Thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam - Thực trạng và giải pháp hoàn thiện

rò và vị trí quan trọng trong việc huy động vốn cho NSNN và cho đầu tư phát triển; ổn định nền tài chính quốc gia; kiểm soát được lạm phát; thúc đẩy quá trình phát triển của thị trường tài chính. Với sự có mặt của TTCK nói chung và thị trường TPCP nói riêng, đã góp phần khắc phục được những khiếm khuyết của thị trường tài chính, tạo cơ hội cho việc luân chuyển vốn đầu tư, đáp ứng yêu cầu về vốn trong quá trình phát triển kinh tế - xã hội của đất nước. ở Việt Nam, để thực hiện thành công mục tiêu nâng thu nhập quốc dân năm 2010 tăng gấp đôi năm 2000; duy trì tốc độ tăng trưởng hàng năm từ 7%- 8%; phấn đấu đến năm 2020 đưa nước ta cơ bản trở thành nước công nghiệp theo hướng hiện đại hoá và đẩy nhanh tiến trình mở cửa hội nhập kinh tế quốc tế, đòi hỏi Chính phủ Việt Nam phải đầu tư một lượng vốn khá lớn để phát triển kinh tế - xã hội. Theo tính toán của các chuyên gia kinh tế, trong giai đoạn 2001-2010 tổng nhu cầu vốn đầu tư của toàn xã hội khoảng 155-165 tỷ USD (trong đó vốn trong nước chiếm khoảng 65%). Trước mắt giai đoạn 2006-2010 nhu cầu vay trong nước thông qua thị trường TPCP ước tính khoảng 100.190 tỷ đồng. Huy động vốn thông qua thị trường TPCP thời gian qua đã đạt được những kết quả khả quan, là kênh huy động vốn quan trọng cho NSNN và cho đầu tư phát triển. Tuy nhiên, trong quá trình hoạt động thị trường TPCP ở Việt Nam còn bộc lộ không ít nhược điểm, chưa tương xứng với vị trí và tiềm năng của nền kinh tế; thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp còn bộc lộ những hạn chế nhất định. Để khai thác có hiệu quả các nguồn vốn thông qua thị trường TPCP, đáp ứng nhu cầu về vốn cho NSNN và cho đầu tư phát triển, đòi hỏi thị trường TPCP phải ngày càng được củng cố, phát triển và hoàn thiện hơn nữa. Từ những lý do trên, tác giả đã chọn đề tài luận văn: “Thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam - Thực trạng và giải pháp hoàn thiện” để nghiên cứu. 2. Mục đích nghiên cứu của luận văn Trình bầy lý luận cơ bản, tổng quan về trái phiếu Chính phủ và thị trường trái phiếu Chính phủ; làm sáng tỏ sự tồn tại tất yếu khách quan, chức năng và vai trò của thị trường TPCP trong nền kinh tế. Tham khảo kinh nghiệm thị trường TPCP của một số nước phát triển trên thế giới, qua đó rút ra bài học kinh nghiệm trong quá trình phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP. Nghiên cứu thực trạng hoạt động thị trường TPCP của Việt Nam trong giai đoạn từ năm 1990 - 2005; đánh giá những kết quả đã đạt được, những điểm hạn chế, tồn tại và nguyên nhân dẫn đến những hạn chế của thị trường TPCP ở Việt Nam. Trên cơ sở đó, nêu ra quan điểm, định hướng và đề xuất các giải pháp, lộ trình phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP ở Việt Nam trong thời gian tới. 3. Đối tượng, phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu là thị trường TPCP ở Việt Nam, bao gồm cả thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp. Phạm vi nghiên cứu tập trung vào trái phiếu Chính phủ và thị trường TPCP, tham khảo kinh nghiệm phát triển thị trường TPCP của một số quốc gia trên thế giới; thực trạng thị trường TPCP ở Việt Nam, từ đó đưa ra những giải pháp phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP ở Việt Nam trong thời gian tới. 4. Phương pháp nghiên cứu Luận văn đã áp dụng tổng hợp các phương pháp: Phương pháp thống kê, tổng hợp, phân tích, lịch sử, phát triển, so sánh, đối chiếu trong quá trình nghiên cứu. Các phương pháp này dựa trên nền tảng của phương pháp luận duy vật biện chứng và duy vật lịch sử. 5. Những đóng góp của luận văn - Trên phương diện lý luận: Hệ thống hoá, tổng quan những lý luận cơ bản về trái phiếu Chính phủ và thị trường TPCP. Phân tích và đánh giá có căn cứ khoa học về thực trạng thị trường TPCP ở Việt Nam. - Trên phương diện thực tiễn: Đề xuất những giải pháp nhằm phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP ở Việt Nam thời gian tới. 6. Kết cấu của luận văn Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục tài liệu, danh mục các bảng và đồ thị, luận văn gồm 3 chương: Chương 1: Tổng quan về trái phiếu Chính phủ và thị trường trái phiếu Chính phủ Chương 2 : Thực trạng thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam Chương 3 : Một số giải pháp phát triển và hoàn thiện thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam. Chương 1 Tổng quan về trái phiếu chính phủ và thị trường trái phiếu Chính phủ 1.1. Tổng quan về trái phiếu chính phủ 1.1.1. Khái niệm Trái phiếu là một chứng chỉ vay nợ của Chính phủ hoặc doanh nghiệp, thể hiện nghĩa vụ của người phát hành phải trả nợ cho người nắm giữ trái phiếu một số tiền nhất định, vào những khoảng thời gian nhất định và phải trả lại khoản tiền gốc khi khoản tiền vay đến hạn. Trái phiếu là loại chứng khoán nợ, tổ chức phát hành với tư cách là người đi vay, người mua trái phiếu là người cho vay, hay còn gọi là nhà đầu tư. Đối với người thiếu vốn, trái phiếu là phương tiện vay vốn qua thị trường; đối với người đầu tư, trái phiếu cũng là một phương tiện đầu tư để thu lời. Trái phiếu thể hiện sự ràng buộc pháp lý giữa người đi vay và người cho vay; người đi vay có trách nhiệm phải trả cho chủ nợ một khoản tiền gốc và lãi nhất định; đây là một hình thức tín dụng có nét đặc thù riêng, nó ra đời muộn hơn các hình thức tín dụng khác và phát triển mạnh trong nền kinh tế hàng hoá, đặc biệt là ở những quốc gia có thị trường chứng khoán phát triển. Trái phiếu có nhiều loại khác nhau, có loại do Chính phủ phát hành, có loại do chính quyền địa phương phát hành, có loại do các công ty phát hành, có loại do ngân hàng hoặc các định chế tài chính phát hành. Từ những đặc điểm chung nêu trên có thể đưa ra khái niệm về Trái phiếu Chính phủ như sau: Trái phiếu Chính phủ là một chứng khoán nợ do Chính phủ phát hành hoặc đảm bảo, có mệnh giá, có kỳ hạn, có lãi, xác nhận nghĩa vụ trả nợ của Chính phủ đối với người sở hữu trái phiếu. 1.1.2. Phân loại trái phiếu 1.1.2.1. Phân loại theo đối tượng phát hành - Thứ nhất, trái phiếu Chính phủ: Để đáp ứng nhu cầu chi tiêu của NSNN, Chính phủ các nước thường phát hành trái phiếu để huy động tiền nhàn rỗi trong các tầng lớp dân cư và các tổ chức kinh tế xã hội. Chính phủ một quốc gia luôn được xem là nhà phát hành có uy tín nhất trên thị trường. TPCP là một loại chứng khoán nợ, do Chính phủ phát hành, có thời hạn, mệnh giá, lãi suất và xác nhận nghĩa vụ trả nợ của Chính phủ đối với người sở hữu trái phiếu, TPCP là tên gọi chung của các loại trái phiếu do KBNN phát hành và trái phiếu chính quyền địa phương, các cơ quan được Chính phủ cho phép phát hành và được Chính phủ đảm bảo thanh toán. Mục đích của việc phát hành trái phiếu Chính phủ là nhằm huy động vốn để bù đắp thiếu hụt NSNN, đầu tư xây dựng các công trình, dự án trọng điểm hoặc để xây dựng, thực hiện các chương trình mục tiêu của Chính phủ. Nguồn thanh toán trái TPCP chủ yếu lấy từ NSNN hoặc nguồn vốn thu hồi trực tiếp từ các công trình được đầu tư từ nguồn vốn phát hành TPCP mang lại. Do vậy, TPCP có tính an toàn cao, tính rủi ro thấp bởi vì nó được đảm bảo trả nợ bằng nguồn vốn của NSNN. Đối với các loại trái phiếu do KBNN phát hành, trái phiếu chính quyền địa phương nguồn vốn thanh toán được đảm bảo bằng vốn NSNN; còn đối với các loại trái phiếu do các cơ quan khác được Chính phủ cho phép phát hành nguồn vốn thanh toán được lấy trực tiếp từ nguồn thu của các chương trình, dự án đó mang lại; trong trường hợp nếu các cơ quan được Chính phủ cho phép phát hành không có đủ khả năng thanh toán các khoản nợ thì Chính phủ sẽ đứng ra trả nợ. Trái phiếu Chính phủ có nhiều loại khác nhau, nếu căn cứ vào kỳ hạn và mục đích phát hành thì TPCP được chia thành: Tín phiếu kho bạc; trái phiếu kho bạc; trái phiếu công trình; trái phiếu đầu tư; trái phiếu ngoại tệ; công trái xây dựng tổ quốc. + Tín phiếu kho bạc: Là loại TPCP có kỳ hạn dưới 1 năm, mục đích của việc phát hành tín phiếu kho bạc là nhằm phát triển thị trường tiền tệ và huy động vốn để bù đắp thiếu hụt tạm thời của NSNN trong năm tài chính. Tín phiếu kho bạc được phát hành theo phương thức đấu thầu qua Ngân hàng Nhà nước, dưới hình thức chiết khấu mệnh giá; khối lượng và lãi suất tín phiếu kho bạc được hình thành qua kết quả đấu thầu. Bộ Tài chính có thể uỷ thác cho Ngân hàng Nhà nước, Ngân hàng Thương mại Nhà nước phát hành, thanh toán tín phiếu kho bạc. Toàn bộ khoản vay từ việc phát hành tín phiếu kho bạc được tập trung vào ngân sách Trung ương để sử dụng theo quy định; ngân sách Trung ương đảm bảo nguồn thanh toán gốc, lãi tín phiếu kho bạc và chi phí tổ chức phát hành, thanh toán cho các tổ chức nhận uỷ thác phát hành. Tín phiếu kho bạc được giao dịch trên thị trường tiền tệ hoặc được chiết khấu tại Sở giao dịch của Ngân hàng Nhà nước. + Trái phiếu kho bạc: Là loại trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn từ 1 năm trở lên, do Kho bạc Nhà nước phát hành để huy động vốn bù đắp thiếu hụt của NSNN hàng năm đã được Quốc hội phê duyệt. Trái phiếu kho bạc được đảm bảo bằng ngân sách Nhà nước, vì thế loại trái phiếu này có độ rủi ro không đáng kể. Trái phiếu kho bạc được bán lẻ qua hệ thống KBNN hoặc đấu thầu qua thị trường giao dịch chứng khoán, bảo lãnh phát hành và đại lý phát hành. Lãi suất trái phiếu kho bạc do Bộ trưởng Bộ Tài chính quyết định trên cơ sở tình hình thực tế của thị trường tài chính tại thời điểm phát hành. Trường hợp đấu thầu lãi suất thì lãi suất hình thành qua kết quả đấu thầu. + Trái phiếu công trình: Là loại TPCP có kỳ hạn từ 1 năm trở lên do KBNN phát hành, nhằm huy động vốn theo quyết định của Thủ tướng Chính phủ, cho các dự án thuộc nguồn vốn đầu tư của ngân sách Trung ương đã ghi trong kế hoạch nhưng chưa được bố trí vốn ngân sách trong năm. Trái phiếu công trình Trung ương được phát hành theo phương thức bán lẻ qua hệ thống KBNN, đấu thầu hoặc bảo lãnh phát hành. Lãi suất trái phiếu công trình Trung ương do Bộ trưởng Bộ Tài chính quyết định trên cơ sở tình hình thực tế của thị trường tài chính tại thời điểm phát hành; nếu đấu thầu lãi suất thì lãi suất được hình thành theo kết quả đấu thầu. Các khoản thu từ phát hành trái phiếu công trình trung ương được tập trung vào ngân sách TW để chi cho các công trình đã được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt. NSTW đảm bảo việc thanh toán gốc, lãi và phí đối với trái phiếu công trình Trung ương. + Trái phiếu đầu tư: Là loại TPCP có kỳ hạn từ 1 năm trở lên do các tổ chức tài chính Nhà nước và các tổ chức tài chính, tín dụng được Thủ tướng Chính phủ chỉ định phát hành nhằm huy động vốn để đầu tư theo chính sách của Chính phủ. Nếu phát hành theo phương thức bán lẻ thì lãi suất trái phiếu do Bộ trưởng Bộ Tài chính quyết định trên cơ sở tình hình thực tế của thị trường tài chính và nhu cầu vốn của các tổ chức phát hành; nếu phát hành theo phương thức đấu thầu thì lãi suất hình thành theo kết quả đấu thầu trong giới hạn trần lãi suất đã được Bộ Tài chính quy định. Tiền thu từ phát hành trái phiếu đầu tư phải được theo dõi riêng và chỉ sử dụng cho mục tiêu kinh tế đã được Chính phủ phê duyệt. Tổ chức phát hành có trách nhiệm thanh toán gốc, lãi các trái phiếu đầu tư đã phát hành đến hạn thanh toán và các chi phí liên quan đến việc tổ chức phát hành, thanh toán; NSNN sẽ đảm nhận thanh toán một phần hay toàn bộ lãi trái phiếu hoặc cấp bù chênh lệch lãi suất cho tổ chức phát hành theo quyết định của Thủ tướng Chính phủ. + Trái phiếu ngoại tệ: Là TPCP có kỳ hạn từ một năm trở lên do Bộ Tài chính (KBNN) phát hành, huy động vốn để đầu tư cho các mục tiêu theo chỉ định của Thủ tướng Chính phủ. Đồng tiền phát hành là ngoại tệ tự do chuyển đổi và được Bộ trưởng Bộ Tài chính quyết định cho từng đợt phát hành. Trái phiếu ngoại tệ được bán lẻ qua hệ thống KBNN hoặc đấu thầu qua NHNN. NSNN đảm bảo thanh toán gốc, lãi trái phiếu ngoại tệ khi đến hạn. + Công trái xây dựng tổ quốc: Công trái xây dựng tổ quốc do Chính phủ phát hành nhằm huy động nguồn vốn trong nhân dân để đầu tư xây dựng những công trình quan trọng quốc gia và các công trình thiết yếu khác phục vụ sản xuất, đời sống, tạo cơ sở vật chất, kỹ thuật cho đất nước. Việc mua công trái thực hiện theo nguyên tắc tự nguyện. Nhà nước đảm bảo giá trị công trái và bảo hộ quyền sở hữu, các quyền và lợi ích hợp pháp khác của người sở hữu công trái. - Thứ hai, trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh: Là loại chứng khoán nợ do doanh nghiệp phát hành nhằm huy động vốn cho các công trình theo chỉ định của Chính phủ, được Chính phủ cam kết trước các nhà đầu tư về việc thanh toán đúng hạn của tổ chức phát hành. Trường hợp tổ chức phát hành không thực hiện được nghĩa vụ thanh toán (gốc, lãi) khi đến hạn thì Chính phủ sẽ chịu trách nhiệm trả nợ thay tổ chức phát hành. - Thứ ba, trái phiếu chính quyền địa phương: Là một loại chứng khoán nợ, do chính quyền địa phương phát hành, có thời hạn, có mệnh giá, có lãi, xác nhận nghĩa vụ trả nợ của chính quyền địa phương đối với người sở hữu trái phiếu. Trái phiếu chính quyền địa phương phát hành nhằm mục đích để huy động vốn đáp ứng nhu cầu phát triển kinh tế, văn hoá, xã hội của từng địa phương. 1.1.2.2. Phân loại theo lợi tức trái phiếu - Thứ nhất, trái phiếu có lãi suất cố định: Là loại trái phiếu mà lợi tức được xác định theo một tỷ lệ phần trăm (%) cố định theo mệnh giá. - Thứ hai, trái phiếu có lãi suất thay đổi (thả nổi): Lợi tức của trái phiếu được trả trong các kỳ có sự khác nhau được tính theo một lãi suất có sự biến đổi theo một lãi suất tham chiếu. - Thứ ba, trái phiếu có lãi suất bằng không (zero - coupon Bonds): Là loại trái phiếu mà người mua không nhận được lãi, nhưng được mua với giá thấp hơn mệnh giá (mua chiết khấu) và được hoàn trả bằng mệnh giá khi trái phiếu đó đáo hạn. 1.1.2.3. Phân loại theo hình thức trái phiếu - Thứ nhất, trái phiếu vô danh: Là loại trái phiếu không ghi tên của người mua trên chứng chỉ trái phiếu hoặc trong sổ sách của người phát hành. Người nắm giữ trái phiếu là người được hưởng quyền lợi của chủ sở hữu trái phiếu theo quy định. - Thứ hai, trái phiếu ghi danh: Là loại trái phiếu có ghi tên người đầu tư trên chứng chỉ trái phiếu hoặc trong sổ của nhà phát hành. Ngoài cách phân loại chủ yếu nêu trên, người ta còn có nhiều cách phân loại khác nhau như: Dựa vào mức độ rủi ro tín dụng; dựa vào tính chất của trái phiếu; dựa vào phạm vi phát hành (trái phiếu trong nước và trái phiếu quốc tế).... 1.1.3. Đặc điểm của trái phiếu Trái phiếu là loại hình chứng khoán nợ, bất kỳ một loại trái phiếu nào cũng mang những đặc điểm sau: 1.1.3.1. Tính sinh lời Trái phiếu là chứng chỉ vay nợ của Chính phủ hoặc của công ty, khi đầu tư vào trái phiếu tức là nhà đầu tư sẽ thu lại được một khoản lợi tức mong đợi trong tương lai; thông thường đối với các loại trái phiếu có các khoản lợi tức sau: - Lãi suất danh nghĩa: Là lãi suất trái phiếu thường được ghi trên chứng chỉ trái phiếu hoặc người phát hành công bố, lãi suất danh nghĩa có tính ổn định cao vì tỷ lệ lãi suất trái phiếu và mệnh giá là cố định trong một kỳ hạn. Lãi suất trái phiếu mới chỉ phản ảnh được chủ thể phát hành phải trả lãi trái phiếu đó là bao nhiêu; điều đáng quan tâm ở đây là lãi suất hoàn vốn, lãi suất hoàn vốn hay nói một cách chính xác hơn là lãi suất hoàn vốn nội bộ (Internal rate of return – IRR) là một lãi suất mà với mức lãi suất đó sẽ làm cho giá trị hiện tại của các khoản tiền thu được trong tương lai do đầu tư đưa lại bằng với giá trị hiện tại của khoản vốn đầu tư; lãi suất hoàn vốn là một thước đo mức sinh lời của trái phiếu cũng như đối với bất kỳ khoản đầu tư nào. Giá trị hiện tại và lãi suất hoàn vốn của một trái phiếu coupon có quan hệ nghịch đảo, giá càng cao thì lãi suất hoàn vốn càng thấp và ngược lại. Khi giá trái phiếu coupon được đặt bằng mệnh giá thì lãi suất hoàn vốn bằng lãi suất của cuống phiếu. Lãi suất hoàn vốn lớn hơn lãi suất coupon khi giá trái phiếu thấp hơn mệnh giá. Giá trị hiện tại của trái phiếu coupon được tính theo công thức sau: (1.1) Trong đó: C : Là tiền coupon hàng năm (tiền lãi trái phiếu hàng năm) F : Là mệnh giá trái phiếu (giá trị hoàn vốn của trái phiếu) N : Là số năm tới ngày đáo hạn Pb: Là giá của trái phiếu coupon I : Là tỷ lệ chiết khấu được xác định theo lãi suất thị trường hoặc lãi suất trù tính của người đầu tư Với trái phiếu chiết khấu, giá trị hiện tại được tính như sau (1.2) Trong đó: F : Là mệnh giá trái phiếu n : Là số năm tới ngày đáo hạn Pd : Là giá của trái phiếu chiết khấu I : Là tỷ lệ chiết khấu được xác định theo lãi suất thị trường hoặc lãi suất trù tính của người đầu tư - Lãi suất hoàn vốn hiện hành: Được hình thành khi mua bán trái phiếu trên thị trường và nó là số đo gần đúng với lãi suất hoàn vốn; khi giá mua (hoặc bán) trái phiếu bằng mệnh giá thì lãi suất hoàn vốn hiện hành chính bằng lãi suất hoàn vốn, nghĩa là giá trái phiếu càng gần với mệnh giá thì lãi suất hoàn vốn hiện hành càng gần với lãi suất hoàn vốn. Như vậy, lãi suất hiện hành biến động cùng chiều với lãi suất hoàn vốn. Đối với trái phiếu có cuống thanh toán lãi, lãi suất hoàn vốn hiện hành được xác định như sau: (1.3) Trong đó: Ic : Là lãi suất hoàn vốn hiện hành Pb : Là giá trái phiếu coupon (giá trái phiếu hiện hành) C : Là tiền lãi coupon hàng năm (tiền lãi trái phiếu hàng năm) Đối với trái phiếu chiết khấu, lãi suất hoàn vốn được tính như sau (1.4) Trong đó: I : Là lãi suất hoàn vốn F : Là mệnh giá của trái phiếu chiết khấu Pd: Là giá mua trái phiếu chiết khấu - Lợi tức đáo hạn hay còn gọi là lợi tức đầu tư trái phiếu là mức sinh lời của trái phiếu dựa trên lãi suất; thời gian đáo hạn và giá mua trái phiếu trên thị trường. Lợi tức của một trái phiếu không nhất thiết phải bằng lãi suất trái phiếu đó. Lợi tức hoàn vốn của trái phiếu được xác định như sau: (1.5) Trong đó: Re : Là lợi tức trái phiếu từ t đến t+1 Pt : Là giá trái phiếu ở thời điểm t Pt+1 : Là giá trái phiếu ở thời điểm t+1 C : Là tiền lãi coupon Nếu lãi suất thị trường tăng sẽ làm sụt giảm giá trái phiếu, dẫn đến tình trạng thua lỗ về vốn đối với những trái phiếu mà thời gian đến ngày đáo hạn dài hơn thời gian lưu giữ trái phiếu. Lãi suất thị trường tăng quá cao có thể dẫn đến tình trạng lỗ vốn quá lớn, khi mức lỗ về vốn cao hơn mức lãi suất hiện hành ban đầu thì lãi suất kỳ hạn của trái phiếu trở thành lãi suất âm. Lãi suất thị trường giảm sẽ làm cho giá trái phiếu tăng lên và sẽ có mức lời về vốn đối với những trái phiếu mà thời gian đến ngày đáo hạn dài hơn thời gian lưu giữ trái phiếu. 1.1.3.2. Tính rủi ro Trái phiếu nào cũng có tính rủi ro, mức độ cao hay thấp thì hoàn toàn phụ thuộc vào tính chất, đặc thù của từng loại trái phiếu. Thường thì nhà đầu tư vào trái phiếu đều trông chờ vào tiền lãi mà không tham gia trực tiếp vào quá trình quản lý của tổ chức phát hành trái phiếu; tuy nhiên, trước lúc đầu tư vào trái phiếu họ cũng phải so sánh, cân nhắc giữa tiền lời thu được từ lãi trái phiếu với lợi nhuận thu được từ việc đầu tư vào các lĩnh vực khác. Khi nền kinh tế có những biến động tiêu cực như tỷ lệ lạm phát, lãi suất thị trường cao, kinh tế khủng khoảng... thì những yếu tố này cũng có những ảnh hưởng không nhỏ đến rủi ro trong việc đầu tư vào trái phiếu. Khi trái phiếu được lưu hành giá của trái phiếu được hình thành trên thị trường do cung và cầu quyết định. Rủi ro đối với đầu tư vào trái phiếu thể hiện trên hai khía cạnh đó là: Khi lãi suất thị trường tăng làm cho giá trái phiếu giảm điều này ảnh hưởng trực tiếp đến lợi tức đầu tư vào trái phiếu. Trong trường hợp trái phiếu có tính thanh khoản thấp thì việc chuyển đổi trái phiếu ra tiền mặt sẽ gặp nhiều khó khăn. Các loại TP khác nhau có mức độ rủi ro khác nhau; cụ thể, TPCP có mức độ rủi ro thấp nhất vì nguồn vốn thanh toán TPCP khi đến hạn được NSNN đảm bảo; trái phiếu chính quyền địa phương thì được đảm bảo bằng ngân sách của địa phương; trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh trong trường hợp nhà phát hành không có khả năng trả nợ thì Chính phủ sẽ hỗ trợ; trong khi đó trái phiếu công ty thì có mức độ rủi ro cao hơn vì nguồn vốn đảm bảo thanh toán các khoản nợ phụ thuộc nhiều vào kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh của chủ thể phát hành. 1.1.3.3. Tính thanh khoản Đó chính là khả năng chuyển đổi trái phiếu thành tiền mặt, mỗi một loại trái phiếu có khả năng thanh khoản khác nhau; TPCP thông thường có tính thanh khoản cao hơn so với các loại trái phiếu khác. Tín phiếu kho bạc là loại TPCP có tính thanh khoản cao nhất bởi vì kỳ hạn của nó ngắn (dưới 1 năm), nó là một trong những công cụ quan trọng của thị trường tiền tệ; tín phiếu kho bạc cũng là một yếu tố cấu thành khối lượng tiền trong quá trình lưu thông, nó được mua bán trên thị trường vốn; trái phiếu kho bạc thường có kỳ hạn từ 1 năm trở lên, do vậy tín thanh khoản của TPKB thấp hơn tín phiếu kho bạc; TPKB đáp ứng đủ điều kiện thì được giao dịch trên thị trường thứ cấp, trong quá trình này NHTW cũng tham gia với vai trò là chiết khấu ngắn hạn các công cụ nợ dài hạn, vì thế mà TPKB cũng là một công cụ nợ có tính thanh khoản khá cao. Trái phiếu chính quyền địa phương và trái phiếu do cơ quan Chính phủ phát hành có tính thanh khoản thấp hơn tín phiếu kho bạc và trái phiếu kho bạc. Thông qua việc nắm bắt được đặc điểm chung của trái phiếu và các đặc điểm riêng của từng loại trái phiếu, giúp cho các nhà đầu tư trong việc ra quyết định khi tham gia đầu tư vào thị trường đầy hấp dẫn và rủi ro này. 1.1.4. Các yếu tố cơ bản của trái phiếu 1.1.4.1. Mệnh giá trái phiếu Mệnh giá trái phiếu hay còn gọi là giá trị danh nghĩa của trái phiếu là giá trị được ghi trên trái phiếu; giá trị này được coi là số vốn gốc. Mệnh giá trái phiếu là căn cứ để xác định số lợi tức tiền vay mà người phát hành phải trả. Mệnh giá cũng thể hiện số tiền người phát hành phải hoàn trả khi trái phiếu đến hạn. 1.1.4.2. Kỳ hạn trái phiếu Là khoảng thời gian từ ngày phát hành đến ngày người phát hành hoàn trả tiền vốn lần cuối. Ngày mà khoản vốn gốc trái phiếu được thanh toán lần cuối được gọi là ngày đáo hạn của trái phiếu. Có nhiều cách phân loại kỳ hạn trái phiếu khác nhau, trên thực tế người ta thường phân ra các loại kỳ hạn sau: Trái phiếu ngắn hạn (có kỳ hạn dưới một năm); trái phiếu trung hạn (có kỳ hạn từ 1 đến 5 năm); trái phiếu dài hạn (có kỳ hạn từ 5 năm trở lên). 1.1.4.3. Lãi suất trái phiếu Lãi suất trái phiếu thường được ghi trên trái phiếu hoặc người phát hành công bố được gọi là lãi suất danh nghĩa; lãi suất này được xác định theo tỷ lệ phần trăm (%) với mệnh giá của trái phiếu và cũng là một căn cứ để xác định lợi tức của trái phiếu. Lãi suất trái phiếu là một trong những yếu tố cơ bản nhất của trái phiếu, đó là tiêu điểm quan tâm của nhà đầu tư; do vậy, nó có ảnh hưởng nhiều đến giá của trái phiếu. Lãi suất trái phiếu phụ thuộc nhiều vào các yếu tố như thời hạn của trái phiếu; chỉ số lạm phát và những biến động khác của thị trường. 1.1.4.4. Giá phát hành Là giá bán ra của trái phiếu vào thời điểm phát hành. Thông thường, giá phát hành được xác định theo tỷ lệ (%) của mệnh giá. Tuỳ theo tình hình của thị trường và của người phát hành để xác định giá phát hành một cách hợp lý. Có thể phân ra 3 trường hợp sau: + Giá phát hành bằng mệnh giá + Giá phát hành thấp hơn mệnh giá + Giá phát hành cao hơn mệnh giá 1.2. Tổng quan về thị trường trái phiếu Chính phủ 1.2.1. Khái niệm Thị trường trái phiếu Chính phủ là một bộ phận của thị trường tài chính, đây chính là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch mua bán các tài sản tài chính. Trái phiếu Chính phủ là một loại chứng khoán nợ do Chính phủ phát hành, TPCP là một trong những công cụ nợ của Chính phủ chính vì vậy mà thị trường TPCP được coi là thị trường nợ. Trên thực tế, với sự đa dạng của TPCP về kỳ hạn, lãi suất; do vậy, TPCP không những tham gia vào thị trường tiền tệ mà còn tham gia vào thị trường vốn. Tín phiếu kho bạc sau khi phát hành được phép mua, bán trên thị truờng tiền tệ hoặc chiết khấu, tái chiết khấu cầm cố tại ngân hàng theo quy định của Nhà nước, tín phiếu kho bạc là một công cụ quan trọng để Ngân hàng Trung ương thực hiện nghiệp vụ thị trường mở. Thông qua việc mua, bán tín phiếu kho bạc Ngân hàng Trung ương thực hiện điều hoà lượng tiền cung ứng và thực thi các chính sách tiền tệ của mình. Vì vậy, ngay cả trong trường hợp NSNN không bị thâm hụt, thì Bộ Tài chính vẫn có thể phát hành tín phiếu kho bạc với mục đích góp phần thực hiện các chính sách tiền tệ của Nhà nước. TPCP có kỳ hạn (trung hạn và dài hạn) nếu đáp ứng đủ các điều kiện kỹ thuật theo quy định của TTGDCK thì được niêm yết trên thị trường chứng khoán. Với sự có mặt của TPCP và trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh, trái phiếu chính quyền địa phương đã góp phần làm đa dạng hàng hoá trên thị trường tài chính. Bên cạnh đó là việc mở rộng và tự do hoá thị trường vốn trong nước là cơ hội tốt để cho các nhà đầu tư thực hiện các giao dịch trái phiếu trên thị trường. Thông qua các hoạt động giao dịch này góp phần khai thông các luồng vốn trong nền kinh tế, nâng cao vị trí của thị trường TPCP trong thị trường tài chính. 1.2.2. Các thành viên tham gia thị trường trái phiếu Chính phủ 1.2.2.1. Chủ thể phát hành Chủ thể phát hành trái phiếu là một tổ chức đứng ra huy động vốn bằng cách phát hành trái phiếu cho các nhà đầu tư thông qua việc mua trái phiếu. Đối với TPCP, Chính phủ và các chính quyền địa phương là chủ thể phát hành trái phiếu với khối lượng lớn nhất ra thị trường. Điều này là dễ hiểu, vì không phải lúc nào Chính phủ cũng có đủ nguồn NSNN dự trữ để bù đắp thiếu hụt NSNN và những khoản chi lớn cho đầu tư phát triển. Hầu hết, Chính phủ các quốc gia trên thế giới đều sử dụng hình thức huy động các nguồn vốn nhàn rỗi trong xã hội thông qua việc phát hành TPCP huy động vốn từ trong nước và huy động vốn trên thị trường quốc tế thông qua việc phát hành trái phiếu quốc tế. Chính phủ tham gia vào thị trường trái phiếu với tư cách là chủ thể phát hành, là người cung cấp hàng hóa cho thị trường tài chính. Thông qua thị trường này, Chính phủ sẽ thu hút được các luồng vốn nhàn rỗi trong dân cư; thu hút các nhà đầu tư tham gia vào thị trường này và cuối cùng Chính phủ sẽ tập trung được một lượng tiền cần thiết để đầu tư cho các mục tiêu phát triển kinh tế - xã hội. 1.2.2.2. Các tổ chức trung gian Khác với các thị trường phổ thông; thị trường TPCP muốn hoạt động được ngoài việc tham gia của chủ thể phát hành và nhà đầu tư ra thì luôn tồn tại chủ thể thứ ba đó là các tổ chức trung gian. Tổ chức trung gian là người đứng ra kết nối các hoạt động mua, bán, trao đổi giữa chủ thể phát hành và nhà đầu tư; giữa các nhà đầu tư với nhau. Các tổ chức trung gian trên thị trường TPCP bao gồm: - Thứ nhất, tổ chức bảo lãnh, đại lý phát hành Tổ chức bảo lãnh hoặc đại lý đối với trường hợp phát hành trái phiếu theo phương thức bảo lãnh phát hành hoặc đại lý phát hành là các công ty Chứng khoán; Quỹ đầu tư; Công ty tài chính; các tổ chức Ngân hàng. Để thực hiện được việc bảo lãnh phát hành tức là tổ chức này giúp cho tổ chức phát hành thực hiện các thủ tục trước khi phát hành trái phiếu ra thị trường chứng khoán; phân phối trái phiếu cho các nhà đầu tư, nhận mua trái phiếu để bán lại hoặc mua số trái phiếu còn chưa phân phối hết. Trong khi đó, Tổ chức đại lý phát hành được chính tổ chức phát hành trái phiếu ủy thác cho thực hiện việc bán trái phiếu cho các nhà đầu tư. Bảo lãnh phát hành gồm hai khâu cơ bản: Tư vấn tài chính và phân phối chứng khoán. Các tổ chức bảo lãnh phát hành được hưởng một khoản phí nhất định căn cứ trên số tiền thu được từ đợt phát hành. Phí bảo lãnh phát hành được quy định theo một tỷ lệ nhất định (ở Việt Nam hiện nay phí bảo lãnh phát hành trái phiếu tối đa là 0,15%/số tiền trái phiếu nhận bảo lãnh). Việc bảo lãnh phát hành thường được thực hiện theo một trong các phương thức sau: Bảo lãnh với cam kết chắc chắn: Là phương thức bảo lãnh mà theo đó tổ chức bảo lãnh cam kết ngoài việc thực hiện các thủ tục trước khi phát hành trái phiếu ra thị trường chứng khoán, phân phối lại trái phiếu cho các nhà đầu tư và nhận mua lại trái phiếu để bán lại hoặc mua số trái phiếu còn lại chưa phân phối hết. Bảo lãnh theo phương thức cố gắng cao nhất: Là phương thức bảo lãnh mà theo đó tổ chức bảo lãnh thỏa thuận làm đại lý cho tổ chức phát hành. Tổ chức bảo lãnh phát hành không cam kết bán toàn bộ số chứng khoán mà chỉ cam kết sẽ cố gắng hết sức để bán chứng khoán ra thị trường, nhưng phần không phân phối hết sẽ được trả lại cho tổ chức phát hành. Bảo lãnh theo phương thức bán tất cả hoặc không: Là phương thức bảo lãnh mà theo đó tổ chức phát hành chỉ thị cho tổ chức bảo lãnh phát hành nếu không bán hết số chứng khoán thì hủy bỏ toàn bộ đợt phát hành. Bảo lãnh theo phương thức tối thiểu - tối đa: Là phương thức bảo lãnh trung gian giữa phương thức bảo lãnh cố gắng cao nhất và phương thức bảo lãnh bán tất cả hoặc không. Theo phương thức này, tổ chức phát hành chỉ thị cho tổ chức bảo lãnh phải bán tối thiểu một tỷ lệ nhất định chứng khoán phát hành. Nếu lượng chứng khoán bán được đạt tỷ lệ thấp hơn tỷ lệ yêu cầu thì toàn bộ đợt phát hành sẽ bị hủy bỏ. Hoạt động bảo lãnh phát hành về cơ bản gồm có các hoạt động sau: + Nghiên cứu và tư vấn cho các tổ chức phát hành chứng khoán cách thức phát hành, cơ cấu phát hành và định giá chứng khoán. + Chuẩn bị và hoàn tất các thủ tục pháp lý cần thiết cho đợt phát hành. + Thoả thuận, hợp tác với các nhà bảo lãnh phát hành khác và các công ty chứng khoán, thực hiện công tác tiếp thị, phân phối chào bán chứng khoán. + Quản lý, phân phối và thanh toán chứng khoán. + Thực hiện các công việc hỗ trợ cho thị trường và các dịch vụ sau khi phát hành. - Thứ hai, tổ chức đánh giá hệ số tín nhiệm Là tổ chức chuyên về đánh giá mức độ “Tín nhiệm” của các tổ chức phát hành và xếp hạng chúng theo năng lực thanh toán tiền lãi và vốn vay theo kỳ hạn đã cam kết của nhà phát hành trái phiếu. Tại nhiều nước đã hình thành những tổ chức chuyên môn phân tích và đánh giá hệ số tín nhiệm đối với nhà phát hành. Hai công ty lâu đời và nổi tiếng trong lĩnh vực này là hai công ty của Mỹ: Công ty Moody và công ty Standard và Poors ( S & P), các công ty này đưa ra ký hiệu trong việc xếp hạng trái phiếu theo mức độ rủi ro và cách xếp hạng này được sử dụng phổ biến ở các nước. Mức độ “ tín nhiệm” của các công ty thường được xếp theo các chữ cái A, B, a, b…… dưới đây là cách xếp hạng của hai công ty nói trên: AAA thể hiện chất lượng cao nhất đó là việc chắc ch._.ắn hoàn trả được tiền lãi và tiền gốc cho các nhà đầu tư chứng khoán; với mức AA thì năng lực thanh toán tiền gốc và lãi có phần kém hơn so với AAA; tiếp theo là các hạng A, BBB, BB,B, CCC, CC,C… và thấp nhất là D (thể hiện có nguy cơ vỡ nợ). Ngoài ra người ta còn sử dụng thêm các dấu ( +) và (-) để thể hiện mức độ đánh giá chính xác hơn. Hệ số tín nhiệm sẽ cung cấp những thông tin cần thiết cho nhà đầu tư về tình trạng của người phát hành để lựa chọn khi đầu tư vào trái phiếu một cách thích hợp. Hệ số tín nhiệm góp phần làm giảm bớt chi phí sử dụng vốn cho người phát hành, khi một nhà phát hành có định mức tín nhiệm cao thì việc phát hành trái phiếu sẽ thuận lợi, dễ dàng, giảm được chi phí huy động vốn và họ có thể phát hành trái phiếu ở mức lãi suất thấp hơn lãi suất các loại hình tín dụng khác nhưng vẫn thu hút được các nhà đầu tư. Định mức tín nhiệm nâng cao trách nhiệm của người phát hành đối với nhà đầu tư vì việc đánh giá định mức tín nhiệm liên quan đến chữ “Tín” của người phát hành, điều đó thúc đẩy người phát hành thực hiện tốt hơn cam kết đối với nhà đầu tư trong việc đảm bảo thanh toán tiền lãi và tiền vốn vay. - Thứ ba, đại lý phân phối chứng khoán Để phân phối chứng khoán đến các nhà đầu tư được thuận tiện, tổ chức phát hành thường thuê một hoặc một nhóm công ty đứng ra làm đại lý phân phối chứng khoán. Công ty này thường có mạng lưới, chi nhánh rộng, tạo điều kiện để người có nhu cầu đầu tư dễ dàng có được các thông tin cần thiết trước khi đưa ra các quyết định đầu tư của mình. Kết thúc đợt phát hành, tổ chức phát hành sẽ thanh toán chi phí cho tổ chức đứng ra nhận làm đại lý phân phối trái phiếu dựa trên khối lượng và giá trị đợt phát hành. - Thứ tư, tổ chức môi giới chứng khoán Là tổ chức có chức năng tư vấn, giúp đỡ các nhà đầu tư trong việc ra quyết định đầu tư và thực hiện các quyết định đầu tư đó. Tổ chức môi giới chứng khoán cũng có thể đưa ra các lời khuyên về hoạt động nghiệp vụ đối với các công ty chứng khoán và các tổ chức tài chính. - Thứ năm, hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán là tổ chức của các công ty chứng khoán và một số thành viên khác hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán, mục đích là bảo vệ lợi ích cho các công ty thành viên nói riêng và cho toàn ngành chứng khoán nói chung. Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán thường là một tổ chức tự điều hành. 1.2.2.3. Sở giao dịch chứng khoán Sở giao dịch chứng khoán là trung tâm giao dịch có tổ chức để giao dịch các chứng khoán được niêm yết. Sở giao dịch thực hiện vận hành thị trường thông qua bộ máy tổ chức bao gồm nhiều bộ phận khác nhau phục vụ các hoạt động trên thị trường sở giao dịch. Ngoài ra, Sở giao dịch cũng ban hành những quy định điều chỉnh các hoạt động giao dịch chứng khoán ở Sở, phù hợp với các quy định luật pháp về chứng khoán và giao dịch chứng khoán. 1.2.2.4. Tổ chức lưu ký và thanh toán bù trừ Là tổ chức nhận lưu giữ, bảo quản các chứng khoán của khách hàng và tiến hành các nghiệp vụ thanh toán bù trừ cho các giao dịch chứng khoán. 1.2.2.5. Chủ thể đầu tư Chủ thể đầu tư chính là những người tham gia mua các loại chứng khoán nợ do Chính phủ phát hành. Nếu phân loại theo quy mô, tổ chức của các chủ thể đầu tư thì phân chia thành các nhà đầu tư cá nhân và các nhà đầu tư có tổ chức. Thông thường, các nhà đầu tư cá nhân là các hộ gia đình, những người dân có khoản tiền nhàn rỗi, thay vì gửi tiết kiệm vào ngân hàng họ quyết định đầu tư dưới hình thức mua TPCP. Còn các nhà đầu tư có tổ chức là các công ty kinh doanh chứng khoán, tổ chức tài chính,..... họ là những tổ chức có quy mô, chuyên hoạt động kinh doanh trong lĩnh vực mua, bán chứng khoán và sử dụng các nguồn vốn kinh doanh của mình để đầu tư vào TPCP, vì đây là lĩnh vực đầu tư khá an toàn, lãi suất TPCP thường ổn định, ít có những biến động lớn và người phát hành đảm bảo được khả năng thanh toán cao và hệ số tín nhiệm của chủ thể phát hành rất cao. 1.2.3. Thị trường sơ cấp Thị trường TPCP là một bộ phận của thị trường tài chính, là nơi diễn ra các hoạt động mua bán tài sản tài chính. Thị trường TPCP là một bộ phận không thể tách rời thị trường chứng khoán; thông qua thị trường TPCP, Chính phủ và các doanh nghiệp sẽ thu hút và khơi thông được các nguồn vốn nhàn rỗi trong dân cư để tập trung đầu tư cho các mục tiêu dài hạn đã được hoạch định. Theo cơ chế hoạt động, thị trường TPCP cũng bao gồm có thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp. Thị trường sơ cấp là thị trường để thực hiện việc phát hành mới các loại TPCP, khác với thị trường thứ cấp là nơi mua, bán các loại TP đã phát hành trước đó. Như vậy, thị trường sơ cấp là nơi cung cấp vốn, thông qua hoạt động của thị trường này những luồng tiền nhàn rỗi trong dân chúng và các tổ chức kinh tế - xã hội có thể được chuyển thành vốn đầu tư dài hạn cho người phát hành chứng khoán; thị trường này có đặc điểm là hoạt động không liên tục và chỉ hoạt động khi có đợt phát hành TPCP mới. TPCP thường được phát hành theo các phương thức sau: 1.2.3.1. Phương thức bảo lãnh phát hành trái phiếu Bảo lãnh phát hành là việc tổ chức bảo lãnh giúp tổ chức phát hành thực hiện các thủ tục trước khi phát hành trái phiếu ra thị trường chứng khoán, phân phối trái phiếu cho các nhà đầu tư, nhận mua trái phiếu để bán lại hoặc mua số trái phiếu còn lại chưa phân phối hết. Hoạt động bảo lãnh phát hành TP thường do các công ty chứng khoán, các quỹ đầu tư, công ty tài chính, các ngân hàng và các định chế tài chính khác được Bộ tài chính cho phép đứng ra đảm nhiệm. Căn cứ vào kết quả đăng ký mua trái phiếu của các nhà đầu tư các thành viên tham gia bảo lãnh phát hành gửi bản đăng ký bảo lãnh phát hành trái phiếu đến tổ chức phát hành để làm căn cứ xem xét, lựa chọn cấu trúc bảo lãnh và các tổ chức bảo lãnh phát hành. Cấu trúc bảo lãnh phát hành được quyết định cho từng đợt phát hành theo một trong hai hình thức sau: Một hoặc một số tổ chức đồng bảo lãnh phát hành hoặc tổ hợp bảo lãnh phát hành có một hoặc một số tổ chức đồng bảo lãnh phát hành chính đứng ra chủ trì đợt phát hành trái phiếu. Các tổ hợp bảo lãnh mua trái phiếu với một mức giá xác định và bán trái phiếu với mức giá cao hơn để thu lợi nhuận, trong trường hợp này sẽ không có phí dịch vụ bảo lãnh. Các quốc gia có thị trường chứng khoán phát triển thường phổ biến các hình thức bảo lãnh sau: Bảo lãnh với cam kết chắc chắn; bảo lãnh theo phương thức cố gắng cao nhất; bảo lãnh theo phương thức bán tất cả hoặc không; bảo lãnh theo phương thức tối thiểu - tối đa. Phương thức bảo lãnh phát hành có ưu thế là huy động được khối lượng vốn lớn trong khoảng thời gian ngắn; song tính cạnh tranh không cao và các nhà bảo lãnh dễ nhận biết được chủ trương khi Chính phủ sử dụng công cụ TPCP để điều chỉnh cung, cầu vốn đầu tư; do đó, để thị trường thứ cấp hoạt động tốt các nhà bảo lãnh cần có cam kết hỗ trợ sau khi phát hành thông qua việc mua và bán các loại TPCP. 1.2.3.2. Phương thức đấu thầu trái phiếu Đấu thầu TPCP là việc bán TPCP cho các tổ chức, cá nhân tham gia đấu thầu, đáp ứng đủ các yêu cầu của Chính phủ và có mức lãi suất đặt thầu thấp nhất. Đấu thầu TPCP thường do Bộ Tài chính trực tiếp tổ chức đấu thầu hoặc uỷ quyền cho NHNN tổ chức đấu thầu. TPCP đấu thầu được giao dịch trên thị trường chứng khoán, có hai hình thức đấu thầu: Đấu thầu cạnh tranh lãi suất và kết hợp giữa đấu thầu cạnh tranh lãi suất với đấu thầu không cạnh tranh lãi suất, nghĩa là người đặt thầu không đưa ra mức lãi suất mà lãi suất trái phiếu hình thành thông qua đấu thầu cạnh tranh đồng thời là lãi suất trúng thầu chung cho cả đấu thầu không cạnh tranh, ở đây người đặt thầu không cạnh tranh sẽ được ưu tiên trúng thầu. Việc xác định khối lượng và lãi suất trúng thầu căn cứ vào khối lượng và lãi suất đặt thầu của các thành viên, khối lượng trái phiếu cần huy động và lãi suất chỉ đạo (nếu có). Khối lượng trúng thầu được chọn từ mức lãi suất đặt thầu thấp nhất đến mức lãi suất chỉ đạo (nếu có). Tại mức lãi suất đặt thầu mà khối lượng đặt thầu vượt quá khối lượng vốn cần huy động thì khối lượng trúng thầu được phân chia cho mỗi phiếu đặt thầu theo tỷ lệ thuận giữa khối lượng vốn cần huy động còn lại và khối lượng đặt thầu của từng phiếu tại mức lãi suất đó. Nếu đấu thầu theo kiểu của Hà Lan, thì lãi suất trúng thầu cao nhất sẽ là lãi suất trúng thầu áp dụng chung cho mọi đối tượng trúng thầu. Phương pháp này có ưu điểm là giá trúng thầu ngang bằng với giá thị trường, song có hạn chế là giá trúng thầu có thể thấp vì người trúng thầu chỉ trả tiền ở mức trúng thầu thấp nhất chứ không phải giá thầu mà họ đã đưa ra. Nếu đấu thầu theo kiểu Mỹ các thành viên trúng thầu sẽ mua trái phiếu có lãi suất đúng bằng lãi suất họ đã đặt thầu; như vậy, theo phương thức này thì một đợt phát hành có nhiều mức giá khác nhau, dẫn đến có các mức lợi tức hoàn vốn khác nhau. Phương pháp này cho phép xác định được mức giá trung bình cao hơn kiểu đấu thầu theo phương pháp Hà Lan, song nó có hạn chế là dễ dẫn đến sự phân chia thị trường. 1.2.3.3. Phương thức đại lý phát hành trái phiếu Đại lý phát hành trái phiếu là việc Chính phủ (tổ chức phát hành) ủy thác cho một hoặc một số tổ chức bán trái phiếu. Trường hợp, nếu không bán hết số lượng trái phiếu mà Chính phủ dự định phát hành thì tổ chức làm đại lý trả lại cho tổ chức phát hành, không có trách nhiệm phải mua hết số trái phiếu còn lại. Các nhà đại lý phát hành là các công ty chứng khoán, ngân hàng thương mại, ngân hàng đầu tư, Kho bạc Nhà nước được coi như một đại lý đặc biệt của Chính phủ trong việc phát hành trái phiếu. Trái phiếu có thể bán với hình thức ngang mệnh giá hoặc không ngang mệnh giá; nếu thời điểm phát hành và thanh toán của mỗi đợt là đồng nhất thì được phép niêm yết, giao dịch tại thị trường chứng khoán. Tổ chức đại lý được nhà phát hành trả cho một khoản phí trên số trái phiếu đã bán. Điểm khác biệt chủ yếu giữa phương thức đại lý phát hành và bảo lãnh phát hành chính là ở khả năng phân phối trái phiếu ra công chúng. Trên thị trường sơ cấp cần có những nhà kinh doanh trái phiếu (ngân hàng thương mại, công ty chứng khoán có uy tín) họ đảm nhiệm việc bao tiêu khối lượng trái phiếu phát hành và bán trái phiếu lại cho các nhà đầu tư, đồng thời họ cũng đóng vai trò là những nhà tạo lập thị trường. 1.2.4. Thị trường thứ cấp Đây là nơi giao dịch các loại TPCP đã được phát hành trên thị trường sơ cấp. Hoạt động của thị trường thứ cấp tạo ra khả năng dễ dàng, thuận tiện chuyển đổi TP thành tiền. Trên thị trường này diễn ra việc mua bán TPCP giữa các nhà đầu tư, tiền thu được từ việc bán TP không thuộc về nhà phát hành mà thuộc về nhà đầu tư bán TP nhường lại quyền sở hữu TP cho các nhà đầu tư khác. Thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp có mối quan hệ tương tác gắn bó chặt chẽ với nhau; nếu không có thị trường sơ cấp thì không có hàng hóa để lưu thông trên thị trường thứ cấp. Nhưng nếu không có thị trường thứ cấp thì thị trường sơ cấp cũng khó có thể phát triển và hoạt động có hiệu quả. Vì vậy, mặc dù sự hoạt động của thị trường thứ cấp không làm tăng thêm vốn đầu tư cho nền kinh tế song sự tồn tại và hoạt động nhịp nhàng của thị trường thứ cấp làm cho thị trường sơ cấp hoạt động có hiệu quả và phát triển. Thị trường thứ cấp bao gồm thị trường tập trung và thị trường phi tập trung. 1.2.4.1. Thị trường chứng khoán tập trung (Sở giao dịch chứng khoán) Thị trường chứng khoán tập trung hay thị trường chứng khoán có tổ chức là một trung tâm mua bán chứng khoán được tổ chức một cách chặt chẽ và được gọi là Sở giao dịch chứng khoán. Phương thức giao dịch tại Sở giao dịch là phương thức đấu giá, trong đó có các lệnh mua, lệnh bán được khớp với nhau trên cơ sở đó hình thành giá cả của từng chứng khoán; để có đủ điều kiện được giao dịch tại thị trường chứng khoán tập trung thì trái phiếu phải niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán. Trái phiếu niêm yết và giao dịch tại Sở GDCK phải đảm bảo các yêu cầu kỹ thuật là các trái phiếu của một đợt phát hành phải có cùng ngày đáo hạn, việc mua bán trái phiếu được thực hiện tập trung tại Sở GDCK theo hình thức đấu giá. Trái phiếu Chính phủ có thể được giao dịch trên thị truờng tập trung, thị trường phi tập trung (OTC); việc niêm yết và giao dịch qua Sở GDCK chỉ có ý nghĩa cung cấp thông tin về giá cả cho công chúng đầu tư và làm cơ sở cho mọi giao dịch kỳ hạn. 1.2.4.2. Thị trường chứng khoán phi tập trung hay thị trường trao tay (Over The Counter market - OTC) Là thị trường không có trung tâm giao dịch, việc giao dịch chứng khoán được các công ty chứng khoán thực hiện qua mạng lưới điện thoại, điện tín. Việc mua, bán trên thị trường OTC được thực hiện thông qua thương lượng, mặc cả giữa bên mua và bên bán; đặc điểm của thị trường này là không có sàn giao dịch, do vậy các nhà mua, bán chứng khoán bị ngăn cách nhau về không gian và trong nhiều trường hợp họ không liên lạc kịp thời với nhau. ở đây có hai cách thức định giá chứng khoán: Đối với những thị trường OTC mà kỹ thuật tự động còn chưa được ứng dụng thì các chứng khoán được bán buôn với các mức giá khác nhau, ở nhiều địa điểm khác nhau, mức giá này trên thực tế là mức giá thỏa thuận, thương lượng chứ không phải được hình thành trên cơ sở đấu giá. Trong khi đó, ở thị trường OTC, nơi mà hệ thống yết giá tự động được sử dụng thịnh hành (Anh; Mỹ) thì các nhà mua, bán chứng khoán được liên kết với nhau trong toàn quốc bằng màn hình điện tử, thông tin giá cả được thực hiện liên tục tại trụ sở; chính vì vậy, khách hàng luôn có được thông tin về giá thị trường một cách đầy đủ nhất. Trên thị trường OTC có những công ty chuyên kinh doanh những loại chứng khoán nhất định gọi là nhà tạo lập thị trường ( Market Maker ), họ sẵn sàng mua, bán một loại chứng khoán nào đó theo giá mà công ty niêm yết; thị trường OTC có một điểm linh hoạt hơn thị trường tập trung là nó cho phép giao dịch các trái phiếu niêm yết và không niêm yết. Việc giao dịch được thực hiện bởi các công ty chứng khoán. Những chứng khoán giao dịch tại thị trường phải thỏa mãn một số điều kiện do Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán quy định. Sự khác biệt giữa thị trường Sở giao dịch chứng khoán và thị trường OTC chính là điều kiện tham gia thị trường. Để tham gia đầy đủ vào Sở giao dịch chứng khoán đòi hỏi phải có những điều kiện ngặt nghèo liên quan đến năng lực, vốn,.... trong khi đó để tiếp cận thị trường OTC dễ dàng hơn nhiều nhờ các điều kiện tham gia thị trường lỏng hơn. Thị trường OTC hỗ trợ cho Sở giao dịch chứng khoán, nó mở rộng sự hoạt động của thị trường thứ cấp và cùng Sở giao dịch hạn chế đến mức tối thiểu sự biến động giá cả bằng cách thường xuyên kiểm tra việc hình thành giá chứng khoán lẫn cho nhau. Việc thực hiện giao dịch tại thị trường OTC như sau: Khi khách hàng muốn mua, bán một số lượng nhất định một loại chứng khoán, khách hàng sẽ đưa ra lệnh tới công ty chứng khoán đang giữ tài khoản cho mình yêu cầu thực hiện, cụ thể: + Nếu công ty chứng khoán này là người tạo thị trường cho loại chứng khoán khách hàng đặt mua thì khách hàng giao dịch trực tiếp với bộ phận buôn bán của công ty. + Nếu công ty chứng khoán không phải là người tạo thị trường thì bộ phận buôn bán của công ty chứng khoán liên hệ với các nhà tạo thị trường và thực hiện hoàn tất giao dịch với nhà tạo thị trường có giá chào bán thấp nhất (hoặc giá đặt mua cao nhất). Bộ phận buôn bán ghi giá lên lệnh cùng với tên của người bán rồi chuyển tới phòng thực hiện lệnh, bộ phận này báo cáo việc thực hiện cho người đại diện nhận lệnh, rồi người này thông báo cho khách hàng. Tuy nhiên, hoạt động giao dịch trên thị trường OTC yêu cầu phải có quy chế chặt chẽ và sự quản lý giám sát hoạt động của thị trường từ phía các cơ quan quản lý Nhà nước. Hoạt động của thị trường OTC làm cho hoạt động của thị trường TPCP sôi động hơn, TPCP được luân chuyển, giao dịch thuận lợi và nâng cao tính thanh khoản của TPCP. 1.3. chức năng và Vai trò của thị trường trái phiếu Chính phủ trong nền kinh tế 1.3.1. Chức năng của thị trường trái phiếu Chính phủ Thị trường tài chính có vai trò quan trọng trong việc phát triển kinh tế của một quốc gia, nhất là đối với các quốc gia có nền kinh tế vận hành theo cơ chế thị trường. Thông qua thị trường tài chính, Chính phủ và các doanh nghiệp có thể thu hút được các nguồn vốn nhàn rỗi trong xã hội để thực hiện đầu tư vào các mục đích cụ thể của mình. Thị trường TPCP là một bộ phận cơ bản của thị trường tài chính; có thể nhận thấy chức năng của thị trường TPCP trong nền kinh tế thể hiện ở các mặt sau đây: - Thứ nhất, thị trường TPCP có chức năng huy động và phân bổ các nguồn vốn. Bởi vì, TPCP vừa tham gia vào thị trường tiền tệ (tín phiếu kho bạc), vừa tham gia vào thị trường vốn (trái phiếu kho bạc). Như vậy, thị trường TPCP là một bộ phận của thị trường tài chính, là nơi diễn ra các hoạt động mua, bán, trao đổi các loại TPCP nhằm thoả mãn các nhu cầu về vốn đầu tư của các chủ thể trong xã hội. - Thứ hai, các nước có nền kinh tế thị trường phát triển hay các nước đang phát triển đều có thị trường TPCP để huy động vốn cho đầu tư phát triển, thị trường TPCP được coi là một công cụ quan trọng của Chính phủ để thực hiện chính sách tài khoá và chính sách tiền tệ quốc gia. TPCP phát hành có nhiều loại kỳ hạn khác nhau, mỗi loại TPCP lại có một tác động nhất định đến nền kinh tế. Bên cạnh đó, cùng với việc phát hành TPCP của các cơ quan thuộc Chính phủ và các chính quyền địa phương đã góp phần làm phong phú khả năng huy động vốn cho đầu tư phát triển và tạo hàng hoá cho thị trường vốn. Phát triển thị trường TPCP chính là một trong những giải pháp quan trọng để thu hút các nguồn lực tài chính cho các mục tiêu phát triển của quốc gia. Điều này đã khẳng định vị trí của TPCP và thị trường TPCP trong việc phát triển kinh tế; nó không chỉ đơn thuần là công cụ huy động vốn mà còn là công cụ để điều chỉnh nền kinh tế. Bởi vì thế mà hầu hết các nước đều quan tâm đến việc phát triển thị trường TPCP. 1.3.2. Vai trò của thị trường trái phiếu Chính phủ Thị trường TPCP là một bộ phận quan trọng của thị trường tài chính, là một công cụ hữu hiệu của Chính phủ trong quá trình điều hành vĩ mô nền kinh tế; có thể nhận thấy vai trò quan trọng của thị trường TPCP, thể hiện qua các mặt sau: - Thứ nhất, thị trường TPCP có vai trò khuyến khích tiết kiệm và thu hút các nguồn vốn đầu tư trong xã hội. Nhà nước sử dụng thị trường TPCP để huy động vốn cho NSNN và cho đầu tư phát triển. Thông qua phát hành TPCP ra thị trường sẽ tạo điều kiện cho các doanh nghiệp và các tầng lớp dân cư có nhiều cơ hội đầu tư; phát triển thị trường TPCP thông qua việc cung cấp các hàng hoá cho thị trường sẽ góp phần, tạo thói quen đầu tư, kinh doanh chứng khoán, thúc đẩy sự hình thành và phát triển các định chế tài chính trung gian (các công ty chứng khoán, các quỹ đầu tư,... Thị trường TPCP là nơi khơi thông các nguồn vốn trong xã hội, tạo điều kiện tích tụ các nguồn vốn nhỏ thành nguồn vốn lớn, biến nguồn vốn ngắn hạn thành nguồn vốn dài hạn. - Thứ hai, thị trường TPCP là nơi định giá các TPCP phát hành lần đầu và định giá lại các trái phiếu trên thị trường thứ cấp. Lãi suất TPCP chịu ảnh hưởng lớn từ quan hệ cung và cầu TPCP trên thị trường. Khi cung, cầu trái phiếu thay đổi làm cho lãi suất cân bằng thay đổi. Lãi suất TPCP mới phát hành tương đương với lãi suất chiết khấu dùng để tính giá trị hiện hành của loại TPCP đang lưu thông có cùng đặc điểm về kỳ trả lãi và thời hạn đáo hạn; với đặc điểm này, thị trường TPCP có vai trò định giá trái phiếu trên thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp. - Thứ ba, thị trường TPCP góp phần điều chỉnh quan hệ cung cầu tiền tệ. Trên thị trường TPCP, việc điều chỉnh quan hệ cung cầu còn có vai trò của Chính phủ với tư cách là chủ thể phát hành. Thị trường TPCP là một công cụ hữu hiệu của Nhà nước trong việc điều chỉnh quan hệ cung cầu thị trường để thực thi chính sách tài chính tiền tệ; thiết lập và điều hành hoạt động thị trường mở để điều chỉnh khối lượng tiền cung ứng trong lưu thông, góp phần kiểm soát và hạn chế lạm phát. - Thứ tư, Chính phủ các nước trên thế giới đều sử dụng thị trường TPCP để huy động vốn cho đầu tư phát triển và coi đây là một công cụ quan trọng trong việc điều hành chính sách tài khoá và chính sách tiền tệ quốc gia. TPCP gồm có nhiều loại, nhiều kỳ hạn khác nhau, mỗi loại lại có một tác động nhất định đến quá trình phát triển của nền kinh tế trong từng giai đoạn. Tín phiếu kho bạc vừa có vai trò là huy động vốn để bù đắp thiếu hụt ngân sách, vừa là công cụ của thị trường tiền tệ; ngay cả các quốc gia có nền kinh tế phát triển họ vẫn phát hành tín phiếu ngắn hạn với mục đích đảm bảo hàng hoá cho thị trường tiền tệ hoạt động. Trái phiếu kho bạc là công cụ huy động vốn cho NSNN và cho đầu tư phát triển, đặc biệt là các cơ sở hạ tầng quan trọng của đất nước. Thông qua thị trường TPCP, Chính phủ các nước sẽ thu hút được các nguồn lực tài chính cho các mục tiêu phát triển của quốc gia. Trái phiếu Chính phủ là một trong những công cụ huy động vốn của Chính phủ; trong trường hợp NSNN không bị thâm hụt, Bộ Tài chính vẫn phát hành tín phiếu kho bạc với mục đích là để thực hiện chính sách tiền tệ. TPCP trung và dài hạn đáp ứng đủ các yêu cầu kỹ thuật được niêm yết tại TTGDCK; bên cạnh đó TPKB, trái phiếu chính quyền địa phương, trái phiếu do các cơ quan Chính phủ phát hành đã góp phần làm phong phú các công cụ nợ trên thị trường tài chính. Tóm lại, qua việc phát hành TPCP để huy động vốn cho NSNN và cho đầu tư phát triển kinh tế, đã khẳng định vai trò của TPCP và thị trường TPCP trong quá trình phát triển kinh tế. TPCP và thị trường TPCP không những là các công cụ huy động vốn, mà còn là công cụ để điều chỉnh vĩ mô nền kinh tế. Trong xu thế hội nhập và mở cửa nền kinh tế, huy động các nguồn vốn thông qua phát hành TPCP và phát triển thị trường TPCP ngày càng được nhiều Chính phủ quan tâm bởi những tác động tích cực của thị trường TPCP đến quá trình phát triển kinh tế; cùng với quá trình tự do hoá thị trường vốn trong nước, thì việc phát hành TPCP và phát triển thị trường TPCP sẽ thu hút được sự quan tâm của các nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường này. Ngoài ra, sự luân chuyển các luồng vốn trên thị trường TPCP có ý nghĩa rất quan trọng đối với thị trường tài chính. 1.4. Những nhân tố cơ bản thúc đẩy sự hình thành và phát triển của thị trường trái phiếu Chính phủ Trong cơ chế kế hoạch hoá tập trung, các quan hệ hàng hoá tiền tệ, quan hệ thị trường tài chính còn kém phát triển, các quan hệ tài chính chủ yếu gắn liền với NSNN. Vì vậy, nó tạo ra một cơ chế tài chính kém hiệu quả. NHNN vừa đảm nhiệm chức năng của NHTW trong việc quản lý lưu thông tiền tệ, vừa làm chức năng NHTM trong việc cấp vốn cho nền kinh tế theo kế hoạch của Nhà nước. Do vậy, trong cơ chế này thị trường tài chính không có điều kiện để phát triển. Trái lại, trong nền kinh tế thị trường, để đáp ứng yêu cầu phát triển kinh tế, thị trường tài chính đã được hình thành và phát triển, trong đó có thị trường TPCP. Sự hình thành và phát triển của thị trường TPCP là đòi hỏi tất yếu khách quan, xuất phát từ những yêu cầu sau đây: 1.4.1. Xuất phát từ yêu cầu thực thi chính sách tài khoá Vay nợ của Chính phủ là biện pháp tài chính, tín dụng rất quan trọng nhằm huy động vốn cho NSNN và cho đầu tư phát triển. Nhu cầu vốn cho NSNN và cho đầu tư phát triển là rất lớn; do vậy, dễ dẫn đến tình trạng mất cân đối trong nền kinh tế mà điển hình là tình trạng mất cân đối NSNN. Chính phủ các nước trên thế giới thường sử dụng TPCP, như một công cụ nợ hữu hiệu trong việc huy động vốn thông qua thị trường TPCP đáp ứng đủ và kịp thời nhu cầu về vốn trong quá trình thực thi chính sách tài khoá của mình, khắc phục tình trạng thiếu vốn và không bị lệ thuộc nhiều vào vay nợ từ bên ngoài, hạn chế những biến động bất lợi đối với nền kinh tế. Mặt khác, chính sách tài khoá tác động đến việc hình thành, phát triển thị trường TPCP xuất phát từ nhu cầu huy động vốn để bù đắp thiếu hụt NSNN. Trong những điều kiện nhất định khi áp dụng chính sách tài khoá nới lỏng dưới dạng bội chi chủ động, thì nhu cầu huy động vốn thông qua TPCP tăng lên, làm cho hoạt động của thị trường TPCP thêm sôi động; nếu thực hiện chính sách tài khoá thắt chặt, giảm bội chi NSNN thì nhu cầu huy động vốn qua phát hành TPCP sẽ giảm xuống, ảnh hưởng trực tiếp đến khối lượng trái phiếu phát hành, niêm yết và giao dịch trên thị trường. Như vậy, chính sách tài khoá có mối quan hệ chặt chẽ và tác động trực tiếp đến thị trường TPCP. Một quốc gia có thị trường TPCP phát triển ổn định là một điều kiện quan trọng để Chính phủ thực hiện thành công chính sách tài khoá của quốc gia. 1.4.2. Xuất phát từ yêu cầu thực thi chính sách tiền tệ Chính sách tiền tệ tác động đến việc hình thành và phát triển thị trường TPCP trên hai góc độ: Tạo môi trường để khuyến khích tiết kiệm và huy động vốn cho đầu tư phát triển, đồng thời để góp phần thực hiện chính sách tiền tệ thì Chính phủ phải phát hành các loại tín phiếu kho bạc để làm công cụ cho thị trường mở. Bên cạnh những công cụ chính sách tiền tệ trực tiếp như cho vay chiết khấu; tỷ lệ dự trữ bắt buộc NHNN còn sử dụng các chính sách tiền tệ khác như tỷ giá hối đoái, hoạt động nghiệp vụ của thị trường mở để điều hành chính sách tiền tệ mục đích là tạo môi trường kinh tế vĩ mô ổn định, phát triển sản xuất, khuyến khích tiêu dùng và đầu tư. Cùng với việc phát triển thị trường ngoại tệ liên ngân hàng, thị trường nội tệ, nghiệp vụ hoạt động của thị trường mở đã hình thành và từng bước phát triển. Công cụ hoạt động của thị trường mở gồm tín phiếu kho bạc, các loại giấy tờ có giá ngắn hạn khác. Việc thực hiện chính sách tiền tệ trong quá trình thực hiện chính tài khoá đã thúc đẩy sự ra đời và phát triển của thị trường TPCP. Đầu tiên là thị trường tín phiếu kho bạc, mục đích đặt ra là ổn định môi trường vĩ mô, kiềm chế lạm phát, thị trường tiền tệ đã tạo điều kiện cho việc huy động vốn và cho đầu tư phát triển thông qua việc phát hành TPCP. Mặt khác, việc phát hành tín phiếu kho bạc tạo điều kiện cho NHNN có công cụ để điều hành chính sách tiền tệ của mình. 1.4.3. Xuất phát từ yêu cầu phát triển thị trường vốn Yêu cầu của thị trường vốn là phải tạo ra những loại hàng hoá có chất lượng cao. Nếu thiếu vắng thị trường TPCP sẽ làm giảm khả năng huy động vốn dài hạn cho nền kinh tế, làm mất cơ hội đầu tư của công chúng. Yêu cầu của việc phát triển kinh tế, đòi hỏi phải thiết lập một thị trường vốn, mục đích là huy động vốn dài hạn cho đầu tư phát triển; trong đó việc hình thành thị trường TPCP sẽ góp phần khắc phục những thiếu sót của thị trường tín dụng. Sự có mặt của thị trường TPCP nói riêng và thị trường tài chính nói chung sẽ góp phần khơi thông được các nguồn vốn trong xã hội, di chuyển các luồng vốn từ nơi có khả năng sinh lợi thấp đến nơi có khả năng sinh lợi cao hơn, thu hút và tập trung các nguồn vốn nhỏ, ngắn hạn thành các nguồn vốn lớn dài hạn đáp ứng yêu cầu phát triển kinh tế - xã hội. 1.5. kinh nghiệm quốc tế về phát triển thị trường Trái Phiếu Chính Phủ 1.5.1. Thị trường trái phiếu Chính phủ Nhật bản 1.5.1.1. Sơ lược lịch sử phát triển của thị trường trái phiếu Chính phủ ở Nhật Bản - Vào năm 1870, Chính phủ Nhật (thời Nhật Hoàng Minh Trị sau khi lật đổ đế chế Tokugawa thời kỳ Edo (1603 - 1868), đã phát hành TPCP lần đầu tiên trong lịch sử Nhật Bản bằng đồng Bảng Anh trên thị trường LonDon nhằm huy động vốn để xây dựng hệ thống đường sắt. - Đến năm 1965, phát hành TPCP lần đầu kể từ sau thế chiến lần thứ hai, dưới hình thức bảo lãnh tập đoàn, với thời gian đáo hạn là 7 năm. Đến năm 1971, Chính phủ Nhật nâng thời gian đáo hạn của trái phiếu từ 7 năm lên 10 năm. - Hình thức đấu thầu công khai TPCP, kỳ hạn 3 năm được áp dụng bắt đầu từ năm 1978; tiếp theo đó đến năm 1983 Chính phủ Nhật Bản áp dụng hình thức phát hành TPCP công khai qua hệ thống ngân hàng. Cuối năm 1984 và đầu năm 1985 lần đầu tiên cho phép các ngân hàng giao dịch TPCP và hình thành lên thị trường kỳ hạn. - Năm 1998, áp dụng thông báo công khai trước lịch đấu thầu và khối lượng TPCP dự kiến phát hành, tạo điều kiện cho các nhà đầu tư có đủ các thông tin về thị trường TPCP, nâng cao sức hấp dẫn của TPCP. - Năm 1999, áp dụng hình thức miễn thuế thu nhập cho các nhà đầu tư nước ngoài đối với lãi thu được từ TPCP. - Năm 2000, áp dụng hình thức lệnh “Mở lại” (Re-open) cho phép kết hợp với nhiều loại TPCP. - Vào năm 2002, áp dụng lệnh “Tách TPCP ” (Strip GB) cho phép tách phần gốc lãi của TPCP thành hai phần riêng biệt và đều có thể được mua bán; bên cạnh đó triển khai hình thức “Đấu thầu mua lại” và phát hành TPCP lãi suất thả nổi đặc biệt giành cho các nhà đầu tư riêng lẻ. 1.5.1.2. Tình hình thị trường trái phiếu Chính phủ Nhật Bản Theo thống kê, cho thấy khối lượng phát hành và dư nợ TPCP Nhật Bản từ năm 1994 đến năm 2004 như sau: Khối lượng phát hành và dư nợ trái phiếu Chính Phủ Nhật Bản 0 20 40 60 80 100 120 140 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 Nghìn tỷ yên 0 100 200 300 400 500 600 Nghìn tỷ yên Nguồn: Bộ Tài chính Khối lượng phát hành và dư nợ TPCP của Nhật Bản năm sau cao hơn năm trước, TPCP Nhật Bản phát hành chủ yếu tập trung vào các loại trái phiếu dài hạn và siêu dài hạn, cụ thể trái phiếu dài hạn loại 30 năm tăng 400 tỷ Yên, loại 15 năm tăng 500 tỷ Yên, loại 20 năm tăng 2.100 tỷ Yên; song trái phiếu ngắn hạn loại 2 năm giảm gần 2.000 tỷ Yên. ở Nhật bên cạnh việc phát hành tín phiếu kho bạc, còn có các loại kỳ phiếu kho bạc có coupon, kỳ phiếu kho bạc chiết khấu và trái phiếu kho bạc dài hạn. Tại Nhật TPCP được phát hành theo hai phương thức cơ bản đó là: Đấu thầu và bảo lãnh phát hành. Đấu thầu TPCP được ủy thác cho NHTW thực hiện theo hai phương pháp định giá Hà Lan và Mỹ. Tổ hợp bảo lãnh trái phiếu bao gồm các ngân hàng, các tổ chức tín dụng và tiết kiệm, các công ty tài chính và các định chế tài chính nước ngoài, tổ hợp bảo lãnh phát hành ở Nhật Bản gồm có 788 tổ chức tài chính. Bộ Tài chính phối hợp với NHTW và các tổ chức bảo lãnh phát hành trong việc quy định lãi suất; dự toán NSNN hàng năm được Quốc hội thông qua, Bộ Tài chính đưa ra kế hoạch phát hành TPCP cụ thể cho từng thời điểm trong năm, kế hoạch này được xây dựng trên cơ sở trao đổi, thống nhất với._.Để trái phiếu Chính phủ được giao dịch thuận lợi, đảm bảo cho thị trường thứ cấp hoạt động có hiệu quả, trái phiếu Chính phủ cần được tiêu chuẩn hoá, đáp ứng các điều kiện cơ bản sau: - Thứ nhất, trái phiếu cần được phát hành theo từng đợt riêng biệt với khối lượng đủ lớn (khoảng 100 tỷ đồng/đợt trở lên). - Thứ hai, trái phiếu của một đợt phát hành phải thống nhất ngày phát hành, ngày thanh toán và cùng một mức lãi suất để tạo ra chuẩn mực cho thị trường khi thực hiện các nghiệp vụ mua bán, chiết khấu trái phiếu Chính phủ. - Thứ ba, trái phiếu phải được phát hành dưới hình thức ghi sổ hoặc chứng chỉ không ghi tên để việc chuyển nhượng quyền sở hữu được dễ dàng; để giảm chi phí phát hành cần khuyến khích phát hành TPCP dưới hình thức ghi sổ. - Thứ tư, có lịch biểu phát hành trái phiếu cụ thể (theo tháng, quý, hoặc từng đợt phát hành) để thông báo trước cho các nhà đầu tư chủ động tham gia thị trường. Dựa trên nhu cầu vốn của Chính phủ, Bộ Tài chính thông báo kế hoạch phát hành các khoản nợ dài hạn hàng năm và thực hiện phát hành đều đặn các công cụ nợ ngắn hạn để đáp ứng nhu cầu thanh toán ngắn hạn. Các đợt phát hành phải tương đối thường xuyên, đều đặn nhằm cung cấp hàng hoá và chuẩn mực lãi suất cho thị trường. - Thứ năm, lãi suất trái phiếu Chính phủ phải phải xác định hợp lý. Về lý thuyết, khi đã xây dựng được một đường cong lãi suất, thì lãi suất TPCP được xác định bởi quan hệ cung cầu trên thị trường; thực chất việc xác định lãi suất phát hành đồng nghĩa với việc xác định giá của trái phiếu. ở Việt Nam nên xác định lãi suất trái phiếu theo hướng sau: + Bỏ cơ chế lãi suất chỉ đạo trong đấu thầu tín phiếu kho bạc qua Sở giao dịch NHNN; bởi vì, lãi suất ở đây được hình thành theo kết quả đấu thầu, do quan hệ cung - cầu vốn trên thị trường quyết định. + ứng với mỗi loại kỳ hạn có một mức lãi suất khác nhau, nhưng cần đảm bảo nguyên tắc trái phiếu dài hạn có lãi suất cao hơn trái phiếu ngắn hạn. Trái phiếu có cùng kỳ hạn thì trái phiếu bán lẻ có lãi suất cao hơn trái phiếu bán buôn, mức chênh lệch này là phí phân phối trái phiếu trên thị trường phát hành lần đầu. + Nghiên cứu áp dụng cơ chế lãi suất thả nổi và có quy định linh hoạt trong cơ chế thanh toán như lãi trả trước, lãi nhập gốc đối với phát hành theo phương thức đấu thầu qua TTGDCK, qua NHNN để tăng tính hấp dẫn của trái phiếu. + Trong xây dựng chính sách lãi suất cần chú ý đảm bảo nguyên tắc trái phiếu kho bạc có lãi suất thấp hơn trái phiếu chính quyền địa phương và trái phiếu do cơ quan Chính phủ phát hành bởi lẽ giữa các loại trái phiếu này có mức độ rủi ro khác nhau. 3.3.3. Củng cố, phát triển và hoàn thiện thị trường sơ cấp 3.3.3.1. Đối với hình thức đại lý phát hành Dành ưu tiên phát hành các loại TPCP trung hạn và dài hạn huy động vốn đầu tư cho các công trình trọng điểm. Hạn chế việc phát hành trái phiếu để bù đắp thiếu hụt NSNN; tiếp tục cải tiến phương thức bán lẻ trái phiếu kho bạc đảm bảo trái phiếu phát hành cùng một đợt có cùng ngày phát hành, cùng thời gian đáo hạn để được niêm yết và giao dịch tại TTGDCK. Cải tiến quy trình phát hành, thanh toán trái phiếu đảm bảo thuận tiện cho các nhà đầu tư trong việc thực hiện các quyền liên quan như chi trả lãi, thanh toán gốc khi đáo hạn, mua bán, chuyển nhượng, cầm cố trái phiếu. Tiếp tục mở rộng địa bàn bán trái phiếu chiết khấu tại các trung tâm kinh tế lớn. 3.3.3.2. Đối với hình thức đấu thầu - Thứ nhất, tín phiếu kho bạc đấu thầu qua Sở giao dịch NHNN: Để đáp ứng yêu cầu huy động vốn để bù đắp thiếu hụt NSNN và tăng khối lượng giao dịch trên thị trường tiền tệ, trước mắt tăng tần suất đấu thầu lên 2 phiên/tuần với các kỳ hạn khác nhau, tạo điều kiện cho các thành viên có tiềm lực vốn thuộc loại vừa và nhỏ đều có thể cùng tham gia. Nếu cần thiết có thể tổ chức thành hai sân chơi riêng căn cứ vào tiềm lực vốn của các thành viên qua đó hạn chế yếu tố lợi thế về vốn trong cạnh tranh. Bộ Tài chính cần đưa ra lịch trình đấu thầu theo kế hoạch huy động vốn để xây dựng được đường cong lợi tức và đảm bảo là không tập trung phát hành các loại trái phiếu vào cùng một thời điểm. Kết hợp phương thức đấu thầu Hà Lan và đấu thầu kiểu Mỹ; trước mắt vẫn tiếp tục áp dụng phương thức đấu thầu kiểu Hà Lan, khi thị trường phát triển có thể áp dụng đấu thầu theo kiểu Mỹ để tăng khả năng cạnh tranh. Mở rộng đối tượng tham gia đấu thầu TPCP, theo đó là mức vốn cần thiết để các nhà đầu tư cá nhân có thể tham gia đặt thầu trực tiếp; đối với tín phiếu kho bạc áp dụng cơ chế đấu thầu 1 cấp với các thành viên là các định chế tài chính trung gian. - Thứ hai, trái phiếu Chính phủ đấu thầu qua TTGDCK, xuất phát từ đặc điểm -là độ tín nhiệm và nhu cầu vốn của các thành viên là khác nhau, vì vậy cần tổ chức các phiên đấu thầu riêng biệt với các điều kiện và điều khoản (đơn đặt hàng) khác nhau. Tuỳ theo tình hình của thị trường, nhu cầu vốn của nhà phát hành mà có thể thay đổi hình thức đấu thầu hoặc là cạnh tranh về lãi suất nhưng phải mua trái phiếu theo mệnh giá; hoặc là chấp nhận mức lãi suất thanh toán cố định của nhà phát hành (lãi suất Coupon) nhưng được mua trái phiếu cao hơn hoặc thấp hơn mệnh giá. Triển khai phương thức đấu thầu trái phiếu theo lãi suất điều chỉnh khi điều kiện cho phép; điểm khác biệt của phương thức đấu thầu này là cơ chế xác định lãi suất và giá bán trái phiếu rất linh hoạt. Bộ Tài chính sẽ công bố trước lãi suất định kỳ (lãi suất coupon). Thông qua đấu thầu sẽ hình thành lãi suất thực tế trúng thầu, có thể cao hoặc thấp hơn lãi suất Coupon của Bộ Tài chính, tuỳ theo tình hình cung cầu vốn trên thị trường. Chênh lệch giữa lãi suất thực tế và lãi suất coupon dẫn đến sự tăng giảm giá bán trái phiếu, cụ thể: + Nếu cung vốn lớn hơn cầu vốn, lãi suất trúng thầu sẽ thấp hơn lãi suất coupon; để bớt thiệt hại cho NSNN vì phải thanh toán lãi suất cao hơn lãi suất trúng thầu thực tế, các đơn vị trúng thầu phải thanh toán tiền mua trái phiếu cao hơn mệnh giá. + Nếu cung vốn nhỏ hơn cầu vốn, lãi suất trúng thầu sẽ cao hơn lãi suất coupon; để người sở hữu trái phiếu đỡ bị thiệt hại vì được thanh toán lãi suất thấp hơn lãi suất trúng thầu thực tế, các đơn vị trúng thầu sẽ được thanh toán tiền mua trái phiếu thấp hơn mệnh giá. Như vậy, lãi suất trúng thầu có thể cao hoặc thấp hơn lãi suất coupon, nhưng Bộ Tài chính vẫn thanh toán theo lãi suất coupon; còn giá bán trái phiếu thì có thể thấp hoặc cao hơn mệnh giá. Việc áp dụng phương thức này có ưu điểm là lãi suất trúng thầu phản ảnh sát tình hình thị trường. Các nhà đầu tư không phải chịu sức ép về việc áp đặt lãi suất trần của Bộ Tài chính, đảm bảo bình đẳng quyền lợi kinh tế giữa người đi vay và người cho vay; hạn chế tình trạng có đơn vị đặt thầu nhưng kết quả đấu thầu thấp hoặc không có đơn vị trúng thầu, ảnh hưởng đến kế hoạch huy động vốn. Để phương thức này có hiệu quả đòi hỏi phải có nhiều thành viên thường xuyên tham gia đấu thầu, kết quả trúng thầu lúc đó mới phản ảnh đúng lãi suất thị trường thông qua cạnh tranh lành mạnh, bình đẳng và công khai. 3.3.3.3. Đối với hình thức bảo lãnh phát hành Trong các phiên bảo lãnh phát hành các nhà đầu tư và chủ thể phát hành được đàm phán, thoả thuận công khai về các điều khoản của trái phiếu. Vấn đề cần quan tâm hiện nay chính là phải mở rộng các nhà đầu tư thuộc hiệp hội bảo lãnh phát hành trái phiếu ở thị trường thứ cấp. Ngoài ra khuôn khổ pháp luật cần quy định rõ trách nhiệm của các tổ chức bảo lãnh trong việc phân phối trái phiếu ra công chúng. Xác định rõ điều kiện để các định chế tài chính được tham gia bảo lãnh phát hành TPCP. Đối với Việt Nam, do các công ty chứng khoán đều mới được thành lập, quy mô vốn còn nhỏ; do đó, tổ chức bảo lãnh phát hành TPCP nên tập trung vào các NHTM, bởi vì chỉ có các NHTM mới đáp ứng đủ các yêu cầu về vốn và công nghệ. Cần xây dựng cơ chế ràng buộc với các tổ chức bảo lãnh chào bán trái phiếu ra công chúng, quy định rõ tỷ lệ nắm giữ trái phiếu đối với các tổ chức bảo lãnh phát hành nhằm hạn chế tình trạng găm giữ TPCP. áp dụng hình thức thích hợp để lựa chọn tổ chức bảo lãnh phát hành TPCP cụ thể: Đấu thầu để chọn nhà bảo lãnh, nhà bảo lãnh nào đưa ra giá cao nhất thì được chọn, lựa chọn nhà bảo lãnh phát hành căn cứ vào uy tín và khả năng phân phối trái phiếu ra công chúng. Bộ Tài chính phối hợp với các cơ quan liên quan trong việc định giá trái phiếu và mức chi phí cho việc phân phối trái phiếu ra công chúng + Ngoài ra, cần đa dạng hoá thị trường phát hành TPCP bên cạnh việc phát hành TPCP ở thị trường trong nước cần phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế. Theo đánh giá của Moody’s và các tổ chức xếp hạng tín nhiệm OECD thì định mức tín nhiệm của Việt Nam hiện nay ở mức BB, song để phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế đạt kết quả tốt vấn đề cơ bản và lâu dài đối với Việt Nam là phải tiếp tục nâng cao định mức tín nhiệm lên. Phát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế là một hình thức vay thương mại của Chính phủ Việt Nam, để sử dụng nguồn vốn này có hiệu quả và đảm bảo khả năng trả nợ khi đến hạn cần phải xác định rõ mục đích, đối tượng sử dụng vốn vay. Ngoài ra, nếu nguồn vốn ODA phần nào đảm bảo nguồn vốn cho đầu tư phát triển trong nước, thì việc phát hành trái phiếu Chính phủ ra thị trường quốc tế cũng cần phải có giới hạn, ODA là vốn tài trợ và vay ưu đãi còn phát hành TPCP ra thị trường quốc tế là một hình thức vay thương mại nó phải tuân thủ theo các điều kiện tín dụng trong môi trường cạnh tranh cao. 3.3.4. Củng cố, phát triển và hoàn thiện thị trường thứ cấp Để huy động vốn cho đầu tư có hiệu quả, khơi thông được các nguồn vốn nhàn rỗi trong xã hội, luân chuyển các luồng vốn từ nơi có khả năng sinh lợi thấp đến nơi có khả năng sinh lợi cao hơn; TPCP phải được giao dịch trên một thị trường có tổ chức và thực sự thanh khoản. Hoạt động của thị trường thứ cấp có ảnh hưởng rất lớn đến khả năng huy động vốn trên thị trường sơ cấp, từ thực trạng thị trường TPCP ở Việt Nam đã trình bầy trong chương II, chúng ta nhận thấy tính thanh khoản thấp của TPCP là trở ngại lớn nhất đối với sự phát triển của thị trường TPCP. Thị trường sơ cấp chỉ có thể phát triển được nếu thị trường thứ cấp hoạt động trôi chảy, sôi động và tạo ra tính thanh khoản cho trái phiếu. Để có cú “Huých” đối với thị trường thứ cấp TPCP cần quan tâm đến các vấn đề sau: - Thứ nhất, Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước cần nghiên cứu triển khai thị trường phi tập trung (OTC), xây dựng khuôn khổ pháp lý và cơ chế hoạt động cho thị trường này, TPCP đáp ứng đủ các yêu cầu kỹ thuật ngoài việc được niêm yết và giao dịch tại TTGDCK còn được giao dịch trên thị trường OTC, giá cả và khối lượng của các món giao dịch đều được thực hiện trên cơ sở thoả thuận giữa các tổ chức kinh doanh trái phiếu. Đối với các loại TPCP chưa đáp ứng được các điều kiện để được niêm yết giao dịch trên TTGDCK sẽ được giao dịch trên thị trường phi tập trung, ở đây TPCP được mua bán trực tiếp giữa các Công ty Chứng khoán, nhà đầu tư và chủ sở hữu trái phiếu. Như vậy việc thành lập các công ty chứng khoán và thị trường giao dịch phi tập trung (OTC) trở thành một yêu cầu bức xúc hiện nay. Đa dạng hoá các loại TPCP được giao dịch trên thị trường mở và được phép cầm cố và chiết khấu trong việc cho vay tái cấp vốn của NHNN đối với các NHTM. Có cơ chế để các công ty bảo hiểm, quỹ bảo hiểm được sử dụng vốn linh hoạt trong việc đầu tư chứng khoán; bên cạnh đó phải có chính sách ưu đãi nhất định đối với các nhà tạo lập thị trường thông qua chính sách thuế. - Thứ hai, xúc tiến việc thành lập các công ty chứng khoán, các tổ chức chuyên môn hoá nghiệp vụ môi giới, tư vấn đầu tư, kinh doanh chứng khoán… đây chính là các tác nhân quan trọng trong quá trình kết nối cung và cầu chứng khoán, góp phần thúc đẩy nhanh quá trình phân phối và lưu thông chứng khoán trên thị trường thứ cấp. Theo kinh nghiệm của nhiều nước cho thấy, muốn phát triển mạnh mẽ thị trường TPCP, điều đặc biệt quan trọng là phải phát triển các nhà đầu tư có tổ chức, bao gồm các công ty Chứng khoán, NHTM, công ty Bảo hiểm, Quỹ đầu tư… đối với các nhà đầu tư cá nhân, việc mua TPCP nhằm mục đích chủ yếu là hưởng lãi suất ổn định, nhu cầu mua đi, bán lại không đáng kể. Đối với các nhà đầu tư có tổ chức việc mua bán trái phiếu còn có mục đích tăng khối lượng quản lý tài chính hoặc tài sản trong danh mục đầu tư được tham gia hoạt động trên thị trường chứng khoán, được hưởng các quyền lợi từ Bộ Tài chính và NHNN. Trong điều kiện của Việt Nam hiện nay, tiềm lực vốn của các nhà đầu tư nói chung còn nhỏ bé, vì vậy cần có sự tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài, tạo cho họ một sân chơi bình đẳng phù hợp với thông lệ quốc tế và chính sách khuyến khích đầu tư nước ngoài vào Việt Nam. Cần nhanh chóng thành lập hiệp hội chứng khoán và sớm ban hành cơ chế quản lý, giám sát hoạt động của các công ty chứng khoán, khuyến khích mở rộng quan hệ hợp tác, phối hợp hoạt động, cung cấp thông tin, đảm bảo kinh doanh trung thực, lành mạnh. - Thứ ba, cải tiến hoàn thiện cơ chế giao dịch TPCP trên thị trường thứ cấp, đây là một giải pháp hết sức quan trọng nhằm tạo điều kiện cho TPCP được giao dịch thông thoáng và tăng dần độ hẫp dẫn trên thị trường thứ cấp. Trong điều kiện hiện nay, khi thị trường chứng khoán chưa phát triển, ngoài quy định hiện hành tại Nghị định số 144/2003/NĐ-CP ngày 28/11/2003 của Chính phủ về chứng khoán và thị trường chứng khoán để mở rộng phạm vi giao dịch và tăng tính thanh khoản của TPCP, cần chú ý giải quyết một số vấn đề sau: + Tăng khối lượng phát hành các loại TPCP đủ tiêu chuẩn niêm yết và giao dịch trên thị trường chứng khoán, TPCP muốn niêm yết được và giao dịch thuận lợi phải đảm bảo 3 điều kiện (trái phiếu không được ghi tên; khối lượng phát hành lớn và trái phiếu có mệnh giá nhỏ để dễ thực hiện việc mua bán, giao dịch theo lô; chỉ được lưu ký trái phiếu trung hạn và dài hạn), mọi TPCP đáp ứng đủ các điều kiện trên, đều được đăng ký niêm yết, giao dịch tại TTGDCK. + Thực hiện các thoả thuận mua lại (REPO) đối với các TPCP trung hạn và dài hạn. Trong trường hợp cần thiết, người mua và người bán có thể thoả thuận mua bán lại trái phiếu, theo đó nhà phát hành đồng ý mua lại số trái phiếu đã qua giao dịch với mức giá đã được thoả thuận trước. REPO được phổ biến rộng rãi trên các thị trường vốn phát triển, mục đích là tạo ra tính thanh khoản cao cho TPCP, thông qua đó các nhà đầu tư sử dụng linh hoạt các nguồn vốn ngắn hạn, góp phần ổn định và phát triển thị trường TPCP. Về cơ chế thanh toán bù trừ và lưu ký TPCP, nhằm tạo điều kiện cho công tác huy động vốn cũng như các hoạt động giao dịch trên thị trường thứ cấp được thuận tiện và nhanh tróng, cần thành lập công ty lưu ký và thanh toán bù trừ độc lập, trên cơ sở tách nghiệp vụ lưu ký và thanh toán bù trừ ra khỏi TTGDCK. - Thứ tư, hoàn chỉnh hoặc ban hành mới quy phạm pháp luật đối với giao dịch TPCP trên thị trường thứ cấp. Cho phép mọi cá nhân, tổ chức đều có quyền mua trái phiếu Chính phủ; tháo gỡ quy định khống chế tỷ lệ mua trái phiếu của người đầu tư nước ngoài, cho phép trái phiếu Chính phủ (kể cả TP ngắn hạn và TP dài hạn) được sử dụng để chiết khấu, tái chiết khấu, cầm cố vay tái cấp vốn tại Ngân hàng Nhà nước, vừa qua Quốc hội đã ban hành Luật sửa đổi bổ sung Luật Ngân hàng Nhà nước, trong đó có điều chỉnh quy định nói trên. Tuy nhiên để bảo đảm tính đồng bộ của hệ thống pháp lý, cần tiếp tục sửa đổi Luật Các Tổ chức Tín dụng cho phép các tổ chức tín dụng được sử dụng trái phiếu Chính phủ để chiết khấu, tái chiết khấu, cầm cố vay tái cấp vốn tại Ngân hàng Nhà nước. Miễn giảm, ưu đãi thuế đối với hoạt động kinh doanh chứng khoán; hiện nay chỉ có các đối tượng là cá nhân mới được miễn thuế thu nhập đối với các khoản lãi trái phiếu Chính phủ. Để phát triển thị trường thứ cấp trong giai đoạn còn sơ khai, Nhà nước cần áp dụng chính sách ưu đãi miễn thuế thu nhập cho mọi đối tượng đầu tư vào trái phiếu Chính phủ, kể cả nhà đầu tư tư nhân và các nhà đầu tư có tổ chức. Việc miễn thuế phải được thực hiện đến khi thị trường tương đối phát triển. Miễn giảm phí giao dịch, lưu ký chứng khoán qua Trung tâm Giao dịch chứng khoán. Mức thu phí với các giao dịch mua bán trái phiếu qua Trung tâm Giao dịch chứng khoán theo quy định hiện nay 0,075% là quá cao. Trong giai đoạn 2003 - 2005, Chính phủ nên có chính sách miễn các khoản phí giao dịch trên thị trường thứ cấp. Sau giai đoạn này, nếu có thu phí thì cần nghiên cứu mức thu cho phù hợp mới có thể khuyến khích các nhà đầu tư tham gia thị trường. 3.3.5. Xây dựng hệ thống công nghệ thông tin hiện đại cho thị trường trái phiếu Chính phủ Với sự phát triển mạnh mẽ của công nghệ thông tin trong thời đại hiện nay, việc ứng dụng thành tựu của công nghệ tin học vào công tác quản lý trái phiếu Chính phủ là cần thiết và sẽ đạt hiệu quả rất lớn. Công nghệ tin học giúp cung cấp thông tin nhanh chóng, chính xác phục vụ công tác quản lý, đồng thời cung cấp dịch vụ thuận tiện cho người đầu tư. Để áp dụng công nghệ tin học nhằm thúc đẩy sự phát triển của thị trường trái phiếu Chính phủ cần quan tâm giải quyết các vấn đề sau: - Xây dựng chương trình quản lý nợ Chính phủ, trong đó có một phần phục vụ công tác quản lý trái phiếu Chính phủ của Bộ Tài chính (Kho bạc Nhà nước) nhằm cung cấp thông tin quản lý về tình hình thị trường trái phiếu Chính phủ, đáp ứng các nhu cầu thanh toán trái phiếu trên diện rộng, đặc biệt là trái phiếu bán lẻ qua hệ thống Kho bạc Nhà nước. - ứng dụng công nghệ tin học tiên tiến vào công tác quản lý hoạt động giao dịch trái phiếu, rút ngắn thời gian của các món giao dịch, tiết kiệm chi phí và hạn chế các sai sót có thể xẩy ra. Việc ứng dụng công nghệ thông tin sẽ tạo điều kiện cho các tổ chức trung gian tài chính kết nối trực tiếp với Sở GDCK, TTGDCK tạo điều kiện cho các ngân hàng trong việc thanh toán chuyển giao trái phiếu và thanh toán chuyển tiền, kết nối với Trung tâm lưu ký và thanh toán bù trừ nhằm thực hiện các quyền đối với chủ sở hữu trái phiếu như thanh toán gốc, lãi, cầm cố và chiết khấu trái phiếu trong các quan hệ tín dụng. Xây dựng hệ thống mạng vi tính để phục vụ cho giao dịch mua bán trái phiếu Chính phủ trên thị trường OTC; cung cấp thông tin kịp thời cho các nhà đầu tư và nhà phát hành về tình hình thị trường trong và ngoài nước; sự biến động của nền kinh tế và các nhân tố khác có ảnh hưởng đến thị trường trái phiếu Chính phủ. 3.3.6. Tăng cường công tác đào tạo đội ngũ cán bộ Để thị trường TPCP hoạt động có hiệu quả, trước hết cần có một hệ thống khuôn khổ pháp lý chuẩn, làm hành lang pháp lý cho các hoạt động trên thị trường này; việc xây dựng chính sách, hoạch định các khuôn khổ pháp lý đều do các cán bộ công tác trong lĩnh vực này xây dựng. Nếu có một đội ngũ những nhà hoạch định chính sách giỏi về chuyên môn và am hiểu về lĩnh vực tài chính, ngân hàng thì rất thuận lợi trong việc xây dựng cơ chế cho hoạt động của thị trường TPCP; do vậy, việc đào tạo nguồn nhân lực trong lĩnh vực này có ý nghĩa quan trọng. Do đặc điểm riêng của thị trường TPCP ở Việt Nam mới được hình thành và đi vào hoạt động; do vậy, cần kết hợp mô hình đào tạo tại chỗ với việc cử nguời đi học tập kinh nghiệm tại các nước có TTCK phát triển. - Thứ nhất, đào tạo trong nước: Gửi cán bộ tham gia các khoá học ngắn hạn tại các Học viện, Trường đại học hoặc các lớp bồi dưỡng kiến thức do Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước đứng ra tổ chức nhằm bổ sung những kiến thức cơ bản về các lĩnh vực liên quan nghiệp vụ thị trường vốn. Tổ chức các hội thảo về thị trường tài chính. áp dụng mô hình đào tạo từ xa thông qua mạng Internet. Đào tạo bằng việc cung cấp nội dung bài giảng dưới các hình thức: sách, băng, đĩa... để cán bộ tự nghiên cứu nâng cao trình độ. - Thứ hai, đào tạo ngoài nước: Nhằm nâng cao trình độ chuyên môn và ngoại ngữ, ngoài ra còn mang ý nghĩa khuyến khích động viên cán bộ, giúp cán bộ mở mang tầm nhìn, tiếp xúc và cập nhật những kiến thức, công nghệ chứng khoán của các nước có thị trường chứng khoán phát triển, dưới các hình thức sau: Tham gia các hội thảo chuyên sâu về nghiệp vụ thị trường vốn ở nước ngoài Tham gia các khoá học chuyên ngành do các Chính phủ, tổ chức quốc tế mở và tài trợ kinh phí học tập. Khảo sát thị trường vốn một số nước tiên tiến và một số nước có xuất phát điểm gần giống Việt Nam, trên cơ sở đó, rút ra các bài học kinh nghiệm và tìm bước đi phù hợp nhất đối với sự phát triển thị trường vốn, trong đó có thị trường trái phiếu Chính phủ của Việt Nam. Cử người đi học tập ở các nước có TTCK phát triển bằng nguồn vốn đào tạo của NSNN. 3.3.7. Đổi mới công tác kế hoạch phát hành trái phiếu Chính phủ Phát hành TPCP theo một lịch trình đã được công bố trước; lập chương trình kế hoạch phát hành TPCP đối với các loại kỳ hạn chủ yếu 1,2,3,5,7, và 10 năm; với kế hoạch được công bố này, các nhà đầu tư luôn có hàng hoá trên thị trường để đầu tư phù hợp với chiến lược đầu tư riêng của mình và thị trường cũng luôn tồn tại mức lãi suất chuẩn để các công cụ đầu tư khác sử dụng tham chiếu. Dựa trên nhu cầu vốn của Chính phủ, Bộ Tài chính thông báo kế hoạch phát hành các khoản nợ dài hạn hàng năm và thực hiện phát hành đều đặn các công cụ nợ ngắn hạn để đáp ứng nhu cầu thanh toán ngắn hạn. Về cơ chế phát hành, tiếp tục cải tiến, hoàn thiện các phương thức phát hành hướng tới nhà đầu tư công chúng, giảm bớt sự găm giữ trái phiếu của các công ty chứng khoán, NHTM, thu hút rộng rãi hơn nữa các nhà đầu tư trên TTCK. Kế hoạch huy động vốn được xây dựng theo từng chủ thể phát hành, bao gồm các bộ phận: - Kế hoạch huy động vốn theo từng loại kỳ hạn. - Kế hoạch huy động vốn theo thời gian: Bao gồm kế hoạch ngắn hạn (dưới 1 năm); kế hoạch trung hạn từ 2-5 năm; kế hoạch dài hạn từ 10 năm trở lên. - Kế hoạch huy động vốn theo phương thức phát hành: Bao gồm kế hoạch huy động vốn trực tiếp qua hệ thống KBNN và huy động vốn dưới hình thức đấu thầu qua NHNN, TTGDCK và đại lý bảo lãnh phát hành. 3.3.8. Tăng cường tuyên truyền về trái phiếu Chính phủ và thị trường trái phiếu Chính phủ Bên cạnh việc đào tạo bồi dưỡng đội ngũ cán bộ, cần chú trọng công tác tuyên truyền phổ cập kiến thức ra công chúng, thông qua đó các tầng lớp trong xã hội, đặc biệt là các nhà đầu tư tư nhân hiểu rõ hơn về TPCP, các quy trình liên quan đến mua, bán, chuyển nhượng, niêm yết, xác định giá trái phiếu giao dịch trên thị trường thứ cấp…. và các quyền lợi họ sẽ nhận được khi tham gia đầu tư vào TPCP. Thông qua tuyên truyền phổ biến kiến thức tạo điều kiện cho công chúng hiểu biết sâu hơn về chứng khoán, giúp họ có thể dễ dàng xác định và phân biệt được các loại lãi suất như: Lãi suất thực, lãi suất hiện hành, lãi suất đáo hạn làm căn cứ để so sánh đối chiếu với các công cụ đầu tư khác. Bên cạnh đó, cần cải thiện tình hình cung cấp thông tin để công chúng đâu tư được thấy rõ mục đích huy động vốn và hiệu quả sử dụng vốn cách thức trả nợ gốc và lãi để có được sự tin tưởng cao hơn vào TPCP, tạo nên tính hẫp dẫn của TPCP đối với công chúng đầu tư. Nếu làm tốt công tác tuyên truyền thì sẽ thu hút được nhiều nhà đầu tư kinh doanh chứng khoán, các tầng lớp trong xã hội tham gia vào thị trường TPCP, góp phần làm sôi động thị trường, khơi thông được các nguồn vốn nhàn rỗi trong xã hội, di chuyển vốn từ nơi có khả năng sinh lợi thấp đến nơi có khả năng sinh lợi cao hơn, qua đó mà huy động được nguồn lực tài chính của xã hội để đáp ứng nhu cầu đầu tư phát triển của đất nước. 3.3.9. Tăng cường hợp tác quốc tế Thị trường TPCP ở Việt Nam mới đi vào hoạt động được hơn 10 năm. So với thị trường TPCP của các nước trong khu vực và trên thế giới thì khoảng thời gian này là quá ngắn để có thể xây dựng được một thị trường trái phiếu phát triển. Mặt khác, thị trường chứng khoán nói chung và thị trường TPCP nói riêng vẫn là một lĩnh vực còn mới mẻ đối với Việt Nam. Đứng trên góc độ hợp tác quốc tế, trong thời gian tới để phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP ở Việt Nam, cần quan tâm giải quyết các vấn đề sau: - Thành lập các đoàn đi khảo sát và học tập kinh nghiệm ở các nước có thị trường chứng khoán phát triển và có xuất phát điểm gần giống Việt Nam. Qua đó, học tập kinh nghiệm và đề ra những bước đi phù hợp với sự phát triển của thị trường tài chính, trong đó có thị trường TPCP. - Mời hoặc thuê các chuyên gia có bề dầy kinh nghiệm trong lĩnh vực phát triển thị trường chứng khoán - thị trường TPCP trên thế giới làm cố vấn về vấn đề phát triển thị trường TPCP. - Thường xuyên trao đổi các đoàn với các quốc gia có thị trường chứng khoán phát triển. - Gửi cán bộ đi học tập kiến thức về lĩnh vực chứng khoán dưới hình thức các lớp học ngắn và trung hạn tại các nước phát triển. 3.4. xây dựng lộ trình phát triển và hoàn thiện thị trường trái phiếu chính phủ ở Việt Nam 3.4.1. Giai đoạn năm 2005 - 2010 Mục tiêu quan trọng trong giai đoạn này là phải nâng cao hơn nữa tính thanh khoản của thị trường, thị trường TPCP phải đóng vai trò chủ đạo và là mốc chuẩn tham chiếu cho các công cụ nợ khác trên thị trường. Việt Nam cần thiết lập một khuôn khổ pháp lý phù hợp với sự phát triển của thị trường TPCP, bên cạnh đó cần tiến hành cải cách hệ thống Thuế và hệ thống kế toán cho phù hợp với sự phát triển của thị trường trái phiếu. Một bước đi quan trọng khác đó là việc chuẩn bị cho ra đời hệ thống thanh toán bù trừ các loại chứng khoán một cách có hiệu quả; điều cần cân nhắc đó việc xem xét và chọn tổ chức nào đứng ra đảm nhiệm, thực hiện chức năng hệ thống thanh toán trái phiếu Chính phủ. Trên thế giới có tồn tại hai cách: Thứ nhất, NHTW thực hiện thanh toán TPCP; thứ hai, các tổ chức thanh toán và bù trừ trung tâm sẽ đứng ra thanh toán tất cả loại công cụ nợ, bao gồm cả TPCP. Chính phủ Việt Nam (Bộ Tài chính - UBCK Nhà nước) cần đẩy nhanh quá trình chuẩn bị và cho ra đời và đi vào hoạt động của thị trường OTC. Ngoài ra, cần thiết phải xây dựng và cải thiện kỹ năng quản lý rủi ro của các ngân hàng, công ty chứng khoán hoặc các tổ chức kinh tế khác để có thể tham gia vào thị trường OTC và kiểm soát được các rủi ro; cơ chế giám sát cũng cần được thiết lập để chống lại các rủi ro của hệ thống tài chính. 3.4.2. Giai đoạn năm 2010-2015 Sau khi chuẩn bị hết các công việc nêu trên, cùng với việc đi vào hoạt động của thị trường OTC nhất thiết phải hình thành được thị trường mua lại để nâng cao tính thanh khoản của thị trường. Cần quan tâm đến kỹ năng quản lý rủi ro của những thành viên tham gia thị trường và cần được cải thiện một cách đáng kể trong giai đoạn này. Để thị trường có tính thanh khoản, cần thiết phải có dịch vụ thông tin về giá cả. Việc sử dụng thông tin của các nhà cung cấp như Reuter, Bloomberg có thể còn quá đắt với các tổ chức tài chính của Việt Nam ở giai đoạn đầu. Do đó, sẽ là hữu ích nếu xem xét cân nhắc sử dụng hệ thống thông tin nối mạng như của Thái Lan đang làm, thông qua đó các thành viên tham gia thị trường có thể tiếp cận thông tin với giá không quá đắt. Trong giai đoạn này, Chính phủ Việt Nam có thể đa dạng hoá các trái phiếu của mình, qua đó đường cong lợi nhuận của thị trường sẽ được thiết lập trong tương lai dài hạn, hệ thống thanh toán bù trừ cũng cần được nâng cấp. 3.4.3. Giai đoạn năm 2015 trở đi ở giai đoạn này có thể xem xét khả năng các tổ chức tài chính đa quốc gia phát hành trái phiếu bằng đồng Việt Nam tại thị trường trong nước. Qua đó, những trái phiếu này sẽ đóng vai trò là trái phiếu chuẩn cùng với TPCP. Việc có được một đường cong lợi nhuận chuẩn và tăng tính thanh khoản của thị trường TPCP sẽ được coi là những điều kiện cơ bản cho việc phát triển thị trường TPCP, thị trường phái sinh hoặc thị trường vốn của Việt Nam. Kết luận Thị trường trái phiếu Chính phủ là một bộ phận quan trọng của thị trường tài chính quốc gia. Việc hình thành và phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ là một đòi hỏi cấp bách và mang tính tất yếu khách quan; nó có ảnh hưởng không nhỏ đến sự phát triển của thị trường tài chính - nơi huy động vốn cho nhu cầu phát triển của bất cứ quốc gia nào. Hiện nay các nước có nền kinh tế thị trường đều chú trọng việc phát triển thị trường TPCP. Kể từ khi TTCK của Việt Nam mở cửa hoạt động đã từng bước tạo điều kiện cho thị trường TPCP phát triển. Huy động vốn qua thị trường TPCP ở Việt Nam thời gian qua không những đã đáp ứng được yêu cầu về vốn cho NSNN và cho đầu tư phát triển, mà còn là công cụ hữu hiệu của Chính phủ trong quá trình thực thi các chính sách vĩ mô. Tuy nhiên, trong quá trình hoạt động thị trường TPCP vẫn còn một số tồn tại nhất định cả ở thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp. Để phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP ở Việt Nam, phải có những giải pháp cụ thể, phù hợp với từng giai đoạn phát triển của đất nước. Là một người đang công tác trong lĩnh vực tài chính có liên quan trực tiếp đến hoạt động phát hành, giao dịch TPCP, tác giả đã chọn đề tài luận văn “Thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam - Thực trạng và giải pháp hoàn thiện” tác giả đã đi sâu tìm hiểu, nghiên cứu và hoàn thành được các mục đích, nhiệm vụ chủ yếu sau đây: - Thứ nhất, đã hệ thống hoá và trình bầy tổng quan về trái phiếu Chính phủ và thị trường TPCP; chức năng, vai trò và sự tồn tại tất yếu khách quan của thị trường TPCP trong nền kinh tế, nghiên cứu kinh nghiệm hình thành và phát triển thị trường TPCP ở một số nước trên thế giới, qua đó rút ra bài học kinh nghiệm trong quá trình phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP. - Thứ hai, trình bầy và đánh giá thực trạng thị trường TPCP ở Việt Nam giai đoạn từ năm 1990- 2004, qua đó đã nêu lên được những kết quả, hạn chế và nguyên nhân dẫn đến hạn chế của thị trường TPCP của Việt Nam. - Thứ ba, trên cơ sở tìm hiểu và nghiên cứu về TPCP và thị trường TPCP, tác giả đã đề xuất một số giải pháp, lộ trình nhằm phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP ở Việt Nam trong thời gian tới góp phần huy động vốn cho nền kinh tế, đáp ứng yêu cầu và đẩy nhanh tiến trình công nghiệp hoá, hiện đại hoá đất nước. Những giải pháp mà luận văn đề xuất là có tính đồng bộ và khả thi trong điều kiện cụ thể của Việt Nam hiện nay. Tuy nhiên, phát triển và hoàn thiện thị trường TPCP ở Việt Nam là một lĩnh vực rộng lớn và còn mới mẻ. Do đó, dù cố gắng đến mấy, chắc chắn luận văn vẫn không tránh khỏi những sai sót, hạn chế. Kính mong hội đồng cho ý kiến phê bình góp ý để luận văn được hoàn thiện hơn. ._.