Phân tích chứng khoán của các Công ty sau phát hành lần đầu (IPO)

ác công ty sau IPO thì đến thời điểm này chưa có ai đánh giá một cách nghiêm túc, xuất phát từ thực tế đó tôi đã lựa chọn đề tài “ Phân tích cổ phiếu của một số công ty sau IPO”. Sau IPO là thời điểm các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán dựa vào đó chúng ta có thể biết được những biến động giá chứng khoán của các công ty này. Với một mẫu tương đồi đầy đủ và chính xác tôi sẽ chọn các công ty đang niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) để nghiên cứu để có những kết luận và khuyến nghị ban đầu đến các nhà đầu tư chứng khoán, các tổ chức và cá nhân quan tâm. Chúng ta biết rằng có nhiều nhân tố ảnh hưởng đến biến động giá của cổ phiếu nhưng có 2 nhân tố chính sẽ tác động đến đó là lợi suất của cổ phiếu và sự ổn định giá hay chính là lợi nhuận thu được của nhà đầu tư. Mục đích của đề tài là phân tích ở những cổ phiếu khác nhau thì đâu là nhân tố ảnh hưởng tới độ ổn định của cổ phiếu sau IPO. Với đề tài này có nhiều cách giải quyết khác nhau, nhưng tôi sẽ tiếp cận vấn đề theo sự biến động lợi suất của cổ phiếu. Tức là so sánh sự biến động giá của cổ phiếu với nhân tố so sánh là lợi suất của chỉ số thị trừơng mà sử dụng trực tiếp là lợi suất của chỉ sốVN-Index. Từ đó xác định tính dừng của cổ phiếu và đi đến xác định dải giá với các mức độ e ngại rủi ro của nhà đầu tư. Đây là vấn đề mới và do tôi mới tiếp cận lần đầu vì vậy không thể không có những sai sót trong quá trình giải quyết vấn đề. Hi vọng đề tài này sẽ thu hút được sự quan tâm và góp ý kiến để đề tài ngày càng hoàn thiện hơn. Tôi xin chân thành cảm ơn sự giúp đỡ của các nhân viên phòng Phân tích và đầu tư Công ty chứng khoán Thăng Long, em xin cảm ơn sự bảo ban giúp đỡ nhiêt tình của thầy giáo Ngô Văn Thứ đã giúp đỡ cho em trong quá trình học tập và thực tập. MỤC LỤC DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT: TTCK: thị trường chứng khoán UBCKNN: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước TTGDCK: Trung tâm giao dịch chứng khoán CTCK: công ty chứng khoán NHTM: ngân hàng thương mại gd: giao dịch σ1/σ2: σ1 bp/σ2 bp bp: bình phương OTC: (Over the counter) thị trường phi tập trung WTO: (world trade organization) tổ chức thương mại thế giới Chương I: Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam và thực trạng các công ty sau phát hành lần đầu ở Việt Nam Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam Để thực hiện mục tiêu đến năm 2020 phấn đấu đưa Việt Nam trở thành một nước công nghiệp phát triển đòi hỏi trong nước phải có một nguồn vốn lớn để đáp ứng nhu cầu ngày càng cao của nền kinh tế. Vì vậy, Việt Nam cần phải có chính sách huy động tối đa mọi nguồn lực tài chính trong và ngoài nước để chuyển các nguồn vốn nhàn rỗi trong nền kinh tế thành nguồn vốn đầu tư và thị trường chứng khoán tất yếu sẽ ra đời vì nó giữ vai trò quan trọng đối với việc huy động vốn trung và dài hạn cho hoạt động kinh tế. Nhận thức rõ việc xây dựng thị trường chứng khoán là một nhiệm vụ chiến lược có ý nghĩa đặc biệt quan trọng đối với tiến trình xây dựng và phát triển đất nước, trước yêu cầu đổi mới và phát triển kinh tế, phù hợp với các điều kiện kinh tế – chính trị và xã hội trong nước và xu thế hội nhập kinh tế quốc tế, trên cơ sở tham khảo có chọn lọc các kinh nghiệm và mô hình thị trường chứng khoán trên thế giới, thị trường chứng khoán Việt Nam đã ra đời. Sự ra đời của thị trường chứng khoán Việt Nam được đánh dấu bằng việc đưa vào vận hành Trung tâm giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh ngày 20/07/2000 và thực hiện phiên giao dịch đầu tiên vào ngày 28/07/2000.  1.1 Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam Thị trường chứng khoán là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán trung và dài hạn. Việc mua bán này được tiến hành ở thị trường sơ cấp khi người mua mua được chứng khoán lần đầu từ những người phát hành, và ở những thị trường thứ cấp khi có sự mua đi bán lại các chứng khoán đã được phát hành ở thị trường sơ cấp. Chức năng của thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam - TTCK với việc tạo ra các công cụ có tính thanh khoản cao, có thể tích tụ, tập trung và phân phối vốn, chuyển thời hạn của vốn phù hợp với yêu cầu phát triển kinh tế. Việc huy động vốn trên TTCK có thể làm tăng vốn tự có của các công ty và giúp họ tránh được các khoản vay có chi phí cao cũng như sự kiểm soát mạnh mẽ của các ngân hàng thương mại. TTCK khuyến khích tính cạnh tranh của các công ty trên thị trường. Sự tồn tại của TTCK cũng là yếu tố quyết định để thu hút vốn đầu tư nước ngoài. Đây chính là nhân tố đảm bảo cho sự phân bổ có hiệu quả các nguồn lực trong phạm vi một quốc gia cũng như trên phạm vi quốc tế. - TTCK góp phần thực hiện tái phân phối công bằng hơn, thông qua việc các tập đoàn lớn phát hành chứng khoán ra công chúng giảm bớt tỷ lệ cổ phần của nhà nước trong các doanh nghiệp này. - TTCK tạo điều kiện tách biệt sở hữu và quản lý doanh nghiệp. Khi quy mô của doanh nghiệp tăng lên, môi trường kinh doanh trở nên phức tạp hơn, nhu cầu về quản lý chuyên trách cũng tăng theo. TTCK tạo điều kiện cho việc tiết kiệm vốn và chất xám, tạo điều kiện cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước. Cơ chế thông tin hoàn hảo tạo khả năng giám sát thị trường một cách chặt chẽ hơn tạo điều kiện kết hợp hài hòa lợi ích của chủ sở hữu, nhà quản lý và người lao động. - Việc mở rộng TTCK làm tăng tính lỏng và cạnh tranh trên thị trường quốc tế. Điều này cho phép các công ty có thể huy động nguồn vốn rẻ hơn, tăng cường khả năng cạnh tranh quốc tế và mở rộng các cơ hội kinh doanh của các công ty trong nước. - TTCK tạo cơ hội cho Chính phủ huy động các nguồn tài chính mà không tạo áp lực về lạm phát, đồng thời tạo các công cụ cho việc thực hiện các chính sách tài chính tiền tệ của Chính phủ. - TTCK cung cấp một dự báo tuyệt vời về các chu kì kinh doanh trong tương lai. Việc thay đổi giá chứng khoán có xu hướng đi trước chu kì kinh doanh cho phép Chính phủ cũng như các công ty đánh giá kế hoạch đầu tư cũng như việc phân bổ các nguồn lực của họ. TTCK cũng tạo điều kiện tái cấu trúc nền kinh tế. 1.1.2.  Các chủ thể tham gia thị trường chứng khoán* Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) UBCKNN thực hiện chức năng quản lý nhà nước về chứng khoán và thị trường chứng khoán. * Sở Giao dịch chứng khoán Sở giao dịch chứng khoán là cơ quan thực hiện vận hành thị trường và ban hành những quyết định điều chỉnh các hoạt động giao dịch chứng khoán trên Sở phù hợp với các quy định của luật pháp và UBCKNN. * Trung tâm Giao dịch Chứng khoán (TTGDCK)TTGDCK có chức năng tổ chức, quản lý, điều hành và giám sát hệ thống giao dịch và các hoạt động mua, bán chứng khoán trên thị trường. * Công ty chứng khoán (CTCK)CTCK là tổ chức tài chính trung gian thực hiện một hoặc một số nghiệp vụ kinh doanh chứng khoán bao gồm: môi giới, tự doanh, bảo lãnh phát hành, lưu ký chứng khoán. * Các tổ chức phát hành chứng khoán Các tổ chức được phép phát hành chứng khoán ở Việt Nam gồm: Chính phủ, chính quyền địa phương, các công ty cổ phần, các quỹ đầu tư chứng khoán và công ty quản lý quỹ.* Nhà đầu tư chứng khoánNhà đầu tư là những cá nhân hay tổ chức tham gia mua và bán chứng khoán trên thị trường chứng khoán. Các tổ chức đầu tư có thể là các công ty đầu tư, công ty bảo hiểm, công ty tài chính, ngân hàng thương mại và các công ty chứng khoán.* Các tổ chức có liên quan khác-    Các ngân hàng thương mại Trên thị trường sơ cấpNhằm phục vụ cho mục tiêu tăng trưởng, nhu cầu vốn dài hạn thông qua phát hành trái phiếu của các NHTM là rất lớn. Cho đến nay, hoạt động phát hành trái phiếu của các NHTM chưa phải là hoạt động thường xuyên, liên tục. Tuy nhiên, đợt phát hành trái phiếu tăng vốn vừa qua của Ngân hàng Ngoại thương (NHNT) đã chứng tỏ mối quan tâm lớn của thị trường đối với trái phiếu ngân hàng, đặc biệt là các NHTM hoạt động tốt có uy tín. Nhằm phục vụ cho tăng trưởng kinh tế, yêu cầu về mở rộng quy mô vốn của các NHTM càng đặt ra bức thiết. Việc các NHTM phát hành trái phiếu có ý nghĩa quan trọng: một mặt, nó góp phần tăng hàng hoá cho thị trường chứng khoán, mặt khác nó là một kênh dẫn vốn quan trọng cho các NHTM cho mục tiêu tăng trưởng của nền kinh tế.Với tiềm lực tài chính mạnh và khả năng sử dụng vốn ngắn hạn đầu tư dài hạn, các NHTM có thể đóng vai trò là nhà đầu tư trên thị trường trái phiếu, đặc biệt là đối với trái phiếu Chính phủ, vốn đòi hỏi tầm nhìn đầu tư trung và dài hạn. Trên thực tế, một số lượng lớn trái phiếu Chính phủ và công trái là do NHTM mua. Trong năm 2005, tổng lượng trái phiếu Chính phủ phát hành là 17.226 tỷ đồng, trong đó các NHTM mua 12.058 tỷ đồng, chiếm khoản 70%.Tại một số thị trường tài chính lớn trên thế giới, các trung gian tài chính, trong đó có các NHTM đóng vai trò quan trọng trên thị trường trái phiếu với tư cách là đại lý sơ cấp (Primary Dealers) hoặc bảo lãnh phát hành.Tại Việt Nam, bảo lãnh phát hành là phương thức phổ biến nhất đối với trái phiếu Chính phủ. Với độ tín nhiệm cao và tiềm lực tài chính mạnh, các NHTM có ưu thế lớn khi tham gia bảo lãnh phát hành. Bên cạnh đó, trái phiếu Chính phủ còn được chào bán qua Trung tâm giao dịch chứng khoán và bán lẻ qua hệ thống Kho bạc Nhà nước.Tuy nhiên, Việt Nam chưa có hệ thống các đại lý sơ cấp. Việc hình thành hệ thống đại lý sơ cấp với sự tham gia của các NHTM sẽ góp phần đẩy nhanh và hiệu quả qúa trình phân phối trái phiếu Chính phủ. Trên thị trường thứ cấpVới vai trò là trung gian trên thị trường, các NHTM có thể thực hiện các nghiệp vụ sau:Kinh doanh trái phiếu: Hoạt động kinh doanh trái phiếu của NHTM thực chất là hoạt động chiết khấu, tạo thanh khoản cho thị trường. Bện cạnh đó, hoạt động kinh doanh trái phiếu, công trái với các nhà đầu tư nhỏ lẻ cũng có tiềm năng phát triển lớn, nhưng chưa được tổ chức thật sự chuyên nghiệp. Một ưu điểm nữa của hình thức kinh doanh này là không bị giới hạn bởi thời gian giao dịch của thị trường chứng khoán tập trung. Sản phẩm phái sinh: Các NHTM có thể thực hiện các sản phẩm phái sinh như: hoán đổi, kỳ hạn, quyền chọn, hợp đồng tương lai đối với các trái phiếu, cổ phiếu trên thị trường. Ở đây, sự kết hợp liên thị trường giữa thị trường tiền tệ với thị trường chứng khoán sẽ cung cấp cho các nhà đầu tư nhiều công cụ để kinh doanh (đầu cơ) và bảo hiểm rủi ro, đồng thời tăng tính thanh khoản của thị trường.Cho vay chứng khoán:Nghiệp vụ cho vay chứng khoán rất phổ biến đối với các TTCK phát triển. Tại Mỹ, Cục dự trữ liên bang (Fed) thực hiện nghiệp vụ này với các đại lý sơ cấp đối với trái phiếu Chính phủ. Nghiệp vụ này một mặt làm tăng thanh khoản của thị trường, mặt khác giúp Fed điều tiết được lượng cung tiền. Tài sản thế chấp thường là tiền mặt. Nghiệp vụ cho vay chứng khoán giữa các trung gian tài chính có phạm vi rộng hơn cả về danh mục chứng khoán cho vay cũng như danh mục tài sản thế chấp. Bên vay thế chấp tài sản khi nhận chứng khoán và phải trả lại chứng khoán, đồng thời nhận lại tài sản thế chấp khi đáo hạn. Việc cho vay chứng khoán thực sự góp phần làm tăng tính thanh khoản của thị trường, đồng thời có thể giúp các bên tham gia (đặc biệt là đối với các trung gian tài chính) tìm kiếm lợi nhuận thông qua việc kinh doanh chứng khoán đi vay hoặc nhận thế chấp.-    Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán là tổ chức tự quản của các công ty chứng khoán và một số thành viên khác hoạt động trong ngành chứng khoán, được thành lập nhằm mục đích bảo vệ lợi ích của các thành viên và các nhà đầu tư trên thị trường. -    Các tổ chức tài trợ chứng khoán. 1.1.3.   Các nguyên tắc hoạt động cơ bản của thị trường chứng khoánThị trường chứng khoán hoạt động theo các nguyên tắc cơ bản sau:Nguyên tắc cạnh tranh: giá cả trên thị trường phản ánh quan hệ cung cầu về chứng khoán và các đối tượng tham gia trên thị trường được cạnh tranh bình đẳng với nhau.Nguyên tắc công bằng: mọi người tham gia thị trường đều phải tuân thủ những quy định chung, được bình đẳng trong việc chia sẻ thông tin.Nguyên tắc công khai: công khai về hoạt động của tổ chức phát hành, giao dịch của các loại chứng khoán trên thị trường.Nguyên tắc trung gian: mọi hoạt động mua bán chứng khoán đều phải thực hiện thông qua tổ chức trung gian là các công ty chứng khoán được phép hoạt động trên thị trường.Nguyên tắc tập trung:  mọi giao dịch đều tập trung tại Trung tâm giao dịch chứng khoán để đảm bảo việc hình thành giá cả trung thực, hợp lý.  1.1.4.  Cấu trúc và phân loại cơ bản của thị trường chứng khoán* Căn cứ vào sự luân chuyển các nguồn vốnThị trường chứng khoán được chia thành thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp.Thị trường sơ cấp: là thị trường mua bán các chứng khoán mới phát hành. Trên thị trường này, vốn từ nhà đầu tư sẽ được chuyển sang nhà phát hành thông qua việc nhà đầu tư mua các chứng khoán mới phát hành.Thị trường thứ cấp: là nơi giao dịch các chứng khoán đã được phát hành trên thị trường sơ cấp, đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng khoán đã phát hành.* Căn cứ vào phương thức hoạt động của thị trườngThị trường chứng khoán được phân thành thị trường tập trung (Sở giao dịch chứng khoán) và phi tập trung (thị trường OTC).* Căn cứ vào hàng hoá trên thị trườngThị trường chứng khoán cũng có thể được phân thành các thị trường: thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu, thị trường các công cụ chứng khoán phái sinh.Thị trường cổ phiếu: thị trường cổ phiếu là thị trường giao dịch và mua bán các loại cổ phiếu, bao gồm cổ phiếu thường, cổ phiếu ưu đãi. Thị trường trái phiếu: thị trường trái phiếu là thị trường giao dịch và mua  bán các trái phiếu đã được phát hành, các trái phiếu này bao gồm các trái phiếu công ty, trái phiếu đô thị và trái phiếu chính phủ. Thị trường các chứng khoán phái sinh là thị trường phát hành và mua đi bán lại các chứng từ tài chính khác như: quyền mua cổ phiếu, chứng quyền, hợp đồng quyền chọn Các khái niệm về phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng (IPO) IPO (chữ viết tắt của cụm từ tiếng Anh Initial Public Offering) có nghĩa là phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu. Theo thông lệ tài chính trong kinh doanh, việc phát hành này có nghĩa là một doanh nghiệp lần đầu tiên huy động vốn từ công chúng rộng rãi bằng cách phát hành các cổ phiếu phổ thông, có thể hiểu là công ty bán một phần quyền sở hữu của mình cho người mua cổ phần , được gọi là cổ đông. Cổ phiếu phổ thông là cổ phiếu ghi nhận quyền sở hữu đúng nghĩa và người nắm giữ có quyền biểu quyết tương ứng trong các kỳ họp Đại hội đồng Cổ đông thường niên hay bất thường. Như vậy, IPO với mỗi doanh nghiệp chỉ có một lần duy nhất, và sau khi đã IPO thì các lần tiếp theo sẽ được gọi là phát hành cổ phiếu trên thị trường thứ cấp. IPO có ý nghĩa rất quan trọng với doanh nghiệp, vì với bất kỳ doanh nghiệp nào, đây cũng là thử thách đầu tiên và quan trọng nhất đối với hàng loạt khía cạnh vận hành. Nguyên nhân của thử thách này là do doanh nghiệp trước khi được phép huy động vốn rộng rãi phải đảm bảo hàng loạt các điều kiện phát hành ngặt nghèo và qui chế báo cáo thông tin rất nghiêm khắc. Sau khi hoàn thành quá trình IPO, doanh nghiệp sẽ trở thành công ty đại chúng. IPO hoàn toàn khác với việc một cổ đông hiện hữu bán lượng cổ phần đang nắm giữ; hành vi sau này gọi là Chào bán Cổ phần (Offer for Sale). Về mặt thủ tục, tiến trình IPO thường liên quan tới một hay một số công ty tài chính đặc biệt gọi là Ngân hàng đầu tư, ở Việt Nam vẫn gọi là các Công ty chứng khoán. Những trung gian tài chính này làm nhiệm vụ cung cấp dịch vụ và bảo lãnh phát hành. Công ty tiến hành bán cổ phần bằng IPO được gọi là "Nhà phát hành." Những vụ bảo lãnh phát hành lớn thường do một nhóm các ngân hàng đầu tư hợp thành một xanh-đi-ca (syndicate) để phân chia công việc và rủi ro. Trong số này có một tổ chức đứng ra làm Nhà bảo lãnh chính, và chiếm hết phần lớn phí bảo lãnh phát hành. Trên thế giới, mức phí này có thể lên tới 8% của tổng số tiền cổ phần bán được và kèm theo nhiều điều khoản khác. Những điểm thuận lợi và bất lợi của IPO Sau khi phát hành chứng khoán ra công chúng công ty trở thành công ty đại chúng. * Những điểm thuận lợi và bất lợi khi phát hành chứng khoán ra công chúng:. Những điểm thuận lợi Có một số thuận lợi chính khi công ty trở thành công ty đại chúng: - Thứ nhất, phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ tạo ra hình ảnh đẹp và sự nổi tiếng của công ty, nhờ vậy công ty sẽ dễ dàng hơn và tốn ít chi phí hơn trong việc huy động vốn qua phát hành trái phiếu, cổ phiếu ở những lần sau. Thêm vào đó, khách hàng và nhà cung ứng của công ty thường cũng sẽ trở thành cổ đông của công ty và do vậy công ty sẽ rất có lợi trong việc mua nguyên liệu và tiêu thụ sản phẩm. - Thứ hai, phát hành chứng khoán ra công chúng sẽ làm tăng giá trị tài sản ròng, giúp công ty có được nguồn vốn lớn và có thể vay vốn của ngân hàng với lãi suất ưu đãi hơn cũng như các điều khoản về tài sản cầm cố sẽ ít phiền hà hơn. Ví dụ như các cổ phiếu của các công ty đại chúng dễ dàng được chấp nhận là tài sản cầm cố cho các khoản vay ngân hàng. Ngoài ra, việc phát hành chứng khoán ra công chúng cũng giúp công ty trở thành một ứng cử viên hấp dẫn hơn đối với các công ty nước ngoài với tư cách làm đối tác liên doanh. - Thứ ba, phát hành chứng khoán ra công chúng giúp công ty có thể thu hút và duy trì đội ngũ nhân viên giỏi bởi vì khi chào bán chứng khoán ra công chúng, công ty bao giờ cũng dành một tỷ lệ chứng khoán nhất định để bán cho nhân viên của mình. Với quyền mua cổ phiếu, nhân viên của công ty sẽ trở thành cổ đông, và được hưởng lãi trên vốn thay vì thu nhập thông thường. Điều này đã làm cho nhân viên của công ty làm việc có hiệu quả hơn và coi sự thành bại của công ty thực sự là thành bại của mình. - Thứ tư, phát hành chứng khoán ra công chúng, công ty có cơ hội tốt để xây dựng một hệ thống quản lý chuyên nghiệp cũng như xây dựng được một chiến lược phát triển rõ ràng. Công ty cũng dễ dàng hơn trong việc tìm người thay thế, nhờ đó mà tạo ra được tính liên tục trong quản lý. Bên cạnh đó, sự hiện diện của các uỷ viên quản trị không trực tiếp tham gia điều hành công ty cũng giúp tăng cường kiểm tra và cân đối trong quản lí và điều hành hoạt động của công ty. - Thứ năm, phát hành chứng khoán ra công chúng làm tăng chất lượng và độ chính xác của các báo cáo của công ty bởi vì các báo cáo của công ty phải được lập theo các tiêu chuẩn chung do cơ quan quản lý qui định. Chính điều này làm cho việc đánh giá và so sánh kết quả hoạt động của công ty được thực hiện dễ dàng và chính xác hơn. Những điểm bất lợi Tuy nhiên, khi trở thành công ty đại chúng, công ty cũng phải đối mặt với một số khó khăn như: - Thứ nhất, phát hành cổ phiếu ra công chúng làm phân tán quyền sở hữu và có thể làm mất quyền kiểm soát công ty của các cổ đông sáng lập do hoạt động thôn tính công ty. Bên cạnh đó, cơ cấu về quyền sở hữu của công ty luôn luôn bị biến động do chịu ảnh hưởng của các giao dịch cổ phiếu hàng ngày. - Thứ hai, chi phí phát hành chứng khoán ra công chúng cao, thường chiếm từ 8-10% khoản vốn huy động, bao gồm các chi phí bảo lãnh phát hành, phí tư vấn pháp luật, chi phí in ấn, phí kiểm toán, chi phí niêm yết… Ngoài ra, hàng năm công ty cũng phải chịu thêm các khoản chi phí phụ như chi phí kiểm toán các báo cáo tài chính , chi phí cho việc chuẩn bị tài liệu nộp cho cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và chi phí công bố thông tin định kì. - Thứ ba, công ty phát hành chứng khoán ra công chúng phải tuân thủ một chế độ công bố thông tin rộng rãi, nghiêm ngặt và chịu sự giám sát chặt chẽ hơn so với các công ty khác. Hơn nữa, việc công bố các thông tin về doanh thu, lợi nhuận, vị trí cạnh tranh, phương thức hoạt động, các hợp đồng nguyên liệu, cũng như nguy cơ bị rò rỉ thông tin mật ra ngoài có thể đưa công ty vào vị trí cạnh tranh bất lợi. - Thứ tư, đội ngũ cán bộ quản lý công ty phải chịu trách nhiệm lớn hơn trước công chúng. Ngoài ra, do qui định của pháp luật, việc chuyển nhượng vốn cổ phần của họ thường bị hạn chế. Thực trạng các công ty IPO ở Việt Nam 4.1 Điều kiện doanh nghiệp được phép phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng ở Việt Nam Hiện nay các tổ chức niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán phần lớn là niêm yết cổ phiếu và chứng chỉ quỹ, do đó ta chỉ xét điều kiện phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng của hai loại chứng khoán này. Theo luật chứng khoán Việt Nam điều kiện chào bán chứng khoán ra công chúng bao gồm: * Đối với cổ phiếu: - Doanh nghiệp có mức vốn điều lệ đã đóng góp tại thời điểm đăng kí chào bán từ 10 tỷ đồng Việt Nam trở lên tính theo giá trị ghi trên sổ kế toán. - Hoạt động kinh doanh của năm liền trước năm đăng kí chào bán phải có lãi, đồng thời không có lỗ lũy kế tính đến năm đăng kí chào bán. - Có phương án phát hành và phương án sử dụng vốn thu được từ đọt chào bán được Đại hội đồng cổ đông thông qua. * Đối với chứng chỉ quỹ: -Tổng giá trị chứng chỉ quỹ đăng kí chào bán tối thiểu 50 tỷ đồng Việt Nam. - Có phương án phát hành và phương án đầu tư số vốn thu được đợt chào bán chứng chỉ quỹ phù hợp với quy định của pháp luật. Hiện nay có hay hình thức phát hành chứng khoán phổ biến là phát hành riêng lẻ và phát hành chứng khoán ra công chúng, mỗi công ty có thể lựa chọn các hình thức khác nhau tùy nhu cầu sử dụng vốn của mình, tuy nhiên trong phạm vi bài viết tôi chỉ đề cập đến việc phát hành chứng khoán ra công chúng. Sau khi phát hành chứng khoán ra công chúng công ty trở thành công ty đại 4.2 Nhu cầu về việc phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng ở Việt Nam Hiện nay khi nền kinh tế ngày càng hội nhập sâu với nền kinh tế thế giới nhu cầu mở rộng sản xuất là một tất yếu khách quan của các doanh nghiệp trong nước, tuy nhiên việc vay vốn ngân hàng ngày càng khó khăn do nhu cầu vốn của doanh nghiệp ngày một lớn, thêm vào đó là một loạt các thủ tục khá rườm rà, một kênh huy động vốn rất hiệu quả của doanh nghiệp hiện nay là huy động vốn thông qua thị trường chứng khoán. Tại sao kênh huy động này lại hấp dẫn các doanh nghiệp như vậy? Sở dĩ có điều này vì khi huy động qua thị trường chứng khoán công ty được yêu cầu minh bạch thông tin điều này làm doanh nghiệp phải phát huy hết tiềm lực, nâng cao chất lượng quản lý và điều hành. Một điều nữa là việc huy động vốn trên thị trường chứng khoán thường dễ dàng hơn. Hiện nay, thị trường vốn ở Việt Nam mới đang ở giai đoạn đầu của sự phát triển, trong khi một số công ty đang chuẩn bị IPO với qui mô lớn, thì tổng số các công ty giao dịch đại chúng vẫn còn nhỏ khi so sánh với qui mô quốc tế.Do đó, khi thị trường có nguồn cung mới và thêm các công ty được niêm yết ở Việt Nam sẽ thu hút sự quan tâm của các nhà đầu tư. Nhu cầu từ phía nhà đầu tư trong nước và quốc tế tăng lên nhanh chóng trong vòng 2 năm qua, bao gồm các nhà đầu tư tư nhân và các nhà đầu tư tổ chức.Hầu hết các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam là các công ty thuộc sở hữu nhà nước. Và trước mắt, xu hướng này vẫn tiếp tục khi Chính phủ công bố kế hoạch cổ phần hóa từ năm 2007 - 2010, trong đó nhiều công ty nhà nước sẽ được niêm yết. Cùng với các công ty nhà nước, một số lượng lớn các công ty tư nhân đang chuẩn bị niêm yết để tăng cường khả năng vốn.Thông thường thời gian doanh nghiệp chuẩn bị niêm yết ngắn, điều này có thể hiểu là doanh nghiệp chỉ tập trung vào những yêu cầu cần thiết khi niêm yết mà không quan tâm đến các vấn đề khác khi niêm yết.Khi niêm yết, hoạt động của công ty sẽ bị quan sát bởi các nhà phân tích và các nhà đầu tư và sự mong đợi vào ban điều hành công ty cũng như là các định hướng, chiến lược, quản trị doanh nghiệp, tài chính... ở mức độ cao hơn. IPO chỉ là sự khởi đầu của doanh nghiệp niêm yết.Cũng giống như các thị trường khác trên thế giới, có nhiều yếu tố ảnh hưởng tới giá của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán và thời gian của việc niêm yết. Các nhà đầu tư trong nước, các công ty cổ phần hóa hoặc chưa cổ phần hóa, người nước ngoài đã tham gia thị trường hoặc chuẩn bị tham gia thị trường, các đối thủ của họ thường quan tâm rất sát quá trình này.Một quyết định đúng thời điểm của cổ phiếu mới niêm yết thường gặp phải khó khăn khi đánh giá. Tuy nhiên, một trong những yếu tố quan trọng là đánh giá thị trường. Nhiều cuộc IPO của các thị trường nước ngoài đã bị hoãn do sự đi xuống của thị trường.Ở Việt Nam cũng tương tự như vậy, khi một số IPO dự kiến năm 2007 bị hoãn do sự đảo ngược của thị trường hiện tại chỉ bằng 75% của tháng 3 cùng năm. Ví dụ gần đây nhất là Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BIDV) dự định IPO tháng 12/2007 nhưng cuối cùng lại hoãn đến quý 2/2008. Chúng ta đã chứng kiến một số cuộc IPO bị hoãn mà liên quan tới việc bán cổ phiếu cho các nhà đầu tư chiến lược nước ngoài. Ví dụ như những cuộc thương lượng với các nhà đầu tư chiến lược nước ngoài có thể làm giá quá cao khi thị trường đang đi xuống trong khi các cuộc thương lượng vẫn đang tiếp diễn. Nhà đầu tư nước ngoài nhận thức rất rõ về tiềm năng phát triển của Việt Nam và thị trường chứng khoán Việt Nam trong một vài năm gần đây. Dự báo có khoảng 6 tỷ đô la Mỹ của các quĩ quan tâm đầu tư vào Việt Nam. Do đó, có thể hiểu rằng mục tiêu của các nhà đầu tư nước ngoài là đang nhắm tới các cơ hội đầu tư mới và sẽ là những cổ đông nếu giá tăng trưởng và các chỉ tiêu quan trọng khác phù hợp với tiêu chuẩn của họ. Điều này đặc biệt đúng đối với các cổ phiếu blue chip. Như vậy trong thời gian tới nhu cầu IPO của các doanh nghiệp còn cao, điều đó vừa thuận lợi vừa có tác động đến nền kinh tế. 4.3 Đánh giá việc phát hành chứng khoán lần đầu ở Việt Nam 4.3.1 Khảo sát thị trường chứng khoán Việt Nam của các công ty niêm yết Nhiều nhà phân tích cho rằng thị trường chứng khoán Việt Nam quá sốt hay ảo. Và rằng niềm tin thị trường đã bị đẩy lên quá mức với các sự kiện Việt Nam gia nhậpWTO Tổng thống Hoa Kỳ G.W. Bush ghé thăm Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh. Bên cạnh đó loạt các báo cáo nghiên cứu về niềm tin của người tiêu dùng, nhà đầu tư, tổ chức tài chính…vào Việt Nam với nhiều dấu hiệu tích cực tạo cảm giác phấn chấn cho giới đầu tư trong nước. Dẫu biết rằng có thể làm cho thị trường chứng khoán khởi sắc và kinh tế Việt Nam thăng hoa trong thời gian hiện tại và sắp tới bằng cách tác động đến yếu tố niềm tin của nhà đầu tư; thì vấn đề niềm tin đó có được xây dựng trên một cơ sở vững chắc hay không vẫn còn cần phải xem xét! Hãy cùng khảo sát ba cổ phiếu thuộc hàng “đại gia”: cổ phiếu FPT, cổ phiếu Vinamilk , và cổ phiếu Kinh Đô. Vỏn vẹn trong vòng ba tháng kể từ khi chính thức niêm yết trên thị trường chứng khoán, giá cổ phiếu FPT đã tăng liên tục với mức tăng được tính bằng số “lần”. Tốc độ tăng trưởng của giá cổ phiếu FPT quả thực thần kỳ. So với sự tăng trưởng của cổ phiếu FPT thì các cổ phiếu hàng đầu trong ngành của thế giới như: Oracle , Microsoft hay Yahoo và cả Google cũng không địch lại – P/E của FPT đạt 75 lần, “vượt mặt” đại gia Google “chỉ có” 63,37 lần, trong khi bình quân ngành của thế giới là 33,42 lần. (Chi tiết xem bảng 1.4). Bảng 1.1: Chỉ tiêu của Kinh Đô so với trung bình ngành và một số công ty trên thế giới Chỉ tiêu Kinh Do Corp Kraft Food Inc. ConAgra Foods Inc. Bình quân Ngành Giá trị thị trường (M$) 0,432 55.790 13.050 15.530 Doanh thu (M$) 10,28 34.650 11.680 8.880 Lợi nhuận gộp/Doanh Thu 22,8% 36,22% 25,08% 37,09% Lợi nhuận trước thuế, lãi vay và giảm trừ (EBITDA) (M$) 1,176 6.300 1.590 1.720 Lợi nhuận hoạt động/Doanh Thu 8,4% 15,66% 10,70% 14,83% Lợi nhuận ròng (M$) 1,176 3.210 470,5 670,18 EPS 2,756 1,93 0,803 1,99 P/E 83,82 17,59 32,18 23,67 Nguồn:Tác giả tổng hợp P/E cao của FPT dường như không phải cá biệt. Cổ phiếu Kinh Đô có P/E 83,82 cao hơn gần bốn lần mức bình quân ngành. Hai công ty Kraft Food Inc. và ConAgra Foods Inc. dù có mức lợi nhuận trước thuế, lãi vay và giảm trừ (EBITDA) gấp hàng nghìn lần Kinh Đô thì chỉ tiêu P/E vẫn chỉ đạt không tới một nửa.  (Chi tiết xem bảng 1.1). P/E cao của các cổ phiếu Việt Nam liệu có phải là một qui luật khi điều này tiếp tục đúng với trường hợp của cổ phiếu Vinamilk? Dù khiêm tốn hơn với con số 50,42, Vinamilk vẫn có P/E gần gấp đôi mức bình quân ngành. Các công ty quốc tế hoạt động trong cùng lĩnh vực, kể cả thương hiệu nổi tiếng toàn cầu Coca-Cola, cũng không thể mơ tới mức P/E này. (Chi tiết xem bảng 1.2). Bảng 1.2: Chỉ tiêu của Vinamilk so với trung bình ngành và một số công ty trên thế giới Vinamilk Wimm-Bill-Dann Foods OJSC Coca-Cola Co. Groupe Danone Bình quân ngành Giá trị thị trường (B$): 1,90 2,94 113,06 40,02 2,86 Doanh thu (B$): 0,805 1,63 23,71 17,89 10,45 Lợi nhuận gộp/Doanh Thu 26,09% 34,17% 65,82% 49,02% 32,05% Lợi nhuận trước thuế, lãi vay và giảm trừ (EBITDA) (B$) 0,12 0,200 8,38 3,23 0,92 Lợi nhuận hoạt động /Doanh Thu 14,79% 8,64% 27,28% 13,55% 8,83% Lợi nhuận ròng (B$) 0,012 0,074 5.27 1.53 0,031 EPS 3,81 1,698 2,232 2,43 0,18 P/E 50,42 39,34 21,61 13,6 30,5 Nguồn: saga.vn Thử tìm hiểu rõ hơn nguyên nhân của hiện tượng này với cổ phiếu FPT. FPT là một công ty phân phối điện thoại đi động và sản phẩm công nghệ thông tin Cổ phiếu Công Ty Cổ Phần Phát Triển Đầu tư Công Nghệ FPT được niêm yết chính thức ngày 13/12/2006. Trước ngày được UBCK cấp giấy phép niêm yết (21/11/06), giá FPT tăng nhanh qua các mốc như: bán cho các cổ đông chiến lược Intel Capital và Texas Pacific Group ở mức khoảng 9 tới 10 lần mệnh giá, mức giá giao dịch trên thị trường OTC gấp 23 lần mệnh giá, trước khi chính thức đạt 60 lần mệnh giá vào ngày 22/01/2007 (600.000 VND/cổ phiếu với mệnh giá 10.000 VND/cổ phiếu). Bảng 1.3: Cơ cấu doanh thu các năm theo từng lĩnh vực (Đơn vị: Triệu đồng) Lĩnh vực Năm 2003 Năm 2004 Năm 2005 Đến 30/09/2006 Giá trị Tỷ lệ Giá trị Tỷ lệ Giá trị Tỷ lệ Giá trị Tỷ lệ Phân phối điện thoại di động 1,421,783 45% 2,556,195 50% 4,659,585 57% 4,936,235 64% Tích hợp hệ thống 806,904 25% 1,209,094 24% 1,588,040 19% 940,327 12% Phân phối sản phẩm CNTT 662,420 21% 804,837 16% 1,132,176 14% 880,908 11% Dịch vụ Internet 108,788 3% 186,509 4% 322,629 4% 393,706 5% Sản xuất lắp ráp máy tính 75,624 2% 184,766 4% 205,816 3%._. 174,167 2% Phần mềm xuất khẩu 29,732 1% 68,443 1% 145,597 2% 163,728 2% Phần mềm trong nước 45,411 1% 55,945 1% 87,256 1% 57,225 1% Dịch vụ đào tạo 16,478 1% 22,113 0% 26,445 0% 25,760 0% Dịch vụ ERP - 0% 9,647 0% 21,971 0% 14,818 0% Dịch vụ truyền thông - 0% - 0% 20,108 0% 138,493 2% Khác 4,818 0% 1,942 0% 1,368 0% 80 0% Tổng cộng 3,171,958 100% 5,099,491 100% 8,210,991 100% 7,725,447 100% Nguồn: Trích bản cáo bạch FPT Bản cáo bạch FPT công bố số liệu đến 30/09/2006 cho thấy phần lớn tăng trưởng doanh thu qua các năm là từ nguồn doanh thu bán điện thoại di động với mức đóng góp lên đến 64% tổng doanh thu chín tháng đầu năm 2006. Tăng trưởng doanh thu bình quân trong lĩnh vực này trong ba (03) năm gần nhất là gần 100%. Với các lĩnh vực kinh doanh khác không được FPT công bố chi tiết, có thể có lĩnh vực lỗ, có thể có lĩnh vực lãi. Trong các lĩnh vực mang đúng bản chất của một công ty công nghệ như phần mềm xuất khẩu, phần mềm trong nước thì mức đóng góp vào chiếc bánh doanh thu của FPT tổng cộng đạt không quá 3%. Xem vậy thì FPT giống một công ty phân phối nhiều hơn (lệ thuộc sản phầm khác về công nghệ), chứ không giống một công ty công nghệ và phát triển phần mềm hay cung cấp dịch vụ Internet… Điều gì sẽ xảy ra nếu FPT không có các mảng phân phối điện thoại độc quyền như: Morotola, Samsung, hay Nokia? Một ngày nào đó, ba gã khổng lồ điện thoại có thể chia sẻ thị phần cho một đối tác khác để tránh sự “ảnh hưởng” hay “quá phụ thuộc” vào một đối tác duy nhất. Giảm 1% doanh thu trong lĩnh vực phân phối điện thoại di động dẫn tới mức biến động thế nào với lãi gộp hay lãi ròng của FPT? Nguyên tắc “không bỏ tất cả trứng vào một giỏ” sẽ được áp dụng khi một nhà phân phối chiếm quá 15% doanh thu của một tập đoàn nước ngoài. Khi đó, FPT sẽ gặp khó khăn nếu các mảng chiến lược không được phát huy như: tích hợp hệ thống, phát triển phần mềm…Nếu quả thực những điều này có thể xảy ra thì mức độ rủi ro từ doanh thu FPT rất đáng để xem xét cẩn trọng... Và khi doanh thu không đủ lớn, “kỳ vọng” của nhà đầu tư vào lãi ròng, cổ tức, tăng trưởng hay nguồn tái đầu tư nội bộ sẽ ra sao? Cần ghi nhận việc FPT có sự chuyển hướng rất nhanh qua hai mảng chiến lược là Đại Học FPT và trang web để khai thác tốt nhất hai lĩnh vực “tri thức đào tạo” và “truyền thông trực tuyến”. Trong đó, ít nhất, quảng cáo trực tuyến là hướng đi đúng và đã khẳng định thành công. Chỉ số tài chính của FPT thấp hơn mức bình quân ngành và các đại gia công nghệ thế giới. Vậy tại sao FPT có P/E cao hơn? Bảng 1.4: Phân tích báo cáo tài chính FPT so với các đại gia công nghệ của thế giới như Microsoft, Google, Yahoo, Oracle, và bình quân ngành. Chỉ tiêu FPT MSFT GOOG YHOO ORCL Ngành Giá trị thị trường (M$) 2,199 305,630 152,790 39,360 88,820 243.12M Số lượng nhân viên 7,008 71,000 5,680 9,800 56,133 204 Tăng trưởng doanh thu quý 42,4% 11.00% 70.40% 18.80% 26.50% 16.20% Doanh thu (M$) 729 45,350 9,320 6,220 16,070 51.70M Lợi nhuận gộp/Doanh Thu 13% 82.16% 60.18% 58.41% 76.73% 70.34% Lợi nhuận trước thuế, lãi vay và giảm trừ (EBITDA) (M$) 38 19,000 4,050 1,940 6,510 6.53M Lợi nhuận hoạt động/Doanh Thu 4,78% 39.38% 34.24% 15.46% 33.67% 4.08% Lợi nhuận ròng (M$) 33 12,940 2,420 1,170 3,700 0.276 EPS 0.499 1.251 7.875 0.789 0.697 N/A P/E 75 24.85 63.37 36.68 24.59 33.42 PEG (Dự báo 5 năm) N/A 1.53 1.43 1.81 1.11 1.48 P/S (Thị Giá/Doanh thu trên 1 CP) 3 6.66 15.74 5.89 5.52 2.9 Nguồn: Tổng hợp từ và Báo cáo tài chính của FPT đến 31/12/2006 (Tỷ giá quy đổi: 16,037 VND/USD) Nhìn bảng so sánh trên ta thấy, giá cổ phiếu FPT cao hơn hẳn các đại gia mà ai cũng biết như Microsoft, Yahoo, Oracle, Google. FPT hay các công ty khác chắc chắn nhận được “hợp tác chiến lược” là đủ để “vui như tết” rồi chứ đừng nói đến việc cạnh tranh với các “nhà sáng lập” ngành công nghệ phần mềm, tích hợp cơ sở dữ liệu hay truyền thông như trên. Xét qua các chỉ tiêu như: doanh thu, lãi gộp hay hướng phát triển, tăng trưởng trong thời gian sắp tới, FPT khó có thể so sánh được với những gã khổng lồ này. Các chỉ tiêu đo lường khả năng kinh doanh (kiếm lợi nhuận) của FPT cũng thấp hơn khi so với các đại gia quốc tế: Chỉ tiêu Lợi nhuận gộp/Doanh thu cho biết trong một 100 đồng doanh thu thì tạo ra bao nhiêu đồng Lợi nhuận gộp (Doanh thu thuần – Giá vốn hàng bán). Trong khi với Microsoft 100 đồng doanh thu tạo ra 82,16 đồng lợi nhuận gộp và mức bình quân ngành là 70,34 đồng thì FPT đạt được có 13 đồng. Ấy vậy mà người ta vẫn hết lời ca ngợi FPT và sẵn lòng cầm cố nhà cửa để đầu tư vào cổ phiếu này! Chỉ tiêu Lợi nhuận hoạt động/Doanh thu (P/S) cho biết trong 100 đồng doanh thu thì tạo ra bao nhiêu đồng Lợi nhuận hoạt động (sau khi đã trừ đi giá vốn hàng bán, chi phí bán hàng và chi phí quản lý). FPT đạt 4,78%, còn thấp nhất của Yahoo là 15,46% trong năm tài chính 2006 đầy khó khăn của tập đoàn này so với đối thủ Google. Bỏ qua các yếu tố về môi trường kinh tế nơi FPT hoạt động tại Việt Nam so với Hoa Kỳ, hay tốc độ tăng trưởng GDP hàng năm, mức sống, thu nhập đầu người, điểm xuất phát…chỉ phân tích ngay chỉ số P/E hay P/S để nói mức độ sẵn lòng chi trả của nhà đầu tư cho một đồng thu nhập hay doanh thu từ FPT. Bình quân ngành mà FPT đang hoạt động là với 01 đồng thu nhập nhà đầu tư chỉ sẵn sàng trả mức 33,42 lần và với một đồng doanh thu tạo ra nhà đầu tư chỉ trả 2,9 lần. Trong khi với gã khổng lồ Google được cho là “công ty siêu kỳ” trong các năm gần đây, nhà đầu tư cũng chỉ chịu móc hầu bao trả mức cao nhất P/E: 63,7 và P/S: 15,74 hay “siêu” khác là Microsoft chỉ ở mức P/E: 24,85 và P/S: 6,66! Vậy điều gì nhận được từ các con số biết nói bên trong? FPT tốt hơn và đáng giá hơn Google, Microsoft hay Oracle? Riêng tôi thì tôi đã có câu trả lời cho riêng mình về mức giá “hợp lý” và mức dừng hợp lý. Các bạn có thể thảo luận thêm và đưa ra lời cảnh tỉnh sâu sắc nhất. Và vì sao tôi lại lấy các công ty “sáng lập ngành” của thế giới mà ai cũng biết để so sánh như: Yahoo, Google, Microsoft hay Oracle? Là vì tôi muốn các bạn hay các nhà đầu tư thấy được ngay cả với các công ty này nhà đầu tư cũng chỉ trả một mức giá “xem như cao nhất” trong hàng ngàn các công ty cùng ngành và so sánh với FPT để cho thấy mức độ so sánh trực tiếp nhất. Nếu cho rằng FPT nhỏ hơn hay không đủ để so với các loại chứng khoán “sáng lập ngành công nghệ và internet” thì quay lại ban đầu: có thể thấy gì về sự “quá nóng” của thị trường chứng khoán Việt Nam và FPT là một ví dụ điển hình? Hình 1.5: Mức độ tăng giá của FPT so với VNINDEX Hình 1.6: Khối lượng và giá trị giao dịch của FPT qua các phiên Bây giờ không so sánh mà phân tích trực tiếp biến động của cổ phiếu FPT từ khi lên sàn. Hình 1.7 và hình 1.8 mô tả biến động giá cổ phiếu FPT và lợi suất ngày của nó. Hình 1.7: Biến động giá cổ phiếu FPT Hình 1.8: Lợi suất ngày của cổ phiếu FPT Xu hướng đi lên theo đường đồ thị giá thể hiện kỳ vọng không ngừng tăng cao với giá cổ phiếu FPT. Nếu không có kỳ vọng này thì sẽ không ai muốn mua cổ phiếu. Cần nhớ rằng thị trường cổ phiếu còn được coi là thuộc nhóm thị trường đầu cơ, theo nghĩa kiếm lời từ cơ hội giá tăng hay giảm. Biểu đồ lợi suất ngày thể hiện phân bố giá trị lợi suất rất dị dạng, hầu như hoặc ở trần hay ở sàn, có rất ít điểm dữ liệu ở bên trong hai mức giới hạn. Cũng có thể thấy giá ở trần hay ở sàn là giá dư mua hoặc bán khá nhiều, thậm chí lân cận cũng dư rất nhiều. Đó là giá ở trạng thái mất cân bằng và xác lập bằng chương trình máy do bị chặn. Biên độ 5% chính là chốt chặn. Dễ hiểu một điều là thị trường đang ở trạng thái mất cân bằng nghiêm trọng. Tình hình sẽ có biến chuyển nếu biên độ là 35%, có đủ khoảng để thị trường tự điều chỉnh về cân bằng theo đúng nghĩa của nó. 4.3.2 Những thuận lợi và khó khăn của việc phát hành chứng khoán lần đầu ở Việt Nam trong giai đoạn hiện nay Thuận lợi: TTCK từ nay cho đến hết năm 2008 có quá nhiều thuận lợi cho nhà đầu tư. Đó là quan điểm của ông Đào Lê Minh, Giám đốc Trung tâm Nghiên cứu khoa học và Đào tạo chứng khoán tại hội nghị phổ cập kiến thức chứng khoán cho nhà đầu tư. Thêo ông Minh luật thuế đánh vào đầu tư chứng khoán trong giai đoạn này vẫn chưa chính thức được thực thi cho đến năm 2009, trong khi nhà đầu tư trên thị trường chưa phải chịu bất kỳ một khoản phí nào, ngoài phí môi giới khi thực hiện các giao dịch.Ngoài ra, một số thuận lợi khác có thể kể đến như việc thúc đẩy tiến trình cổ phần hóa (CPH) các doanh nghiệp nhà nước, nhất là IPO một số ngân hàng quốc doanh cũng hứa hẹn không ít cơ hội cho nhà đầu tư trên TTCK. “Có thể khẳng định, đây là thời điểm thuận lợi cho nhà đầu tư trên TTCK Việt Nam. Đến năm 2009, việc áp thuế đánh vào đầu tư chứng khoán cũng như nguồn cung hàng giảm bớt từ các đợt IPO làm giảm cơ hội đầu tư cho công chúng đầu tư”.Ông Minh cũng chỉ ra, năm 2008, thị trường quản lý OTC tập trung sẽ chính thức đi vào hoạt động (dự kiến vào quý I/2008) cùng với sự ra đời của thị trường trái phiếu tập trung sẽ tăng cường tính thanh khoản của thị trường trái phiếu doanh nghiệp, với khoản vốn ước khoảng 40.000 tỷ đồng huy động trong năm 2007.Theo ông Minh, tại Việt Nam, hiện liên minh ngân hàng - chứng khoán - bất động sản có ảnh hưởng không nhỏ đến diễn biến của nền kinh tế. Do đó, nếu kinh tế có xu hướng tăng trưởng mạnh thì nhà đầu tư không nên bỏ qua 3 mắt xích này.Nhìn nhận từ góc độ vĩ mô, mới đây nhất, tại Diễn đàn Doanh nghiệp Việt Nam, Việt Nam vẫn là điểm đến hấp dẫn đối với các nhà ĐTNN.Về vấn đề này, từ góc nhìn hẹp hơn trên TTCK, ông Minh cho biết: “Dự kiến, sẽ có khoảng 3 tỷ USD từ hầu bao của nhà ĐTNN đổ vào các đợt IPO sắp tới, và sẽ có khoảng 4 - 5 tỷ USD vào thị trường Việt Nam thông qua con đường đầu tư gián tiếp nước ngoài. Tôi nghĩ, nếu các đợt IPO lớn với cổ phiếu tốt, mức giá hợp lý, có triển vọng thì một lượng tiền lớn sẽ đổ vào”. Trong khi mối lo ngại về các đợt IPO lớn (gần nhất là IPO Vietcombank và sắp tới là MobiFone hay Vinaphone…) có làm cạn nguồn tiền của NĐT được đưa ra như một điểm bất lợi về TTCK trong thời gian tới thì ông Minh lại tỏ ra hết sức lạc quan khi nói về điều này, mặc dù không phủ nhận một số hệ lụy từ đó. Nhìn nhận thị trường dưới góc độ một người chuyên nghiên cứu, giảng dạy trong lĩnh vực chứng khoán lâu năm, ông Minh cho biết, vào cuối năm 2006, khi TTCK đón nhận thêm nhiều hàng hóa mới thì mối lo ngại này cũng được đặt ra nhưng thực tế sau đó lại chứng minh điều ngược lại, tiền vẫn cứ đổ vào và tạo ra cơn sốt trên TTCK. Khi thị trường đi xuống vào thời điểm tháng 5, 6 và 7/2007, người ta lại thấy tiền không biết đang đi đâu về đâu và đến tháng 9, 10/2007, khi diễn biến của thị trường thay đổi lại thấy TTCK thật nhiều tiền, ngay cả khi giá vàng và bất động sản tăng cao.  Lượng tiền dồi dào cũng như sự quan tâm nhiệt tình không chỉ dừng ở các thành phố lớn, với sự hiện diện của các sàn chứng khoán, mà còn lan rộng tới nhiều vùng nông thôn và mới đây nhất được cảnh báo thông qua hình thức đầu tư tín dụng đa cấp qua mạng khi chỉ trong vài ngày, số tiền nộp vào đó cũng đã lên tới hàng chục tỷ đồng. Điều này cho thấy, nếu tiền đầu tư vào chứng khoán hứa hẹn sinh lời cao thì nhà đầu tư sẵn sàng bỏ tiền vào đó bất kỳ lúc nào.Song dù thị trường có nhiều thuận lợi đi chăng nữa, theo ông Vũ Hoàng Sơn, Giám đốc đầu tư, CTCK Tràng An, nhà đầu tư không nên quá kỳ vọng vào mức lãi 100% hay cao hơn thế vào một số đỉnh điểm trước đây, mà hãy bằng lòng với mức lãi thấp hơn, cũng đã là thành công rồi. Khó khăn: Ngưỡng hỗ trợ 900 điểm đã chính thức bị phá vỡ trong phiên giao dịch ngày 7/1, VN-Index giảm sâu khi bị mất đến 16,01 điểm (tương đương 1,77 %), xuống còn 887,08 điểm, mức thấp nhất kể từ tháng 8-2007 đến nay. Sau tuần đầu tiên của năm mới diễn ra khá buồn tẻ, sàn chứng khoán trong phiên giao dịch sáng 7-1 đã sôi động trở lại. Tuy nhiên, các nhà đầu tư không giấu nổi vẻ âu lo khi bảng giá chứng khoán phủ màu đỏ rực ngay đợt giao dịch đầu tiên và tiếp tục xu hướng mất điểm. Kết thúc phiên giao dịch, có đến 126 mã CK giảm giá, trong đó có 39 mã giảm sàn, chỉ năm mã tăng giá. Điểm "sáng" duy nhất của thị trường phiên này là giao dịch đã sôi động trở lại, khối lượng và giá trị giao dịch tăng mạnh sau nhiều phiên đứng ở mức thấp, với hơn 7,7 triệu CK và hơn 711 tỉ đồng. CK vẫn chưa có những thông tin tốt hỗ trợ để có thể quay đầu trở lại, trong khi cung cầu thị trường đang mất cân đối nghiêm trọng. Khả năng "tiêu hóa" của thị trường đang gặp nhiều khó khăn, nhưng nguồn cung liên tục tăng lên từng ngày do các công ty niêm yết đua nhau phát hành thêm, chưa kể các công ty niêm yết mới rồi các đợt phát hành cổ phần lần đầu ra công chúng (IPO) với số lượng lớn sắp diễn ra... Sau đợt IPO của Vietcombank, nhiều nhà đầu tư đã thật sự "choáng váng" khi nghe thông tin về các đợt IPO của một số đơn vị lớn khác như Incombank, Tổng công ty Bia - rượu - nước giải khát Sài Gòn...Điều bức xúc của nhiều nhà đầu tư là các giải pháp như giãn IPO, kích cầu thị trường từng được "rộ lên" rồi chẳng thấy đâu, trong khi nhiều nhà đầu tư mất niềm tin vào thị trường vì CK liên tục đỏ sàn. Ông Vũ Bằng - chủ tịch Ủy ban CK nhà nước (UBCKNN) - cho biết ngay từ cuối năm 2007, nơi này đã đề xuất với Bộ Tài chính về việc giãn các đợt đấu giá và đã nhận được chấp thuận. Cho đến nay, các tổ phối hợp đang tập hợp danh sách các doanh nghiệp sẽ IPO để lên kế hoạch hợp lý, trong đó một số doanh nghiệp đã được đưa vào danh sách đề xuất giãn IPO. Tuy nhiên, việc tập hợp danh sách các doanh nghiệp sẽ IPO, rồi trình cho các cơ quan thẩm quyền xem xét và đồng ý... đã phát sinh những thủ tục rườm rà, kéo dài thời gian. Do đó, UBCKNN vừa đề xuất việc xem xét và giãn IPO đối với các doanh nghiệp lớn, bởi lẽ chính những đợt IPO này mới thật sự gây tác động đến thị trường. Ông Bằng hi vọng đề xuất này sẽ được chấp thuận, tuy nhiên sẽ chỉ thực hiện đối với những doanh nghiệp nào chưa chốt ngày cụ thể. Bên cạnh đó, UBCKNN cũng đang đề xuất một số biện pháp để hạn chế tình trạng các công ty niêm yết đồng loạt phát hành thêm và niêm bổ sung với khối lượng lớn. Ông Bằng cho biết theo giấy phép của UBCKNN, các công ty có khoảng thời gian 90 ngày lựa chọn thời điểm thích hợp để phát hành. Hết thời hạn nêu trên, các công ty vẫn còn được hoãn đến 30 ngày theo luật định. Tuy nhiên, theo ông Bằng, UBCKNN đang nghiên cứu hai phương án để giúp các công ty niêm yết có thể kéo dài thời hạn phát hành hay đưa ra đấu giá. Một là các công ty có thể xin phép hủy, sau đó chọn thời gian thích hợp để trình lại hồ sơ. Trong trường hợp này, UBCKNN sẽ xem xét nhanh chóng cấp phép, tất nhiên là hồ sơ cũng phải được "làm mới" một số điểm nhưng không nhiều. Phương án thứ hai là sau khi kết thúc thời hạn 120 ngày, các công ty có thể tiếp tục xin phép kéo dài thời hạn. Song song với việc giảm cung của thị trường, các biện pháp kích cầu cũng đang được UBCKNN triển khai hoặc đề xuất với các cơ quan quản lý liên quan. Theo ông Vũ Bằng, một trong những biện pháp đã được cơ quan này thực hiện là tạo điều kiện tốt nhất cho các quĩ đầu tư tham gia thị trường. Đặc biệt, Phó thủ tướng Nguyễn Sinh Hùng vừa chấp thuận đề nghị của Bộ Tài chính về việc lùi thời hạn áp dụng thuế thu nhập đối với CK. Theo ông Bằng, đây là một trong những động thái tích cực của Chính phủ nhằm kích cầu, đồng thời giúp thị trường phát triển bền vững. Cho đến cuối tháng 11-2007, theo số liệu của UBCKNN, giá trị danh mục nước ngoài đầu tư vào thị trường CK chính thức lên tới 7,5-7,6 tỉ USD, gấp hơn ba lần con số 2,3 tỉ USD của đầu năm ngoái. Và nếu tính luôn nguồn vốn đầu tư vào thị trường OTC, tổng giá trị danh mục nước ngoài đổ vào thị trường lên tới gần 20 tỉ USD. Riêng nguồn vốn chờ đầu tư vào thị trường chính thức hiện nay khá lớn. Tuy nhiên, ông Bằng thừa nhận việc chuyển hóa nguồn vốn này sang VND để đầu tư vào thị trường lại là một chuyện khác, nằm ngoài khả năng của UBCKNN. "Với tư cách là cơ quan quản lý thị trường, chúng tôi cũng mong muốn dòng vốn ngoại tệ được xử lý hết nhằm tạo ra cầu tốt cho thị trường, không chỉ đối với cầu trên sàn CK chính thức mà cả các đợt IPO..." - ông Bằng nói. Chương II: Các mô hình lý thuyết áp dụng cho chứng khoán của các công ty sau phát hành lần đầu ở Việt Nam 1.Biến động thị trường của cổ phiếu sau IPO Sau IPO là thời điểm các công ty lên sàn giao dịch, từ thời điểm này trở đi giá của cổ phiếu hoàn toàn phụ thuộc vào thị trường, phụ thuộc vào cung cầu trên thị trường chứng khoán. Nhà đầu tư chọn mua cổ phiếu của một công ty với hai lí do chính sau: thứ nhất họ kì vọng vào lợi nhuận hàng năm của công ty và từ đó hi vọng một mức cổ tức lớn hơn lãi suất ngân hàng hiện thời, thứ hai họ kì vọng vào sự chênh lệch giá chứng khoán tức là họ hi vọng mua được giá thấp và bán được với giá cao hơn trên sàn giao dịch chứng khoán. Như vậy có thể thấy sau khi lên sàn giá cổ phiếu có sự biến động lên xuống theo kì vọng của nhà đầu tư và tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh của bản thân công ty. 2. Các mô hình và thuật toán sử dụng * Mô hình 1: Động thái beta và thời điểm dừng. Mô hình được mô tả như sau: Rjt = αj + βjRmt + ejt Trong đó: Rjt: lợi suất theo ngày của cổ phiếu t tại thời điểm t, giả định rằng toàn bộ cổ tức tiền mặt được tái đầu tư hết. Rmt: lợi suất ngày trung bình của cổ phiếu thị trường tại thời điểm t với tỷ trọng theo số cổ phiếu được giao dịch, giả định rằng toàn bộ tiền được tái đầu tư. ejt: phần dư của cổ phiếu j tại thời điểm t. αj: hằng số βj: rủi ro hệ thống của cổ phiếu j. Mô hình 2: Phương pháp ngọn sóng ước lượng beta. Mô hình có dạng như sau: Ri,t = α + βRm,t + ut (t = 1,2,….,T,) Trong đó: ut: sai số β: được ước lượng trong mô hình trên, dựa vào giá chứng khoán của công ty hay của ngành. Rm,t: lợi suất thị trường, với chuỗi thời kì ngắn kí hiệu là: Rsm,t và chuỗi thời kì dài là Rlm,t. Nghĩa là ta có: Rm,t = Rsm,t + Rlm,t , t = 1,2,…,T. Mô hình 3: Chọn thời gian và thời kì khi ước lượng. Mô hình này sử dụng kết quả của CAPM để phân tích. Phương trình 1: Rit = αi + βiRmt + εit Phương trình 2: Sβ = 1/(N-1)0.5 * (Sε/Sm) Trong đó: Rit: lợi suất của cổ phiếu thời kì t Rmt: tỷ trọng cân bằng CRSP lợi suất thị trường thời kì t αi: hệ số βi: bêta của công ty i εit: sai số của công ty trong thời kì t Sε: độ lệch tiêu chuẩn của sai số ước lượng trong phương trình 1 Sm: độ lệch tiêu chuẩn của lợi suất thị trường N: số quan sát Lựa chọn mô hình cho thị trường chứng khoán Việt Nam Trong phạm vi một chuyên đề thực tập tốt nghiệp tôi sẽ chọn mô hình 1 để xác định tính dừng của mỗi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Chúng ta ước lượng hệ số beta(β) dựa vào lợi suất ngày của cổ phiếu. Mô hình được mô tả như sau: Rjt = αj + βjRmt + ejt Trong đó: Rjt: lợi suất theo ngày của cổ phiếu t tại thời điểm t, giả định rằng toàn bộ cổ tức tiền mặt được tái đầu tư hết. Rmt: lợi suất ngày trung bình của cổ phiếu thị trường tại thời điểm t với tỷ trọng theo số cổ phiếu được giao dịch, giả định rằng toàn bộ tiền được tái đầu tư. ejt: phần dư của cổ phiếu j tại thời điểm t. αj: hằng số βj: rủi ro hệ thống của cổ phiếu j. Chúng ta sẽ chọn những phiên giao dịch thứ 2, thứ 120, thứ 240, thứ 480 sau phát hành lần đầu ra công chúng để phân tích với số lượng các phiên khác nhau với độ dài 6 cửa sổ ước lượng từ 30 đến 480 ngày, chúng ta sẽ ước lượng được 24 bêta cho mỗi công ty niêm yết. Sử dụng chuỗi số liệu giá chứng khoán của các cổ phiếu niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh( HOSE). Mẫu gồm khoảng hơn 30 công ty niêm yết sau IPO từ năm 2000 đến 2004. Trường hợp thị trường chứng khoán Trung Quốc Hệ số β là một trong những các hệ số quan trọng trong lý thuyết tài chính hiện đại, nó không chỉ được sử dụng rộng rãi trong định giá rủi ro hệ thống của cổ phiếu và danh mục mà còn là một hệ số trong mô hình định giá tài sản vốn (CAPM). Tuy nhiên cách ước lượng β như thế nào thì vẫn là một vấn đề chưa có lời giải. Để đảm bảo ảnh hưởng rủi ro của tài sản hệ số β nên dừng, ngược lại nhiều nghiên cứu chỉ ra rằng dường như điều đó xảy ra là do thời gian, tức là rủi ro hệ thống của cổ phiếu có thể thay đổi theo thời gian và phù hợp với sự thay đổi các đặc trưng của hãng ( ví dụ: vòng đời, cơ cấu vốn của hãng..) và điều kiện thị trường ( sự dao động của thị trường…). Do đó, hiểu về sự khác nhau về thời gian của hệ số β là rất có ích nó không chỉ đánh giá rủi ro hệ thống của công ty một cách đầy đủ mà còn chỉ ra cách để tính lợi suất kì vọng của cổ phiếu. Các quan sát thực tế: Liên quan đến tính dừng của của hệ số bêta, Levy(1971) và Blume (1971) đã sử dụng phân tích kết hợp danh mục các công ty trên thị trường chứng khoán New York (NYSE) và kết quả chỉ ra rằng hệ số bêta của các hãng đơn lẻ thì không ổn định mặc dù tính dừng của một danh mục được đa dạng hóa cao hơn. Sử dụng kiểm định Chow, Shen et al.(1999) đã chứng minh được rằng không phải cổ phiếu riêng lẻ cũng không phải danh mục cổ phiếu có một bêta ổn định trên TTCK Trung Quốc. Đâu là nguyên nhân gây ra sự thay đổi của hệ số bêta? Từ những cách tiếp cận khác nhau, Scott et al.(1980) và Reyes (1990) đã nghiên cứu những ảnh hưởng của phương pháp ước lượng và thấy rằng bêta bị lệch đi khi có tự tương quan và hiện tượng phương sai có điều kiện trong phần dư của mô hình thị trường. Dựa vào mối quan hệ độ lớn của mẫu, nghiên cứu này đã phân tích tác động của những quan sát ước lượng và độ dài thời gian của quan sát đến hệ số bêta trên thị trường vốn Trung Quốc. Ước lượng của hệ số bêta phụ thuộc vào sự xác định độ dài của các quan sát ước lượng. Tuy nhiên hầu hết các nghiện cứu không đề cập đến vấn đề này và thường chọn tất cả các quan sát ước lượng khác nhau. Sự khác nhau như thế sẽ ảnh hưởng ước lượng bêta. IPO không chỉ là một quá trình biến đổi căn bản của cơ cấu tổ chức và mục tiêu đầu tư mà còn là một quá trình dần dần để các nhà đầu tư bắt đầu hiểu một cách đầy đủ về rủi ro của hãng. Có thể một nhóm ngành có một mức ý nghĩa rủi ro khác nhau trong thời kì đầu của IPO của nó so với thời kì ổn định. Do đó, thời gian của quan sát ước lượng cũng có ảnh hưởng đến sự đánh giá rủi ro hệ thống của cổ phiếu. Mô hình cho thị trường chứng khoán Trung Quốc: Mô hình được mô tả như sau: Rjt = αj + βjRmt + ejt Trong đó: Rjt: lợi suất theo ngày của cổ phiếu t tại thời điểm t, giả định rằng toàn bộ cổ tức tiền mặt được tái đầu tư hết. Rmt: lợi suất ngày trung bình của cổ phiếu thị trường tại thời điểm t với tỷ trọng theo số cổ phiếu được giao dịch, giả định rằng toàn bộ tiền được tái đầu tư. ejt: phần dư của cổ phiếu j tại thời điểm t. αj: hệ số chặn. βj: rủi ro hệ thống của cổ phiếu j. Chúng ta sẽ chọn những phiên giao dịch thứ 2, thứ 120, thứ 240, thứ 480 sau phát hành lần đầu ra công chúng để phân tích với số lượng các phiên khác nhau với độ dài 6 cửa sổ ước lượng từ 30 đến 480 ngày, chúng ta sẽ ước lượng được 24 bêta cho mỗi công ty niêm yết. Tập hợp dữ liệu giao dịch từ TTCK Trung Quốc và Accouting Research (CSMAR). Mẫu gồm 625 công ty IPO từ năm 1995 đến 1999. Kết quả kiểm nghiệm: Kết quả kiểm nghiệm của mô hình cho bởi bảng sau: Trong đó: 2nd trading date after IPO: là phiên giao dịch thứ 2 sau IPO. 120th trading date after IPO: phiên giao dịch thứ 120 sau IPO. 240th trading date after IPO: phiên giao dịch thứ 240 sau IPO. 480th trading date after IPO: phiên giao dịch thứ 480 sau IPO. 30 trading dates: 30 phiên giao dịch. 60 trading dates: 60 phiên giao dịch. 120 trading dates: 120 phiên giao dịch. 240 trading dates: 240 phiên giao dịch. 360 trading dates: 360 phiên giao dịch. 480 trading dates: 480 phiên giao dịch. Từ kết quả kiểm nghiệm của mô hình ta có thể thấy: cột dọc trung bình của bêta được hội tụ dần đến 1 với số quan sát ước lượng dài hơn. Nhìn chung xu hướng này dần ổn định khi sô quan sát ước lượng là 120 ngày. Sai số tiêu chuẩn chỉ ra một xu hướng đi xuống khi số quan sát nhiều hơn, điều đó chỉ ra rằng bêta của hãng riêng lẻ thì dần dần nhỏ hơn, khi đó lợi suất của hãng xấp xỉ lợi suất thị trường. Do đó bêta có thể là ước lượng dưới hoặc ước lượng trên nếu số quan sát ước lượng ít được sử dụng và những đặc điểm của rủi ro hệ thống của hãng sẽ trở nên không rõ ràng nếu số quan sát ước lượng dài được sử dụng. Chương III: Áp dụng mô hình cho một số công ty ở thị trường chứng khoán Việt Nam Lúc đầu tôi dự định làm mô hình cho thị trường chứng khoán Việt Nam như mô hình thị trường chứng khoán Trung Quốc như ví dụ minh họa ở trên. Nhưng ta thấy rằng mô hình trên áp dụng cho “rổ cổ phiếu” là toàn bộ cổ phiếu trên thị trường Trung Quốc, nếu đem áp dụng tại thị trường Việt Nam thì ít có ý nghĩa về mặt so sánh và nhận định đầu tư, vì vậy tôi đã sử dụng mô hình như sau: Rjt = αj + βjRmt + ejt Trong đó: Rjt: lợi suất của cổ phiếu j tại thời điểm t. Rmt: lợi suất của chỉ số thị trường tại thời điểm t ở đây lấy là chỉ số VNIndex. ejt: phần dư của cổ phiếu j tại thời điểm t. αj: hệ số chặn. βj: rủi ro hệ thống của cổ phiếu j. Và tôi chọn ra 33 công ty niêm yết trên thị trường để thực hiện bài viết này. Mô tả tần số IPO 33 công ty tôi lựa chọn ở trên là những công ty niêm yết khá sớm trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh, như SAM hay REE niêm yết ngày 28/07/2000 là hai cổ phiếu niêm yết sớm nhất, các cổ phiếu còn lại cũng có thời gian niêm yết khá dài khoảng 2 năm. Với những cổ phiếu như thế chúng ta cũng có thể phân tích tác động của chúng một cách chính xác hơn, tính dứng của cổ phiếu được thể hiện một cách chính xác. Tính chất, những biến động cá biệt và đặc trưng quan trọng 2.1 Tính chất Hai tính chất quan trọng của cổ phiếu là biến động giá và tính dừng. Gía có xu hướng vận động lên xuống theo quy luật thị trường, nhưng tính dừng chỉ ra rằng khi cổ phiếu ở trạng thái dừng thì các giao dịch sau của nó cũng dừng và như vậy cổ phiếu sẽ trở nên ổn định hơn các nghiên cứu thị trường của cổ phiếu ở giai đoạn này cũng trở nên chính xác, ít biến động hơn. 2.2 Đặc trưng quan trọng Đặc trưng của biến động giá là tạo ra lợi nhuận chênh lệch giá của nhà đầu tư đối với một chứng khoán. Đặc trưng của tính dừng của cổ phiếu là sự ổn định giá, sự ổn định này cũng sinh ra lợi nhuận cho cô đông và những người nắm giữ chứng khoán. Như vây, tuy hai tính chất biến động giá và tính dừng có vẻ trái ngược nhau nhưng nó đều tạo ra lợi nhuận cho nhà đầu tư. Và vì thế nhà đầu tư quan tâm tới cả hai đặc trưng này khi ra quyết định đầu tư. 3. Thực trạng các công ty niêm yết Thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay đã phát triển được 8 năm với khoảng hơn 100 công ty niêm yết, tôi đã chọn ra 33 công ty để niêm yết, cụ thể như sau: AGF: Công ty cổ phần xuất nhập khẩu thủy sản An Giang BBC: Công ty cổ phần Bibica BBT: Công ty cổ phần bông Bạch Tuyết BPC: Công ty cổ phẩn bao bì Bỉm Sơn BT6: Công ty cổ phần bê tong 620- Châu Thới BTC: Công ty cổ phần cơ khí và xây dựng Bình Triệu CAN: Công ty cổ phần đồ hộp Hạ Long DHA: Công ty cổ phần Hóa An DPC: Công ty cổ phần nhựa Đà Nẵng GIL: Công ty cổ phần sản xuất kinh doanh xuất nhập khẩu Bình Thạnh GMD: Công ty cổ phần đại lý liên hiệp vận chuyển HAP: Công ty cổ phần HAPACO HAS: Công ty cổ phần xây lắp bưu điện Hà Nội KDC: Công ty cổ phần Kinh Đô KHA: Công ty cổ phần xuất nhập khẩu Khánh Hội LAF: Công ty cổ phần chế biến hang xuất khẩu Long An MHC: Công ty cổ phần hàng hải Hà Nội NKD: Công ty cổ phần chế biến thực phẩm Kinh Đô miền Bắc PMS: Công ty cổ phẩn cơ khí xăng dầu PNC: Công ty cổ phẩn văn hóa Phương Nam REE: Công ty cổ phẩn cơ điện lạnh SAM: Công ty cổ phẩn cáp và vật liệu viễn thông SAV: Công ty cổ phẩn hợp tác kinh tế và xuất nhập khẩu SAVIMEX SFC: Công ty cổ phẩn nhiên liệu Sài Gòn SSC: Công ty cổ phẩn giống cây trồng miền Nam SGH: Công ty cổ phẩn khách sạn Sài Gòn TMS: Công ty cổ phẩn kho vận giao nhận ngoại thương thành phố Hồ Chí Minh TRI: Công ty cổ phẩn nước giải khát Sài Gòn TS4: Công ty cổ phẩn thủy sản số 4 TYA: Công ty cổ phẩn dây và cáp Taya Việt Nam VFMVF1: Qũy đầu tư chứng khoán Việt Nam VNM: Công ty cổ phẩn sữa Việt Nam VTC: Công ty cổ phẩn viễn thông VTC 3. Mô tả chuỗi lợi suất của cổ phiếu * Chuỗi giá của cổ phiếu: Chuỗi giá của cổ phiếu là gía đóng của của cổ phiếu đó trên Sở giao dịch chứng khoán và tính từ ngày bắt đầu giao dịch hay là giao dịch đầu tiên sau IPO. Ta có các mức giá P1, P2….Pn. *Chuỗi lợi suất của cổ phiếu: Chuỗi lợi suất được tính như sau: Rjt= (Pt-Pt-1)/Pt Hoặc: Rjt= ln(Pt/Pt-1) Trong đó: t=(1,n) Pt: giá đóng cửa của cổ phiếu j tại thời điểm t. Pt-1: giá đóng cửa của cổ phiếu j tại thời điểm t-1. Tương tự với lợi suất thị trường VNI ta cũng có chuỗi lợi suất như trên. Từ 2 công thức trên ta thấy rằng từ phiên giao dịch thứ 2 mới có lợi suất của cổ phiếu, đến đây ta có thể hiểu lí do tại sao tôi chọn các phiên giao dịch kế tiếp sau đều bắt đầu từ phiên giao dịch thứ 2 sau IPO. 4. Ước lượng mô hình 4.1 Các bước ước lượng mô hình Sử dụng số liệu 33 công ty ở trên để phân tích. Ta làm với từng cổ phiếu các bước cụ thể được mô tả như sau: Bước 1: Lấy mẫu gồm 30 quan sát. Bước 2: Đưa số liệu vào SPSS sau đó lựa chọn Analyze - Regression –Liner. Bước 3: Tính phương sai (σ2) dựa vào sai số tiêu chuẩn (Se): σ21 =Se21. Bước 4: Lấy mẫu gồm 60 quan sát rồi làm lại từ bước 2. Kết thúc bước 3 ta được σ22. Bước 5: Tính tỷ số: σ21/ σ22 hoặc σ22/ σ21. Nếu tỷ số ở bước 5 trong khoảng [0.9;1.1] chuỗi là dừng tại 60 giao dịch tính từ ngày thứ 2 sau IPO. Nếu tỷ số ở bước 5 không nằm trong khoảng trên ta làm sang bước 6. Bước 6: Lấy mẫu gồm 90 quan sát. Làm lại từ bước 2. Kết thúc bước 3 ta lại có σ23. Bước 7: Tính tỷ số: σ22/ σ23 hoặc σ23/ σ22. Nếu tỷ số ở bước 7 trong khoảng [0.9;1.1] chuỗi là dừng tại 90 giao dịch tính từ ngày thứ 2 sau IPO. Nếu tỷ số ở bước 7 không nằm trong khoảng trên ta làm sang bước 8. Bước 8: Chọn tiếp mẫu gồm 120 quan sát làm lại từ bước 2. Ta cứ làm tiếp như thế cho đến khi chuỗi là dừng. Tuy nhiên cần lưu ý rằng ta chọ._.