tạo lập thị trường. Mô hình hệ thống giao dịch tương tự như như hệ thống báo giá trung tâm áp dụng trong giai đoạn 1. Tuy nhiên, hệ thống báo giá trung tâm của giai đoạn 2 sẽ được thiết kế hoàn thiện hơn ở một số khía cạnh sau đây: - Về mạng máy tính: Phát triển mạng diện hẹp trong giai đoạn 1 thành mạng diện rộng, kết nối trực tiếp từ TTGDCK Hà Nội đến các thành viên và các cơ quan quản lý thị trường có liên quan. Mạng máy tính diện rộng sẽ cho phép bỏ đại diện giao dịch tại sàn, lệnh giao dịch và báo giá sẽ được chuyển đến TTGDCK Hà Nội từ các công ty thành viên. - Về cơ chế giao dịch: cơ chế giao dịch được áp dụng tương tự như cơ chế giao dịch của hệ thống báo giá trung tâm trong giai đoạn 1. - Về thành viên: Mở rộng đống tượng được phép làm thành viên của TTGDCK Hà Nội. Ngoài các công ty chứng khoán như giai đoạn 1, các nhà đầu tư có tổ chức, các công ty quản lý quỹ, các ngân hàng thương mại và định chế tài chính cũng có thể được làm thành viên của Trung tâm theo các điều kiện qui định. - Một số qui định giao dịch khác: Tùy theo tình cụ thể, đến giai đoạn này có thể tăng thời gian giao dịch, bổ sung một số loại lệnh khác ngòai lệnh giới hạn. c. Hệ thống nhà tạo lập thị trường Trong phương thức giao dịch này có 3 thành phần chính tham gia vào các giao dịch đó là: nhà tạo lập thị trường, công ty chứng khoán và nhà đầu tư. Vai trò và trách nhiệm của nhà tạo lập thị trường Các nhà tạo lập thị trường đóng vai trò rất quan trọng trong hệ thống nhà tạo lập thị trường. Nhà tạo lập thị trường là những thành viên của Trung tâm giao dịch OTC đứng ra tạo thị trường cho một số loại chứng khoán nhất định, họ nắm giữ các chứng khoán này, mua và bán chứng khoán cho chính mình, chấp nhận rủi ro và tìm kiếm lợi nhuận từ chênh lệch giá. Trách nhiệm của một nhà tạo lập thị trường đối với loại chứng khoán mà họ có nghĩa vụ phải tạo lập thị trường là: - Phải liên tục gửi các báo giá mua và bán (bao gồm mức giá và khối lượng) lên hệ thống mạng giao dịch và phải thực hiện giao dịch ngay nếu có một lệnh đối ứng do một thành viên khác của thị trường gửi đến yêu cầu thực hiện giao dịch. - Phải có khả năng và sẵn sàng thực hiện giao dịch ít nhất là một đơn vị giao dịch thông thường theo báo giá. Do đó, nhà tạo lập thị trường phải luôn luôn nắm giữ một số lượng chứng khoán tối thiểu để thực hiện nghĩa vụ giao dịch. - Đảm bảo báo giá đưa ra phải hợp lý trong mối quan hệ với thị trường hiện tại. Trong trường hợp giá chào mua của nhà tạo lập thị trường bằng giá chào bán của nhà tạo lập thị trường khác hoặc giá chào bán của nhà tạo lập thị trường thấp hơn giá chào mua của nhà tạo lập thị trường khác thì nhà tạo lập thị trường vẫn có trách nhiệm phải thực hiện những lệnh nhận được vào thời điểm yết giá theo mức giá đã yết, thậm chỉ cả khi giao dịch đó làm cho nhà tạo lập thị trường bị thua lỗ. Đồng thời nhà tạo lập thị trường có trách nhiệm đảm bảo không để tiếp tục xảy ra những trường hợp tương tự. - Tuân thủ giới hạn chênh lệch giá tối đa cho phép. - Báo cáo dữ liệu giao dịch của loại chứng khoán chịu tráhc nhiệm tạo thị trường hàng ngày, hàng tháng, hàng năm và theo yêu cầu của Trung tâm giao dịch. - Có thể có nhiều nhà tạo lập thị trường cùng tạo lập thị trường cho một loại chứng khoán. Bằng việc luôn sẵn sàng hực hiện các lệnh mua và bán, các nhà tạo lập thị trường là người luôn đảm bảo tính thanh khỏan của các chứng khoán. Vai trò và trách nhiệm của công ty chứng khoán thành viên - Về phía các công ty chứng khoán, khi các nhà tạo lập thị trường đưa ra các báo giá, công ty chứng khoán sẽ chọn lựa báo giá tốt nhất để thực hiện giao dịch. Công ty chứng khoán có thể lựa chọn thực hiện lệnh cho khách hàng (đại lý) hoặc thực hiện lệnh cho chính mình (tự doanh). Với tư cách thứ nhất, công ty chứng khoán môi giới mua bán cho khách hàng (nhà đầu tư) để hưởng hoa hồng thông qua việc “dò tìm” báo giá tốt nhất trong số các báo giá của các nhà tạo lập thị trường. Với tư cách thứ hai, công ty chứng khoán trực tiếp mua bán bằng tài khoản của chính mình để hưởng phần chênh lệch giá. - Trong mỗi giao dịch, một công ty chứng khoán chỉ có thể thực hiện hoặc là giao dịch cho chính mình hoặc là nhận làm đại lý thực hiện lệnh cho khách hàng. Một công ty không thể đồng thời vừa là người trực tiếp giao dịch cho chính mình (tạo nên sự biến động giá) lại vừa là đại lý thực hiện lệnh (thu phí hoa hồng) trong cùng một giao dịch. Do đó, trước khi thực hiện giao dịch, công ty chứng khoán phải thông báo vị thế của mình đối với giao dịch đó. - Công ty chứng khoán khi thực hiện vai trò môi giới phải có trách nhiệm đảm bảo giao dịch cho khách hàng trong thời gian nhanh nhất với mức giá tốt nhất tương ứng với quy mô giao dịch. Nhà môi giới không được khớp lệnh của khách hàng với lệnh của chính mình hoặc lệnh của thành viên khác không phải là nhà tạo lập thị trường. Nhà môi giới phải gửi lệnh của khách hàng đến nhà tạo lập thị trường để thực hiện giao dịch. Khi thực hiện giao dịch cho chính mình, một công ty chứng khoán vừa có thể thực hiện giao dịch với các nhà tạo lập thị trường, vừa có thể thực hiện giao dịch với các nhà đầu tư hoặc với các công ty chứng khoán khác. Tuy nhiên, trong trường hợp này, các giao dịch phải được thực hiện tại mức giá tốt nhất trong số các chào giá mà các nhà tạo lập thị trường đã đưa ra. Hoạt động giao dịch của nhà đầu tư Nhà đầu tư không được trực tiếp giao dịch với nhà tạo lập thị trường, họ chỉ có thể giao dịch với các nhà tạo lập thị trường thông qua các đại lý các công ty là các công ty chứng khoán, mặt khác cũng có thể trực tiếp thực hiện giao dịch với các công ty chứng khoán tự doanh theo mức giá tốt nhất mà nhà tạo lập thị trường đưa ra. Hệ thống giao dịch Để phục vụ cho phương thức giao dịch này, Trung tâm giao dịch OTC sẽ thiết lập hai hệ thống chính, đó là: Hệ thống yết giá sẽ thiết lập 2 hệ thống chính, đó là: - Hệ thống yết giá tự động: được sử dụng để hiển thị giá và thực hiện giao dịch. - Hệ thống xác nhận và báo cáo kết quả giao dịch: được sử dụng để xác nhận các giao dịch đã được thực hiện. Hai hệ thống này sẽ được kết nối với hệ thống Công bố thông tin thị trường và hệ thống Thanh toán bù trừ. Các giao dịch có thể được thực hiện theo cách tự động thông qua hệ thống yết giá tự động hoặc theo cách thông thường bằng việc trao đổi qua điện thoại giữa nhà tạo lập thị trường và nhà môi giới. Nếu giao dịch được thực hiện thông qua hệ thống yết giá tự động thì kết quả giao dịch sẽ tự động được xác nhận bằng hệ thống xác nhận và báo cáo kết quả giao dịch. Ngược lại, các thông tin về kết quả của các giao dịch thực hiện thông qua mạng điện thoại sẽ do các nhà tạo lập thị trường nhập và hệ thống xác nhận và báo cáo kết quả giao dịch trong một khoảng thời gian quy định sau khi giao dịch được thực hiện. Theo thông lệ quốc tế, thời gian báo cáo thường là 90 giây sau khi giao dịch được thực hiện, tuy nhiên trong giai đoạn đầu có thể áp dụng khoảng thời gian dài hơn. Thông tin về yết giá và kết quả giao dịch sẽ được công bố đến các công ty thành viên, người mua thông tin và nhà đầu tư thông qua hệ thống công bố thông tin thị trường. Các dữ liệu của kết quả giao dịch sẽ được tự dộng chuyển tới hệ thống thanh toán bù trừ. Thời gian giao dịch - Trước giờ giao dịch (7h30 - 9h00) + Từ 7h30-8h30: đây là khoảng thời gian để các nhà tạo lập thị trường phải hoàn thành việc nhập kết quả của các giao dịch được thực hiện trong phiên giao dịch sau giờ của ngày hôm trước (những kết quả giao dịch mà ngày hôm trước nhà tạo lập thị trường chưa kịp nhập) vào hệ thống xác nhận và báo cáo kết quả giao dịch (hệ thống này bắt đầu hoạt động từ 7h30). + Từ 8h30 - 9h00: các nhà tạo lập thị trường nhập các chào giá tham khảo của mình vào hệ thống yết giá tự động (hệ thống này bắt đầu hoạt động từ 8h30). Trong khoảng thời gian này, các nhà tạo lập thị trường chưa phải thực hiện các giao dịch và các nhà môi giới cũng chưa được phép nhập lệnh của họ vào hệ thống. - Phiên giao dịch chính thức (9h00 - 15h00): đúng 9h00 thì chào giá tham khảo cuối cùng của các nhà tạo lập thị trường sẽ tự động chuyển thành các chào giá chắc chắn. Các nhà môi giới bắt đầu nhập lệnh (với khối lượng là bội số của các đơn vị giao dịch thông thường) vào hệ thống yết gía tự động. Các nhà tạo lập thị trường phải đưa ra các chào giá hai chiều (là bội số của đơn vị yết giá). Nhà tạo lập thị trường có thể thay đổi các yết giá của mình tuỳ theo tình hình trên thị trường miễn sao họ phải luôn duy trì các báo gía trên hệ thống. Tuy nhiên, trong trường hợp báo giá không xuất hiện trên hệ thống nữa do giao dịch đã được thực hiện thì nhà tạo lập thị trường sẽ có10 phút để nhập báo giá mới. - Phiên giao dịch sau giờ (15h00-16h00): trong khoảng thời gian này, hệ thống yết giá tự động đã ngừng hoạt động, các giao dịch sẽ được thực hiện thông qua mạng điện thoại. Kết quả giao dịch được nhập vào hệ thống xác nhận và báo cáo giao dịch trong khoảng thời gian quy định sau khi giao dịch được thực hiện. Các giao dịch diễn ra sau 16h00 thì kết quả giao dịch sẽ được báo cáo vào phiên giao dịch đầu giờ của ngày làm việc tiếp theo. Đơn vị yết giá và đơn vị giao dịch ã Đơn vị yết giá bao gồm 2 nội dung chính là: đơn vị khối lượng và đơn vị giá. Trong hệ thống nhà tạo lập thị trường thì việc xác định đơn vị khối lượng tối thiểu là bao nhiêu đóng vai trò rất quan trọng. Nếu đơn vị khối lượng lớn thì sẽ làm cho nhà tạo lập thị trường phải chịu rủi ro cao hơn. Ngược lại, nếu đơn vị khối lượng nhỏ thì sẽ làm cho giá biến động mạnh hơn. Ban đầu có thể qui định đơn vị khối lượng tương đối nhỏ để thu hút các nhà tạo lập thị trường tham gia, nhưng sau đó sẽ nâng dần khối lượng yết giá lên. So với hệ thống khớp lệnh tập trung thì đơn vị yết giá trong hệ thống nhà tạo lập thị trường ít quan trọng hơn do quyết định các mức giá là nhà tạo lập thị trường chứ không phải nhà đầu tư. Do vậy, có thể quy định đơn vị yết giá tương đối nhỏ với điều kiện nó không ảnh hưởng tới việc kết nối các lệnh với yết giá cuả nhà tạo lập thị trường. Đơn vị yết giá càng nhỏ thì chênh lệch giữa giá mua và giá bán càng nhỏ do sự cạnh tranh giữa các nhà tạo lập thị trường. Nhà tạo lập thị trường phải yết giá chào mua - chào bán của một chứng khoán nào đó theo khối lượng là bội số của đơn vị khối lượng. Có thể đưa ra ví dụ về đơn vị yết giá sau: Giá yết (VND) Đơn vị khối phiếu (cổ phiếu) Đơn vị giá (VND) Ê 49.900 10.000 100 50.000 - 99.500 1.000 500 ³ 100.000 100 1.000 ã Đơn vị giao dịch: Đơn vị giao dịch trên hệ thống yết giá tự động bằng 1/10 đơn vị khối lượng. Khối lượng tối đa để một giao dịch có thể được thực hiện tự động trên hệ thống yết giá tự động là 20 lần đơn vị giao dịch (hoặc 2 lần đơnvị khối lượng). Nếu lệnh nào vượt quá giới hạn tối đa về khối lượng giao dịch thì giao dịch phải thực hiện thông qua hệ thống điện thoại. Chênh lệch giá mua và giá bán Hệ thống giao dịch của nhà tạo lập thị trường không có giá tham gia chiều và không quy định biên độ giao động giá vì trong hệ thống này có các nhà tạo lập thị trường đảm bảo đưa ra các mức giá cạnh tranh. Tuy nhiên, cần có quy định về chênh lệch giữa mức giá mua và giá bán. Khoảng chênh này được tính như sau: Khoảng chênh lệch giá = Hệ thống nhà tạo lập thị trường của TTGDCK Hà Nội có thể áp dụng khoảng chênh lệch giá tối đa là 10% do độ rủi ro của các nhà chứng khoán giao dịch trên hệ thống này là khá cao. Yêu cầu nắm giữ chứng khoán đối với nhà tạo lập thị trường Việc quy định số lượng chứng khoán nắm giữ đối với nhà tạo lập thị trường là cần thiết vì nó đảm bảo cho tính ổn định và liên tục của các giao dịch. Số lượng chứng khoán nắm giữ của nhà tạo lập thị trường bao gồm 2 loại: số lượng chứng khoán nắm giữ ban đầu và số lượng chứng khoán nắm giữ duy trì. TTGDCK OTC sẽ quy định mức tối thiểu số lượng chứng khoán cần nắm giữ. Có thể tham khảo mức quy định như sau: - Đối với số lượng chứng khoán nắm giữ ban đầu: không được thấp hơn 100 lần đơn vị khối lượng niêm yết giá bán. - Đối với số lượng chứng khoán duy trì: không được thấp hơn 30 lần đơn vị khối lượng yết giá bán (tức là 30% số lượng chứng khoán nắm giữ ban đầu). Trong trường hợp số lượng chứng khoán nắm giữ giảm xuống dưới mức số lượng chứng khoán duy trì thì trong vòng một tháng nhà tạo lập thị trường phải nâng mức số lượng chứng khoán nắm giữ của mình lên 60 lần đơn vị khối lượng yết giá bán (tức là 60% số lượng chứng khoán nắm giữ ban đầu). Lệnh giao dịch: - Truyền lệnh: Chỉ có các công ty chứng khoán thành viên mới được phép chuyển lệnh tới các nhà tạo lập thị trường, còn các lệnh của nhà đầu tư thì chỉ được chuyển tới các công ty chứng khoán thành viên. - Loại lệnh: Trong thời gian đầu, các công ty thành viên sẽ chi dùng 1 loại lệnh để chuyển tới nhà tạo lập thị trường đó là lệnh giới hạn. Sau này khi điều kiện cho phép có thể áp dụng thêm lệnh thị trường. Đồng thời tuỳ theo điều kiện thị trường ở từng giai đoạn, có thể nghiên cứu cho phép nhà đầu tư có thể sử dụng thêm nhiều loại lệnh để chuyển lệnh tới công ty chứng khoán thành viên chẳng hạn như: lệnh dừng, lệnh đến khi nào huỷ bỏ (GTC), lệnh thực hiện ngay hoặc không (FOK), lệnh thực hiện toàn bộ hoặc là không (AON). - Sổ lệnh: Sổ lệnh dùng để tập trung tất cả các lệnh về một loại chứng khoán nào đó mà một nhà tạo lập thị trường nhận được. Để đảm bảo tính minh bạch của thị trường thì sổ lệnh này sẽ được công bố với tất cả các thành viên tham gia trên thị trường. Tuy nhiên, trong giai đoạn đầu thì chỉ những nhà tạo lập thị trường cho cùng một loại chứng khoán mới được xem thông tin sổ lệnh của nhau nhằm khuyến khích các nhà tạo lập tham gia thị trường. Dần dần, sổ lệnh được phát hành ra công chúng. - Hiệu lực của lệnh: Tất cả các lệnh được chuyển đến nhà tạo lập thị trường chỉ có hiệu lực trong thời gian giao dịch của ngày làm việc hôm đó. - Huỷ lệnh: Các lệnh có thể được sửa hoặc huỷ bất cứ lúc nào trước khi lệnh đó được thực hiện. Quy trình giao dịch - Các nguyên tắc xử lệnh + Công ty chứng khoán phải thực hiện lệnh của khách hàng tại mức giá tốt nhất và có lợi nhất cho khách hàng. + Khi nhà tạo lập thị trường nhận được một lệnh mua hoặc bán từ một công ty chứng khoán thì nhà tạo lập thị trường phải thực hiện lệnh tại mức giá nằm trong khoảng giữa giá bán thấp nhất và giá mua cao nhất (giá tốt nhất) trong số các chào mua hoặc chào bán mà nhà tạo lập thị trường đưa ra. - Giao dịch trên hệ thống yết giá tự động Trong trường hợp nhà tạo lập thị trường nhận được lệnh thông qua hệ thống yết giá tự động trong thời gian giao dịch chính thức thì lệnh đó sẽ được thực hiện một cách hoàn toàn tự động mà không thông qua bất cứ một thoả thuận nào theo nguyên tắc ưu tiên về giá và thời gian. Kết quả giao dịch cũng sẽ được tự động thông báo thông qua hệ thống xác nhận và báo cáo kết quả giao dịch. - Giao dịch bằng điện thoại Công ty chứng khoán thành viên có thể trực tiếp liên hệ với nhà tạo lập thị trường bằng điện thoại để thoả thuận về giá cả của một loại chứng khoán nào đó. Lệnh chỉ được phép thực hiện bằng hệ thống điện thoại trong các trường hợp sau: + Lệnh gửi đến sau thời gian giao dịch chính thức: Lệnh này sẽ được thực hiện tại mức giá trong khoảng ± 5% giá đóng cửa trong ngày. + Lệnh được gửi đến trong thời gian giao dịch chính thức nhưng vượt quá giới hạn tối đa về quy mô giao dịch thì sẽ được thực hiện tại mức giá ± 5% chào giá tốt nhất tại thời điểm đó. + Lệnh đặt mua theo phương thức thoả thuận đối với các chứng khoán giao dịch trên hệ thống khớp lệnh tập trung (chứng khoán niêm yết trên thị trường OTC). + Lệnh đặt theo lô lẻ được chuyển tới sau phiên giao dịch thì sẽ được thực hiện tại mức giá đóng cửa. + Các cuộc nói chuyện điện thoại giữa nhà tạo lập thị trường và công ty chứng khoán thành viên sẽ được ghi âm lại và được lưu giữ ít nhất là một tháng sau khi giao dịch kết thúc. Thông thường, trong 1 cuộc điện thoại, nhà tạo lập thị trường chỉ có trách nhiệm báo giá và thực hiện 1 giao dịch. Việc thực hiện theo hình thức khác tuỳ thuộc vào sự thoả thuận giữa nhà tạo lập thị trường với công ty chứng khoán thành viên. - Trong trường hợp nhà tạo lập thị trường vừa thực hiện xong 1 giao dịch và nhận được một lệnh giao dịch tiếp theo của cùng một loại chứng khoán trong khi chưa đủ thời gian thay đổi yết giá thì có thể thông báo cho bên đặt lệnh về việc "đang sửa giá" về tiến hành thay đổi giá giao dịch. - Trong trường hợp nhà tạo lập thị trường yết giá qua điện thoại với khối lượng lớn hơn khối lượng thể hiện trên màn hình của hệ thống yết giá tự động thì nhà tạo lập thị trường có trách nhiệm thực hiện giao dịch tại mức giá và khối lượng đã yết qua điện thoại. - Thông tin về kết quả giao dịch bằng điện thoại sẽ do nhà tạo lập thị trường nhập và báo cáo thường xuyên thông qua hệ thống xác nhận và báo cáo kết quả giao dịch. Kết quả giao dịch sẽ được báo cáo trong một khoảng thời gian quy định sau khi giao dịch diễn ra nếu các giao dịch được thực hiện trước 16h00 và 30 phút trước giờ mở cửa phiên giao dịch ngày hôm sau nếu các giao dịch được thực hiện sau 16h00. Trong giai đoạn đầu có thể qui định thời gian báo cáo giao dịch là 10 phút sau khi giao dịch được thực hiện, dần dần có thể thu hẹp hơn khoảng thời gian này. - Trách nhiệm báo cáo của các bên được qui định như sau: + Giao dịch giữa 2 nhà tạo lập thị trường: nhà tạo lập thị trường bên bán có trách nhiệm báo cáo giao dịch. + Giao dịch giữa nhà tạo lập thị trường với thành viên TTGDCK OTC không phải là nhà tạo lập thị trường: nhà tạo lập thị trường có trách nhiệm báo cáo giao dịch. + Giao dịch giữa 2 công ty chứng khoán thành viên không phải là nhà tạo lập thị trường: công ty chứng khoán thành viên bên bán có trách nhiệm báo cáo giao dịch. + Giao dịch giữa công ty chứng khoán thành viên với nhà đầu tư: công ty chứng khoán có trách nhiệm báo cáo giao dịch. Quy trình giao dịch hệ thống nhà tạo lập thị trường được thể hiện qua sơ đồ sau đây: Nhà tạo lập Nhà tạo lập thị trường A thị trường B Hệ thống yết giá tự động Quy trình nhập chào giá của nhà tạo lập thị trường Chào bán Chào mua - Chào giá 1 - Chào giá 2 - Chào giá 3 - Lệnh mua 1 - Lệnh mua 2 - Lệnh mua 3 Quy trình xử lý lệnh nhập - Lệnh mua 1 - Lệnh mua 2 - Lệnh mua 3 - Chào giá 1 - Chào giá 2 - Chào giá 3 Lệnh bán Lệnh mua Nhóm chào bán Nhóm chào mua Công ty chứng khoán 1 Công ty chứng khoán 2 Nhà đầu tư Đặt lệnh Giao dịch bằng điện thoại Báo cáo giao dịch Thay đổi yết giá. Các yết giá có thể thay đổi trong 2 trường hợp sau: - Khi có lệnh được thực hiện thì yết giá cũ sẽ được thay đổi. Nhà tạo lập thị trường sẽ có 10 phút để nghiên cứu thị trường và đưa ra yết giá mới. - Nhà tạo lập muốn thay đổi yết giá để phù hợp với những biến động yết giá cũ bằng một yết giá mới mà không để xảy ra tình trạng không có yết giá trên thị trường. Các hành vi bị cấm khi thay đổi yết giá: - Thường xuyên thay đổi yết giá để chốn tránh việc thực hiện giao dịch. - Huỷ bỏ yết giá. Mở tài khoản giao dịch của nhà đầu tư. Vì giao dịch các chứng khoán qua hệ thống tạo lập thị trường có tính chất mạo hiểm hơn so với giao dịch qua hệ thống khớp lệnh tập trung nên các nhà đầu tư phải mở một tài khoản riêng biệt để thực hiện các giao dịch này. Trước khi mở tài khoản cho nhà đầu tư, công ty môi giới phải gửi những liệu cung cấp thông tin về rủi ro đầu tư cho khách hàng, đồng thời yêu cầu nhận này sẽ lưu giữ trong hồ sơ của công ty môi giới. 3.4.3. Quản lý hoạt động giáo dịch. Với đặc điểm như trên, hệ thống giao dịch trên thị trường OTC là một hệ thống rất hiện đại và phức tạp, đặc biệt là phương thức giao nhận có sự tham gia của các nhà tạo lập thị trường. Do vậy, để giao dịch được diễn ra một cách suôn sẻ và đảm bảo sự công bằng cho các đối tượng tham gia trên thị trường thì TTGDCK OTC phải có các biện pháp quản lý các họat động giao dịch. Một số vấn đề cơ bản trong quản lý hoạt động giao dịch OTC như sau: 3.4.3.1. Biên độ giao động giá. Đối với các giao dịch qua hệ thống tạo lập thị trường sẽ không có biên độ giao động giá vì ở các hệ thống này có sự tham gia trực tiếp của các nhà tạo lập thị trường giúp cho giá cả cạnh tranh và tránh được những biến động quá lớn. Đối với hệ thống giao dịch khớp lệnh và báo giá trung tâm sẽ quy định biên độ giao động giá tuỳ từng thời điểm. Riêng giao dịch trái phiếu không quy định biên độ dao động giá. 3.4.3.2. Ngừng giao dịch. TTGDCK OTC có thể quyết định ngừng giao dịch của bất kỳ loại chứng khoán nào trên thị trường nếu một trong các trường hợp sau đây xảy ra: - Giá hoặc khối lượng giao dịch của chứng khoán có dấu hiệu tăng đột biến; - Xuất hiện những nghi ngờ về khả năng giao dịch gian lận; - Xuất hiện khả năng hệ thống máy tính gặp sự cố do có quá nhiều lệnh trên hệ thống. - Phạm vi các quy định về công bố thông tin; - Chứng khoán rơi vào các điều kiện huỷ bỏ niêm yết. - Tách gộp cổ phiếu (trường hợp phải nộp chứng chỉ) - TTGDCK OTC thấy cần thiết phải ngừng giao dịch của chứng khoán đó để bảo vệ nhà đầu tư. 3.4.3.3. Hệ thống các công ty chứng khoán thành viên gặp sự cố: Trong hệ thống báo giá trung tâm và tạo lập thị trường thì công ty chứng khoán thành viên/nhà tạo lập thị trường có thể rút bỏ hoặc chấm dứt các chào giá của mình trên hệ thống yết giá tự động trong các trường hợp sau: - Khi hệ thống máy tính của nhà tạo lập thị trường gặp sự cố; - Các trục trặc của hệ thống giao dịch vượt ngoài khả năng kiểm soát của công ty chứng khoán thành viên/ nhà tạo lập thị trường; - Khi TTGDCK đã thông báo trên thị trường là có thể rút bỏ báo giá. Công ty chứng khoán thành viên/nhà tạo lập thị trường sẽ không được đưa ra các chào giá tiếp theo trong ngày hôm đó nếu không được sự cho phép của Trung tâm giao dịch. Trong trường hợp công ty chứng khoán thành viên/nhà tạo lập thị trường gặp phải các sự cố về hệ thống ngăn cản việc cập nhật các yết giá của họ vào hệ thống giao dịch thì phải thông báo cho TTGDCK ngay lập tức nếu họ muốn rút các lệnh đó khỏi hệ thống. Sau khi đã thông báo cho TTGDCK ngay lập tức họ muốn rút các lệnh đó khỏi hệ thống. Sau khi đã thông báo cho TTGDCK thì công ty chứng khoán thành viên/nhà tạo lập thị trường sẽ không bị bắt buộc phải thực hiện giao dịch bằng điện thoại đối với các báo giá hoặc các lệnh mà học đã đưa ra cho tới khi hệ thống hoạt động trở lại. Trong trường hợp công ty chứng khoán thành viên gặp sự cố hệ thống ngăn cản việc thực hiện các báo cáo giao dịch thì trong vòng 3 phút sau khi giao dịch được thực hiện công ty chứng khoán thành viên đó phải thông báo với TTGDCK bằng điện thoại. 3.4.3.4. Hệ thống yết giá tự động gặp sự cố Công ty chứng khoán thành viên/nhà tạo lập thị trường có thể rút bỏ hoặc chấm dứt các chào giá của mình trên hệ thống yết giá tự động trong các trường hợp sau: - Khi hệ thống gặp sự cố - Các trục trặc của hệ thống giao dịch vượt ngoài khả năng kiểm soát của nhà tạo lập thị trường; - Khi TTGDCK đã thông báo trên thị trường là có thể rút bỏ báo giá. Nếu công ty chứng khoán thành viên/nhà tạo lập thị trường đã rút bỏ chào giá của mình vì lý do hệ thống gặp sự cố thì sẽ không được đưa ra các chào giá tiếp theo trong ngày hôm đó nếu không được sự cho phép của Trung tâm giao dịch. Table of Contents ._.