Khóa luận Mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay VN30 và giá hợp đồng tương lai vn30 tại thị trường Việt Nam

riển toàn diện về kiến thức chuyên môn cũng như kỹ năng nghề nghiệp thông qua các hoạt động thực tiễn tại trường và các chương trình thực tế tại Ngân hàng và các Doanh nghiệp. Đặc biệt, em xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc nhất đến ThS. Trần Thị Khánh Trâm và Ông Nguyễn Anh Tuấn – Chuyên viên Giao dịch và Thiết kế sản phẩm Phái Sinh CTCP Chứng khoán Sài Gòn (SSI) đã tận tình hướng dẫn và giúp đỡ em về phương pháp, lý luận và nội dung kiến thức để em có thể hoàn thành tốt đề tài “Mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 tại thị trường Việt Nam ”. Em cũng xin được gửi lời cảm ơn đến Quý Thầy Cô giáo Khoa Tài chính Ngân hàng đã quan tâm và tạo điều kiện tốt nhất để em có thể thực hiện đề tài. Mặc dù em đã cố gắng và nỗ lực hết mình để hoàn thiện đề tài nghiên cứu, tuy nhiên do lĩnh vực nghiên cứu còn rất mới tại thị trường Việt Nam cũng như kiến thức và kinh nghiệm thực tế nên đề tài không tránh khỏi những thiếu sót. Vì vậy, em rất mong nhận được sự góp ý của Quý Thầy Cô giáo và các bạn đồng nghiệp để khóa luận được hoàn chỉnh hơn. Em xin chân thành cảm ơn.Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế TÓM TẮT KHÓA LUẬN -------------------------------- “Mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 tại thị trường Việt Nam” là một đề tài thuộc lĩnh vực Chứng khoán phái sinh. Với số liệu sử dụng là dữ liệu theo phút trong ngày của chỉ số giá giao ngay VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 trong khoảng thời gian 07/09/2017 đến 07/03/2018, thu được tổng cộng 21.690 quan sát. Đề tài sử dụng mô hình Vector tự hồi quy VAR (Vector AutoRegressive Model) để tìm ra bằng chứng về sự tồn tại mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30. Quá trình nghiên cứu được tiến hành qua các bước sau: Bước 1: Xử lý số liệu thô chuỗi chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 Bước 2: Thống kê mô tả chuỗi dữ liệu Bước 3: Kiểm định tính dừng chuỗi dữ liệu Bước 4: Ước lượng độ trễ tối ưu cho mô hình VAR Bước 5: Kiểm định quan hệ nhân quả Granger Bước 6: Phân tích hàm phản ứng đẩy IRF và phân rã phương sai Bước 7: Kiểm định tính ổn định và kiểm định phần dư mô hình VAR Kết quả từ kiểm định Granger đã chỉ ra rằng mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 là mối quan hệ hai chiều (Bidirectional Relationship). Ngoài ra, kết quả từ việc phân tích hàm phản ứng đẩy IRF và phân rã phương sai cho thấy rằng, mức độ tác động của sự thay đổi chỉ số giá VN30 đến giá hợp đồng tương lai VN30 là lớn hơn so với mức độ tác động của sự thay đổi giá hợp đồng tương lai VN30 đến chỉ số giá VN30. Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế MỤC LỤC LỜI CẢM ƠN TÓM TẮT KHÓA LUẬN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÍ HIỆU VÀ CHỮ VIẾT TẮT................................................i DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ, ĐỒ THỊ .......................................................................ii DANH MỤC CÁC BIỂU BẢNG ........................................................................... iii PHẦN 1: ĐẶT VẤN ĐỀ ...........................................................................................1 1. Lý do chọn đề tài.....................................................................................................1 2. Mục tiêu nghiên cứu................................................................................................3 2.1 Mục tiêu chung......................................................................................................3 2.2 Mục tiêu cụ thể ......................................................................................................3 3. Đối tượng, phạm vi nghiên cứu ..............................................................................3 3.1 Đối tượng nghiên cứu............................................................................................3 3.2 Phạm vi nghiên cứu...............................................................................................4 3.2.1 Không gian .........................................................................................................4 3.2.2 Thời gian ............................................................................................................4 4. Phương pháp nghiên cứu.........................................................................................4 4.1 Phương pháp nghiên cứu tài liệu...................................................................................4 4.2 Phương pháp thu thập dữ liệu........................................................................................4 4.3 Phương pháp phân tích dữ liệu......................................................................................4 5. Kết cấu đề tài...........................................................................................................5 PHẦN 2: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ..........................................6 Chương I: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA CHỈ SỐ GIÁ GIAO NGAY VÀ GIÁ HỢP ĐỒNG TƯƠNG LAI ...........................................................6 1.1 Tổng quan về thị trường giao ngay và thị trường chứng khoán phái sinh..................6 1.1.1 Thị trường giao ngay...................................................................................................6 1.1.2 Thị trường công cụ phái sinh......................................................................................6 1.2 Chỉ số giá VN30 và Hợp đồng tương lai VN30.........................................................13 Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 1.2.1 Chỉ số giá VN30........................................................................................................13 1.2.2 Hợp đồng tương lai VN30 ........................................................................................18 1.3 Mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay và giá hợp đồng tương lai thông qua mô hình định giá tương lai .......................................................................................................27 1.3.1 Phương trình toán học thể hiện mối quan hệ giữa giá giao ngay tương lai và giá giao ngay tài sản hiện tại ....................................................................................................27 1.3.2 Mô hình định giá tương lai cho một hợp đồng tương lai tổng thể .........................29 1.3.3 Mô hình định giá tương lai của một hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu..............31 1.4 Các bằng chứng thực nghiệm trên thế giới về mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay và giá hợp đồng tương lai ..................................................................................................33 1.4.1 Nghiên cứu tại các thị trường chứng khoán phái sinh trên thế giới .......................33 1.4.2 Nhận xét chung về các kết quả nghiên cứu đi trước ...............................................36 1.5 Tổng quan về phương pháp và mô hình nghiên cứu..................................................37 1.5.1 Mô hình VAR............................................................................................................37 1.5.2 Tính dừng...................................................................................................................38 1.5.3 Kiểm định tính dừng .................................................................................................39 1.5.4 Kiểm định quan hệ nhân quả Granger (Granger Causality)...................................41 1.5.5 Hàm phản ứng đẩy IRF và phân rã phương sai.......................................................42 Chương II: PHÂN TÍCH MỐI QUAN HỆ GIỮA CHỈ SỐ GIÁ VN30 VÀ GIÁ HỢP ĐỒNG TƯƠNG LAI VN30 ..........................................................................43 2.1 Thực tiễn về thị trường chứng khoán và thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam .....................................................................................................................................43 2.1.1 Thị trường chứng khoán ...........................................................................................43 2.1.2 Thị trường chứng khoán phái sinh ...........................................................................46 2.2 Kết quả thực nghiệm....................................................................................................50 2.2.1 Dữ liệu nghiên cứu....................................................................................................50 2.2.2 Phân tích mối quan hệ giữa chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30...55 Chương III: THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ......................................63 r ơ ̀ng Đ ại h ọc K inh tế H uế PHẦN 3: KẾT LUẬN .............................................................................................66 1. Kết quả đạt được của đề tài ...................................................................................66 2. Hạn chế của đề tài .................................................................................................67 3. Hướng phát triển của đề tài ...................................................................................67 TÀI LIỆU THAM KHẢO ......................................................................................68 PHỤ LỤC.................................................................................................................70 Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế iDANH MỤC CÁC KÍ HIỆU VÀ CHỮ VIẾT TẮT SGDCK : Sở Giao dịch Chứng khoán UBCKNN : Ủy ban Chứng khoán Nhà nước TTCK : Thị trường Chứng khoán DNNN : Doanh nghiệp Nhà nước HOSE : Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh HNX : Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội CP : Cổ phiếu KLGD : Khối lượng giao dịch HĐ : Hợp đồng HĐQC : Hợp đồng quyền chọn HĐTL : Hợp đồng tương lai Kiểm định ADF : Kiểm định Augmented Dickey – Fuller Kiểm định PP : Kiểm định Phillip – Perron Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế ii DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ, ĐỒ THỊ Hình 1.1: Sơ đồ thể hiện các thành phần tham gia thị trường chứng khoán phái sinh ....7 Hình 1.2: Sơ đồ các sản phẩm phái sinh ...................................................................10 Hình 1.3: Mô hình chi phí lưu trữ đối với hợp đồng tương lai chỉ số cổ phiếu........32 Hình 2.1: Đồ thị thống kê mô tả dữ liệu chuỗi giá hợp đồng tương lai VN30 .........52 Hình 2.2: Đồ thị thống kê mô tả dữ liệu chuỗi chỉ số giá VN30 ..............................52 Hình 2.3: Kết quả hàm phản ứng đẩy IRF ................................................................58 Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế iii DANH MỤC CÁC BIỂU BẢNG Bảng 1.1: Đặc điểm hợp đồng quyền chọn ...............................................................11 Bảng 1.2: Danh sách các cổ phiếu thành phần của rổ chỉ số giá VN30....................17 Bảng 1.3: Đặc điểm hợp đồng tương lai VN30 ........................................................18 Bảng 1.4 Đặc điểm các loại vị thế trong giao dịch hợp đồng tương lai....................22 Bảng 2.1: Minh họa bảng giá hợp đồng tương lai chỉ số VN30 ...............................47 Bảng 2.2: Thống kê mô tả dữ liệu.............................................................................51 Bảng 2.3: Kết quả kiểm định ADF và PP .................................................................53 Bảng 2.4: Kết quả kiểm định ADF và PP sau khi lấy phân sai cấp 1 chuỗi dữ liệu.54 Bảng 2.5: Độ trễ theo các tiêu chuẩn ........................................................................56 Bảng 2.6: Kết quả kiểm định Granger ......................................................................57 Bảng 2.7: Kết quả phân rã phương sai theo phương pháp Cholesky của biến DF ...59 Bảng 2.8: Kết quả phân rã phương sai theo phương pháp Cholesky của biến DS ...60 Bảng 2.9 Kết quả kiểm tra tính ổn định của mô hình ...............................................61 Bảng 2.10 Kết quả kiểm định phần dư mô hình VAR..............................................62 Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 1PHẦN 1: ĐẶT VẤN ĐỀ 1. Lý do chọn đề tài Trong thị trường chứng khoán phái sinh, khi đề cập đến mối quan hệ giữa giá của hợp đồng tương lai và giá hiện tại của tài sản cơ sở, chúng ta không thể không nhắc đến mô hình Chi phí lưu giữ (Cost of Carry). Mô hình này cho chúng ta thấy mối quan hệ dài hạn giữa giá của hợp đồng tương lai và giá hiện tại của tài sản cơ sở. Cụ thể, giá hợp đồng tương lai được quyết định bởi giá hiện tại của tài sản cơ sở và chi phí lưu giữ từ thời điểm hiện tại đến thời điểm đáo hạn của hợp đồng tương lai. Do đó, giá hợp đồng tương lai và giá hiện tại của tài sản cơ sở có mối tương quan với nhau trong điều kiện thị trường hoàn hảo – không xảy ra hoạt động của các nhà mua bán chênh lệch giá. Nghiên cứu của Kolb và Overdahl (2007) đã chứng minh có tồn tại mối quan hệ dẫn dắt giữa chỉ số giá giao ngay (giá hiện tại của tài sản cơ sở) và giá hợp đồng tương lai dựa trên chỉ số. Khi bất cứ thông tin mới nào của các công ty đã niêm yết cổ phiếu trên sàn chứng khoán tác động vào thị trường, các nhà kinh doanh sẽ có các phản ứng đối với thông tin này trên thị trường giao ngay đầu tiên mà không phải là thị trường tương lai. Theo đó, sự thay đổi của những cổ phiếu liên quan sẽ làm thay đổi chỉ số giá trên thị trường giao ngay. Dựa trên mô hình Chi phí lưu giữ (Cost of Carry), giá của hợp đồng tương lai chỉ số sẽ thay đổi theo chỉ số giá trên thị trường giao ngay. Trong trường hợp này, ta có thể nói thị trường giao ngay dẫn dắt thị trường tương lai. Hay nói một cách khác, chỉ số giá thị trường giao ngay sẽ dẫn dắt giá hợp đồng tương lai chỉ số khi có bất cứ thông tin nào xảy ra và tác động đến thị trường. Tuy nhiên, đối với những thông tin xảy ra trên thị trường tác động đến toàn bộ các cổ phiếu, nhận định trên có thể thay đổi. Chẳng hạn, khi khủng hoảng tài chính xảy ra và những tin xấu tác động đến thị trường chứng khoán, các nhà kinh doanh có rất nhiều lựa chọn để phản ứng với sự biến động này. Họ có thể bán khống chứng khoán trên thị trường giao ngay hoặc bán khống hợp đồng tương lai trên thị trường tương lai. Sự thanh khoản và chi phí giao dịch là những nhân tố tác động đến rươ ̀ng Đ ại h ọc K inh tế H uế 2quyết định của các nhà kinh doanh. Giả như nhà kinh doanh chọn bán khống hợp đồng tương lai vì chi phí giao dịch thấp. Lúc này, giá hợp đồng tương lai sẽ giảm. Chỉ số giá trên thị trường giao ngay cũng sẽ biến động theo. Trong trường hợp này, giá hợp đồng tương lai chỉ số sẽ dẫn dắt chỉ số giá thị trường giao ngay. Chính vì vậy, đề tài nghiên cứu về mối quan hệ giữa chỉ số giá thị trường giao ngay và giá hợp đồng tương lai chỉ số rất được quan tâm trên thế giới kể từ khi thị trường chứng khoán phái sinh lần đầu tiên xuất hiện. Việc xác định được mối quan hệ nhân quả giữa hai chỉ số này có ý nghĩa rất lớn cho các nhà đầu tư cũng như thị trường chứng khoán nói chung. Thứ nhất, là đối với những nhà đầu tư kinh doanh trên cả hai thị trường giao ngay và thị trường tương lai, họ sẽ biết được thị trường nào sẽ phản ứng đầu tiên khi có thông tin mới tác động đến một số công ty cụ thể hay toàn bộ thị trường. Chẳng hạn, nếu kết quả nghiên cứu cho thấy chỉ số giá tương lai dẫn dắt giá hợp đồng tương lai, nhà đầu tư có thể nhìn vào các bước chuyển của giá hợp đồng tương lai và ra quyết định đầu tư vào tài sản cơ sở trong thị trường giao ngay. Nếu giá hợp đồng tương lai chỉ số tăng trong khi chỉ số giá thị trường giao ngay vẫn không đổi và nhà đầu tư biết rằng giá hợp đồng tương lai chỉ số sẽ dẫn dắt chỉ số giá thị trường giao ngay, ngay lập tức họ sẽ mua chứng khoán trên thị trường giao ngay trước khi giá của tài sản cơ sở dịch chuyển thuận theo giá hợp đồng tương lai chỉ số tăng. Ngoài ra, nếu mối quan hệ này tồn tại trong dài hạn, nhà đầu tư có thể mua bán chênh lệch giá bằng việc mua giá rẻ và bán với giá cao hơn. Thứ hai, việc nghiên cứu sẽ đem lại rất nhiều lợi ích cho các công ty chứng khoán hoặc các tổ chức phát hành các sản phẩm phái sinh hoặc các sản phẩm mới trên thị trường. Họ sẽ biết được xu hướng đầu tư trên thị trường: Liệu các nhà đầu tư chủ yếu tập trung vào thị trường giao ngay hay có khuynh hướng đầu tư nhiều hơn vào các sản phẩm phái sinh để từ đó, các công ty chứng khoán hoặc các tổ chức có thể lên chiến lược phát hành các sản phẩm phái sinh mới hoặc đưa ra các kiến thức đối với các nhà đầu tư để thúc đẩy các nhà đầu tư đầu tư vào các sản phẩm mới. Thứ ba, việc nghiên cứu này cũng sẽ giúp cho các nhà nghiên cứu muốn đi sâu hơn vào lĩnh vực mua bán chênh lệch giá trên thị trường chứng khoán phái sinh tìm hiểu và khai thác. Trư ờn Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 3Tại Việt Nam, thị trường chứng khoán phái sinh mới được thành lập vào đầu hồi tháng 08/2017, với sản phẩm phái sinh được lựa chọn đầu tiên trong giai đoạn đầu vận hành thị trường là hợp đồng tương lai VN30. Vì thế, tính đến thời điểm hiện tại, chưa có bất cứ nghiên cứu nào về đề tài được tiến hành tại thị trường Việt Nam. Bên cạnh đó, trước những lợi ích to lớn mà đề tài mang lại như tôi đã đề cập, cùng với làn sóng mới nổi của thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam, đây chính là những động lực lớn nhất để thôi thúc tôi quyết định tiến hành nghiên cứu “MỐI QUAN HỆ GIỮA CHỈ SỐ GIÁ GIAO NGAY VN30 VÀ GIÁ HỢP ĐỒNG TƯƠNG LAI VN30 TẠI THỊ TRƯỜNG VIỆT NAM” 2. Mục tiêu nghiên cứu 2.1 Mục tiêu chung Đề tài tập trung phân tích mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 tại thị trường Việt Nam nhằm cung cấp cho các nhà đầu tư, các tổ chức tài chính những căn cứ khoa học để ra các quyết định đầu tư trên thị trường phái sinh cũng như thị trường giao ngay. 2.2 Mục tiêu cụ thể  Hệ thống hóa cơ sở lý luận và thực tiễn về thị trường giao ngay, thị trường phái sinh và các sản phẩm phái sinh.  Hệ thống hóa lý luận về mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay và giá hợp đồng tương lai  Xem xét mối quan hệ giữa chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30. 3. Đối tượng, phạm vi nghiên cứu 3.1 Đối tượng nghiên cứu Mối quan hệ giữa chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 kì hạn 1 tháng theo phương thức khớp lệnh liên tục. Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 43.2 Phạm vi nghiên cứu 3.2.1 Không gian Thị trường chứng khoán Việt Nam. 3.2.2 Thời gian Thời gian nghiên cứu 6 tháng từ 07/09/2017 đến ngày 07/03/2018 4. Phương pháp nghiên cứu 4.1 Phương pháp nghiên cứu tài liệu Đề tài tìm hiểu những vấn đề lý luận và thực tiễn các công trình nghiên cứu ngoài nước về mối quan hệ giữa chỉ số giá thị trường giao ngay và giá hợp đồng tương lai. Qua đó, tiến hành phân tích, so sánh các phương pháp và kết quả để tìm ra điểm chung cũng như sự riêng biệt của từng nghiên cứu, từ đó tìm ra hướng đi phù hợp. 4.2 Phương pháp thu thập dữ liệu Cơ sở lý luận, các khái niệm, công trình nghiên cứu của các tác giả ngoài nước về mối quan hệ giữa chỉ số giá thị trường giao ngay và giá hợp đồng tương lai, thông tin tổng quan về tình hình thị trường chứng khoán phái sinh và Sở Giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh được thu thập từ sách báo, các website, tạp chí chuyên ngành kinh tế, tài chính, chứng khoán. Dữ liệu từng phút của chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 kì hạn 1 tháng trong phiên giao dịch khớp lệnh liên tục trên Sở Giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh được lấy từ dữ liệu lưu trữ của Công ty Cổ phần Chứng khoán Sài Gòn SSI. 4.3 Phương pháp phân tích dữ liệu  Thống kê mô tả: phân tích sơ bộ các đặc trưng kỹ thuật của dãy số liệu thu thập được để có cái nhìn tổng quát về đặc tính của các dãy số liệu bằng phần mềm Eviews 8. Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 5 Kiểm định nghiệm đơn vị - tính dừng: đây là điều kiện tiên quyết khi đưa ra kết luận có ý nghĩa trong phân tích đối với dữ liệu chuỗi thời gian và tăng độ chính xác cũng như độ đáng tin cậy của mô hình. Để kiểm tra tính dừng của các chuỗi dữ liệu theo thời gian, đề tài sử dụng phương pháp ADF (Augmented Dickey- Fuller) và PP (Phillip-Perron).  Kiểm định quan hệ nhân quả Granger: dùng để phát hiện mối quan hệ tác động qua lại giữa chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30, sự thay đổi chỉ số giá VN30 có là nguyên nhân gây ra sự thay đổi giá hợp đồng tương lai VN30 và ngược lại. Phân tích hàm phản ứng đẩy IRF và phân rã phương sai: nhằm đánh giá mức độ tác động qua lại giữa sự thay đổi chỉ số giá VN30 đến giá hợp đồng tương lai VN30 và ngược lại. 5. Kết cấu đề tài Phần 1: Đặt vấn đề Phần 2: Nội dung và kết quả nghiên cứu Chương 1: Cơ sở lý luận về mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay và giá hợp đồng tương lai Chương 2: Phân tích mối quan hệ giữa chỉ số giá giao ngay VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30. Chương 3: Thảo luận kết quả nghiên cứu Phần 3: Kết luậnTrư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 6PHẦN 2: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU Chương I: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA CHỈ SỐ GIÁ GIAO NGAY VÀ GIÁ HỢP ĐỒNG TƯƠNG LAI 1.1 Tổng quan về thị trường giao ngay và thị trường chứng khoán phái sinh 1.1.1 Thị trường giao ngay Thị trường giao ngay còn được gọi là thị trường tiền mặt hay là thị trường tài sản. Trong thị trường giao ngay, việc mua và bán đòi hỏi tài sản cơ sở phải được giao nhận hoặc là ngay lập tức hoặc chỉ ít lâu sau đó. Việc thanh toán cũng thường được thực hiện tức thời mặc dù thỉnh thoảng cũng có sử dụng một số thỏa thuận tín dụng. Khi giao dịch được thực hiện, khoản thanh toán được chi trả, và hàng hóa hoặc chứng khoán được giao nhận. (Trích “An introduction to derivatives and risk management” – Don M.Chance & Robert Brooks) 1.1.2 Thị trường công cụ phái sinh Ngược lại với thị trường giao ngay, thị trường công cụ phái sinh là thị trường dành cho các công cụ mang tính hợp đồng mà thành quả của chúng được xác định trên cơ sở thành quả của một công cụ hoặc một tài sản khác. Lưu ý rằng chúng ta xem các công cụ phái sinh như là các hợp đồng. Giống như tất cả các hợp đồng, chúng được thỏa thuận giữa hai bên, người mua và người bán, trong đó mỗi bên sẽ thực hiện một số nghĩa vụ cho bên kia. Các hợp đồng này có giá cả, trong đó người mua cố gắng mua với giá càng rẻ càng tốt trong khi người bán lại muốn bán với giá càng đắt càng tốt. (Trích “An introduction to derivatives and risk management” – Don M.Chance & Robert Brooks) Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 71.1.2.1 Các thành phần tham gia thị trường 1.1.2.1.1 Sơ đồ tổng quát Hình 1.1: Sơ đồ thể hiện các thành phần tham gia thị trường chứng khoán phái sinh B ộ tà i c hí nh U B C K Cung cấp sản phẩm Sở Giao dịch chứng khoán Thiết kế sản phẩm, tổ chức giao dịch Trung tâm lưu ký chứng khoán Bù trừ, thanh toán, quản trị rủi ro, quản lý tài sản thế chấp Ngân hàng thanh toán Thanh toán tiền Cung cấp dịch vụ Thành viên giao dịch Nhập lệnh khách hàng/ Tự doanh, giới thiệu, tư vấn sản phẩm Thành viên bù trừ Ký quỹ, thanh toán bù trừ cho tài khoảnkhách hàng/ tài khoản tự doanh Nhà tạo lập thị trường Hỗ trợ thanh khoản cho thị trường Khách hàng Doanh nghiệp Tham gia giao dịch Quỹ đầu tư Tham gia giao dịch Nhà đầu tư Tham gia giao dịch Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 81.1.2.1.2 Chức năng chính của các thành phần tham gia trên thị trường  Bộ tài chính và Ủy ban chứng khoán nhà nước (UBCKNN) Bộ tài chính và UBCKNN chịu trách xây dựng một hành lang pháp lý hoàn chỉnh nhằm quản lý, giám sát thị trường chứng khoán phái sinh một cách bao quát và hiệu quả. Thông qua việc ban hành các văn bản pháp quy về chứng khoán phái sinh, cơ quan quản lý đảm bảo việc giao dịch được diễn ra công khai, minh bạch và công bằng. Từ đó, đảm bảo phát triển thị trường chứng khoán phái sinh một cách bền vững và đồng thời bảo vệ quyền lợi của các nhà đầu tư trên thị trường.  Sở Giao dịch chứng khoán Với vai trò là cơ quan vận hành thị trường, SGDCK phái sinh xây dựng các quy chế có liên quan, các hệ thống và tổ chức giao dịch và giám sát các chứng khoán phái sinh niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán. Có thể nói, SGDCK chịu trách nhiệm điều hành và quản lý các hoạt động liên quan tới giao dịch.  Ngân hàng thanh toán Ngân hàng thanh toán thực hiện hoạch toán và chuyển khoản cho các tài khoản giao dịch sản phẩm phái sinh theo kết quả về việc hoạch toán nhận được từ tổ chức bù trừ. Thông thường, ngân hàng thanh toán và tổ chức bù trừ liên kết với nhau để đảm bảo việc giám sát giá trị tài khoản thực của khách hàng đạt hiệu quả tối ưu.  Thành viên giao dịch Thành viên giao dịch bao gồm các công ty chứng khoán, ngân hàng thương mại, quỹ đầu tư đáp ứng được các quy định về nghiệp vụ môi giới, tự doanh cho giao dịch sản phẩm phái sinh do cơ quan quản lý yêu cầu và được UBCKNN cấp giấy phép hoạt động. Khi trở thành các thành viên giao dịch phái sinh, các tổ chức này phải thực hiện các nghĩa vụ và trách nhiệm của thành viên giao dịch thuộc SGDCK phái sinh. Có 02 loại thành viên giao dịch: là thành viên giao dịch có chức Trư ờng Đa ̣i o ̣c K inh tế H uế 9năng bù trừ (gọi tắt là thành viên giao dịch) và thành viên giao dịch không có chức năng bù trừ (gọi là thành viên không bù trừ).  Thành viên bù trừ Thành viên bù trừ là các tổ chức tài chính được cấp phép thực hiện nhiệp vụ bù trừ cho giao dịch sản phẩm phái sinh. Sau khi đăng ký và được chấp nhận tư cách thành viên bù trừ, các tổ chức này được phép thực hiện dịch vụ bù trừ chứng khoán phái sinh cho khách hàng và cho các giao dịch tự doanh của chính mình.  Nhà tạo lập thị trường Vai trò chính của nhà tạo lập thị trường là để tạo ra tính thanh khoản cho các sản phẩm phái sinh mới và giúp tăng cường tính thanh khoản đối với các sản phẩm đang thiếu tính thanh khoản hoặc thanh khoản thấp thông qua việc tác động lên tổng khối lượng giao dịch trên thị trường. 1.1.2.2 Công cụ phái sinh 1.1.2.2.1 Định nghĩa Công cụ phái sinh là các công cụ tài chính mà giá trị hoặc lợi nhuận phụ thuộc vào công cụ tài chính/ tài sản khác (tài sản cơ sở) Tài sản cơ sở là hàng hóa/ công cụ tài chính có giá trị quyết định giá trị của công cụ phái sinh. Tài sản cơ sở được chia làm 02 dạng chính:  Hàng hóa  Thực phẩm/nông sản ( ngũ cốc, thịt, cà phê, hồ tiêu v.v..)  Kim loại (vàng, bạc, kẽm )  Năng lượng (khí đốt, dầu )  Khác (thời tiết, kết quả bầu cử )  Công cụ tài chính  Cổ phiếu (chỉ số cổ phiếu, cổ phiếu đơn lẻ)  Trái phiếu (trái phiếu chính phủ, trái phiếu chính quyền địa phương, trái phiếu doanh nghiệp) Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 10  Lãi suất (lãi suất ngân hàng, lãi suất ngoại tệ)  Tiền tệ (USD, Yên Nhật, EUR )  Chứng khoán phái sinh 1.1.2.2.2 Các loại sản phẩm phái sinh Hình 1.2: Sơ đồ các sản phẩm phái sinh  Hợp đồng kỳ hạn Là hợp đồng thỏa thuận đồng ý MUA/BÁN tài sản cơ sở với mức giá và thời điểm giao hàng được xác định trước tại thời điểm phát sinh giao dịch. Theo đó, hai bên hợp đồng chủ động thỏa thuận các điều khoản và điều kiện về: tài sản cơ sở, giá, hình thức thanh toán, thời gian thanh toán,  Ưu điểm: Có thể đáp ứng nhu cầu cụ thể của nhà đầu tư  Nhược điểm:  Khó bán lại cho bên thứ ba  Thường thì không có cơ quan và cơ chế quy định việc đảm bảo thực hiện đúng nghĩa vụ dẫn đến rủi ro đối tác không thực hiện đúng hợp đồng SẢN PHẨM PHÁI SINH Hợp đồng kỳ hạn (FORWARDS) Hợp đồng tương lai (FUTURES) Hợp đồng quyền chọn (OPTIONS) Hợp đồng hoán đổi (SWAPS) Giao dịch OTC Giao dịch trên sàn tập trung Giao dịch OTC Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 11  Hợp đồng tương lai Hợp đồng tương lai giống hợp đồng kỳ hạn tuy nhiên hợp đồng tương lai được niêm yết tại các Sở giao dịch chứng khoán và các điều khoản của hợp đồng tương lai được chuẩn hóa Như vậy hợp đồng tương lai ra đời với mục đích khắc phục các nhược điểm của hợp đồng kỳ hạn. HĐTL được một cơ quan đứng ra xây dựng và niêm yết (SGDCK) và một cơ quan quản lý nghĩa vụ thanh toán của nhà đầu tư (Trung tâm thanh toán bù trừ) đảm bảo tính minh bạch và công bằng cho tất cả các nhà đầu tư.  Hợp đồng quyền chọn Hợp đồng quyền chọn quy định quyền mua/bán của một bên và nghĩa vụ bán/mua của bên kia đối với một tài sản cơ sở cụ thể tại giá và thời điểm (hoặc khoảng thời gian) được xác định trước. Cụ thể, trong hợp đồng quyền chọn, người mua HĐ có quyền (không phải nghĩa vụ) mua hoặc bán một tài sản cơ sở nhất định tại mức giá thực hiện (strike) vào ngày được thỏa thuận. Bên bán HĐ có nghĩa vụ bán/mua tài sản cơ sở cho bên mua nếu bên mua quyết định thực hiện hợp đồng. Người mua HĐQC sẽ phải trả cho người bán HĐQC một khoản phí (premium). Bảng 1.1: Đặc điểm hợp đồng quyền chọn Quyền chọn Mua Quyền chọn Bán Người mua Có quyền mua tài sản cơ sở Có quyền bán tài sản cơ sở Người bán Có nghĩa vụ bán tài sảncơ sở Có nghĩa vụ mua tài sản cơ sở Hợp đồng quyền chọn có thể thực hiện theo 2 kiểu:  Hợp đồng kiểu Mỹ (American style): người mua HĐQC có quyền thực hiện HĐ vào bất kỳ thời điểm nào trước khi hợp đồng hết hạn Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 12  Hợp đồng kiểu Châu Âu (European style): người mua HĐQC chỉ được thực hiện HĐ vào thời điểm HĐ hết hạn Ví dụ minh họa: Nhà đầu tư (bên Mua) mua 10 HĐQC mua kiểu Mỹ 100 Cổ phiếu Tập đoàn Vingroup (VIC) từ một định chế tài chính (bên Bán) với thời gian đáo hạn là 3 tháng và giá là 98.000 VNĐ/cổ phiếu  Bên Mua phải trả cho bên bán một khoản phí (premium)  Trong vòng 3 tháng, bên Mua có quyền thực hiện việc mua cổ phiếu VIC với giá 98.000 VNĐ/cổ phiếu  Nếu bên Mua thực hiện Hợp đồng, bên Bán phải bán cho bên Mua cổ phiếu VIC với giá 98.000 VNĐ/cổ phiếu  Hợp đồng hoán đổi Là hợp đồng thỏa thuận trong đó 02 bên đồng ý hoán đổi chuỗi dòng tiền vào những thời điểm xác định trong một giai đoạn của tương lai. Hợp đồng hoán đổi không được niêm yết tại các Sở giao dịch, được giao dịch trên thị trường OTC nên đa dạng về chủng loại. Hợp đồng hoán đổi phố biến nhất là Hợp đồng Hoán đổi lãi suất Vanilla Đơn giản (Plain – Vanill...ng việc sử dụng dữ liệu chỉ số S&P 500 và giá hợp đồng tương lai S&P 500 theo từng phút và phương pháp phân tích hồi quy 3 giai đoạn (3SLS Regression), nghiên cứu đã chỉ ra rằng sự biến động của giá hợp đồng tương lai S&P 500 sẽ dẫn đến sự biến động của chỉ số giá S&P 500 trong khoảng 20 – 45 phút trong khi sự thay đổi của chỉ số giá S&P 500 hiếm khi ảnh hưởng đến sự thay đổi của giá hợp đồng tương lai S&P 500 quá 1 phút. Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 34 Kế thừa nghiên cứu của Ira G. Kawaller, Paul D. Koch and Timothy W. Koch, Chan (1992) cũng đã tiến hành nghiên cứu và đưa ra nhận định giá hợp đồng tương lai dẫn dắt chỉ số giá thị trường giao ngay bằng việc phân tích dữ liệu trong ngày của chỉ số giá S&P 500. Tiếp đến là nghiên cứu của Asim Ghosh (1993) trong “Cointegration and Error Correction Models: Intertemporal causality between index and futures prices”. Sử dụng dữ liệu trong ngày của chỉ số S&P 500 và giá đóng cửa hàng ngày của chỉ số CRB, Gosh chọn phương pháp đồng liên kết (Cointegration) để kiểm tra xem liệu sự thay đổi chỉ số giá thị trường giao ngay và giá hợp đồng tương lai có thể dự đoán được hay không. Kết quả đã chỉ ra chỉ số giá thị trường giao ngay và giá hợp đồng tương lai đồng liên kết. Tức là có tồn tại một mối quan hệ dài hạn giữa chỉ số giá thị trường giao ngay và giá hợp đồng tương lai. Nhận định đồng liên kết giữa hai chỉ số này cũng đã chứng minh được rằng thị trường là không hoàn hảo. Bên cạnh thị trường Mỹ, trên thế giới cũng đã có rất nhiều những nghiên cứu về mối quan hệ này tại các thị trường khác. Tang, Mak và Choi (1992) đã sử dụng định nghĩa quan hệ nhân quả Granger (Definition of Granger Causality) và kiểm định hoạt động của Hsio (Hsio’s Operational Testing) để khám phá mối tương quan giữa chỉ số Hang Seng và giá hợp đồng tương lai Hang Seng. Trong giai đoạn trước khi chỉ số Hang Seng và giá hợp đồng tương lai Hang Seng tự cân bằng để thỏa mãn Mô hình Chi phí lưu kho (Cost of Carry), giá hợp đồng tương lai Hang Seng sẽ dẫn dắt chỉ số Hang Seng. Trong giai đoạn sau khi giá hợp đồng tương lai Hang Seng và chỉ số Hang Seng thỏa mãn Mô hình Chi phí lưu kho, kết quả cho thấy tồn tại mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa hai biến. Tse (1995) trong “Lead- lag relationship between spot index and futures price of the Nikkei stock average” cũng đã tiến hành nghiên cứu mối quan hệ dẫn dắt giữa chỉ số giá Nikkei và giá hợp đồng tương lai Nikkei. Bằng việc sử dụng mô hình ECM (Error Correction Model), Tse cũng đã nhận thấy mối quan hệ dẫn dắt giữa hai chỉ số: sự thay đổi giá hợp đồng tương lai Nikkei sẽ dẫn đến sự thay đổi trong ngắn hạn của chỉ số giá Nikkei. Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 35 Tiếp nối Tse, Wahab và Lashgari (1993) sử dụng mô hình ECM để kiểm tra mối quan hệ dẫn dắt đối với chỉ số FTSE 100 dựa trên dữ liệu hằng ngày về suất sinh lợi bình quân của chỉ số FTSE 100 trong khoảng thời gian tháng 1/1988 đến tháng 05/1992. Kết quả nghiên cứu của Wahab và Lashgari đã minh chứng cho mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa suất sinh lợi bình quân của chỉ số FTSE 100 và suất sinh lợi bình quân của hợp đồng tương lai FTSE 100. Abhyankar (1995) trong “Return and Volatility dynamics in the FTSE 100 stock index and stock index futres markets” cũng tiến hành nghiên cứu dựa trên dữ liệu suất sinh lợi bình quân hàng giờ của chỉ số FTSE 100 trong khoảng thời gian từ tháng 04/1986 đến tháng 03/1990. Kết quả nghiên cứu cho thấy tồn tại mối tương quan mạnh giữa suất sinh lợi bình quân chỉ số FTSE 100 và hợp đồng tương lai FTSE 100, đồng thời suất sinh lợi bình quân của hợp đồng tương lai FTSE 100 sẽ dẫn dắt suất sinh lợi bình quân của chỉ số FTSE 100 trong khoảng 1 giờ. Ngoài ra, Abhyankar cũng đã tính đến một vài nhân tố như chi phí giao dịch, tin xấu hoặc tốt xảy ra trên thị trường, khối lượng giao dịch giao ngay và mức biến động giá giao ngay để xem xét sự nhạy cảm của mối tương quan này. Kết quả cho thấy chi phí giao dịch là nhân tố chính ảnh hưởng đến mối quan hệ dẫn dắt. Tình trạng suất sinh lợi bình quân của hợp đồng tương lai FTSE 100 dẫn dắt suất sinh lợi bình quân của chỉ số FTSE 100 sẽ bị cắt giảm khi chi phí giao dịch giảm. Đồng thời, Abhyankar chỉ ra sự biến động khối lượng giao dịch giao ngay có ảnh hưởng ít hơn lên mối quan hệ dẫn dắt. Bên cạnh đó, kết quả nghiên cứu còn cho thấy suất sinh lợi bình quân của hợp đồng tương lai FTSE 100 sẽ dẫn dắt suất sinh lợi bình quân của chỉ số FTSE 100 trong suốt thời kỳ mức biến động giá cao. Ba năm sau đó, trên nền tảng nghiên cứu này, vào năm 1998 Abhyankar đã mở rộng nghiên cứu của mình bằng việc sử dụng mô hình EGARCH để phân tích dữ liệu suất sinh lợi bình quân 5 phút một lần của chỉ số FTSE 100 năm 1992. Kết quả nghiên cứu mới cũng cho thấy suất sinh lợi bình quân của hợp đồng tương lai FTSE 100 dẫn dắt suất sinh lợi bình quân của chỉ số FTSE 100 khoảng 15 – 20 phút. Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 36 Tiếp đến, Brook, Rew và Ritson (2001) trong nghiên cứu “A trading strategy based on the lead – lag relationship between the spot index and futures contract for the FTSE 100” đã sử dụng dữ liệu 10 phút một lần từ giai đoạn 06/1996 đến đầu năm 1997 để tìm hiểu mối quan hệ dẫn dắt giữa chỉ số FTSE 100 và giá hợp đồng tương lai FTSE 100. Họ đã chọn phương pháp đồng liên kết (Cointegration) và mô hình ECM bao gồm cả mô hình VAR cho bài nghiên cứu của mình. Đúng như dự đoán của Brook, Rew và Ritson, suất sinh lợi bình quân của chỉ số FTSE 100 tương lai dẫn dắt suất sinh lợi bình quân của chỉ số FTSE 100. 1.4.2 Nhận xét chung về các kết quả nghiên cứu đi trước Về phương pháp nghiên cứu: Các tác giả đã sử dụng rất nhiều các phương pháp để tìm ra các bằng chứng về mối quan hệ giữa chỉ số giá thị trường giao ngay và giá hợp đồng tương lai từ phương pháp phân tích hồi quy qua 3 giai đoạn (3SLS Regression), phương pháp đồng liên kết (Cointergration), mô hình ECM, mô hình VAR, mô hình Granger đến kiểm định hoạt động của Hsio. Tại Việt Nam, thị trường chứng khoán phái sinh mới nổi cùng với ý thức kế thừa các nghiên cứu đi trước, đề tài tiếp tục sử dụng mô hình Vector tự hồi quy VAR (Vector AutoRegressive Model) để phân tích mối quan hệ giữa chỉ số giao ngay VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 tại thị trường Việt Nam. Về thời gian nghiên cứu: Hầu hết các tác giả đều chọn giai đoạn nghiên cứu với dữ liệu được thu thập với tần suất theo ngày, theo giờ hoặc theo phút, trong phút lại phân chia ra cấp độ dày đặc của phút. Kế thừa các nghiên cứu đi trước cùng với mong muốn đem lại độ chính xác cao cho kết quả nghiên cứu, đề tài sẽ phát triển ở cấp độ nghiên cứu dữ liệu theo tần suất một phút một lần. Về kết quả nghiên cứu: Đa số các kết quả nghiên cứu đều được tiến hành tại các thị trường phát triển. Vì vậy, hầu hết các kết quả nghiên cứu đều chung một nhận định: giá hợp đồng tương lai dẫn dắt chỉ số giá thị trường giao ngay. Bên cạnh đó, có một số nghiên cứu lại cho ra kết quả tồn tại mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa chỉ số giá thị trường giao ngay và giá hợp đồng tương lai. Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 37 Gần đây, tại các thị trường chứng khoán phái sinh mới nổi như Malaysia hay Thailand, cũng đã xuất hiện rất nhiều những nghiên cứu về đề tại này. Tuy nhiên, thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam chỉ mới được thành lập vào hồi đầu tháng 08/2017 nên chưa có bất kỳ nghiên cứu nào về mối quan hệ giữa hai chỉ số tại thị trường. Kế thừa các đề tài đi trước cũng như thấy rõ được tầm quan trọng của vấn đề, tôi sẽ nỗ lực hết mình để áp dụng và phát triển đề tài tại thị trường Việt Nam. 1.5 Tổng quan về phương pháp và mô hình nghiên cứu Để nghiên cứu mối quan hệ giữa chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30, qua việc tham khảo và kế thừa các nghiên cứu trên thế giới, đề tài nghiên cứu sẽ tiến hành các bước sau: Bước 1: Tiến hành thống kê mô tả dữ liệu thu thập được. Bước 2: Kiểm định nghiệm đơn vị - tính dừng. Bước 3: Mô hình VAR và kiểm định quan hệ nhân quả Granger Bước 4: Phân tích hàm phản ứng đẩy IRF và phân rã phương sai Bước 5: Kiểm định tính ổn định và kiểm định phần dư của mô hình VAR 1.5.1 Mô hình VAR VAR là một trong những mô hình phổ biến nhất trong nghiên cứu định lượng. Khi xét đến mối quan hệ giữa các biến số kinh tế, hiển nhiên sẽ không đơn thuần là một chiều, mà sẽ có biến độc lập ảnh hưởng lên phụ thuộc, hay trong các trường hợp khác, nó còn có ảnh hưởng ngược lại. Do đó, rất cần thiết để xem xét sự tác động qua lại giữa các biến số kinh tế cùng một lúc. Sự ra đời của mô hình Var để giải quyết vấn đề này. Mô hình VAR tổng quát có dạng như sau:  ∈ Với ∈ ~ iid (0, Ʃ) Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 38 Trong đó:Ʃ: Ma trận hiệp phương sai : Ma trận hệ số Yt: Vector ma trận của các biến : Vector chứa các chặn∈ : Vector chứa các sai số ngẫu nhiên 1.5.2 Tính dừng 1.5.2.1 Chuỗi thời gian Chuỗi thời gian là một tập hợp gồm các số liệu có cùng khái niệm và phạm vi được thu thập liên tục thường kỳ (ngày, tuần, tháng, quý, năm) trong một khoảng thời gian dài và được sắp xếp theo thứ tự thời gian. 1.5.2.2 Khái niệm tính dừng Theo Gujarati (2003) một quá trình ngẫu nhiên Yt được gọi là dừng nếu kỳ vọng và phương sai không đổi theo thời gian, đồng thời hiệp phương sai giữa hai giai đoạn quan sát (trong chuỗi đang xét) chỉ phụ thuộc vào khoảng cách và độ trễ về thời gian giữa hai giai đoạn này chứ không phụ thuộc vào thời điểm thực tế mà đồng phương sai được tính. Về mặt toán học, một chuỗi Yt được gọi là dừng nếu thỏa mãn cả 3 điều kiện sau:  Trung bình không đổi theo thời gian: E (Yt) = µ = const, (∀t)  Phương sai không đổi theo thời gian: Var (Yt) = E(Yt - µ)2 = σ2 = const, (∀t)  Hiệp phương sai giữa Yt và Yt+k chỉ phụ thuộc vào độ trễ về thời gian (k) giữa hai giai đoạn này chứ không phụ thuộc vào thời điểm t: Cov(Yt, Yt+k) = E[(Yt - μ)(Yt+k - μ)] = γk = const, (∀t) T ư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 39 Quá trình ngẫu nhiên Yt được coi là không dừng nếu vi phạm ít nhất một trong ba điều kiện trên. 1.5.2.3 Tầm quan trọng của một chuỗi dừng  Chuỗi dừng giúp hồi quy hiệu quả: Các biến trong bài nghiên cứu đều là các chuỗi thời gian với một khoảng thời gian nhất định, và để các tính toán cho miền giá trị này là phù hợp cho toàn bộ chuỗi thời gian thì biến đó phải dừng. Điều này còn giúp tránh được hồi quy giả mạo (nonsense regression). Cụ thể, ta có thể thu được hệ số R2 rất cao cùng với những hệ số hồi quy β1, β2, β3đều có ý nghĩa thống kê. Tuy nhiên, R2 cao có thể là do hai biến này có cùng xu thế chứ không phải do chúng tương quan chặt chẽ với nhau, do đó, những giá trị có được trong trường hợp này đều không đáng tin cậy.  Chuỗi dừng giúp dự báo hiệu quả: Một chuỗi dừng thì dữ liệu của nó sẽ có xu hướng trở về mức trung bình và những dao động xung quanh mức trung bình là như nhau. Một chuỗi không dừng hàm ý trong tương lai, chuỗi dữ liệu có thể không còn lưu giữ những đặc điểm cũ. Nghĩa là ta chỉ biết được đặc điểm của chuỗi này trong giai đoạn được nghiên cứu nhưng không thể khái quát những đặc điểm này cho giai đoạn sau đó để phục vụ cho công tác dự báo. Trong khi đó, bản chất của dự báo kinh tế lượng giả định rằng những gì đã xảy ra trong quá khứ sẽ tiếp tục được duy trì trong tương lai. Vì vậy, ta sẽ không thể dự báo hiệu quả nếu bản thân chuỗi dữ liệu luôn luôn thay đổi. 1.5.3 Kiểm định tính dừng Phương pháp kiểm tra tính dừng của chuỗi thời gian rất đa dạng như dựa trên đồ thị chuỗi thời gian, lược đồ tự tương quan, kiểm định nghiệm đơn vị Tuy nhiên, phương pháp khá phổ biến trong hầu hết các nghiên cứu là kiểm định nghiệm đơn vị (Unit root test), cụ thể là kiểm định ADF (Augmented Dicky and Fuller) và kiểm định PP (Phillip-Perron) sẽ được sử dụng để kiểm định tính dừng của chuỗi thay đổi chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30. Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 40 Kiểm định ADF (Augmented Dicky and Fuller) Kiểm định ADF là một hình thức mở rộng của kiểm định Dickey – Fuller (DF). Phương pháp này được Dickey – Fuller phát hiện năm 1979 nhằm xác định xem chuỗi thời gian có phải là Bước ngẫu nhiên (nghĩa là Yt = α0 + 1 x Yt-1 + Ut) hay không. Kiểm định ADF được phát triển từ kiểm định DF bằng cách bổ sung thêm một số thành phần trong mô hình hồi quy. Phương trình của kiểm định ADF có dạng như sau:∆ ∆ Với là biến xu hướng về thời gian. Kiểm định giả thiết: Ho: β = 0 (Ft, St là chuỗi không có tính dừng) H1: β # 0 (Ft, St là chuỗi có tính dừng) Giả thuyết Ho sẽ bị bác bỏ nếu giá trị kiểm định ADF lớn hơn giá trị tới hạn của nó. Trong kiểm định ADF, giá trị kiểm định ADF không theo phân phối chuẩn, vì vậy giá trị tới hạn được dựa trên bảng giá trị tính sẵn của Mackinnon (1991). So sánh giá trị kiểm định ADF với giá trị tới hạn của Mackinnon chúng ta sẽ có được kết luận về tính dừng cho các chuỗi quan sát. Kiểm định PP (Philip-Perron) Bởi vì kiểm định ADF dựa trên giả định sai số ngẫu nhiên nên khi sử dụng phương pháp ADF phải chắc chắn rằng khoảng mục sai số là không có tương quan với nhau và có sự biến đổi cố định. Do đó trong nghiên cứu thực nghiệm, phương pháp ADF thường được dùng kèm theo kiểm định Philip-Perron (PP) để đảm bảo thêm sự chính xác trong kết quả kiểm định tính dừng của chuỗi thời gian. Phương trình cho kiểm định PP có dạng:∆ ∆ Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 41 Giả thiết vẫn là: Ho: β = 0 (Ft, St là chuỗi không có tính dừng) H1: β # 0 (Ft, St là chuỗi có tính dừng) 1.5.4 Kiểm định quan hệ nhân quả Granger (Granger Causality) Khi xét đến mô hình VAR thì phải xét đến tính dừng của các chuỗi thời gian đưa vào trong mô hình. Yêu cầu đặt ra khi ước lượng mô hình VAR là tất cả các biến phải là biến dừng. Nếu chuỗi thời gian chưa dừng thì phải tiến hành kĩ thuật lấy sai phân để đảm bảo chuỗi dừng. Kiểm định quan hệ nhân quả Granger (Granger, 1969) được sử dụng phổ biến trong nghiên cứu để trả lời cho câu hỏi đơn giản là có hay không sự thay đổi của X gây ra sự thay đổi của Y và ngược lại (X và Y phải có sự tương quan). Do đó để xác định mối quan hệ tác động qua lại giữa chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30, đề tài sử dụng kiểm định quan hệ nhân quả Granger. Phương trình hồi quy trong kiểm định Granger có dạng:  Nếu δi khác không và có ý nghĩa thống kê, nhưng ρi không có ý nghĩa thì chúng ta có thể kết luận rằng sự biến động của giá hợp đồng tương lai VN30 là nguyên nhân gây ra sự biến động của chỉ số giá VN30.  Nếu δi không có ý nghĩa thống kê, nhưng ρi khác không và có ý nghĩa thống kê, thì chúng ta có thể kết luận rằng sự biến động của chỉ số giá VN30 là nguyên nhân gây ra sự biến động của giá hợp đồng tương lai VN30.  Nếu cả δi và ρi đều khác không và có ý nghĩa thống kê, thì có thể kết luận rằng chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 tác động qua lại lẫn nhau.  Nếu cả δi và ρi đều không có ý nghĩa thống kê, thì chúng ta có thể kết luận rằng chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 độc lập với nhau Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 42 1.5.5 Hàm phản ứng đẩy IRF và phân rã phương sai 1.5.5.1 Hàm phản ứng đẩy IRF Hàm phản ứng đẩy IRF mô phỏng những ảnh hưởng của một cú sốc đối với một biến trong hệ thống dựa trên dự báo điều kiện của biến khác. Nó giải thích tác động của một cú sốc ngoại sinh của một biến lên một biến khác trong mô hình, cho phép xác định hiệu ứng theo thời gian của cú sốc của một biến nội sinh nào đó đối với các biến khác trong mô hình. Do đó, IRF thường được sử dụng trong các nghiên cứu để xem xét các mối quan hệ tác động theo thời gian. Đề tài nghiên cứu tập trung phân tích mối quan hệ tác động qua lại giữa chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 nên sẽ sử dụng hàm phản ứng đẩy IRF để làm rõ hơn mối quan hệ này. 1.5.5.2 Phân rã phương sai Song song với hàm phản ứng đẩy IRF, phân rã phương sai được sử dụng với mục đích xem xét tác động của một cú sốc đối với các biến phụ thuộc. Nhiệm vụ chính của nó là phải đạt được sự thông gọn về khả năng dự báo. Để kiểm định mối quan hệ tác động qua lại giữa chỉ số giá VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30, đề tài sử dụng mô hình tự hồi quy vector VAR 2 biến như sau: Trong đó: Ft: Vector ma trận của Giá hợp đồng tương lai VN30 St: Vector ma trận của Chỉ số giá VN30α , α : Ma trận hệ số chặn (hệ số chặn), , , : Ma trận hiệp phương sai của các biến trễ: Sai số ngẫu nhiênk: Chiều dài độ trễ Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 43 Chương II: PHÂN TÍCH MỐI QUAN HỆ GIỮA CHỈ SỐ GIÁ VN30 VÀ GIÁ HỢP ĐỒNG TƯƠNG LAI VN30 2.1 Thực tiễn về thị trường chứng khoán và thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam 2.1.1 Thị trường chứng khoán Với sự ra đời ban đầu là Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (28/11/1996) đến nay, thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam đã phát triển mạnh mẽ về quy mô, không ngừng hoàn thiện về cấu trúc, góp phần hoàn thiện thể chế kinh tế thị trường và thúc đẩy hội nhập quốc tế, trở thành kênh dẫn vốn quan trọng của nền kinh tế. Sau 22 năm xây dựng và phát triển, ngành Chứng khoán đã vượt qua nhiều khó khăn, thách thức và đã đạt được những thành tựu to lớn, đáng tự hào, thể hiện trên một số nội dung sau: Thứ nhất, đã tạo lập được một thể chế TTCK phù hợp với trình độ phát triển của nước ta; từng bước tiếp cận các chuẩn mực quốc tế và quá trình hội nhập quốc tế và khu vực. Thứ hai, đã xây dựng và ngày càng hoàn thiện một hệ thống khuôn khổ pháp lý, cơ chế chính sách từ Luật, nghị định cho đến các thông tư, quy chế, quy trình phù hợp với thực tiễn đời sống kinh tế đất nước. Thứ ba, TTCK trở thành kênh huy động vốn quan trọng của nền kinh tế. Tổng giá trị vốn huy động qua TTCK từ khi khai trương hoạt động đến đầu năm 2017 đã đạt trên 2 triệu tỷ đồng (trong đó giai đoạn 2011 đến đầu năm 2017, mức huy động vốn qua TTCK đã đạt 1,5 triệu tỷ đồng, tăng gấp 5,2 lần so với giai đoạn 2005 - 2010), đóng góp bình quân 23% tổng vốn đầu tư toàn xã hội và tương đương gần 60% so với nguồn cung vốn tín dụng thông qua hệ thống ngân hàng. Đặc biệt, TTCK ra đời đã tạo điều kiện thuận lợi cho Chính phủ, các doanh nghiệp huy động vốn cho đầu tư phát triển và mở rộng sản xuất, kinh doanh, trở thành kênh phân phối chính của hoạt động phát hành trái phiếu chính phủ, huy động vốn cho ngân sách nhà nước. Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 44 (Nguồn: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước) Thứ tư, TTCK cũng đã góp phần tích cực thúc đẩy cổ phần hóa và cải cách doanh nghiệp nhà nước (DNNN), tăng cường sự giám sát của xã hội đối với hoạt động của doanh nghiệp. Đến đầu năm 2017, tổng vốn huy động thông qua đấu giá cổ phần hóa trên TTCK đạt gần 100.000 tỷ đồng, qua đó góp phần thúc đẩy quá trình cải cách đổi mới DNNN. TTCK cũng hỗ trợ tích cực cho quá trình tái cấu trúc hệ thống ngân hàng, giúp các ngân hàng thương mại tăng tổng vốn điều lệ từ 20,6 nghìn tỷ đồng lên 278,6 nghìn tỷ đồng. (Nguồn: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước) Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 45 Thứ năm, quy mô vốn hóa TTCK có sự tăng trưởng vượt bậc, tăng hàng nghìn lần so với thời kỳ đầu. Từ mốc ban đầu chỉ có 2 doanh nghiệp niêm yết với vốn hóa thị trường chỉ đạt 986 tỷ đồng, chiếm 0,28% GDP vào năm 2000, đến đầu năm 2017, TTCK Việt Nam đã có 695 công ty niêm yết trên 2 Sở GDCK và trên 400 công ty đăng ký giao dịch trên UPCoM, quy mô niêm yết đã tăng 2.300 lần; vốn hóa thị trường cổ phiếu tăng hơn 1.500 lần so với năm 2000. Giá trị dư nợ trái phiếu hiện chiếm khoảng 24% GDP, mức vốn hóa thị trường cổ phiếu đạt trên 45% GDP. Tính chung cả cổ phiếu và trái phiếu quy mô TTCK chiếm khoảng 69% GDP. Thứ sáu, thị trường ngày càng thu hút số lượng lớn sự tham gia của các nhà đầu tư (NĐT) trong và ngoài nước. Trong khi dòng vốn đầu tư nước ngoài có xu hướng rút khỏi nhiều thị trường mới nổi, TTCK Việt Nam vẫn là điểm đến hấp dẫn đối với các NĐT nước ngoài. Dòng vốn nước ngoài 11/2016 đã vào ròng với giá trị cao nhất 8 năm qua. Số lượng tài khoản NĐT đã không ngừng gia tăng, từ khoảng 3.000 tài khoản NĐT tham gia khi mới mở cửa thị trường vào năm 2000, đầu năm 2017 đạt 1,69 triệu tài khoản, tăng 580 lần so với năm 2000; số lượng NĐT nước ngoài cũng đã tăng 2,3 lần so với năm 2007, huy động khoảng 17,2 tỷ USD vốn đầu tư gián tiếp (cao nhất từ trước tới nay), góp phần làm tăng quy mô vốn đầu tư xã hội và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. (Nguồn: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước) Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 46 Thứ bảy, Hệ thống các tổ chức kinh doanh dịch vụ chứng khoán đã có sự phát triển mạnh và đã được tái cấu trúc về số lượng, quy mô vốn, nghiệp vụ và công nghệ với mạng lưới chi nhánh, phòng giao dịch tại các tỉnh, thành phố trong cả nước với 79 công ty chứng khoán (CTCK), 46 công ty quản lý quỹ hoạt động bình thường. Các tổ chức kinh doanh chứng khoán đã thực sự trở thành trung gian tài chính giữa NĐT với thị trường, đóng góp tích cực cho công tác tư vấn cổ phần hóa, tư vấn phát hành và sáp nhập; tái cấu trúc doanh nghiệp. Thông qua công tác tái cấu trúc, số lượng các CTCK đã giảm 25% (từ 105 xuống 79 công ty), chất lượng được tăng cường, đã áp dụng tiêu chuẩn an toàn tài chính theo Basel II, áp dụng nguyên tắc quản trị công ty, quản trị rủi ro và tiêu chí cảnh báo sớm theo tiêu chuẩn CAMEL. Thứ tám, hệ thống tổ chức thị trường, mô hình và cấu trúc thị trường ngày càng được nâng cấp và phát triển. Các Sở Giao dịch chứng khoán, thị trường liên kết chứng khoán đã thực hiện chức năng giao dịch, lưu ký, thanh toán chuyển giao chứng khoán thông suốt, an toàn, đồng thời chú trọng phát triển công nghệ thông tin, phát triển nguồn nhân lực, quản trị nội bộ và cung cấp các sản phẩm, dịch vụ đa dạng cho thị trường. Thứ chín, hoạt động thanh tra, giám sát và cưỡng chế thực thi đã được thực hiện có hiệu quả, góp phần giữ vững ổn định, kỷ cương pháp luật của thị trường, bảo vệ quyền và lợi ích hợp pháp của NĐT. Trên cơ sở đó, TTCK Việt Nam đã duy trì được tốc độ tăng trưởng tốt và được đánh giá là 1 trong 5 thị trường thế giới có mức tăng trưởng cao nhất tại khu vực Đông Nam Á. (Nguồn: kintevadubao.vn) 2.1.2 Thị trường chứng khoán phái sinh Vào ngày 10/08/2018 tại Sở GDCK Hà Nội, Bộ Tài chính đã tổ chức Lễ ra mắt và khai trương thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam với sản phẩm phái sinh đầu tiên được vận hành là Hợp đồng tương lai VN30. Sự kiện là mốc son trong quá trình phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam, đáp ứng kỳ vọng Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H ế 47 của Chính phủ, cộng đồng doanh nghiệp, thành viên thị trường và công chúng đầu tư. Như vậy, sau 22 năm phát triển, thị trường chứng khoán Việt Nam đã đạt được mức độ ổn định chuyên sâu và đòi hỏi sự hoàn thiện tiếp theo của cấu trúc thị trường. Trong đó, thị trường chứng khoán phái sinh là mảnh ghép cần thiết để hoàn thiện bức tranh tổng thể của thị trường chứng khoán Việt Nam. Thị trường chứng khoán phái sinh sẽ diễn ra trước thị trường chứng khoán cơ sở 15 phút và giao dịch hợp đồng tương lai VN30 có một số điểm khác biệt so với chứng khoán cơ sở. Cụ thể, Phiên ATO bắt đầu từ lúc 8h45’ – 9h00’, Phiên liên tục sáng: từ 9h00’ – 11h30’, Phiên liên tục chiều: từ 13h00’ – 14h45’ và phiên ATC: 14h45’ – 15h00’. Bên cạnh đó, hợp đồng tương lai còn có tiêu chí về ngày đáo hạn. Do đó, bảng điện tử giao dịch của HĐTL VN30 sẽ có một số điểm khác biệt với bảng điện tử thông thường. Tiêu biểu nhất là bảng giá có thêm cột “Tháng đáo hạn”. Tại phiên khai trương của thị trường chứng khoán phái sinh, thị trường vẫn chưa có nhiều giao dịch khi chỉ có tổng cộng 487 hợp đồng được giao dịch với tổng giá trị là 36,5 tỷ đồng. Trong đó, số lượng hợp đồng có kỳ hạn ngắn nhận được sự quan tâm nhiều nhất khi có đến 367/487 hợp đồng được giao dịch sẽ đáo hạn vào ngày 17/08 sắp tới (VN30F1708). Bảng 2.1: Minh họa bảng giá hợp đồng tương lai chỉ số VN30 (Nguồn: Công ty chứng khoán VNDIRECT) Trong bảng giá phái sinh của VNDIRECT, ta có thể dễ dàng nhận thấy các hợp đồng tương lai ngắn hạn VN30F1708 và VN30F1709 đóng cửa với giá đỏ trong khi các hợp đồng tương lai kỳ hạn dài hơn VN30F1712 và VN30F1803 đóng cửa tăng giá. Điều này có thể ngầm hiểu nhà đầu tư không kỳ vọng nhiều vào khả năng tăng điểm trong ngắn hạn của chỉ số VN30 nhưng tỏ ra khá lạc quan với triển vọng của chỉ số này trong năm tới. Về việc khối lượng giao dịch, con số này vẫn còn thấp và chưa có Nhà đầu tư nước ngoài nào tham gia giao dịch. Trư ờng Đ ̣i ho ̣c K inh tế H uế 48 Tuy nhiên, một tuần sau mở cửa, số tài khoản tính đến ngày 17/8/2018 đã vọt lên trên con số 5.400. Thông tin từ Trung tâm lưu ký chứng khoán ngày 18/8/2018 cho biết, hiện đã có 5.430 tài khoản sẵn sàng giao dịch phái sinh. Như vậy so với ngày đầu tiên mở cửa thị trường, số tài đã tăng gấp đôi chỉ trong vòng 6 ngày. Thanh khoản của thị trường phái sinh cũng gia tăng nhanh chóng. Ngày đầu tiên thị trường chỉ giao dịch 36,5 tỷ đồng giá trị cả 4 kỳ hạn hợp đồng. Ngày 17/8, giá trị giao dịch đã vọt lên con số trên 178,8 tỷ đồng giá trị giao dịch, tăng gần 5 lần. Tính đến 10h30 của phiên sáng ngày 18/8, giá trị giao dịch trên thị trường phái sinh đã đạt trên 97 tỷ đồng. Đặc biệt kỳ hạn ngắn nhất là Hợp đồng tháng 9, đáo hạn ngày 21/9/2017 đã giao dịch hơn 1.070 hợp đồng. Tổng số lượng hợp đồng giao dịch cho 4 kỳ hạn là 1.300 hợp đồng. Sự sôi động trên thị trường chứng khoán phái sinh ngày càng gia tăng khi vào thời điểm tròn 1 tháng chứng khoán phái sinh đi vào hoạt động, con số thống kê từ Trung tâm lưu ký chứng khoán đã chỉ rõ con số hợp đồng hiện nay đã lên đến 85.641 hợp đồng, tương ứng giá trị giao dịch 6.450 tỷ đồng. Tính bình quân, khối lượng giao dịch đạt 4.078 hợp đồng/phiên, giá trị giao dịch bình quân theo quy mô danh nghĩa đạt 307,1 tỷ đồng/phiên. Tiếp đến, sau hơn 4 tháng đi vào hoạt động, thị trường phái sinh đã có bước tăng trưởng tốt và ổn định. Tính đến hết ngày 15/12/2017, tổng khối lượng giao dịch (KLGD) đạt 946.326 hợp đồng, tổng giá trị tính theo quy mô danh nghĩa hợp đồng đạt hơn 81 nghìn tỷ đồng. Bình quân khối lượng giao dịch đạt 10.399 hợp đồng/phiên, giá trị giao dịch đạt gần 900 tỷ đồng/phiên, tăng tương ứng xấp xỉ 21 và 24 lần so với phiên giao dịch đầu tiên. Giao dịch trên thị trường tập trung vào các hợp đồng ngắn hạn, phù hợp với thông lệ quốc tế. Như vậy, thanh khoản thị trường phái sinh từ ngày đầu thành lập đến nay đã tăng mạnh, đặc biệt, có những phiên tổng KLGD đã đạt tới con số gần 28.000 hợp đồng/phiên – đây là một con số rất lớn. Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 49 Ngoại trừ một số thị trường đặc biệt phát triển (Nhật Bản khoảng 1 triệu hợp đồng), thì ở một số thị trường trong khu vực, KLGD bình quân/phiên cũng chỉ dao động từ 130 nghìn đến 150 nghìn hợp đồng/phiên. Do vậy, việc đạt con số gần 28 nghìn hợp đồng/phiên chỉ trong vòng 4 tháng thị trường khai mở là một con số thực sự ấn tượng. Ngoài ra, cứ mỗi một tuần lại có một kỷ lục được phá vỡ; có nghĩa là KLGD tuần sau luôn vượt KLGD của tuần trước đó. Điều này thể hiện rất rõ xu hướng đi lên của thanh khoản trong thị trường chứng khoán phái sinh. Bên cạnh đó, dòng tiền vào thị trường cũng rất tích cực, khi hợp đồng mở (OI) tháng sau luôn gấp đôi tháng trước. Tính đến 15/12/2017, khối lượng OI của toàn thị trường đạt 6.796 hợp đồng gấp 34 lần so với phiên giao dịch đầu tiên. Điều này không chỉ chứng minh dòng tiền tham gia ngày càng lớn, mà còn thể hiện được sự năng động hơn của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán. Về quy mô, trong khoảng 4 tháng đầu, tổng giá trị giao dịch danh nghĩa của thị trường phái sinh đạt 70 nghìn tỷ đồng; trong khi con số này trên thị trường UPCoM là 24 nghìn tỷ đồng và hai sàn cổ phiếu niêm yết HOSE và HNX là 450 nghìn tỷ đồng. Như vậy, giá trị giao dịch danh nghĩa của thị trường phái sinh đã vượt thị trường UPCoM và bằng gần 1/6 thị trường cổ phiếu niêm yết. Điều này cho thấy sức hút dòng tiền của thị trường phái sinh là rất tích cực. Và một điều đặc biệt hơn nữa khi so sánh về con số nhà đầu tư giữa thị trường cơ sở và phái sinh. Tính tới thời điểm hiện tại, số lượng tài khoản nhà đầu tư phái sinh đạt khoảng hơn 14 nghìn tài khoản, chỉ chiếm 0,8% so với tổng số tài khoản nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán (khoảng hơn 1,9 triệu tài khoản), nhưng lại chiếm khoảng 14,5% giá trị giao dịch danh nghĩa toàn thị trường cổ phiếu (70/480 nghìn tỷ đồng). Ông Nguyễn Thành Long – Chủ tịch Hội đồng quản trị Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) cho biết: “Qua theo dõi và quan sát thị trường, cứ tuần nào thị trường cơ sở và VN-Index biến động mạnh, thì khối lượng giao dịch trên thị trường phái sinh cũng rất lớn. Mặc dù chưa phản ánh được tất cả, nhưng điều này phần nào Trư ờng Đa ̣i ho ̣c K inh tế H uế 50 cho thấy, phái sinh đã và đang dần trở thành công cụ phòng ngừa rủi ro cho nhiều nhà đầu tư đang tham gia giao dịch. Bởi bản chất hai thị trường này là có tính liên thông, tỷ lệ thuận với nhau về mặt diễn biến. Tôi cho rằng, đây là vai trò của phái sinh, khi góp phần giảm bớt biến động mạnh trên thị trường cơ sở. Tuy nhiên, đây là thị trường mới, do đó vẫn phải cần thêm thời gian để khẳng định được vai trò phòng ngừa rủi ro của mình. Khi thị trường đủ mạnh số lượng nhà đầu tư tham gia, đặc biệt là nhà đầu tư tổ chức, thì vai trò này sẽ được thể hiện rõ nét hơn.” 2.2 Kết quả thực nghiệm 2.2.1 Dữ liệu nghiên cứu 2.2.1.1 Nguồn dữ liệu Số liệu sử dụng trong bài nghiên cứu là chuỗi chỉ số VN30 và giá hợp đồng tương lai VN30 theo thời gian với tần suất phút trong ngày được thu thập trong khoảng thời gian từ ngày 07/09/2017 đến ngày 07/03/2018. Dữ liệu được cung cấp bởi Công ty Cổ phần Chứng khoán Sài Gòn SSI. Về thời gian giao dịch, thị trường chứng khoán phái sinh mở cửa trước thị trường cơ sở 15 phút và đóng cửa khi kết thúc cùng thị trường cơ sở. Vì thế, trong khoảng thời gian từ 9:00 – 9:15, chỉ số VN30 sẽ không có dữ liệu vì thị trường chưa giao dịch trong khi giá hợp đồng tương l