Nhân tố ảnh hưởng đến minh bạch thông tin của các doanh nghiệp niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM

hành cám ơn Thầy Hoàng Trọng-Khoa Toán Thống Kê – Trường Đại Học Kinh Tế TP.HCM, Thầy Trương Quang Hùng- Khoa Kinh Tế Phát Triển đã hướng dẫn tận tình, giúp đỡ tôi trong kiến thức về thống kê và kinh tế lượng cũng như mô hình nghiên cứu. Tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến bạn Nguyễn Tiến Dũng, bạn Tống Trường Sơn đã giúp đỡ và cung cấp những tài liệu rất hữu ích cho luận văn. TP Hồ Chí Minh, tháng 9 năm 2008 Lê Trường Vinh ii LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu của tôi, có sự hỗ trợ từ Thầy hướng dẫn và những người tôi đã cảm ơn. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài này là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất cứ công trình nào. TP Hồ Chí Minh, tháng 9 năm 2008 Tác giả iii MỤC LỤC Lời cám ơn .................................................................................................................................i Lời cam đoan............................................................................................................................ ii Danh mục các hình................................................................................................................ viii Danh mục các bảng ..................................................................................................................ix Tóm tắt ......................................................................................................................................x CHƯƠNG I. TỒNG QUAN VỀ THÔNG TIN VÀ MINH BẠCH THÔNG TIN TRÊN TTCK ..............................................................................................................................4 1.1. Khái niệm Minh bạch thông tin......................................................................................4 1.2 Đặc điểm của minh bạch thông tin..................................................................................4 1.2.1 Sự Tiếp cận: ..............................................................................................................4 1.2.2. Tính liên quan : ........................................................................................................5 1.2.3. Chất Lượng và Tính tin cậy của thông tin. ..............................................................5 1.3. Đo lường tính minh bạch thông tin. ...............................................................................6 1.4. Những hạn chế đối với tính minh bạch. ........................................................................7 1.5 Lợi ích của tính minh bạch thông tin trên thị trường chứng khoán.................................8 1.5.1 Minh bạch thông tin làm gia tăng sự bảo vệ nhà đầu tư..........................................8 1.5.2. Minh bạch thông tin khuyến khích nhà đầu tư tham gia vào thị trường, thúc đẩy tính thanh khoản của thị trường.......................................................................................10 1.5.3. Minh bạch góp phần phát triển tính hiệu quả của thị trường chứng khoán...........10 1.6. Minh bạch thông tin doanh nghiệp...............................................................................13 1.6.1 Khái niệm................................................................................................................13 1.6.2 Những yếu tố ảnh hưởng đến công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp.......13 1.6.2.1.Các đặc điểm về tài chính ................................................................................14 1.6.2.2 Những đặc điểm về quản trị doanh nghiệp ......................................................15 iv 1.7. Lợi ích của minh bạch thông tin doanh nghiệp. ...........................................................18 1.7.1. Minh bạch thông tin DN giảm thiểu chi phí sử dụng vốn .....................................19 1.7.2. Minh bạch thông tin DN tạo lập lòng tin đối với nhà đầu tư.................................19 1.7.3. Minh bạch thông tin DN gia tăng tính hiệu quả của thị trường.............................19 1.7.4. Minh bạch thông tin DN gia tăng sự bào vệ nhà đầu tư ........................................19 1.8. Kinh nghiệm minh bạch của các nước trên thế giới.....................................................19 1.8.1. Kinh nghiệm của Pháp...........................................................................................19 1.8.2. Kinh nghiệm của Trung Quốc ...............................................................................21 1.8.3. Kinh nghiệm của Mỹ .............................................................................................21 1.8.4. Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam. .....................................................................22 1.9.Kết luận chương I. .........................................................................................................23 CHƯƠNG II. THỰC TRẠNG CÔNG BỐ THÔNG TIN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN TP.HCM ...................................24 2.1. Giới thiệu khái quát về Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM..................................24 2.1.1 Quá trình hình thành Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM.................................24 2.1.2. Quyền hạn và nghĩa vụ của Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM .....................25 2.1.2.1. Quyền hạn .......................................................................................................26 2.1.2.2. Nghĩa vụ ..........................................................................................................26 2.2. Doanh nghiệp Niêm yết................................................................................................27 2.2.1. Giới thiệu khái quát công ty niêm yết tại SGDCK TP.HCM ................................27 2.2.2. Phân tích ma trận SWOT các doanh nghiệp niêm yết ...........................................27 2.2.3.Yêu cầu pháp lý vê công bố thông tin ....................................................................28 2.2.3.1. Công bố thông tin trên thị trường sơ cấp ........................................................29 2.2.3.2. Công bố thông tin trên thị trường thứ cấp.......................................................30 2.2.3.3. Phương tiện và hình thức công bố thông tin ...................................................33 v 2.2.4. Tình hình công bố thông tin của các doanh nghiệp niêm yết ................................34 2.2.5. Đánh giá tình hình công bố thông tin của các doanh nghiệp niêm yết..................35 2.3. Kết luận chương II........................................................................................................36 CHƯƠNG III. XÂY DỰNG MÔ HÌNH KIỂM ĐỊNH TÍNH MINH BẠCH THÔNG TIN TRÊN SGDCK TP.HCM .......................................................................................39 3.1. Phát triển mô hình và thiết kế thang đo........................................................................39 3.1.1 Phát triển mô hình...................................................................................................39 3.1.2. Mô hình đề nghị .....................................................................................................40 3.1.3. Thiết kế nghiên cứu và xây dựng thang đo............................................................41 3.1.3.1. Định nghĩa các biến trong mô hình và cách đo lường. ...................................41 3.1.3.2. Xây dựng thang đo. .........................................................................................42 3.1.3.3. Mẫu nghiên cứu và phương pháp thu thập thông tin ......................................43 3.1.3.4. Phương pháp đo lường và tính toán. ...............................................................44 3.2. Phân tích và kiểm định thang đo. .................................................................................45 3.2.1. Thông tin chung về mẫu nghiên cứu .....................................................................45 3.2.2. Kiểm định thang đo ...............................................................................................45 3.2.3. Phân tích mô tả ......................................................................................................49 3.2.4. Phân tích hồi quy. ..................................................................................................49 3.3. Thảo luận kết quả nghiên cứu. .....................................................................................52 3.4. Kết luận chương III ......................................................................................................65 CHƯƠNG IV. MỘT SỐ ĐỀ XUẤT NHẰM GIA TĂNG MỨC ĐỘ MINH BẠCH THÔNG TIN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT ............................................66 4.1. Giới hạn của đề tài........................................................................................................66 4.1.1 Mẫu nghiên cứu. .....................................................................................................66 4.1.2. Các nhân tố ảnh hưởng đến tính minh bạch. .........................................................66 vi 4.1.3 Hướng nghiên cứu tiếp theo. ..................................................................................66 4.2. Một số đề xuất đối với doanh nghiệp nhằm gia tăng mức độ minh bạch và thu hút vốn đầu tư ...................................................................................................................................67 4.2.1.Doanh nghiệp nên đưa thêm chỉ số Q vào báo cáo tài chính..................................67 4.2.2.Doanh nghiệp cần chú trọng về công tác quan hệ với nhà đầu tư và công chúng..67 4.2.3. Phân tích và đánh giá những rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp........................68 4.2.4. Công bố những giao dịch liên quan đến cổ phiếu của doanh nghiệp. ...................68 4.2.5. Thiết lập kế hoạch tài chính trong tương lai. .........................................................68 4.2.6. Áp dụng các chuẩn mực kế toán khác nhau. .........................................................69 4.2.7. Xây dựng hội đồng kiểm toán nội bộ độc lập và đầy đủ quyền hạn. ....................69 4.3. Các gợi ý chính sách nhằm gia tăng minh bạch thông tin trên TTCK.........................69 4.3.1. Phát triển các hình thức và nội dung công bố thông tin ........................................69 4.3.2. Thực hiện khiêm khắc biện pháp chế tài và phát huy biện pháp thị trường..........70 4.3.3. Bổ sung bảng báo cáo vốn cổ phần của cổ đông. ..................................................71 KẾT LUẬN ....................................................................................................................73 TÀI LIỆU THAM KHẢO ...............................................................................................75 vii PHỤ LỤC Phụ lục số 1: Bảng câu hỏi .....................................................................................................78 Phụ lục số 2: Kết quả phân tích nhân tố.................................................................................79 Phụ lục số 3: Kết quả hồi qui các phương trình......................................................................86 Phụ lục số 3.1 : Kết quả hồi quy phương trình thứ nhất ..............................................86 Phụ lục số 3.2 : Kết quả hồi quy phương trình thứ hai ...............................................87 Phụ lục số 3.3 : Kết quả hồi quy phương trình thứ ba ................................................88 Phụ lục số 3.4 : Kết quả hồi quy phương trình thứ tư..................................................89 Phụ lục số 3.5 : Kết quả hồi quy phương trình thứ năm .............................................90 Phụ lục số 3.6 : Kết quả hồi quy phương trình thứ sáu...............................................91 Phụ lục số 3.7 : Kết quả hồi quy phương trình thứ bảy ..............................................92 Phụ lục số 4 : Lý thuyết thị trường hiệu quả thông tin ...........................................................93 Phụ lục số 5: Danh sách 30 doanh nghiệp niêm yết khảo sát .................................................96 viii DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 1.1 : Các đặc điểm về tài chính ảnh hưởng đến minh bạch thông tin DN .....................15 Hình 1.2 Các đặc điểm về quản trị ảnh huởng đến minh bạch thông tin DN .........................18 Hình1.3 Biểu đồ quy mô giao dịch – Cổ phiếu 01/01 đến 30/06............................................25 Hình 1.4. Biểu đồ tình hình giao dịch thị trường từ 07/2007 đến 06/2008.............................25 Mô hình đề nghị ......................................................................................................................40 Hình 3.2.3 : Mức độ minh bạch theo cảm nhận của nhà đầu tư .............................................49 ix DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1. Đặc điểm mẫu nghiên cứu ......................................................................................45 Bảng 3.2 Phân tích nhân tố khám phá từ 12 biến gốc.............................................................46 Bảng 3.3: Kết quả tính Cronbach alpha lần 1 .........................................................................47 Bảng 3.4: Phân tích nhân tố khám phá chạy lần 2 từ 10 biến gốc còn lại ..............................47 Bảng 3.5 Kết quả tính Cronbach alpha lần 2 ..........................................................................48 Bảng 3.6 Kết quả phân tích phương trình hồi qui của mô hình nghiên cứu ...........................51 Bảng 3.7 Danh sách 30 doanh nghiệp có Tổng tài sản sắp xếp từ cao đến thấp ....................53 Bảng 3.8 Danh sách 30 doanh nghiệp có Doanh thu sắp xếp từ cao đến thấp .......................54 Bảng 3.9 Danh sách 30 doanh nghiệp có GT Thị trường sắp xếp từ cao đến thấp.................56 Bảng 3.10 Danh sách 30 doanh nghiệp có Chỉ số Turnover sắp xếp từ cao đến thấp ...........57 Bảng 3.11 Danh sách 30 doanh nghiệp có Chỉ số DEBT sắp xếp từ cao đến thấp ................59 Bảng 3.12 Danh sách 30 doanh nghiệp có Chỉ số FIX sắp xếp từ cao đến thấp ...................60 Bảng 3.13 Danh sách 30 doanh nghiệp có Chỉ số ROA sắp xếp từ cao đến thấp .................62 Bảng 3.14 Danh sách 30 doanh nghiệp có Chỉ số Q sắp xếp từ cao đến thấp .......................64 x TÓM TẮT Mục tiêu nghiên cứu của luận văn này là xác định nhân tố ảnh hưởng đến minh bạch thông tin của các doanh nghiệp niêm yết. Trên cơ sở đó nâng cao tính hiệu quả trong việc công bố thông tin của các công ty niêm yết và nâng cao trình độ hiểu biết của nhà đầu tư cá nhân trong quyết định đầu tư của họ, nhằm góp phần quan trọng vào tính lành mạnh và công bằng của một thị trường chứng khoán Kết quả nghiên cứu cho thấy yếu tố quy mô, yếu tố lợi nhuận đo lường theo đại lượng tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản, chỉ số nợ trên tổng tài sản, chỉ số tài sản cố định trên tổng tài sản không ảnh hưởng đến mức độ minh bạch thông tin của các doanh nghiệp niêm yết. Trong khi đó, yếu tố lợi nhuận đo lường bằng chỉ số Q lại ảnh hưởng đến minh bạch thông tin của các doanh nghiệp niêm yết. Ba trong số những đề xuất và gợi ý chính sách tác giả đưa ra nhằm nâng cao minh bạch thông tin các doanh nghiệp niêm yết: (i) đưa thêm chỉ số Q vào báo cáo tài chính(quý, năm) đồng thời giải thích chỉ số này cho nhà đầu tư biết một cách rõ ràng; (ii) thực hiện khiêm khắc biện pháp chế tài và biện pháp thị trường; (iii) bổ sung bảng báo cáo vốn cổ phần của cổ đông vì nó cung cấp thông tin và nguyên nhân gây ra những biến động của các tài khoản trong vốn cổ phần. 1 PHẦN MỞ ĐẦU - Tính cấp thiết Trên các thị trường nói chung thì thông tin là một trong những yếu tố không thể thiếu trong các quyết định đầu tư và kinh doanh. Ở thị trường chứng khoán thì thông tin là yếu tố mang tính nhạy cảm, ảnh hưởng trực tiếp đến các quyết định đầu tư; Thông tin càng kịp thời, chính xác và hiệu quả thì niềm tin lẫn sự kỳ vọng của nhà đầu tư đối với thị trường chứng khoán càng lớn. Do vậy, minh bạch thông tin được coi như là trách nhiệm và nghĩa vụ gần như quan trọng nhất đối với các tổ chức khi tham gia thị trường và quy trình công bố thông tin là vấn đề thiết yếu nhằm đảm bảo tính hiệu quả và công bằng của hoạt động tài chính và mở rộng quy mô của một tổ chức cũng như góp phần vào sự phát triển lành mạnh của thị trường chứng khoán của một nước. Yêu cầu ngày càng cao của các nhà đầu tư đối với việc minh bạch hóa thông tin, các phương thức và phương tiện thông tin đang được từng bước hoàn thiện. Nhưng Minh bạch thông tin vẫn còn là vấn đề nan giải và đa phần mang tính nhạy cảm cao không chỉ đối với nhà đầu tư – người sử dụng thông tin – mà còn đối với các tổ chức tham gia thị trường với chức năng cung cấp thông tin. Vì vậy, việc nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến tính minh bạch thông tin doanh nghiệp nhằm đưa ra các giải pháp nhằm hoàn thiện và tăng cường tính minh bạch để xây dựng một thị trường lành mạnh và phát triển tốt là một vấn đề có ý nghĩa cấp thiết và thực tiễn hiện nay. - Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài Đề tài nghiên cứu mang lại một số ý nghĩa về lý thuyết và thực tiễn cho chính phủ, cơ quan quản lý, nhà tạo lập thị trường có cái nhìn tổng thể hơn về thực trạng thị trường chứng khoán, công ty niêm yết từ đó đưa ra các chính sách thích hợp nhằm hướng dẫn cũng như giảm thiểu những hình thức biến tướng có hại cho thị trường chứng khoán. Các công ty niêm yết nhận thức được tầm quan trọng của việc công bố thông tin, dần hoàn thiện tốt hơn trong việc công bố thông tin. Giúp doanh nghiệp giảm đi chi phí sử dụng vốn và thuận lợi trong việc tiếp cận được các nguồn vốn khác nhau, do đó làm gia tăng mức vốn hóa thị trường của doanh nghiệp. Nhà đầu tư nhận thức được công ty nào phát triển tốt và có khả năng sinh lợi trên cơ sở là các báo 2 cáo thường niên (chủ yếu là báo cáo tài chính hợp nhất) để ra quyết định đầu tư của mình, nhằm tránh những rủi ro gặp phải. - Mục đích nghiên cứu Dựa trên cơ sở tìm hiểu về các yếu tố ảnh hưởng đến minh bạch và công bố thông của doanh nghiệp niêm yết, quy trình công bố thông tin của các công ty niêm yết tại SGDCK TP.HCM, cũng như kinh nghiệm minh bạch thông tin của các nước trên thế giới, nhằm đánh giá thực trạng minh bạch thông tin của các doanh nghiệp niêm yết tại SGDCK TP.HCM trong hơn bảy năm hoạt động. Đề tài xây dựng các cơ sở lý luận cho các giải pháp với mục đích nâng cao tính hiệu quả trong việc công bố thông tin của các công ty niêm yết và nâng cao trình độ hiểu biết của nhà đầu tư cá nhân trong quyết định đầu tư của họ, nhằm góp phần quan trọng vào tính lành mạnh và công bằng của một thị trường chứng khoán. Trên cơ sở đó đề tài tập trung vào giải quyết những vấn đề đặt ra như sau : * Nhà đầu tư cá nhân đang đánh giá mức độ minh bạch thông tin của các công ty niêm yết trên thị trường ở mức nào? * Các yếu tố nào ảnh hưởng đến mức độ minh bạch thông tin của các công ty niêm yết theo cảm nhận của nhà đầu tư cá nhân? * Tầm quan trọng của các yếu tố có ảnh hưởng đến mức độ minh bạch thông tin của các công ty niêm yết theo cảm nhận của nhà đầu tư cá nhân? - Phạm vi nghiên cứu, đối tượng nghiên cứu Trong nghiên cứu của các tác giả Cheung, Connelly, Limpaphayom ,Zhou (2003) về các nhân tố ảnh hưởng tính minh bạch và công bố thông tin của Doanh nghiệp niêm yết tại hai nước HongKong và Thái Lan. Trong nghiên cứu này, các tác giả sử dụng 2 nhóm yếu tố quyết định tính minh bạch và công bố thông tin của doanh nghiệp: nhóm đặc điểm về tài chính và quản trị công ty, đề tài này chỉ tập trung nghiên cứu nhóm yếu tố đặc điểm về tài chính. Phạm vi nghiên cứu Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM, đối tượng được nghiên cứu là 30 công ty niêm yết được phân theo ngành trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán TP.HCM, 600 nhà đầu tư cá nhân tại TP.HCM. Việc nghiên cứu còn dựa trên cơ sở pháp lý, 3 cơ sở lý luận và thực tiễn của quy trình công bố thông tin tại SGDCK.TPHCM, các Công Ty Chứng Khoán. - Phương pháp nghiên cứu Đề tài đã sử dụng các phương pháp nghiên cứu như : thống kê, phân tích mô tả, tổng hợp, đồng thời dựa trên phương pháp thu thập thông tin, đề tài đi sâu vào phân tích những vấn đề trọng tâm dựa trên cơ sở tuân thủ các nguyên tắc thống nhất như: đảm bảo tính thực tiễn và khách quan cũng như tính khoa học của tất cả các nội dung được trình bày. - Bố cục của luận văn Luận văn được chia làm 4 chương, mỗi chương được trình bày theo một bố cục chặt chẽ và xuyên suốt như sau : + Chương I: Giới thiệu tổng luận của đề tài : + Chương II: Thực trạng công bố thông tin của các doanh nghiệp niêm yết * Giới thiệu khái quát về quá trình hình thành, chức năng, nhiệm vụ của SGDCKTP.HCM * Nêu lên những thuận lợi, khó khăn, yêu cầu pháp lý về công bố thông tin, tình hình công bố thông tin của các doanh nghiệp niêm yết. + Chương III: Xây dựng mô hình định lượng và kiểm định thang đo tính minh bạch thông tin doanh nghiệp + Chương IV: Trình bày những đề xuất cũng các gợi ý chính sách nhằm gia tăng tính minh bạch thông tin của các doanh nghiệp niêm yết, đồng thời trình bày những hạn chế của nghiên cứu và định hướng cho những nghiên cứu tiếp theo 4 CHƯƠNG I TỒNG QUAN VỀ THÔNG TIN VÀ MINH BẠCH THÔNG TIN TRÊN TTCK 1.1. Khái niệm Minh bạch thông tin Có nhiều nhà nghiên cứu đã đưa ra các khái niệm khác nhau về Minh bạch thông tin trong nhiều lĩnh vực khác nhau. Nhìn chung các khái niệm này khá tương tự. Trong lĩnh vực kinh tế tài chính thì có hai khái niệm bao quát và khá đầy đủ sau. Minh bạch “mô tả việc gia tăng luồng thông tin kinh tế, chính trị, xã hội đáng tin cậy và kịp thời; về việc sử dụng khoản cho vay của những nhà đầu tư cá nhân và uy tín về khả năng trả nợ của những người đi vay; về chính sách cung cấp dịch vụ, tiền tệ và tài khóa của chính phủ, cũng như về những hoạt động của những tổ chức quốc tế. Ngược lại việc thiếu minh bạch có thể được mô tả như một người - cho dù là một bộ trưởng chính phủ, một tổ chức công ích, một doanh nghiệp, hoặc ngân hàng - cố ý từ chối không cho tiếp cận thông tin hoặc làm sai lệch thông tin hoặc không đảm bảo rằng thông tin được cung cấp có mối liên quan đầy đủ hoặc có chất lượng”1 Minh bạch thông tin “là sự công bố thông tin kịp thời và đáng tin cậy, nó cho phép những người sử dụng thông tin đó có thể đánh giá chính xác về tình hình và hiệu quả của một ngân hàng, hoạt động kinh doanh và rủi ro liên quan đến các hoạt động này”2. 1.2 Đặc điểm của minh bạch thông tin Theo Tara Vishwanath & Daniel Kaufmann (1999), việc hiểu biết về tính minh bạch nên bao gồm các thuộc tính như sau: tiếp cận, tính toàn diện, tính liên quan, chất lượng và sự đáng tin cậy. Chúng có thể được liệt kê chi tiết như sau: 1.2.1 Sự Tiếp cận: Trên nguyên tắc, luật lệ và các quy định bảo đảm rằng thông tin phải sẵn có để cung cấp đến tất cả những người có quan tâm, và thông tin cũng phải có khả năng được tiếp cận dễ dàng. Điều này được thực hiện một phần nhờ vào các tổ chức và các phương tiện tạo điều kiện thuận lợi cho việc tiếp cận luồng thông tin đó. Chúng bao gồm những phương tiện truyền thông như: báo chí, phát thanh, truyền hình, bảng công bố thông tin, Internet, phát biểu bằng lời nói. 1 Tara Vishwanath & Daniel Kaufmann(1999) 2 International Finance Corporation, Public disclosure and transparency, Yerevan, May 2006 5 Tình trạng thiếu hiểu biết có ảnh hưởng xấu đến tính minh bạch - nó giới hạn khả năng tiếp cận, diễn giải và sử dụng thông tin của một cá nhân. Tính công bằng cao sẽ bảo đảm cho nhu cầu tiếp cận thông tin. Thông tin cần được tiếp cận một cách công bằng đối với tất cả mọi người. Tuy nhiên, việc trì hoãn hay giới hạn việc tiếp cận những thông tin hữu ích thường đem lại lợi ích cho một số người, trong trường hợp này tiếp cận thông tin trở thành “con tin” để người có thông tin bắt người muốn tiếp cận thông tin phải trả một cái giá nào đó. Do vậy việc công bố thông tin cần phải đúng thời gian và công bằng với những người muốn tiếp cận thông tin. 1.2.2. Tính liên quan : Thông tin phải bảo đảm tính liên quan, tức là phải đáp ứng đúng nhu cầu thông tin của người có nhu cầu. Chắc chắn đây là một việc khó khăn, thứ nhất bởi vì thông tin mang tính chủ quan; người gửi tiền cần thông tin để đảm bảo tiền gửi của họ là an toàn; nhà đầu tư cần thông tin về khoản nợ và rủi ro; và công chúng cần biết về tình hình kinh tế hiện tại, chính sách tiền tệ của quốc gia … Thứ hai, sự phát triển nhanh chóng của Internet dẫn đến sự tràn ngập thông tin, lại dẫn đến một nghịch lý là chính sự quá tải thông tin có nguy cơ làm loãng đi tính liên quan của thông tin. Trong lĩnh vực chứng khoán, tính minh bạch liên quan đến những đối tượng sau: - Người công bố thông tin: doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch. - Người xử lý thông tin: các cơ quan quản lý như Ủy Ban chứng khoán, Sở Giao Dịch Chứng Khoán, Trung tâm giao dịch chứng khoán … - Người sử dụng thông tin : các nhà đầu tư bao gồm nhà đầu tư có tổ chức và nhà đầu tư cá nhân trong nước, nhà đầu tư có tổ chức và nhà đầu tư cá nhân nước ngoài, các cơ quan truyền thông, những người quan tâm và muốn tham gia thị trường chứng khoán. 1.2.3. Chất Lượng và Tính tin cậy của thông tin. Thông tin phải có chất lượng và đáng tin cậy, kịp thời, đầy đủ, không thiên vị, nhất quán và được trình bày trong những thuật ngữ rõ ràng và đơn giản. Những chuẩn mực đối với chất lượng thông tin phải được đảm bảo, có thể thẩm tra bởi những tổ chức trung gian hoặc kiểm toán bên ngoài hoặc những tổ chức tạo lập chuẩn mực. Tính nhất quán trong việc sử dụng những quy trình nhằm có được thông tin và các định dạng của thông tin được công bố bảo đảm tính có thể so sánh và cho phép việc đánh giá 6 những sự thay đổi theo thời gian. Tiêu chuẩn và phương pháp được sử dụng để đánh giá thông tin, cũng như những thay đổi trong những phương pháp đó nên được công bố một cách đầy đủ. Những biện pháp như vậy là cách thức quan trọng của việc ngăn chặn cố ý từ chối không cho tiếp cận thông tin hoặc làm biến dạng thông tin-như nói dối. Báo cáo không trung thực đã bị ngăn cản bởi sự hiện diện khác nhau của tổ chức “giám sát” từ các kế toán chuyên nghiệp hoặc những tổ chức trung gian, tổ chức tín dụng, báo chí độc lập, người nắm giữ tiền, những nhà nghiên cứu học thuật. Hơn thế nữa, việc đảm bảo chất lượng và tính tin cậy của thông tin thường đòi hỏi tính trung thực: đánh giá một cách chính xác tỷ số tín hiệu so với tạp âm trong một mẫu dữ liệu thường là một phương pháp và thách thức thực tiễn đối với các tổ chức và cá nhân có tiêu chuẩn đáng tin cậy cao nhất. Tóm lại tính minh bạch tốt bao gồm: cung cấp thường xuyên và kịp thời; thông tin có thể dễ dàng cho các đối tượng có liên quan tiếp một cách dễ dàng; thông tin đúng và hoàn chỉnh; thông tin nhất quán và có liên quan được thể hiện thành tài liệu chính thức. 1.3. Đo lường tính minh bạch thông tin. Những khía cạnh khác nhau của tính minh bạch kêu gọi những chính sách đặc biệt và những thoả thuận mang tính định chế. Để đánh giá những chính sách này, chúng ta cần phải đo lường tính minh bạch- đo lường tính minh bạch một phần là nhiệm vụ khó khăn bởi vì rất phức tạp để hiểu được tính minh bạch mà chúng ta phải chấp nhận. Về mặt khái niệm, chúng ta cần (1) một thước đo thống kê đo lường tính minh bạch thể hiện ở sự chính xác của thông tin thu được, (2) một thước đo tính liên quan, và cuối cùng là (3) thước đo chất lượng của thông tin. “Thiếu minh bạch” trường hợp thông tin kế toán là ví dụ, có thể đo lường bằng cách so sánh thông tin của bảng cân đối kế toán được công bố chính thức với thông tin công bố của các tổ chức kiểm toán. Các doanh nghiệp có tính minh bạch cao sẽ hầu như có rất ít sự khác biệt giữa thông tin được công bố chính thức và thông tin được đánh giá của kiểm toán. Một điều kiện tiên quyết đối với phương pháp đo lường này là người nghiên cứu có thể tiếp cận được các thông tin này. Gần đây giới nghiên cứu cố gắng đo lường tính minh bạch qua các biểu hiện như "Quản lý yếu kém" và "Tham nhũng" vốn có liên hệ với sự thiếu minh bạch, tuy nhiên các thước đo này không phản ảnh hoàn toàn đầy đủ các yếu tố (khía cạnh) đang xem xét ở trên. Sự tinh tế của phương pháp này là thiết lập một chỉ số sử dụng các biểu hiện của đặc tính 7 minh bạch đã nêu ở phần trên. Tuy nhiên trở ngại nghiêm trọng cho việc đo lường tính minh bạch là chất lượng dữ liệu chi tiết nghèo nàn về thông tin đã được công bố, các tiêu chuẩn công bố khác nhau, các đánh giá của kiểm toán độc lập về các loại thông tin được công bố. Với dữ liệu được cải thiện, người ta có thể đo lường sự minh bạch một cách có hệ thống, xác định các yếu tố ảnh hưởng đến minh bạch thông tin, và lượng hóa các ảnh hưởng này. 1.4. Những hạn chế đối với tính minh bạch. Stiglitz (1999) lập luận rằng trên bình diện tổng thể các xã hội đều mong muốn tính cởi mở và minh bạch hơn. Về mặt khái niệm, các công trình nghiên cứu kinh tế học về thông tin ủng hộ quan niệm cho rằng thông tin tốt hơn sẽ cải thiện việc phân bổ nguồn lực và tăng tính hiệu quả của nền kinh tế. Công bố thông tin tài chính sẽ hướng nguồn vốn đến chỗ sử dụng có lợi nhất từ đó tăng hiệu quả và tăng trưởng kinh tế. Thiếu minh bạch thì sẽ tốn chi phí, trong cả hai lãnh vực chính trị lẫn kinh tế. Điều này làm suy yếu về mặt chính trị bởi vì nó làm giảm bớt đi khả năng của một hệ thống dân chủ trong việc đánh giá và chỉnh sửa các chính sách của chính phủ, đánh giá và chỉnh sửa các hành vi che đậy những hoạt động của các nhóm có lợi ích đặc quyền, và tạo ra kẽ hở bằng cách cung cấp cho những nhóm người này những thông tin để hưởng lợi. Những chi phí kinh tế của bí mật thông tin là cũng tương tự như chi phí do đầu cơ,._. ảnh hưởng không chỉ trên tổng sản lượng mà còn đến sự phân phối thu nhập và rủi ro trong nền kinh tế. Chi phí đáng kể nhất là chi phí phát sinh do tham nhũng, là chi phí có hại đến đầu tư và tăng trưởng kinh tế. Các tranh luận chống lại đòi hỏi minh bạch hơn, trong đó chỉ có một ít lập luận có giá trị, thường thì không chỉ hạn chế trong ứng dụng, mà còn bị lỗ hỗng cơ bản. Có một lập luận có giá trị gây tranh cãi đó là lập luận dựa vào quyền được riêng tư và bảo mật trong đối nhân xử thế. Tuy nhiên các lập luận này bị phản bác lại không chỉ vì các lợi ích của bản thân tính minh bạch, mà còn vì các lập luận mạnh mẽ về quyền được biết của công dân. Các ngoại lệ này càng mơ hồ trên cơ sở an ninh quốc gia, sự ổn định, không can thiệp vào các thương thảo tế nhị hoặc tôn trọng sự đoàn kết của công chúng. Ở mức độ mà được yêu cầu, các ngoại lệ cần được giới hạn chặt và các giới hạn này cần đưa ra công chúng tranh luận. Kiểm soát cụ thể cần được hướng đến các viện dẫn về sự bảo mật, ổn định thị trường và an ninh quốc gia. Hiện tại chưa có đủ các nghiên cứu về các tranh luận này, chưa đủ bằng chứng hỗ trợ các luận điểm ủng hộ hoặc chống lại tính minh bạch. Cụ thể nhất, liên quan đến các tranh 8 luận về nhu cầu cải cách tài chính. Ví dụ, tranh luận về việc giới hạn tính minh bạch của các chính sách của ngân hàng trung ương chưa được chứng minh trên thực tế – mặc dù tài liệu lý thuyết thì sẵn sàng ủng hộ ý niệm này. Theo lý thuyết thì luồng thông tin lớn hơn và nhất quán hơn về các quyết định của ngân hàng trung ương có thể ổn định và giúp thị trường hợp lý hơn là làm gián đoạn và làm sụp đổ thị trường tài chính. Thực vậy, một tổ chức càng ít trách nhiệm giải trình, chẳng hạn như ngân hàng trung ương, thì càng minh bạch hơn. Trong các ví dụ khác, không có bằng chứng rõ ràng rằng nhiều thông tin hơn sẽ cũng cố hệ thống tài chính. Tuy nhiên trong những trường hợp khác, chưa có bằng chứng cho thấy càng nhiều thông tin sẽ càng làm hệ thống tài chính vững mạnh. Các ví dụ ngược lại trong đó càng nhiều thông tin hơn có thể làm xấu đi đánh giá tín dụng hoặc tăng độ bất ổn về giá cả, được ghi nhận trong công trình nghiên cứu của Furman và Stiglitz (1998). 1.5 Lợi ích của tính minh bạch thông tin trên thị trường chứng khoán. Minh bạch cung cấp nhiều lợi ích quan trọng đối với nhà đầu tư nói riêng , thị trường nói chung. Những lợi ích này có thể chia ra thành ba loại (i) Minh bạch làm gia tăng sự bảo vệ nhà đầu tư. (ii) Minh bạch khuyến khích nhà đầu tư tham gia vào thị trường, thúc đẩy tính thanh khoản của thị trường. (iii) Minh bạch góp phần phát triển tính hiệu quả của thị trường chứng khoán. Mỗi lợi ích này vừa thúc đẩy và là chức năng của các lợi ích còn lại.Ví dụ, bằng cách tạo ra sự bảo vệ cho nhà đầu tư, tính minh bạch khuyến khích sự tham gia ngày càng nhiều trên thị trường chứng khoán, và vì thế làm tăng tính thanh khoản của những thị trường này. Ngược lại, sự gia tăng trong tính thanh khoản sẽ làm tăng tính hiệu quả của thị trường. Tương tự như vậy, bằng cách giảm đi những ảnh hưởng của phân khúc thị trường và tăng tính hiệu quả của giá cả trên thị trường chứng khoán, minh bạch cũng thúc đẩy sự công bằng của thị trường. 1.5.1 Minh bạch thông tin làm gia tăng sự bảo vệ nhà đầu tư Kinh nghiệm cho thấy rằng một lợi ích đầu tiên của tính minh bạch là gia tăng sự bảo vệ nhà đầu tư và tăng tính công bằng thực sự và có thể cảm nhận được của thị trường chứng khoán. Minh bạch làm được điều này, một phần, cho phép nhà đầu tư tự mình quyết định nếu giá mà những nhà môi giới cho thấy họ có thể đạt được đối với giao dịch là mức giá tối 9 ưu. Do vậy, nhà đầu tư phải được cung cấp thông tin cần thiết để tự bảo vệ bảo vệ mình bằng cách tránh các nhà môi giới mà có thể họ thực hiện các giao dịch thay cho nhà đầu tư tại những mức giá bất lợi. Minh bạch cũng cho phép nhà đầu tư quyền kiểm soát chất lượng của những giao dịch mà họ nhận được sau khi có thông tin đầy đủ và chính xác. Do vậy nhà đầu tư với tư cách là người ủy thác có thể xác định rằng liệu một nhà môi giới có lợi dụng họ bằng cách thực hiện giao dịch ở một mức giá kém thuận lợi hơn so với mức giá lẽ ra có được nếu công ty môi giới chuyên nghiệp thực hiện với tư cách là người nhận ủy thác/đại lý. Hơn nữa, khi có những xác nhận của khách hàng mà những xác nhận này nêu rõ số tiền hoa hồng hoặc là khoản chênh lệch mà người môi giới nhận được cho một giao dịch hộ nhà đầu tư, nhà đầu tư có thể so sánh giá thực của những giao dịch đó với giá được công bố trên thị trường để xác định xem chi phí thực của những giao dịch đó có hợp lý không. Tuy vậy, người ta cho rằng với những thông tin yết giá thì không đủ để nhà đầu tư để xác định rằng họ đã đạt được giao dịch tốt nhất hay không. Ý kiến này hàm ý là các chủ thể tham gia trên thị trường có thể chắc rằng giá niêm yết phản ánh đúng và đầy đủ cung cầu của một thị trường cụ thể. Tuy nhiên, mặc dù giá niêm yết cũng hữu ích và quan trong nhưng chỉ mỗi giá niêm yết thì vẫn chưa cung cấp đủ thông tin cho nhà đầu tư. Ngay cả tại những nơi có giá niêm yết thì một khối lượng lớn giao dịch nhạy cảm với giá vẫn có thể xảy ra giữa hoặc ngoài khoảng chênh lệch giữa giá mua và giá bán. Thật sự hữu ích để biết những giao dịch đang xảy ra về phía mua hay phía bán của thị trường. Giá niêm yết có thể giúp nhà đầu tư quyết định địa điểm và thời gian để giao dịch, nhưng những bảng báo cáo giao dịch giúp nhà đầu tư xác định giá niêm yết có đáng tin cậy hay không và giúp nhà đầu tư kiểm tra chất lượng của những lệnh đã thực hiện mà họ nhận được. Về mặt này, những nhà đầu tư thường mong muốn biết xu hướng hoạt động giao dịch và liệu có phải là giao dịch đáng kể hay không giữa, hoặc bên ngoài giá niêm yết. Dĩ nhiên, gia tăng tính minh bạch cũng cho phép cơ quan quản lý bảo vệ nhà đầu tư tốt hơn thông qua cải thiện việc giám sát của thị trường. Tuy vậy, việc giám sát của cơ quan quản lý ít khi thay thế được cho việc công bố thông tin thị trường kịp thời. Việc chỉ trông cậy vào báo cáo của cơ quan quản lý không chỉ cần phải có sự giám sát nhiều hơn của chính phủ hay tự giám sát, mà cũng không hiệu quả bằng việc cho phép nhà đầu tư tự kiểm tra giao dịch. Thực vậy, mặc dù kiểm tra giám sát tạo điều kiện tương đối dễ dàng hơn cho chính phủ 10 hoặc những tổ chức tự quản giám sát thị trường, dựa trên khối lượng giao dịch và việc công bố hoạt động giao dịch, nhưng các tổ chức đó gần như không thể tự mình kiểm soát thị trường một cách hiệu quả và ngăn chặn lừa đảo trong giao dịch. 1.5.2. Minh bạch thông tin khuyến khích nhà đầu tư tham gia vào thị trường, thúc đẩy tính thanh khoản của thị trường Để gia tăng việc bảo vệ nhà đầu tư, minh bạch làm tăng tính trung thực của thị trường chứng khoán và thúc đẩy lòng tin của nhà đầu tư trên thị trường, do đó khuyến khích sự tham gia của tất cả các nhà đầu tư. Sự tham gia này làm tăng tính thanh khoản của thị trường. Ví dụ, sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức trên thị trường chứng khoán được khuyến khích ngày càng nhiều hơn vì những tổ chức đó ít có lý do để lo sợ gặp những giao dịch lừa đảo, điều đó được xem như là thị trường có sự triển vọng thành công. Hơn nữa, minh bạch làm giảm rủi ro mà nhà đầu tư cá nhân trên cả thị trường tiền mặt và thị trường công cụ phái sinh, rủi ro sẽ bị loại bỏ bởi các chuyên gia thị trường trước khi thông tin giao dịch được thông báo. Minh bạch có chức năng tương tự khi thị trường được phân chia thành thị trường dành cho nhà đầu tư tổ chức và thị trường bán lẻ và thị trường dành cho nhà đầu tư tổ chức thiếu tính minh bạch. Trong tình huống này, những cá nhân đại diện cho nhà đầu tư tổ chức có khả năng tham gia vào thị trường bán lẻ, sử dụng thông tin không được công bố liên quan đến hoạt động của nhà đầu tư tổ chức để giao dịch vì lợi ích cá nhân. Không được công bố thông tin thị trường đầy đủ, nhà đầu tư có thể tin rằng “ boong tàu đã đóng lại đối với họ”, và cuối cùng rời bỏ thị trường. Tuy nhiên, những ảnh hưởng của rủi ro thông tin bất lợi không cản trở nhà đầu tư. Nhà môi giới có thể gia tăng những phần chênh lệch giữa giá mua và giá bán nhằm chống lại việc buôn bán với người có kiến thức về thông tin giao dịch không được công bố. Đến lượt, kết quả giao dịch với chi phí cao hơn cũng có thể làm giảm khối lượng giao dịch. Tóm lại, nếu quá nhiều thông tin bí mật về hoạt động giao dịch tồn tại trong thị trường chứng khoán, rủi ro trở nên quá lớn đối với một người mà họ đang giao dịch với người khác có mức độ thông tin cao hơn, ảnh hưởng đến tính thanh khoản và hiệu quả của thị trường chứng khoán. 1.5.3. Minh bạch góp phần phát triển tính hiệu quả của thị trường chứng khoán. 11 Một lợi ích khác của sự minh bạch là khả năng xóa bỏ một vài nhược điểm của cấu trúc thị trường không tập trung hoặc cấu trúc thị trường phân khúc. Cụ thể là, bằng cách tạo điều kiện dễ dàng trong việc tìm giá cả, sự minh bạch có thể giải quyết nhiều vấn đề không hiệu quả trong việc định giá (Pricing inefficiency) vốn bị gây ra bởi sự phân khúc của thị trường nhưng vẫn cho phép sự cạnh tranh giữa những thị trường giao dịch chứng khoán có thể thay thế được. Như chúng ta đã biết, trong những giai đoạn đầu khi thị trường chứng khoán mới xuất hiện thì thị trường chứng khoán của một quốc gia có thể hoạt động độc lập và tách biệt với các thị trường chứng khoán khác trên thế giới. Trong vòng hai thập niên trở lại đây, các thị trường chứng khoán trên thế giới đã ngày càng liên kết nhiều hơn; hiện nay các nhà quản lý và các nhà đầu tư tổ chức thường theo dõi các thị trường khác trên thế giới để tìm ra những cơ hội đầu tư. Vấn đề quan trọng nhất là một số lượng lớn (và ngày càng tăng) các loại chứng khoán không chỉ giao dịch trên thị trường trong nước. Vì vậy, hiện nay nhiều thị trường cạnh tranh để có được sự giao dịch của những loại cổ phiếu chính. Nhìn chung, ảnh hưởng của xu hướng này là tích cực. Hiện nay những nguồn vốn mới có thể “chảy” đến những nhà phát hành trên toàn thế giới và sự liên kết đó tạo điều kiện cho sự phân bổ nguồn vốn trên toàn cầu. Tuy nhiên, xu hướng này cũng đã tạo ra sự phân khúc ở cấp độ quốc tế. Sự phân khúc này đã dẫn đến sự phổ biến ngày càng nhiều của các luồng vốn đầu tư và ngày càng nhiều các loại chứng khoán giao dịch trên những thị trường khác nhau (và có thể là hiệu quả cũng khác nhau) ở những mức giá khác nhau. Tính không hiệu quả trong việc định giá phần lớn được tạo ra bởi một thực tế là những chứng khoán có thể thay thế đang được giao dịch “trong bóng tối”, có nghĩa là không có hoặc có rất ít sự minh bạch cho những giao dịch này. Khi một thị trường cho phép những giao dịch không rõ ràng thì nó sẽ cấm những thị trường khác không được biết những giao dịch đó để có thể xác định được tổng cầu và tổng cung của những loại chứng khoán đó. Một thị trường không minh bạch nơi mà giá cả chủ yếu dựa trên giá ở thị trường sơ cấp, thì sẽ thu hút dòng vốn đầu tư bằng cách sử dụng miễn phí công cụ tìm hiểu về giá của một thị trường minh bạch hơn mà không cung cấp bất kỳ sự minh bạch nào của chính nó. Kết quả trước mắt của việc này có thể giảm bớt tính hiệu quả và thanh khoản của thị trường minh bạch và nếu việc giao dịch tiếp tục được chuyển đến các thị trường minh bạch hơn thì sẽ giảm tính hiệu quả và thanh khoản đối với tất cả các thị trường chứng khoán. Trong dài hạn thì tình trạng này sẽ rất nguy hại đối với những thị trường không minh bạch. 12 Việc định giá không hiệu quả và việc sử dụng giá miễn phí 3 gây ra bởi sự phân khúc thị trường không đơn giản là một vấn đề liên quan đến việc giao dịch. Chi phí của tính không hiệu quả như vậy cao hơn rất nhiều so với tác động trực tiếp đối với một nhà đầu tư cụ thể. Nói một cách tổng quát, việc định giá không hiệu quả cản trở sự phân bổ các nguồn lực quốc gia và nguồn lực toàn cầu bằng cách bóp méo tín hiệu giá cả mà nhà đầu tư dựa vào và vì thế làm ảnh hưởng không chỉ nền kinh tế của những thị trường giao dịch các loại chứng khoán đó mà còn ảnh hưởng đến nền kinh tế toàn cầu. Như chúng ta đã biết, nền kinh tế thị trường chủ yếu dựa trên giá chứng khoán để phản ánh một cách chính xác giá trị cơ sở cũng như đảm bảo sự phân bổ hợp lý của những dòng vốn mới đến những khu vực hiệu quả nhất của nền kinh tế. Như là một kết quả của việc định giá không hiệu quả, những nguồn vốn đó có thể được phân bổ một cách tiết kiệm nhưng không hiệu quả. Tuy nhiên, những tác động xấu của việc phân khúc thị trường có thể tránh được. Trên thực tế, cấu trúc thị trường khác nhau và riêng biệt có thể được kết hợp lại và tính hiệu quả trong việc định giá có thể được giải quyết mà không cần tất cả các dòng tiền cho một loại chứng khoán được giao dịch nhiều phải được hướng đến một thị trường cụ thể. Bằng việc yêu cầu tính minh bạch cho tất cả các giao dịch, mỗi thị trường mà đang giao dịch một loại chứng khoán cụ thể có thể xem tất các giao dịch xảy ra với chứng khoán đó và vì vậy những người tham gia thị trường đó có thể xác định chính xác tổng cung và tổng cầu cho chứng khoán đó và điều chỉnh hoạt động giao dịch cho phù hợp. Không có ví dụ nào về khả năng tính minh bạch có thể xóa bỏ sự phân khúc thị trường rõ ràng hơn so với thị trường Mỹ. Cấu trúc thị trường của Mỹ có thể được xem là phi tập trung. Tại Mỹ, những loại chứng khoán chính có thể được giao dịch đồng thời trên một số thị trường riêng biệt. Thật ra tại Mỹ có sự tồn tại đồng thời của nhiều loại cấu trúc thị trường khác nhau. Các chứng khoán vốn có thể giao dịch trên thị trường OTC thông qua một nhà môi giới thị trường (NASDAQ) hoặc có thể được giao dịch thông qua một trong những sàn giao dịch đấu giá hoặc khớp lệnh truyền thống như NYSE. Hơn nữa, những chứng khoán tương tự như vậy cũng có thể được giao dịch đồng thời trên bất kỳ sàn giao dịch nào của khu vực bên ngoài quốc gia. 3 Việc hưởng lợi mà không phải trả tiền xảy ra khi một doanh nghiệp (hoặc một cá nhân) hưởng lợi từ những nỗ lực của người khác mà không phải trả hoặc không phải chia sẻ chi phí 13 Tuy nhiên, bởi vì những thông tin về niêm yết và giao dịch đều có sẵn theo thời gian thực (real-time) đối với những thị trường này nên những nhà đầu tư đặt lệnh qua bất kỳ thị trường nào trong số này đều có thể xác định cung cầu cho tất cả các loại chứng khoán vốn. Kết quả cuối cùng là giá của những loại chứng khoán này không khác biệt đáng kể giữa các thị trường nếu khối lượng giao dịch ngang nhau. 1.6. Minh bạch thông tin doanh nghiệp 1.6.1 Khái niệm Minh bạch thông tin doanh nghiệp là sự cung cấp thông tin đáng tin cậy, liên quan rộng rãi về hoạt động định kỳ, vị thế tài chính, cơ hội đầu tư, quản trị, giá trị, rủi ro kinh doanh của các doanh nghiệp 4. Minh bạch thông tin doanh nghiệp là số lượng và chất lượng thông tin mà doanh nghiệp cung cấp đến các thành phần khác nhau kể cả các cổ đông và các người có lợi ích đối với doanh nghiệp. Minh bạch là phạm vi và nghệ thuật công bố của doanh nghiệp mà doanh nghiệp thực hiện trong báo cáo tài chính hàng năm, chủ yếu là báo cáo thường niên. 5 Từ những khái niệm Minh bạch thông tin doanh nghiệp trên, nghiên cứu này sử dụng khái niệm sau về Minh bạch thông tin doanh nghiệp : là sự công bố thông tin xác thực, kịp thời, cho cơ quan quản lý chuyên ngành và các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán, bảo đảm rằng các nhà đầu tư đều có cơ hội tiếp cận các thông tin như nhau trong việc đánh giá tình hình hoạt động và hiệu quả sản xuất kinh doanh và rủi ro của doanh nghiệp để ra quyết định đầu tư. Khái niệm này được sử dụng để thiết kế thang đo lường mức độ minh bạch thông tin doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán tại thành phố Hồ Chí Minh 1.6.2 Những yếu tố ảnh hưởng đến công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp Các nghiên cứu trước đây trên thế giới cho rằng có hai loại đặc điểm lớn của một doanh nghiệp mà có thể ảnh hưởng đến mức độ của công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp trong phạm vị một thị trường. Loại thứ nhất bao gồm các đặc điểm thuộc về tài chính của một doanh nghiệp, còn loại thứ hai bao gồm các đặc điểm thuộc về quản trị doanh nghiệp. Có một vài chứng cứ gián tiếp ủng hộ giả thuyết này. Ví dụ như Bushman, Piotroski, và Smith (2003) căn cứ vào kết quả phân tích nhân tố, đã nhóm được hai nhân tố này từ các 4 Catherine Martens Malik- Hội Thảo Quản Trị Công Ty tại Pakistan ngày 30/05/2004 5 Anton Toutaev- Hội Thảo Đổi Mới Và Phát Triển Kinh Doanh Tại Nga ngày 13/04/2004 14 biến đo lường môi trường thông tin ở phạm vi doanh nghiệp thu thập từ các công ty tại một số quốc gia. Cuối cùng, họ cũng nhận ra rằng hai loại nhân tố này, các đặc điểm tài chính và các đặc điểm quản trị, có liên quan đến hệ thống luật pháp và kinh tế chính trị. Dựa trên tìm hiểu này, các nghiên cứu này cũng đưa ra những biến về tài chính và những biến về quản trị công ty như là những nhân tố ảnh hưởng của tính minh bạch và công bố thông tin của doanh nghiệp trong phạm vi mỗi thị trường. 1.6.2.1.Các đặc điểm về tài chính Những đặc điểm tài chính có thể ảnh hưởng đến mức độ công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp như sau : (i) Quy mô doanh nghiệp : Giả thiết cho rằng các doanh nghiệp có quy mô lớn thì minh bạch hơn công ty có quy mô nhỏ, có thể giải thích rằng doanh nghiệp có quy mô lớn thì có nhà đầu tư lớn hơn doanh nghiệp có quy mô nhỏ và thu hút nhiều sự chú ý hơn từ các nhà phân tích. Doanh nghiệp có quy mô lớn có nhiều nguồn thông tin công bố cho nhà đầu tư tốt hơn so với doanh nghiệp có quy mô nhỏ. Trong một nghiên cứu xuyên quốc gia, đã phát hiện mối liên hệ thuận chiều giữa các điểm về vốn hóa thị trường và minh bạch tổng thể. Những dẫn chứng bằng tài liệu về sự liên kết không thống nhất giữa quy mô doanh nghiệp, được đo bằng tổng tài sản và tổng số điểm về công bố thông tin. (ii) Đòn bẩy tài chính. Các công ty mà có đòn bẩy tài chính cao nên có mức độ minh bạch cao hơn bởi vì các chủ nợ yêu cầu công ty công bố thông tin nhiều hơn. Tuy nhiên, bằng chứng thực tiễn của họ không chứng minh được luận điểm của họ. Roberts & Gray (1995) đã tìm ra mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy tài chính và công bố thông tin của các doanh nghiệp ở Mỹ và Anh. Archambault (2003) cũng dẫn chứng bằng tài liệu rằng không có mối liên hệ giữa đòn bẩy tài chính và công bố thông tin của doanh nghiệp. (iii) Tình hình tài chính. Có thể tình hình tài chính trong quá khứ ảnh hưởng đến mức độ công bố thông tin của doanh nghiệp (Khanna & Srinivasan 2004).Ví dụ, các doanh nghiệp có lợi nhuận có thể muốn công bố thông tin của doanh nghiệp cho nhà đầu tư bên ngoài hơn là doanh nghiệp có ít lợi nhuân. Các nghiên cứu trước đây đã kiểm tra tác động cả tình hình kế toán và tình hình thị trường đối với các cấp độ công bố thông tin. nghiên cứu này sử dụng cả hai loại tình hình tài chính nói trên để đo lường “sức khỏe” của doanh nghiệp. 15 Đòn Bẩy Tài Chính Tài Sản Cầm Cố Hiệu Quả Sử Dụng Tài Sản Tình Hình Tài Chính Quy mô Doanh Nghiệp Minh Bạch Thông Tin (iv)Tài sản cầm cố. Các doanh nghiệp có giá trị tài sản cố định cao, cần phải công bố thông tin nhiều hơn để giúp cho người bên ngoài đưa ra được quyết định đầu tư. Điều này dẫn đến mối liên hệ thuận chiều giữa giá trị tài sản cầm cố và mức độ công bố thông tin. Mặt khác, cũng có thể lặp luận rằng các công ty có nhiều tài sản bị cầm cố không có nhu cầu công bố thông tin tài chính. Jensen và Meckling (1976) cho rằng tài sản bị cầm cố có thể làm giảm đi mâu thuẫn về quyền sở hữu bởi vì người cho vay sẽ nắm quyền sở hữu tài sản cố định trong trường hợp doanh nghiệp bị phá sản. Việc giảm mâu thuẫn về quyền sở hữu có thể giảm nhu cầu công bố thông tin cho nên có thể có mối liên hệ ngược chiều giữa tài sản cầm cố và mức độ công bố thông tin. (v) Hiệu quả sử dụng tài sản. Có thể các công ty với mức độ hiệu quả sử dụng tài sản cao thì có mức độ công bố thông tin về doanh nghiệp cao hơn so với doanh nghiệp mà có mức độ hiệu quả sử dụng tài sản thấp. Lý do rằng các doanh nghiệp với mức độ hiệu quả sử dụng tài sản cao có thể thu hút nhiều nhà đầu tư và nhà phân tích hơn. Do vậy các công ty này phải công bố nhiều thông tin hơn cho nhà đầu tư bên ngoài mà đổi lại sẽ dẫn đến mức độ công bố thông tin và minh bạch cao hơn đối với công ty có mức độ hiệu quả sử dụng tài sản cao Hình 1.1 : Các đặc điểm về tài chính ảnh hưởng đến minh bạch thông tin DN 1.6.2.2 Những đặc điểm về quản trị doanh nghiệp 16 Nhiều nghiên cứu ở Mỹ đã tập trung vào mối quan hệ giữa quản trị và hiệu quả doanh nghiệp. Các kết quả được tổng hợp cho thấy rằng hoạt động quản trị tốt không nhất thiết dẫn đến hiệu quả doanh nghiệp tốt hơn. Mặt khác một số nghiên cứu về công ty ở vùng Đông Á đã nhận thấy rằng các yếu tố quản trị doanh nghiệp ảnh hưởng đến việc đánh giá doanh nghiệp (Mitton 2002; Lins 2003). Sự khác nhau của các phát hiện này có thể do việc quản trị doanh nghiệp không ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả doanh nghiệp. Giả thiết rằng, có một biến trung gian: công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp, nói cách khác quản trị công ty tốt dẫn đến công bố thông tin và minh bạch tốt hơn. Tuy nhiên không có sự bảo đảm nào việc công bố và minh bạch tốt hơn sẽ dẫn đến hiệu quả doanh nghiệp tốt hơn. Bốn đặc điểm về quản trị doanh nghiệp là những yếu tố quyết định mức độ công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp, các biến được thảo luận dưới đây: (i) Mức độ tập trung vốn chủ sở hữu. Gần đây, tác động của mức độ vốn chủ sở hữu đối với giá trị doanh nghiệp thu hút được nhiều sư chú ý về kinh tế tài chính. Giả thiết rằng việc sở hữu tập trung cổ phiếu có thể dẫn đến quản trị năng động hơn, với việc tập trung này dẫn đến quản trị doanh nghiệp tốt hơn. Việc quản trị năng động này làm giảm một cách hiệu quả khả năng người quản lý làm mất tài sản của cổ đông. Tuy nhiên các nghiên cứu gân đây về các thị trường ở vùng Đông Á kết luận rằng sự tập trung vốn chủ sở hữu có thể dẫn đến mâu thuẫn về quyền sở hữu giữa người chủ sở hữu bên trong và nhà đầu tư bên ngoài doanh nghiệp. Một số giả thiết cho rằng tỷ lệ của cổ phiếu hiện hành được nắm giữ bởi năm cổ đông lớn nhất có thể liên quan mức độ công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp. (ii) Cơ cấu Hội Đồng Quản Trị Một yếu tố then chốt của quản trị doanh nghiệp là vai trò của HĐQT trong việc giám sát giới quản lý. Việc giám sát giới quản lý là cần thiết bởi vì những người quản lý thường hành động vì lợi ích riêng và không thể luôn hành động vì lợi ích của cổ đông. Sự lười nhác, sự lên mặt quá đáng và những khoản đầu tư không mang lại lợi ích tối ưu là những ví dụ điển hình cho hành động lạm quyền của người quản lý. Hội Đồng Quản Trị có thể làm giảm bớt mâu thuẫn quyền đại diện bằng cách thực thi quyền hạn của mình để giám sát và kiểm tra giới quản lý. Những giám đốc không thuộc HĐQT được cho là người thực hiện chức năng giám sát thay mặt cổ đông nhằm bảo đảm rằng sự quản lý công ty đi đúng theo đường lối và tối đa hóa lợi nhuận của cổ đông, bởi vì chính bản thân cổ đông cảm thấy khó khăn 17 trong việc giám sát do sự phân tán quá rộng quyền sở hữu cổ phần thường. Lập luận rằng những thành viên nằm ngoài HĐQT nên độc lập với quyền quản lý và không liên quan đến bất kỳ hoạt động hoặc những mối liên hệ khác với doanh nghiệp mà có thể ảnh hưởng xấu đến quyền quản lý của họ. Fama & Jensen(1983) lập luận rằng kể cả những giám đốc độc lập bên ngoài HĐQT được xem như là những trọng tài chuyên nghiệp không chỉ làm gia tăng khả năng đứng vững được của HĐQT mà còn làm giảm đi khả năng của những người quản lý hàng đầu để chiếm đoạt tài sản của cổ đông. Việc khái quát của lập luận về giám sát hiệu quả này là các giám đốc bên ngoài phục vụ hội đồng quản trị càng độc sự độc lập hơn thì hiệu quả doanh nghiệp càng cao hơn. Tuy nhiên, bằng chứng thực tiễn hoàn toàn mâu thuẫn với tác động tích cực của cơ cấu HĐQT đến hiệu quả doanh nghiệp. Rosenstein & Wyatt (1990) ghi nhận mặt tích cực đáng kể của lợi nhuận trên cổ phiếu quanh việc thông báo chỉ định các giám đốc bên ngoài. Nhiều nghiên cứu cũng cho thấy bằng chứng gián tiếp bổ trợ cho tác động tích cực của giám đốc bên ngoài. Bằng việc sử dụng mẫu các công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Thái Lan trong giai đoạn 199-2001, Limpaphayom và Sukchareonsin (2003) phát hiện mối liên hệ tích cực giữa thành phần hội đồng quản trị và đánh giá thị trường của doanh nghiệp. Ngược với lập luận rằng động lực giám đốc bên ngoài thì tốt hơn với quyền lợi của cổ đông, nhiều nghiên cứu cho rằng các giám đốc bên ngoài không nhất thiết hành động vì quyền lợi của cổ đông bởi vì các CEO thường chi phối quy trình chỉ định giám đốc. Ngoài ra một số lập luận cho rằng thành viên bên ngoài HĐQT có thể cố thủ dưới hình thức bố trí các tài sản doanh nghiệp hoặc giao dịch có lợi cho quản lý mà không được kiểm tra. Agrawal (1996) chỉ ra khả năng giám đốc bên ngoài được chỉ định là kết quả của lý do chính trị hơn là lý do quản lý. Cuối cùng, họ chứng minh bằng tài liệu mối quan hệ tiêu cực giữa thành phần HĐQT và hiệu quả doanh nghiệp. Hermalin (1991) quan sát thấy một tỷ lệ cao các giám đốc độc lập trong HĐQT không phải luôn luôn phỏng đoán hiệu quả kế toán trong tương lai tốt hơn. Do vậy, quan điểm bảo thủ/cố thủ dự đoán có mối quan hệ tiêu cực giữa thành phần HĐQT và hiệu quả doanh nghiệp. Trong nghiên cứu này, giả thiết cho rằng thành phần HĐQT có thể ảnh hưởng đến mức độ công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp. Lý do là giám đốc độc lập muốn công bố thông tin nhiều hơn để đem lại lợi ích cho các người có quyền lợi khác của doanh nghiệp. 18 Mức Độ Tập Chung Vồn CSH Quy Mô HĐQT Cơ Cấu HĐQT Minh Bạch Thông Tin Việc này dẫn đến mối quan hệ tích cực giữa tỷ lệ giám đốc bên ngoài và mức độ công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp. Có hai biến chỉ ra thành phần HĐQT được sử dụng trong nghiên cứu này. Biến thứ nhất là tỷ lệ các giám đốc bên ngoài độc lập trong HĐQT công ty. Biến thứ hai là tỷ lệ giám đốc điều hành hoặc người bên trong được đại diện trong HĐQT. Dự đoán rằng giám đốc điều hành có xung đột lợi ích và muốn che dấu thông tin đối với nhà đầu tư bên ngoài. Hậu quả là tỷ lệ giám đốc điều hành có thể có tác động tiêu cực lên mức độ công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp. (iii) Quy mô Hội Đồng Quản Trị. Đặc điểm quan trọng khác của HĐQT là quy mô của HĐQT. Khi xem xét quy mô HĐQT, có sự cân bằng giữa kinh nghiệm hoặc lợi ích quản lý được gia tăng giá trị và các bất lợi phát sinh từ vấn đề phối hợp. Jensen (1993) lập luận rằng quy mô HĐQT lớn hơn dẫn đến thảo luận ít chân thật hơn về các vấn đề quan trọng mà, đổi lại, dẫn đến quản lý kém. Yermack (1996) phát hiện mối quan hệ tích cực giữa quy mô HĐQT và giá trị doanh nghiệp trong các doanh nghiệp lớn ở Mỹ. Huther (1997) kiểm tra mẫu các tiện ích công cộng ở Mỹ và phát hiện rằng quy mô HĐQT ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả doanh nghiệp. Eisenberg & Wells (1998) phát hiện sự tương quan tiêu cực quan trọng giữa quy mô HĐQT và lợi nhuận trong mẫu các doanh nghiệp nhỏ và vừa của Phần Lan và Thụy Điển. Trong các tài liệu sẵn có, giả thuyết rằng có mối liên hệ giữa quy mô HĐQT và mức độ công bố thông tin và minh bạch doanh nghiệp. Hình 1.2 Các đặc điểm về quản trị ảnh hưởng đến minh bạch thông tin DN 1.7. Lợi ích của minh bạch thông tin doanh nghiệp. 19 Minh bạch thông tin doanh nghiệp không chỉ giúp cho bản thân doanh nghiệp giảm thiểu các khoản chi phí trong việc sử dụng vốn và tạo lập niềm tin đối với các nhà đầu tư mà còn giúp gia tăng tính hiệu quả cho thị trường, bảo vệ nhà đầu tư khi họ tham gia vào thị trường hay đầu tư vốn vào doanh nghiệp. 1.7.1. Minh bạch thông tin DN giảm thiểu chi phí sử dụng vốn Minh bạch là các yếu tố chủ chốt trong việc định giá tài sản hiệu quả và phân bổ nguồn vốn. Giúp doanh nghiệp giảm đi chi phí sử dụng vốn và thuận lợi trong việc tiếp cận được các nguồn vốn khác nhau, do đó làm gia tăng mức vốn hóa thị trường của doanh nghiệp 1.7.2. Minh bạch thông tin DN tạo lập lòng tin đối với nhà đầu tư. Minh bạch thông tin doanh nghiệp là yếu tố cơ bản để quản trị công ty tốt. Quản trị công ty không tốt, và thiếu minh bạch luôn đi theo công ty ở bất kỳ thị trường nào, gây mất lòng tin và sự bất an, khi thị trường mất niềm tin vào sự trung thực của thông tin được một doanh nghiệp cung cấp, hoặc cảm thấy rằng thị trường không còn tin cậy doanh nghiệp nữa, tác động tiêu cực có thể rất nghiêm trọng. Vì vậy minh bạch thông tin doanh nghiệp tạo lập niềm tin cho nhà đầu tư nói riêng và thị trường chứng khoán nói chung 1.7.3. Minh bạch thông tin DN gia tăng tính hiệu quả của thị trường Minh bạch thông tin doanh nghiệp gia tăng tính hiệu quả của thị trường vì vậy nó làm cho môi trường đầu tư cũng như kinh doanh trở nên dễ dự đoán được những rủi ro và cơ hội đầu tư. Giá cả hàng hóa trên thị trường phản ánh đúng giá trị thực của nó. 1.7.4. Minh bạch thông tin DN gia tăng sự bào vệ nhà đầu tư Minh bạch thông tin doanh nghiệp giúp cho quyền của cổ đông được tuân thủ một cách triệt để, gia tăng sự bảo vệ nhà đầu tư khi họ tham gia đầu tư vào doanh nghiệp. 1.8. Kinh nghiệm minh bạch của các nước trên thế giới 1.8.1. Kinh nghiệm của Pháp Tại Pháp, trách nhiệm kiểm soát thông tin đặc biệt được coi trọng trong trường hợp DN phát hành chứng khoán huy động vốn từ công chúng. Trừ một số trường hợp đặc biệt (như chào bán chứng khoán có tổng giá trị nhỏ hơn 100.000 Euro hoặc chào bán chứng khoán có giá trị từ 50.000 Euro cho mỗi nhà đầu tư…), còn lại DN buộc phải lập bản cáo 20 bạch. Trong đó, điểm khác biệt cơ bản so với DN Việt Nam là kiểm toán viên phải xác nhận cả những dự báo về lợi nhuận trong tương lai của DN (tại Việt Nam, chỉ kiểm toán những dữ liệu ._.g Khoán. Nguyễn Thị Thu, Luận văn Thạc Sỹ (năm 2007)“Nâng Cao Hiệu Quả Hoạt Động Của Các DN Niêm Yết Nhằm Phát Triển TTCK Việt Nam”, năm 2007 Luật Chứng Khoán, năm 2007 Thông Tư Số 38/2007/TT-BTC Quy Chế Công Bố Thông Tin Số 09/QĐ-SGDHCM Quy Chế Niêm Yết Chứng Khoán 168/QĐ-SGDHCM 76 TÀI LIỆU THAM KHẢO TIẾNG ANH Tara Vishwanath And Daniel Kaufmann(september 6th, 1999), “Towards Transparency In Finance And Governance”. Ana Bellver and Daniel Kaufmann(August, 2005), ”Transparenting Transparency Initial Empirics and Policy Applications”. Robert Bushman, Joseph Piotroski, Abbie Smith(April 2003), “ What Determines Corporate Transparency?”, Bradon Becker (May 12,1992), “Market Transparency ”. Catherine Martens Malik (May 30,2004), “ Transparency in Coporate reporting ”. Anton Toutaev ( 13th April 2004 ),”Modern reforms and business development in Russia, Andrei Shleifer & Daniel Wolfenson(October 2000), “Investor Protection and Equity Markets”. Robert M.Bushman & Abbie Smith,Transparency (April 2003), “Financial Accounting Information and Corporate Governance”. Vincent Bignon & Régis Breton (31st January 2006),“Corporate transparency and the cost of capital”. Cheung,Connelly,Limpaphayom ,Zhou ( 2003) “Determinants of Corporate Disclosure and Transparency: Evidence from Hong Kong and Thailand” International finance corporation(Yerevan, May 2006),”Public disclosure and transparency”, 77 CÁC TRANG WEB THAM KHẢO www.tinhnhanhchungkhoan.vn www.tuoitre.com.vn www.sbsc.com.vn www.hsx.vn www.tcptkt.ueh.edu.vn www.ssrn.com www.ssi.com.vn www.vnexpress.net 78 ĐẠI HỌC KINH TẾ TPHCM – LÊ TRƯỜNG VINH PHỤ LỤC SỐ 1: BẢN CÂU HỎI THĂM DÒ Ý KIẾN NHÀ ĐẦU TƯ TẠI TPHCM Mục tiêu của cuộc thăm dò này này là tìm hiểu cảm nhận và đánh giá của nhà đầu tư cá nhân về công bố thông tin và minh bạch thông tin của từng doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán. Thông tin trả lời của từng cá nhân sẽ được giữ kín, chúng tôi chỉ công bố kết quả tổng hợp. Sự trả lời khách quan của ông/bà sẽ góp phần quyết định sự thành công của công trình nghiên cứu này và quan trọng hơn là giúp doanh nghiệp và giới quản lý nhà nước ý thức được tình hình thực tế, từ đó cải thiện tình hình minh bạch thông tin của thị trường. Cám ơn sự hợp tác của ông/bà.. Công ty được thăm dò: CTCP SỮA VIỆT NAM ( MÃ CK : VNM) Sau đây là những phát biểu liên quan đến việc công bố và minh bạch thông tin của công ty được nêu tên ở trên. Xin ông/bà vui lòng trả lời bằng cách khoanh tròn một con số ở từng dòng. Những con số này thể hiện mức độ ông/bà đồng ý hay không đồng ý đối với các phát biểu theo quy ước như sau: Rất không đồng ý 1 Không đồng ý 2 Trung lập 3 Đồng ý 4 Rất đồng ý 5 Mức độ đồng ý mà ông /bà trả lời chỉ thể hiện cảm nhận riêng của ông/bà, và mỗi người có thể có những cảm nhận khác nhau và có mức độ đồng ý khác nhau 1. Công ty có công khai về tỷ lệ sở hữu vốn của từng cổ đông lớn (kể cả pháp nhân và thể nhân) 1 2 3 4 5 2. Công ty có cấu trúc vốn chủ sở hữu rộng (nhiều người sở hữu cổ phần của doanh nghiệp) 1 2 3 4 5 3. Cấu trúc vốn chủ sở hữu hiện tại của công ty không rõ ràng bởi việc sở hữu chéo giữa công ty và các công ty khác 1 2 3 4 5 4. Chất lượng của báo cáo thường niên (Tình hình tài chính, lương thưởng của các thành viên của ban giám đốc) của công ty tốt 5. Công ty có quy định về việc yêu cầu các thành viên chủ chốt của công ty phải thông báo khi mua bán cổ phần của công ty mà họ đang sở hữu 1 2 3 4 5 1 2 3 4 5 6. Công ty có bộ phận kiểm toán nội bộ 1 2 3 4 5 7. Công ty thực hiện kiểm toán hàng năm có sử dụng công ty kiểm toán độc lập và tin cậy. 1 2 3 4 5 8. Công ty cung cấp nhiều kênh để nhà đầu tư tiếp cận thông tin (báo cáo thường niên, trang Web, ấn phẩm báo chí, báo cáo phân tích ngắn gọn) 1 2 3 4 5 9. Công ty có trang web để cập nhật những thông tin được công bố 1 2 3 4 5 10. Các báo cáo tài chính của công ty được công bố thường xuyên 1 2 3 4 5 11. Các báo cáo tài chính của công ty được công bố đúng hạn 1 2 3 4 5 12. Thông tin do công ty công bố chính xác và nhất quán 1 2 3 4 5 13. Thông tin do công ty công bố, đầy đủ, đáp ứng tốt nhu cầu của nhà đầu tư 1 2 3 4 5 14. Tôi có khả năng biết các thông tin của công ty ngang bằng như các nhà đầu tư khác 1 2 3 4 5 15. Đánh giá một cách tổng quan thì công ty có mức độ minh bạch thông tin cao 1 2 3 4 5 a. Xin cho biết tên của ông/bà: ______________________________, Điện Thoại: _______________ (Nếu không tiện thì ông/bà có thể để trống phần tên và điện thọai) b. Giới tính: 1. Nam 2. Nữ c. Ông/bà tham gia thị trường chứng khoán: 1. dưới 1 năm 2. dưới 2 năm 3. trên 2 năm d. Ông/bà hiểu về thị trường chứng khoán: 1. ít 2. Trung bình 3. nhiều e. Ông/bà đang sở hữu cổ phần của bao nhiêu công ty đang niêm yết: _________ f. Tính trung bình trong 6 tháng qua, Ông/bà đã đầu tư bao nhiêu vào các công ty niêm yết trên sàn: 1. dưới 500 trđ 2. từ 500trđ đến 1 tỷ đồng 3. 1-3 tỷ đồng 4. trên 3 tỷ đồng g. Ông bà đang sở hữu bao nhiêu cổ phiếu của công ty đang được đánh giá: __________ 79 PHỤ LỤC 2: CÁC BẢNG KẾT QUẢ PHÂN TÍCH NHÂN TỐ Thứ nhất, biến C6 và C7 bị lọai vì đó là do luật quy định nên không đưa vào phân tích. Còn lại 12 biến:C1, C2,C3,C4,C5,C8,C9,C10,C11,C12,C13,C14 được đưa vào phân tích nhân tố và tính toán Cronbach alpha để tính ra mức độ minh bạch ( biến phụ thuộc trong mô hình nghiên cứu. Kết quả phân tích nhân tố khám phá lần thứ nhất trong các bảng sau: Phần chung của từng biến gốc giải thích bởi nhân tố được rút ra Initial Extraction Công khai về tỷ lệ sở hữu vốn của từng cổ đông lớn 1.000 .155 Cấu trúc vốn chủ sở hữu rộng 1.000 .189 Cấu trúc vốn không rõ ràng do sở hữu chéo 1.000 .080 Chất lượng báo cáo thường niên tốt 1.000 .373 Các thành viên chủ chốt phải thông báo khi mua bán CP 1.000 .235 Nhiều kênh để nhà đầu tư tiếp cận thông tin 1.000 .486 Có trang web để cập nhật những thông tin được công bố 1.000 .450 Các báo cáo tài chính được công bố thường xuyên 1.000 .501 Các báo cáo tài chính được công bố đúng hạn 1.000 .531 Thông tin công bố chính xác và nhất quán 1.000 .540 Thông tin công bố, đầy đủ 1.000 .502 Khả năng biết các thông tin ngang bằng 1.000 .372 Tổng phương sai trích được lần thứ nhất Initial Eigenvalues Extraction Sums of Squared Loadings Component Total % of Variance Cumulative % Total % of Variance Cumulative % 1 4.416 36.798 36.798 4.416 36.798 36.798 2 1.388 11.565 48.363 3 1.039 8.660 57.023 4 .781 6.507 63.530 5 .723 6.027 69.557 6 .653 5.441 74.998 7 .625 5.212 80.211 8 .589 4.911 85.121 9 .554 4.617 89.738 10 .458 3.819 93.557 11 .411 3.427 96.985 12 .362 3.015 100.000 Extraction Method: Principal Component Analysis. 80 Ma trận nhân tố lần thứ nhất Component Matrix(a) Component(hệ số tải nhân tố) Công khai về tỷ lệ sở hữu vốn của từng cổ đông lớn .394 Cấu trúc vốn chủ sở hữu rộng .435 Cấu trúc vốn không rõ ràng do sở hữu chéo .283 Chất lượng báo cáo thường niên tốt .611 Các thành viên chủ chốt phải thông báo khi mua bán CP .485 Nhiều kênh để nhà đầu tư tiếp cận thông tin .697 Có trang web để cập nhật những thông tin được công bố .671 Các báo cáo tài chính được công bố thường xuyên .708 Các báo cáo tài chính được công bố đúng hạn .729 Thông tin công bố chính xác và nhất quán .735 Thông tin công bố, đầy đủ .709 Khả năng biết các thông tin ngang bằng .610 Ma trận hệ số nhân tố lần thứ nhất Component Component Score Coefficient Matrix (hệ số tải nhân tố) Công khai về tỷ lệ sở hữu vốn của từng cổ đông lớn .089 Cấu trúc vốn chủ sở hữu rộng .099 Cấu trúc vốn không rõ ràng do sở hữu chéo .064 Chất lượng báo cáo thường niên tốt .138 Các thành viên chủ chốt phải thông báo khi mua bán CP .110 Nhiều kênh để nhà đầu tư tiếp cận thông tin .158 Có trang web để cập nhật những thông tin được công bố .152 Các báo cáo tài chính được công bố thường xuyên .160 Các báo cáo tài chính được công bố đúng hạn .165 Thông tin công bố chính xác và nhất quán .166 Thông tin công bố, đầy đủ .161 Khả năng biết các thông tin ngang bằng .138 Kết quả EFA cho thấy có 2 biến đo lường C1 và C3 (Công khai về tỷ lệ sở hữu vốn của từng cổ đông lớn và Cấu trúc vốn không rõ ràng do sở hữu chéo) có hệ số tải nhân tố nhỏ (thấp hơn 0,4) cho thấy 2 biến quan sát này không đóng góp nhiều trong việc đo lường mức độ minh bạch theo cảm nhận của nhà đầu tư. Kiểm tra lại bằng Cronbach alpha để xem 81 độ tin cậy của việc đo lường mức độ minh bạch qua 2 biến này như thế nào, kết quả thể hiện trong các bảng sau Kết quả tính Cronbach alpha lần thứ nhất 1. C1 Công khai về tỷ lệ sở hữu vốn chủ sở hữu 2. C2 Cấu trúc vốn chủ sở hữu rộng 3. C3 Cấu trúc vốn không rõ ràng do sở chéo 4. C4 Chất lượng báo cáo thường niên tốt 5. C5 Các thành viên chủ chốt phải thông báo 6. C8 Nhiều kênh để nhà đầu tư tiếp cận 7. C9 Có trang web để cập nhật những thông 8. C10 Các báo cáo tài chính được công bố 9. C11 Các báo cáo tài chính được công bố đúng hạn 10. C12 Thông tin công bố chính xác và nhất quán 11. C13 Thông tin công bố, đầy đủ 12. C14 Khả năng biết các thông tin ngang bằng Mean Std Dev Cases 1. C1 3.5042 1.0833 599.0 2. C2 3.6344 .8817 599.0 3. C3 3.2304 1.0085 599.0 4. C4 3.5058 .9068 599.0 5. C5 3.8114 .8317 599.0 6. C8 3.5376 .9369 599.0 7. C9 3.6160 .9232 599.0 8. C10 3.7078 .9342 599.0 9. C11 3.5977 .9034 599.0 10. C12 3.5342 .9135 599.0 11. C13 3.4274 .9802 599.0 12. C14 3.3239 1.0483 599.0 Statistics for SCALE Mean Variance Std Dev N of Variables 42.4307 45.0316 6.7106 12 82 Scale Meanif Item Deleted Scale Varianceif Item Deleted Corrected Item-Total Correlation Alpha if Item Deleted C1 38.9265 39.4795 .3011 .8319 C2 38.7963 40.0588 .3759 .8249 C3 39.2003 41.0969 .2256 .8383 C4 38.9249 38.2368 .5326 .8131 C5 38.6194 40.0154 .4110 .8223 C8 38.8932 37.4468 .5849 .8087 C9 38.8147 37.8837 .5540 .8113 C10 38.7229 37.4482 .5869 .8085 C11 38.8331 37.4771 .6092 .8071 C12 38.8965 37.2568 .6223 .8059 C13 39.0033 36.9665 .5960 .8074 C14 39.1068 37.7444 .4804 .8174 Reliability Coefficients N of Cases = 599.0 N of Items = 12 Alpha = .8294 Kết quả tính toán Cronbach alpha cũng cho thấy hai biến quan sát c1 và c3 là các biến quan sát có hệ số tương quan biến-tổng (item-total correlation) nhỏ nhỏ nhất, và nếu loại bỏ 2 biến này thì alpha của toàn bộ thang đo lường mức độ minh bạch sẽ cao hơn. Initial Extraction Cấu trúc vốn chủ sở hữu rộng 1.000 .162 Chất lượng báo cáo thường niên tốt 1.000 .350 Các thành viên chủ chốt phải thông báo khi mua bán CP 1.000 .217 Nhiều kênh để nhà đầu tư tiếp cận thông tin 1.000 .496 Có trang web để cập nhật những thông tin được công bố 1.000 .464 Các báo cáo tài chính được công bố thường xuyên 1.000 .520 Các báo cáo tài chính được công bố đúng hạn 1.000 .550 Thông tin công bố chính xác và nhất quán 1.000 .559 Thông tin công bố, đầy đủ 1.000 .515 Khả năng biết các thông tin ngang bằng 1.000 .395 83 Từ kết quả EFA và tính Cronbach alpha lần 1, có thể thấy việc lọai bỏ biến C1 và C3 sẽ giúp việc đo lường mức độ minh bạch thông tin tốt hơn, do đó biến C1 và C3 bị loại. EFA được áp dụng để tổng hợp cho biến tổng hợp về mức độ minh bạch thông tin. Các kết quả phân tích nhân tố lần 2 (lọai bỏ biến C1 và C3) như sau: Phân tích nhân tố khám phá chạy lần 2 từ 10 biến gốc còn lại Tổng phương sai trích được lần thứ hai Component Initial Eigenvalues Extraction Sums of Squared Loadings Total % of Variance Cumulative % Total % of Variance Cumulative % 1 4.229 42.289 42.289 4.229 42.289 42.289 2 1.163 11.635 53.924 3 .751 7.508 61.432 4 .721 7.213 68.645 5 .686 6.859 75.504 6 .624 6.244 81.748 7 .571 5.708 87.456 8 .472 4.721 92.177 9 .419 4.191 96.368 10 .363 3.632 100.000 Ma trận nhân tố lần thứ hai Component Matrix(a) Component 1 Cấu trúc vốn chủ sở hữu rộng .402 Chất lượng báo cáo thường niên tốt .592 Các thành viên chủ chốt phải thông báo khi mua bán CP .466 Nhiều kênh để nhà đầu tư tiếp cận thông tin .704 Có trang web để cập nhật những thông tin được công bố .681 Các báo cáo tài chính được công bố thường xuyên .721 Các báo cáo tài chính được công bố đúng hạn .742 Thông tin công bố chính xác và nhất quán .747 Thông tin công bố, đầy đủ .718 Khả năng biết các thông tin ngang bằng .629 84 Ma trận hệ số nhân tố lần thứ hai Component Score Coefficient Matrix Component 1 Cấu trúc vốn chủ sở hữu rộng .095 Chất lượng báo cáo thường niên tốt .140 Các thành viên chủ chốt phải thông báo khi mua bán CP .110 Nhiều kênh để nhà đầu tư tiếp cận thông tin .167 Có trang web để cập nhật những thông tin được công bố .161 Các báo cáo tài chính được công bố thường xuyên .171 Các báo cáo tài chính được công bố đúng hạn .175 Thông tin công bố chính xác và nhất quán .177 Thông tin công bố, đầy đủ .170 Khả năng biết các thông tin ngang bằng .149 Kết quả EFA lần 2 cho thấy không còn biến đo lường nào có hệ số tải nhân tố nhỏ hơn 0,4 và tổng phương sai trích được đã tăng lên đáng kể từ 36,798% lên đến 42,289%. Kiểm tra lại với Cronbach alpha thì thấy alpha đã tăng từ 0,8294 lên 0,8431. Do đó kết quả phân tích nhân tố này được sử dụng để tính toán biến mức độ minh bạch đưa vào mô hình nghiên cứu các yếu tố nguyên nhân ảnh hưởng. Kết quả tính Cronbach alpha lần thứ hai 1. C2 Cấu trúc vốn chủ sở hữu rộng 2. C4 Chất lượng báo cáo thường niên tốt 3. C5 Các thành viên chủ chốt phải thông báo 4. C8 Nhiều kênh để nhà đầu tư tiếp cận 5. C9 Có trang web để cập nhật những thông tin 6. C10 Các báo cáo tài chính được công bố thường xuyên 7. C11 Các báo cáo tài chính được công bố đúng hạn 8. C12 Thông tin công bố chính xác và nhấtt quán 9. C13 Thông tin công bố, đầy đủ 10. C14 Khả năng biết các thông tin ngang bằng 85 Mean Std Dev Cases 1. C2 3.6344 .8817 599.0 2. C4 3.5058 .9068 599.0 3. C5 3.8114 .8317 599.0 4. C8 3.5376 .9369 599.0 5. C9 3.6160 .9232 599.0 6. C10 3.7078 .9342 599.0 7. C11 3.5977 .9034 599.0 8. C12 3.5342 .9135 599.0 9. C13 3.4274 .9802 599.0 10. C14 3.3239 1.0483 599.0 Statistics or SCALE Mean Variance Std Dev N of Variables 35.6962 35.6667 5.9722 10 Scale Mean if Item Deleted Scale Variance if Item Deleted Corrected Item-Total Correlation Alpha if Item Deleted C2 32.0618 31.6835 .3230 .8471 C4 32.1903 29.9069 .4978 .8322 C5 31.8848 31.4365 .3794 .8418 C8 32.1586 28.7691 .5990 .8228 C9 32.0801 29.0705 .5770 .8250 C10 31.9883 28.6169 .6180 .8210 C11 32.0985 28.7077 .6346 .8198 C12 32.1619 28.5507 .6434 .8188 C13 32.2688 28.3407 .6099 .8216 C14 32.3723 28.8562 .5071 .8324 Reliability Coefficients N of Cases = 599.0 N of Items = 10 Alpha = .8431 86 Phụ lục 3: Kết quả hồi qui các phương trình Phụ lục 3.1 : Kết quả hồi quy phương trình thứ nhất Descriptive Statistics Mean Std. Deviation N transperency -.0004 .54940 30 SIZE_1 8.8299670 .57495554 30 roa .1072667 .06292356 30 turnover 1.5516000 1.58814022 30 fix .2918000 .18881489 30 debt .4039333 .17585004 30 Model Summary Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of the Estimate 1 .365(a) .133 -.047 .56226 a Predictors: (Constant), debt, SIZE_1, fix, roa, turnover ANOVA(b) (phân tí`ch phương sai để kiểm định ý nghĩa thống kê của toàn bộ mô hình) Model Sum of Squares df Mean Square F Sig. Regression 1.166 5 .233 .738 .603(a) Residual 7.587 24 .316 1 Total 8.753 29 a Predictors: (Constant), debt, SIZE_1, fix, roa, turnover b Dependent Variable: transperency Coefficients(a) Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients Model B Std. Error Beta t Sig. (Constant) -.163 1.782 -.092 .928 SIZE_1 -.021 .196 -.022 -.108 .915 roa 3.208 1.777 .367 1.806 .083 turnover -.018 .074 -.053 -.247 .807 fix .034 .566 .012 .060 .953 1 debt .057 .666 .018 .086 .932 a Dependent Variable: transperency 87 Phụ lục 3.2 : Kết quả hồi quy phương trình thứ hai Descriptive Statistics Mean Std. Deviation N transperency -.0004 .54940 30 SIZE_2 8.8296872 .58656233 30 roa .1072667 .06292356 30 turnover 1.5516000 1.58814022 30 fix .2918000 .18881489 30 debt .4039333 .17585004 30 Model Summary Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of the Estimate 1 .365(a) .133 -.047 .56218 a Predictors: (Constant), debt, SIZE_2, fix, roa, turnover ANOVA(b) Model Sum of Squares df Mean Square F Sig. Regression 1.168 5 .234 .739 .602(a) Residual 7.585 24 .316 1 Total 8.753 29 a Predictors: (Constant), debt, SIZE_2, fix, roa, turnover b Dependent Variable: transperency Coefficients(a) Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients Model B Std. Error Beta t Sig. (Constant) -.562 1.643 -.342 .735 SIZE_2 .025 .186 .026 .133 .895 roa 3.171 1.774 .363 1.788 .086 turnover -.018 .072 -.052 -.250 .805 fix .035 .566 .012 .062 .951 1 debt .050 .666 .016 .074 .941 a Dependent Variable: transperency 88 Phụ lục 3.3 : Kết quả hồi quy phương trình thứ ba Descriptive Statistics Mean Std. Deviation N transperency -.0004 .54940 30 size_3 9.1023977 .74702188 30 roa .1072667 .06292356 30 turnover 1.5516000 1.58814022 30 fix .2918000 .18881489 30 debt .4039333 .17585004 30 Model Summary Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of the Estimate 1 .365(a) .133 -.048 .56237 a Predictors: (Constant), debt, fix, size_3, turnover, roa ANOVA(b) Model Sum of Squares df Mean Square F Sig. Regression 1.163 5 .233 .736 .604(a) Residual 7.590 24 .316 1 Total 8.753 29 a Predictors: (Constant), debt, fix, size_3, turnover, roa b Dependent Variable: transperency Coefficients(a) Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients Model B Std. Error Beta t Sig. (Constant) -.287 1.494 -.192 .849 size_3 -.007 .159 -.010 -.044 .965 roa 3.216 1.861 .368 1.728 .097 turnover -.016 .073 -.047 -.226 .823 fix .033 .566 .011 .059 .954 1 debt .051 .667 .016 .077 .939 a Dependent Variable: transperency 89 Phụ lục 3.4 : Kết quả hồi quy phương trình thứ tư Descriptive Statistics Mean Std. Deviation N transperency -.0004 .54940 30 SIZE_1 8.8299670 .57495554 30 q 2.3820333 1.61612392 30 turnover 1.5516000 1.58814022 30 fix .2918000 .18881489 30 debt .4039333 .17585004 30 Model Summary Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of the Estimate 1 .384(a) .147 -.030 .55767 a Predictors: (Constant), debt, SIZE_1, fix, turnover, q ANOVA(b) Model Sum of Squares df Mean Square F Sig. 1 Regression 1.289 5 .258 .829 .542(a) Residual 7.464 24 .311 Total 8.753 29 a Predictors: (Constant), debt, SIZE_1, fix, turnover, q b Dependent Variable: transperency Coefficients(a) Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients t Sig. Model B Std. Error Beta 1 (Constant) 1.044 1.844 .566 .576 SIZE_1 -.170 .216 -.178 -.790 .437 q .158 .082 .465 1.927 .066 turnover -.020 .073 -.059 -.277 .784 fix -.073 .567 -.025 -.130 .898 debt .334 .716 .107 .466 .646 a Dependent Variable: transperency 90 Phụ lục 3.5 : Kết quả hồi quy phương trình thứ năm Descriptive Statistics Mean Std. Deviation N transperency -.0004 .54940 30 SIZE_2 8.8296872 .58656233 30 q 2.3820333 1.61612392 30 turnover 1.5516000 1.58814022 30 fix .2918000 .18881489 30 debt .4039333 .17585004 30 Model Summary Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of the Estimate 1 .373(a) .139 -.040 .56041 a Predictors: (Constant), debt, SIZE_2, fix, turnover, q ANOVA(b) Model Sum of Squares df Mean Square F Sig. 1 Regression 1.216 5 .243 .774 .578(a) Residual 7.537 24 .314 Total 8.753 29 a Predictors: (Constant), debt, SIZE_2, fix, turnover, q b Dependent Variable: transperency Coefficients(a) Model Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients t Sig. B Std. Error Beta 1 (Constant) .656 1.715 .382 .706 SIZE_2 -.130 .210 -.139 -.619 .541 q .154 .084 .453 1.836 .079 turnover .015 .073 .043 .205 .840 fix -.094 .572 -.032 -.163 .872 debt .319 .725 .102 .440 .664 a Dependent Variable: transperency 91 Phụ lục 3.6 : Kết quả hồi quy phương trình thứ sáu Descriptive Statistics Mean Std. Deviation N transperency -.0004 .54940 30 size_3 9.1023977 .74702188 30 q 2.3820333 1.61612392 30 turnover 1.5516000 1.58814022 30 fix .2918000 .18881489 30 debt .4039333 .17585004 30 Model Summary Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of the Estimate 1 .385(a) .148 -.029 .55728 a Predictors: (Constant), debt, fix, size_3, turnover, q ANOVA(b) Model Sum of Squares df Mean Square F Sig. 1 Regression 1.300 5 .260 .837 .537(a) Residual 7.454 24 .311 Total 8.753 29 a Predictors: (Constant), debt, fix, size_3, turnover, q b Dependent Variable: transperency Coefficients(a) Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients t Sig. Model B Std. Error Beta 1 (Constant) .957 1.694 .565 .577 size_3 -.160 .197 -.217 -.811 .425 q .180 .097 .531 1.866 .074 turnover -.018 .072 -.051 -.244 .809 fix -.089 .567 -.031 -.157 .877 debt .294 .705 .094 .417 .680 a Dependent Variable: transperency 92 Phụ lục 3.7 : Kết quả hồi quy phương trình thứ bảy Descriptive Statistics Mean Std. Deviation N transperency -.0004 .54940 30 q 2.3820333 1.61612392 30 Model Summary Model R R Square Adjusted R Square Std. Error of the Estimate 1 .349(a) .122 .091 .52394 a Predictors: (Constant), q ANOVA(b) Model Sum of Squares df Mean Square F Sig. 1 Regression 1.067 1 1.067 3.887 .059(a) Residual 7.686 28 .275 Total 8.753 29 a Predictors: (Constant), q b Dependent Variable: transperency Coefficients(a) Unstandardized Coefficients Standardized Coefficients t Sig. Model B Std. Error Beta 1 (Constant) -.283 .172 -1.642 .112 q .119 .060 .349 1.972 .059 a Dependent Variable: transperency 93 Phụ lục số 4 : Lý thuyết thị trường hiệu quả thông tin Khái niệm thị trường hiệu quả thông tin Khái niệm thị trường vốn hiệu quả rất phổ biến từ thập niên 60 của thế kỷ trước. Người ta thường phân biệt hai loại thị trường hiệu quả: hiệu quả về hoạt động và hiệu quả về “phân bổ thông tin”. Thị trường hiệu quả về hoạt động đề cập một hành vi mua hay bán khối lượng lớn ít ảnh hưởng đến giá trong một thời gian hợp lý. Thị trường vốn hiệu quả hay một cách hoàn toàn chính xác có thể gọi là thị trường hiệu quả về phân bổ thông tin: thị trường trong đó phản ánh giá chứng khoán điều chỉnh nhanh chóng để nắm bắt được các thông tin mới, vì thế giá hiện hành của những chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin về chứng khoán. Trong một thị trường như thế các nhà đầu tư chỉ kiếm được lợi nhuận phù hợp với rủi ro mà họ chấp nhận. Không ai có thể kiếm được một tỷ lệ sinh lợi bất thường vì bất cứ thông tin nào phát ra, ngay lập tức hàng ngàn nhà phân tích và nhà đầu tư duy lý biến thông tin này thành phản ứng của họ trên thị trường. Ở đây, chúng ta khảo sát thị trường hiệu quả về thông tin. Đặc điểm của thị trường hiệu quả thông tin - Thứ nhất, thị trường hiệu quả có một số lượng lớn các thành viên tham gia biết tối đa hoá lợi nhuận bằng việc phân tích và đánh giá các chứng khoán, các thành viên này độc lập với nhau. - Thứ hai là các thông tin liên quan tới chứng khoán đến được với thị trường một cách ngẫu nhiên và việc tiêu tốn thời gian của một thông báo thì nhìn chung là độc lập với các thông báo khác. - Thứ ba là các nhà đầu tư tối đa hoá lợi nhuận điều chỉnh giá chứng khoán một cách nhanh chóng để phản ánh tác động của những thông tin mới. Mặc dù việc điều chỉnh giá có thể không hoàn hảo nhưng chúng không bị thiên lệch. Điều này có nghĩa là thỉnh thoảng thị trường sẽ điều chỉnh quá mức hay cũng có lúc điều chỉnh yếu hơn, điều quan trọng là bạn chẳng thể đoán được điều gì sẽ xảy ra tại bất kỳ một thời điểm nào cho trước. Giá chứng khoán điều chỉnh nhanh chóng bởi vì có rất nhiều nhà đầu tư tối đa hoá tỷ suất sinh lợi đang cạnh tranh lẫn nhau. 94 - Cuối cùng là vì giá chứng khoán điều chỉnh theo tất cả những thông tin mới nên giá của những chứng khoán này sẽ phản ánh tất cả các thông tin có sẵn và được công bố rộng rãi ở mọi thời điểm. Vì thế mà nó sẽ phản ánh không thiên lệch tất cả những thông tin có sẵn hiện thời và đã bao gồm rủi ro của việc nắm giữ chứng khoán. Tóm lại trong một thị trường hiệu quả, tỷ suất sinh lợi mong đợi bao hàm giá hiện hành của chứng khoán đó sẽ phản ánh rủi ro của nó, điều này có nghĩa là các nhà đầu tư mua chứng khoán ở mức giá thông tin hiệu quả sẽ nhận được một tỷ suất sinh lợi phù hợp với rủi ro phải gánh chịu từ chứng khoán. Các hình thức của thị trường hiệu quả thông tin Các nhà kinh tế thường định nghĩa ba mức độ của thị trường hiệu quả, được phân biệt bởi mức độ thông tin đã phản ánh trong giá chứng khoán. Cần phân biệt tính hiệu quả của thị trường và tính hoàn hảo của thị trường. - Ở mức độ thứ nhất - thị trường hiệu quả dạng yếu: giá cả phản ánh thông tin đã chứa đựng trong hồ sơ giá cả quá khứ. - Ở mức độ thứ hai - thị trường hiệu quả dạng vừa phải: giá cả không chỉ phản ánh giá cả trong quá khứ mà còn phản ánh tất cả thông tin đã công bố khác. - Mức độ cao nhất - thị trường hiệu quả dạng mạnh: giá cả phản ánh tất cả thông tin có thể có được bằng cách phân tích tỉ mỉ về công ty và về nền kinh tế. Chúng ta sẽ tìm hiểu cụ thể hơn về ba hình thức của thị trường sau đây : (i) Thị trường hiệu quả dạng yếu Thị trường hiệu quả dạng yếu giả định rằng giá chứng khoán phản ánh đây đủ tất cả các thông tin TTCK , bao gồm các mức giá, tỷ suất sinh lợi, khối lượng giao dịch lịch sử, và các thông tin khác được tạo ra từ thị trường như những giao dịch lô lẻ, giao dịch nguyên lô và các giao dịch được thực hiện bởi các chuyên gia trên sàn giao dịch . Giả định ngụ ý rằng tỷ suất sinh lợi và thông tin về dữ liệu lịch sử khác không có liên hệ gì với tỷ suất sinh lợi hiện tại. Vì vậy, chúng ta chỉ đạt được rất ít từ việc áp dụng nguyên tắc giao dịch mà dựa vào đó chúng ta quyết định mua và bán chứng khoán căn cứ vào tỷ suất sinh lợi và các dữ liệu khác trong quá khứ. Tóm lại, ở thị trường hiệu quả dạng yếu, giá cả phản ánh thông tin đã chứa đựng trong hồ sơ giá cả quá khứ, ta không thể tạo được siêu tỷ suất sinh lợi liên tục bằng việc nghiên cứu tỷ suất sinh lợi quá khứ (ii) Thị trường hiệu quả dạng vừa phải 95 Thị trường hiệu quả dạng vừa phải cho rằng giá chứng khoán hiện tại phản ánh tất cả các thông tin công cộng. Giả định thị trường hiệu quả vừa phải vượt qua thị trường hiệu quả dạng yếu ở điểm giá chứng khoán, tỷ suất sinh lợi, khối lượng giao dịch đều được công bố rộng rãi. Thông tin công cộng bao gồm các thông tin phi thị trường như thông báo về thu nhập cổ tức, tỷ số P/E, tỷ suất cổ tức D/P, tỷ số PBV, chia tách cồ phiếu, các thông tin về nền kinh tế và các thông tin chính trị Giả định thị trường hiệu quả dạng vừa phải ngụ ý rằng nhà đầu tư khi đưa ra quyết định mà dựa vào thông tin đã được công bố rộng rãi sẽ không thể đạt được mức lợi nhuận trên mức trung bình từ các giao dịch (sau khi đã điều chỉnh rủi ro và tính đến chi phí giao dịch). Điều này có thể lý giải là giá chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin công cộng mới. (iii) Thị trường hiệu quả dạng mạnh. Giả định thị trường hiệu quả dạng mạnh cho rằng giá chứng khoán phản ánh đầy đủ tất cả thông tin từ nguồn thông tin công cộng cho đến nguồn thông tin riêng. Điều này có nghĩa rằng không có nhóm nhà đầu tư nào có thể độc quyền tiếp cận các thông tin liên quan đến việc hình thành nên giá chứng khoán. Vì thế, không có nhóm nhà đầu tư nào có thể đạt được tỷ suất sinh lợi sau khi đã điều chỉnh rủi ro trên mức trung bình. Giả định thị trường hiệu quả dạng mạnh vượt qua hai giả định thị trường dạng yếu và dạng vừa phải.Với giả định thị trường hoàn hảo, tất cả các thông tin đều không có chi phí và có sẵn cho tất cả mọi người là như nhau ở cùng thời gian. Trong một thị trường như vậy chúng ta sẽ quan sát thấy các nhà đầu tư may mắn và không may mắn, nhưng chúng ta sẽ không tìm thấy bất cứ nhà đầu tư nào có thể liên tục đánh bại thị trường 96 PHỤ LỤC 5: DANH SÁCH 30 DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT KHẢO SÁT TT MCK TÊN CÔNG TY NGÀY NIÊM YẾT 1 AGF CTCP XNK THỦY SẢN AN GIANG (AGIFISH) 26/04/2002 2 BHS CTCP ĐƯỜNG BIÊN HÒA 21/11/2006 3 BT6 CTCP BÊ TÔNG 620 CHÂU THỚI (BT6) 04/12/2002 4 CAN CTCP ĐỒ HỘP HẠ LONG (CANFOCO) 18/10/2001 5 DHA CTCP HÓA AN 04/12/2004 6 DMC CTCP XNK Y TẾ DOMESCO 04/12/2006 7 FPT CTCP PHÁT TRIỂN ĐẦU TƯ CÔNG NGHỆ FPT 21/11/2006 8 GMD CTCP ĐẠI LÝ LIÊN HIỆP VẬN CHUYỂN (GEMADEPT) 03/08/2002 9 HBC CTCP XÂY DỰNG & KINH DOANH ĐỊA ỐC HÒA BÌNH 22/11/2006 10 HMC CTCP KIM KHÍ TP.HCM 28/11/2006 11 HRC CTCP CAO SU HÒA BÌNH 22/11/2006 12 LAF CTCP CHẾ BIẾN HÀNG XUẤT KHẨU LONG AN 12/11/2000 13 PAC CTCP PIN ẮC QUY MIỀN NAM 11/09/2006 14 PGC CTCP GAS PETROLIMEX 20/10/2006 15 PNC CTCP VĂN HÓA PHƯƠNG NAM 21/06/2005 16 PPC CTCP NHIỆT ĐIỆN PHẢ LẠI 17/01/2007 17 PVD TỔNG CTCP KHOAN & DỊCH VỤ KHOAN DẦU KHÍ 15/11/2006 18 REE CTCP CƠ ĐIỆN LẠNH (REE) 18/07/2000 19 RHC CTCP THỦY ĐIỆN RY NINH II 24/04/2006 20 SAF CTCP LƯƠNG THỰC THỰC PHẨM SAFOCO 12/05/2006 21 SAM CTCP CÁP & VẬT LIỆU VIỄN THÔNG (SACOM) 18/07/2000 22 SFC CTCP NHIÊN LIỆU SÀI GÒN 16/06/2004 23 SFI CTCP ĐẠI LÝ VẬN TẢI SAFI 12/08/2006 24 SJS CTCP ĐẦU TƯ PHÁT TRIỂN ĐÔ THỊ & KCN SÔNG ĐÀ 05/11/2006 25 TAC CTCP DẦU THỰC VẬT TƯỜNG AN 12/06/2006 26 TCM CTCP DỆT MAY THÀNH CÔNG 15/10/2007 27 TDH CTCP PHÁT TRIỂN NHÀ THỦ ĐỨC 23/11/2006 28 TMS CTCP KHO VẬN GIAO NHẬN NGOẠI THƯƠNG TP.HCM 08/02/2000 29 VNM CTCP SỮA VIỆT NAM 28/12/2005 30 VTC CTCP VIỄN THÔNG VTC 24/01/2003 ._.