Định giá Công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam tại thời điểm phát hành thêm. Áp dụng cho Công ty Dược Hậu Giang

rước đối với các dự đoán thậm trí là của các chuyên gia. Tuy nhiên, bên cạnh đó có thể thấy được biến động “thăng trầm” của thị trường đã cho thấy sự thiếu vắng vai trò của các nhà đầu tư lớn và tính chuyên nghiệp thị trường. Nhiều nhà đầu tư không mấy am hiểu gì về tính đặc thù và các yếu tố kỹ thuật của thị trường này, thậm chí cũng không cần biết đến thực chất doanh nghiệp mà họ đầu tư. Có những doanh nghiệp làm ăn thua lỗ nhưng giá cổ phiếu vẫn tăng, thậm chí không ít trường hợp doanh nghiệp hoạt động thua lỗ nhưng cổ phần được đấu giá lại có giá trúng bình quân gấp đến vài chục lần mệnh giá ban đầu. Việt Nam một nền kinh tế đang trong quá trình đổi mới, sẽ có nhiều công ty bắt đầu chào bán cổ phiếu ra công chúng lần đầu (IPO) sẽ có nhiều công ty thực hiện phát hành thêm cổ phiếu ra thị trường và việc đầu tiên những công ty này phải biết là giá trị của mình trên thị trường. Các công ty ngày càng phát triển mở rộng đòi hỏi phải phát hành thêm cổ phiếu ra thị trường để thu hút thêm vốn đầu tư cho quá trình phát triển. Định giá công ty có thế nói là một điều rất quan trọng trong việc phát triển công ty . Để có được quyết định kinh doanh thành công phải bắt đầu từ việc phải biết cách xác định giá trị thực của công ty một cách chính xác. Xuất phát từ thực tế đó, trên cơ sở lý thuyết đã tiếp thu trong nhà trường, dưới sự hướng dẫn của thầy giáo TS. Ngô Văn Thứ và quá trình tìm hiểu tại phòng đầu tư và tư vấn tài chính- công ty chứng khoán ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam, em lựa chọn vấn đề “Định giá công ty trên thị trường chúng khoán Việt Nam tại thời điểm phát hành thêm.Áp dụng cho công ty Dược Hậu Giang” làm nội dung cho chuyên đề tốt nghiệp của mình. Trong phạm vi chuyên đề em sẽ đi sâu vào vấn đề định giá công ty trên thị trường Việt Nam. Chuyên đề gồm 3 chương: Chương 1: Tổng quan về thị trường chứng khoán và thực trạng định giá phát hành thêm ở Việt Nam.Chương này trình bày những vấn đề cơ bản về thị trường chứng khoán và thị trường chứng khoán Việt Nam và thực trạng phát hành thêm ở Việt Nam hiện nay. Chương 2: Các lý thuyết liên quan tới xác định giá trị công ty. Phần này trình bày lý thuyế cơ cấu vốn tối ưu, lý thuyết M&M và Mô hình CAPM. Chương 3: Áp dụng lý thuyết xác định giá trị công ty định giá công ty Dược Hậu Giang tại thời điểm phát hành thêm ( 7/2007 ). Trong quá trình học tập tại trường kết hợp với thời gian thực tập tại phòng Đầu tư và Tư vấn Tài chính – Công ty chứng khoán Ngân Hàng Đầu Tư và Phát Triển Việt Nam , được sự giúp đỡ tận tình của các thầy cô, các anh chị hướng dẫn, em đã hoàn thành chuyên đề tốt nghiệp này. Em xin chân thành cảm ơn thầy Ngô Văn Thứ đã hướng dẫn nhiệt tình để giúp em hoàn thành chuyên đề này. Do hạn chế về thời gian và trình độ nhận thức nên chuyên đề không tránh khỏi những thiếu sót nhất định. Em mong được sự giúp đỡ tận tình và góp ý nhận xét của các thầy cô giáo. CHƯƠNG I TỔNG QUAN VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VÀ THỰC TRẠNG ĐỊNH GIÁ PHÁT HÀNH THÊM Ở VIỆT NAM HIỆN NAY I. Tổng quan về thị trường chứng khoán Việt Nam 1. Lịch sử hình thành và chức năng của thị trường chứng khoán Việt Nam Lịch sử hình thành Thị trường chứng khoán trong điều kiện của nền kinh tế hiện đại được quan niệm là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch mua- bán chứng khoán trung và dài hạn. Việc mua bán này được tiến hành ở 2 thị trường là thị trường thứ cấp khi nhà phát hành bán ra lần đầu tiên cho các nhà đầu tư và thị trường sơ cấp khi các nhà đầu tư mua đi bán lại cho nhau. Xét về mặt hình thức thì thị trường chứng khoán là nơi trao đổi, mua bán, chuyển nhượng chứng khoán, qua đó thay đổi chủ thể nắm giữ chứng khoán. Để thực hiện mục tiêu đến năm 2020 phấn đấu đưa Việt Nam trở thành một nước công nghiệp phát triển đòi hỏi trong nước phải có một nguồn vốn lớn để đáp ứng nhu cầu ngày càng cao của nền kinh tế. Vì vậy, cần phải có chính sách huy động tối đa mọi nguồn lực tài chính trong và ngoài nước để chuyển các nguồn vốn nhàn rỗi trong nền kinh tế thành nguồn vốn đầu tư và thị trường chứng khoán tất yếu sẽ ra đời vì nó giữ vai trò quan trọng đối với việc huy động vốn trung và dài hạn cho hoạt động kinh tế. Nhận thức rõ việc xây dựng thị trường chứng khoán là một nhiệm vụ chiến lược có ý nghĩa đặc biệt quan trọng đối với tiến trình xây dựng và phát triển đất nước, trước yêu cầu đổi mới và phát triển kinh tế, phù hợp với các điều kiện kinh tế- chính trị và xã hội trong nước và xu thế hội nhập kinh tế quốc tế, trên cơ sở tham khảo có chọn lọc các kinh nghiệm và mô hình thị trường chứng khoán thế giới, thành lập ban nghiên cứu xây dựng và phát triển thị trường vốn thuộc ngân hàng nhà nước (Quyết định số 207/ QĐ- TCCB ngày 6/11/1993 của thống đốc ngân hàng nhà nước) với nhiệm vụ nghiên cứu xây dựng đề án và chuẩn bị các điều kiện để thành lập TTCK theo bước đi thích hợp. Vì vậy, tháng 9/1994, chính phủ quyết định thành lập ban soạn thảo pháp lệnh về chứng khoán và thị trường chứng khoán do đồng chí thứ trưởng bộ tài chính làm trưởng ban. Ngày 29/6/1995 thủ tướng chính phủ đã có quyết định số 361/ QĐ-TTG thành lập ban chuẩn bị tổ chức TTCK giúp thủ tướng chỉ đạo và chuẩn bị các điều kiện cần thiết cho việc xây dựng thị trường chứng khoán ở Việt Nam. Ngày 11/7/1998 chính phủ ban hành quyết định số 48/1998/NĐ-CP quy định việc phát hành chứng khoán ra công chúng, giao dịch chứng khoán và các dịch vụ liên quan đến chứng khoán. thủ tướng chính phủ ra quyết định số 127/1998/QĐ-TTG về việc thành lập trung tâm giao dịch chứng khoán, 2 trung tâm giao dịch sự kiến là Hà Nội và thành phố Hồ Chí Minh. Ngày 1/8/1998 Chủ tịch uỷ ban chứng khoán ra quyết định số 128/1998/QĐ-UBCK ban hành quy chế tổ chức và hoạt động của trung tâm giao dịch chứng khoán, khẳng định trung tâm giao dịch là đơn vị sự nghiệp có thu, trực thuộc uỷ ban chứng khoán nhà nước, có tư cách pháp nhân, có trụ sở, con dấu và tài khoản riêng. Kinh phí hoạt động của trung tâm giao dịch chứng khoán do nhà nước cấp. Ngày 13/10/1998 UBCKNN ra thông tư số 01/1998/TTGDCK-UBCK hướng dẫn nghị định số 48/1998/NĐ-CP ngày 11/7/1998 về việc phát hành cổ phiếu, trái phiếu ra công chúng. Đến ngày 28/7/2000 Trung tâm giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh chính thức đi vào hoạt động, đánh dấu sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam. 1.2. Chức năng của thị trường chứng khoán 1.2.1. Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế Khi các nhà đầu tư mua chứng khoán cho các công ty phát hành thì số tiền của nhàn rỗi của họ được đưa vào sản xuất kinh doanh tạo ra của cải vật cất cho xã hội. Thông qua TTCK chính phủ và chính quyền các địa phương cũng huy động được các nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạ tầng kinh tế, phục vụ các nhu cầu chung của xã hội. 1.2.2. Cung cấp môi trường đầu tư của công chúng TTCK cung cấp cho công chúng một môi trường đầu tư lành mạnh với nhiều cơ hội dành cho tất cả mọi người. Các loại chứng khoán trên thị trường có tính chất hấp dẫn khác nhau, có độ rủi ro khác nhau cho phép các nhà đầu tư có các lựa chọn phù hợp với mình. Chính vì vậy thị trường chứng khoán góp phần đáng kể làm tăng mức tiết kiệm quốc gia. 1.2.3. Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán Nhờ có TTCK các nhà đầu tư có thể chuyển đổi các chứng khoán mà họ đang sở hữu thành tiền hoặc các loại chứng khoán khác. Khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn các nhà đầu tư, đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt và an toàn của vốn đầu tư. TTCK hoạt động càng năng động thì tính thanh khoản của chứng khán càng tăng. 1.3.4. Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp Thông qua thị trường chứng khoán hoạt động của các doanh nghiệp được phản ánh một cách tổng hợp và chính xác, từ đó môi trường cạnh tranh lành mạnh nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích áp dụng công nghệ mới, cải tiến sản phẩm nâng cao chất lượng. 1.3.5. Tạo môi trường giúp chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô Các chỉ số của TTCK phản ánh các động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và chính xác. Giá các chứng khoán tăng nên cho thấy đầu tư đang mở rộng, nền kinh tế tăng trưởng và ngược lại. Vì thế TTCK được coi là phong vũ biểu của nền kinh tế. thông qua TTCK chính phủ có thể mua bán trái phiếu để tạo ra nguồn thu bù đắp những thâm hụt ngân sách và quản lý lạm phát. Ngoài ra, chính phủ cũng có thể sử dụng một số các chính sách, biện pháp tác động vào TTCK nhằm định hướng đầu tư đảm bảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế. 2. Cơ cấu thị trường Xét về sự lưu thông của chứng khoán trên thị trường, TTCK có hai loại 2.1. Thị trường sơ cấp Là thị trường mua bán các chứng khoán mới phát hành. Trên thị trường này, vốn từ nhà đầu tư sẽ được chuyển sang nhà phát hành thông qua việc nhà đầu tư mua các loại chứng khoán mới phát hành. Vai trò của thị trường sơ cấp Chứng khoán hoá nguồn vốn cần huy động, vốn của các công ty được huy động qua việc phát hành chứng khoán. Thực hiện quá trình chu chuyển tài chính, trực tiếp đưa khoản tiển nhàn rỗi tạm thời trong dân chúng vào đầu tư, chuyển tiển sang dạng vốn dài hạn. 2.2. Thị trường thứ cấp Là nơi giao dịch các chứng khoán đã được phát hành trên thị trường cơ sở. thị trường thứ cấp đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng khoán đã phát hành. 3. Hàng hoá trên thị trường chứng khoán 3.1. Cổ phiếu Cổ phiếu là một loại chứng khoán xác nhận quyền sở hữu và lợi ích hợp pháp đối với thu nhập và tài sản của một công ty cổ phần. Cổ phiếu thường: Nếu một công ty chỉ được phép phát hành một loại cổ phiếu, nó sẽ phát hành cổ phiếu thường. Cổ phiếu thường mang lại cho cổ đông các quyền sau: Quyền hưởng cổ tức: Cổ phiếu thường không quy định cổ tức tối thiểu hay tối đa mà cổ đông được nhận. Tỷ lệ cũng như hình thức chi trả cổ tức cho cổ đông tuỳ thuộc vào kết quả hoạt động kinh doanh và vào chính sách của công ty. Khi công ty phải thanh lý tài sản, cổ đông thường chỉ được nhận những gì còn lại sau khi công ty trang trải xong tất cả các nghĩa vụ như thuế, nợ, và cổ phiếu ưu đãi. Quyền mua cổ phiểu Quyền bỏ phiếu Cổ phiếu ưu đãi Cổ phiếu ưu đãi thường không cho cổ đông quyền bỏ phiếu, song lại định một tỷ lệ cổ tức tối đa so với mệnh giá. Trong điều kiện bình thường, cổ đông ưu đãi sẽ nhân dược lượng cổ tức cố định theo tỷ lệ đã định . trong trường hợp công ty không có đủ lợi nhuận để trả theo tỷ lệ đó, nó trả theo khả năng có thể, nhưng một khi cổ đông ưu đãi chưa được trả cổ tức thì cổ đông thường cũng chưa được trả. 3.2.Trái phiếu Trái phiếu là một loại chứng khoán quy định nghĩa vụ của người phát hành ( ngưòi vay tiền) phải trả cho người nắm giữ chứng khoán ( người cho vay) một khoản tiền xác định, thường là trong những khoảng thời gian cụ thể và phải hoàn trả khoản cho vay ban đầu khi nó đáo hạn. Trái phiếu công ty: là những trái phiếu do công ty phát hành để vay vốn dài hạn Trái phiếu chính phủ: là những trái phiếu do chính phủ phát hành nhằm bù đắp thâm hụt ngân sách, tài trợ cho các công trình công ích hoặc làm công cụ điều tiết tiền tệ. Trái phiếu công trình: là những trái phiếu do chính quyền trung ương hay địa phương phát hành để huy động vốn cho các mục đích cụ thể, thường để xây các công trình cơ sở hạ tầng hoặc các công trình phúc lợi, công cộng 3.3. Chứng khoán phái sinh Các công cụ phái sinh là những công cụ được phát hành trên cơ sở những công cụ đã có như cổ phiếu, trái phiếu… ,nhằm nhiều mục tiêu khác nhau như phân tán rủi ro, bảo vệ lợi nhuận hoặc tạo lợi nhuận. Quyền lựa chọn Quyền mua trước Chứng quyền Hợp đồng kỳ hạn Hợp đồng tương lai 3.4. Chứng khoán có thể chuyển đổi Chứng khoán có thể chuyển đổi là chứng khoán cho phép người nắm giữ chúng nó, tuỳ theo lựa chọn và trong những điều kiện nhất định, có thể đổi nó lấy một chứng khoán khác. Thông thường cổ phiếu ưu đãi được chuyển đổi thành cổ phiếu thường và trái phiếu cũng được chuyển đổi thành cổ phiếu thường. II. Thực trạng định giá phát hành thêm ở Việt Nam 1. Mục đích phát hành thêm của công ty 1.1. Trả cổ tức Một số công ty trên thị trường Việt Nam hiện đang tiến hành phát hành thêm cổ phiếu ra công chúng với mục đích trả cổ tức cho các cổ đông của công ty mình biện pháp này không hiệu quả bởi cổ đông nhận được cổ tức sẽ có thêm niềm tin đẻ gắn bó lâu dài với công ty nhưng cái họ cần là sự phát triển của công ty trong dài hạn chứ không phải là chỉ thoả mãn mục tiêu trước mẳt. Mặt khác phát hành thêm cổ phiếu để trả cổ tức dẫn đến hiện tượng pha loãng cổ phiếu làm giá cổ phiếu giảm. Do vậy trên thực tế doanh nghiệp rất ít khi sử dụng biện pháp này. 1.2. Đầu tư cho dự án mới Khi công ty có dự án mới muốn huy đông nguồn vốn để tiến hành dự án này thì họ sẽ phát hành thêm cổ phiếu để huy động vốn cho đầu tư phát triển. Việc phát hành thêm cổ phiếu để đầu tư cho dự án mới là phương pháp hay được sử dụng bởi vì nó có lợi cho công ty: vừa mở rộng quy mô hoạt động vừa thu hút thêm các nhà đầu tư. 2. Các cách định giá phát hành thêm các công ty Định giá công ty luôn được xem như một ngành khoa học phức tạp, thậm chí cả đối với những công ty lớn có mặt trên thị trường chứng khoán. Có rất nhiều cách để xác định giá trị của công ty mình. Có lẽ cách tốt nhất để hiểu rõ giá trị của công ty, cho dù lớn hay nhỏ, là dựa trên cơ sở bạn định giá vì mục đích gì và ai sẽ tiến hành việc định giá đó. Chẳng hạn, khi định giá công ty của mình để bán cho đối tác kinh doanh sẽ phải sử dụng những phương pháp hoàn toàn khác với trường hợp bạn định giá để rao bán trên thị trường bất động sản. đó là lý do tại sao trong khá nhiều trường hợp sẽ có đồng thơì một vài phương pháp định giá. Tuy nhiên, cho dù định giá theo cách nào, cả hai nhân tố định lượng và định tính đều đóng vai trò rất quan trọng trong việc đánh giá một cách chính xác và toàn diện giá trị công ty. Bên cạnh đó, có khá nhiều yếu tố liên quan cần được xem xét một cách kỹ lưỡng khi định giá công ty. Nhìn chung, những nhân tố này có thể được phân thành ba nhóm chính như sau: Những số liệu cố định: như lợi nhuận định kỳ, tài sản, lưu lượng tiền mặt và các khoản nợ, vay. những số liệu này luôn rất quan trọng trong việc xác định giá trị các hoạt động kinh doanh. Những số liệu không ổn định: như doanh thu và các kế hoạch lưu lượng tiền mặt trong tương lai. Những số liệu này có thể rất cần thiểt với người mua hay các nhà đầu tư quan tâm đến công ty. Những tài sản vô hình: như các sáng chế, tên thương hiệu, chất lượng hoạt động hay danh tiếng của ban quản trị, vị trí, phương thức kinh doanh, dữ liệu khách hàng hay “ đẳng cấp” trên thị trường. những tài sản vô hình này góp phần đáng kể vào giá trị tổng thể của công ty. Trong bất cứ hoạt động định giá nào, cũng cần quan tâm kỹ lưỡng đến những yếu tố then chốt sau: Thông tin về công ty, về đối thủ cạnh tranh và về ngành công nghiệp. Hoạt động kinh doanh đang được tiến hành ra sao, và hoạt động này được so sánh với các đối thủ cạnh tranh như thế nào? Tình trạng chung lĩnh vực kinh doanh tiến triển ra sao? liệu ngành công nghiệp đang ở tình trạng tăng trưởng hay suy thoái? Những phân tích liên quan đến các bản tường trình, báo cáo tài chính từ trước đến nay. Các chủ điểm phân tích chẳng hạn như vòng quay vốn hay tông số dư tài khoản, số dư kế toán… có thể rất hữu ích cho công việc định giá. Những bản tường trình, báo cáo tài chính được lên kế hoạch cho 3-5 năm tới có thể đặc biệt quan trọng, nhất là nếu chúng thể hiện được tiềm năng tăng trưởng của công ty và cho thấy công ty không có nợ nần hay vướng vào khoản tiền bồi thường nào cả. Bằng việc xem xét bản báo cáo này,giá trị công ty sẽ được nhìn nhận một cách chính xác hơn về tiềm năng tài chính trong hiện tại cũng như trong tương lai. 2.1.Phương pháp sử dụng bảng tổng kết tài sản (Blance sheet) 2.1.1. Định nghĩa Là phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp dựa trên giá trị thị trường của các loại tài sản của doanh nghiệp tại thời điểm đánh giá V= - V Trong dó: V : Giá trị tài sản thuần V: Giá trị thị trường của tài sản i tại thời điểm đánh giá V: Giá trị thị trường của các khoản nợ n: Số lượng các loại tài sản 2.1.2. Các bước xác định : Kiểm kê và phân loại tài sản Đánh giá chất lượng còn lại của tài sản, bàn thành phẩm và xác định giá của chúng Hai phương pháp định giá: Dựa vào giá trị ban đầu (giá trị sổ kế toán) đã khấu trừ khấu hao và điều chỉnh theo giá thị trường Dựa vào giá thị trường Giá trị thực tế của doanh nghiệp là giá trị thực tế toàn bộ tài sản hiện có của doanh nghiệp có tính đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp GTTT = - (NPT,Số dư+ Số dư) GTTT: Giá trị thực tế phần vốn Nhà Nước tại Doanh nghiệp NPT: Nợ phải trả Số dư: Số dư quỹ khen thưởng, phúc lợi Số dư: Số dư nguồn kinh phí sự nghiệp 2.2. Phương pháp so sánh thị trường (Market comparison): 2.2.1. Định nghĩa Định giá cổ phiếu áp dụng phương pháp P/E là phương pháp thông dụng và phổ biến nhất, phương pháp này xác định liệu cổ phiếu của công ty có giá trị gấp bao nhiêu lần thu nhập hiện tại của nó, giá cổ phiếu trên thị trường là đắt hay rẻ có phản ánh đúng giá trị nội tại của cổ phiếu. 2.2.2. Nội Dung Các nhân tố ảnh hưởng tới P/E EPS (Thu nhập trên mỗi cổ phiếu): Tỷ lệ tăng trưởng EPS càng cao thì hệ số P/E có xu hướng cao theo. Hệ số đòn bẩy tài chính: Nguồn vốn của công ty được hình thành từ vốn nợ và vốn CSH, nên một khi công ty có hệ số đòn bẩy tài chính cao thì P/E của công ty đó sẽ thấp hơn so với một công ty khác tương đương trong ngành. P/E toàn thị trường: P/E toàn thị trường có phản ánh rất lớn tới P/E riêng lẻ của từng loại cổ phiếu. Điều này chúng ta có thể thấy rất rõ tại TTCKVN khi TTCK điều chỉnh tăng giảm thì đa số các công ty đơn lẻ cùg tăng hoặc cùng giảm đẫn đến P/E của cá công ty này tăng theo. P/E của các cổ phiếu cùng ngành: Phần lớn cổ phiếu của các công ty trong cùng một ngành thường có xu hướng biến động cùng chiều. Cách so sánh nhanh nhất để biết cổ phiếu một công ty trong ngành là cao hay thấp là so sánh P/E của công ty với P/E trung bình ngành. Lĩnh vực kinh doanh đa dạng: Một công ty có nhiều mảng hoạt động kinh doanh thì đồng nghĩa với việc phân tán rủi ro, ổn định thu nhập và sự đa dạng này sẽ giúp làm giảm sự biến động mạnh về thu nhập mỗi cổ phiếu của công ty đó. Những công ty đa dạng hoá hoạt động kinh doanh thường được NĐT đánh giá cao Lãi suất thị trường: Giá cả các loại CK chịu tác động nhiều từ yếu tố lãi suất. Nếu lãi suất thị trường cao sẽ dẫn đến giá CK và hệ số P/E thấp hơn vì giá trị hiện tại của các khoản thu nhập tương lai của công ty sẽ thấp hơn nhiều do phải chiết khấu ở mức lãi suất cao Lưa chọn EPS Ta có thể lấy EPS của công ty trong 12 tháng gần nhất hoặc 4 quý gần nhất. Nếu lấy thị giá hiện tại của cổ phiếu chia cho EPS tương ứng ta sẽ thu đựoc P/E hiện tại.Nếu lấy EPS dự tính của năm sau hoặc trung bình của 3 đến 5 năm ta sẽ thu được P/E gọi là P/E tương lai. Tỷ lệ P/E hiện tại có ưu điểm là nó phản ánh tình hình thực tế vì mẫu số EPS là con số thực tế đã được kiểm toán. Tuy nhiên, nhược điểm của nó là lợi nhuận này chắc chắn sẽ thay đổi trong tương lai. Do đó, bằng cách ước tính lợi nhuận trong tương lai, chỉ số P/E tương lai dự đoán được cả mức tăng trưởng của doanh nghiệp. Mặc dù con số ước tính này có thể không chính xác, ít nhất nó cũng giúp các nhà đầu tư có cơ sở để tham gia quyết định đầu tư. Trên thực tế để định giá phục vụ cho mục đích đầu tư trong thời gian trung và dài hạn thì nhà đầu tư nên sử dung EPS trung bình ước tính của công ty 3-5 năm tới. Lựa chọn P/E trong định giá cổ phiếu Khi sử dụng phương pháp định giá bằng P/E ta có thể lựa chọn một trong các cách sau Xác định hệ số P/E bằng công thức: P = = = Chia 2 vế cho EPS P/E = R : Tỷ lệ chiết khấu g : Tốc độ tăng trưởng thu nhập b : Tỷ lệ tăng trưởng cổ tức D1 : Cổ tức tại năm dự đoán Sau đó nhân hệ số P/E này với thu nhập dự kiến của công ty để đạt được mức giá định kiến hợp lý. Xác định hệ số P/E bình quân của nhóm công ty tương đương trong ngành về kỹ thuật mạng lưới khách hàng, quy mô, có vốn, và nhân hệ số này với thu nhập dự kiến của công ty để có mức giá hợp lý. Xác định hệ số P/E trung bình của các công ty tương đương cùng ngành các nước trong khu vực và nhân hệ số này với thu nhập dự kiến để có mức giá hợp lý .Xem xét cổ phiếu có định đầu tư đắt hay rẻ không chỉ đơn thuần dựa vào hệ số P/E mà cần phải kết hợp nhiều yếu tố và phương pháp khác để có kết quả chính xác hơn 2.3. Phương pháp dòng tiền chiết khấu (Discounted cash flow) 2.3.1. Định nghĩa Phương pháp dòng tiền chiết khấu là phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp trên cơ sở khả năng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai. Đối tượng áp dụng là các doanh nghiệp có ngành nghề kinh doanh chủ yếu trong lĩnh vực dịch vụ tài chính, ngân hàng, thương mại, tư vấn thiết kế xây dựng, tin học và chuyển giao công nghệ, có tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn nhà nước bình quân 5 năm liền kề trước khi cổ phần hoá cao hơn lãi suất trả trước của trái phiếu chính phủ có kỳ hạn 10 năm trở lên tại thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp 2.3.2. Căn cứ để xác định giá trị doanh nghiệp Báo cáo tài chính của doanh nghiệp trong 5 năm liền kề trước khi xác định giá trị doanh nghiệp. Phương án hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp cổ phần hoá từ 3-5 năm sau khi chuyển thành công ty cổ phần. Lãi suất trả trước của trái phiếu chính phủ có kỳ hạn từ 10 năm trở lên ở thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp và hệ số triết khấu dòng tiền của doanh nghiệp. Giá trị quyền sử dụng đất đối với diện tích được giao 2.3.3. Giá trị phần vốn nhà nước tại doanh nghiệp GTTT = + ± CL Trong đó GTTT : Giá trị thực tế phần vốn nhà nước CL : Chênh lệch về giá trị quyền sử dụng đất được giao Chênh lệch về giá trị quyền sử dụng đất được xác định theo quy định tại điểm 6.2b phần A mục III Thông tư hướng dẫn thực hiện Nghị định số 187/2004/NĐ-CP ngày 16/11/2004 của Chính phủ về chuyển công ty nhà nước thành công ty cổ phần : Giá trị hiện tại của cổ tức năm thứ i : Giá trị hiện tại phần vốn Nhà Nước năm thứ n (1 + K) : Giá trị hiệnn tại của cổ tức năm thứ i i : Thứ tự các năm kế tiếp kể từ năm xác định giá trị doanh ngiệp (i : 1,n) D : Khoản lợi nhuận sau thuế dùng để chia cổ tức năm thứ i n : Số năm tương lai được chọn ( 3 – 5 ) năm P : Giá trị phần vốn Nhà nước năm thứ n và được xác định theo công thức P = D : Khoản lợi nhuận sau thuế dung để chia cổ tức dự kiến của năm thứ n+1 K : Tỷ lệ chiết khấu hay tỷ lệ hoàn vốn cần thiết của các nhà đầu tư khi mua cổ phần và được xác định theo công thức: K = R + R R: Tỷ lệ lợi nhận thu được từ các khoản đầu tư không rủi ro được tính bằng lãi suất trả trước của trái phiếu Chính phủ có kỳ hạn tù 10 năm trở lên ở thời điểm gần nhất với thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp. R: Tỷ lệ lhí rủi ro khi nhà đầu tư mua cổ phầm của các công ty Việt Nam được xác định theo bảng chỉ số phụ phí rủi ro chứng khoán quốc tế tại niêm giám định giá hoặc do các công ty định giá xác định cho từng doanh nghiệp nhưng không vượt quá tỷ suất lợi nhuận thu được từ các khoản đầu tư không rủi ro (R) g: Tỷ lệ tăng trưởng háng năm của cổ tức và được xác định như sau g = b * R Trong đó b: Tỷ lệ lợi nhuận sau thuế để lại bổ sung vốn. R: Tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên vốn CSH bình quân của các năm tương lai. e: Giá trị thực tế của doanh nghiệp tại thời điểm định giá theo phuơng pháp DCF được xác định như sau: GTTDN = GTTT + No + Số dư + KPSN GTTDN : Giá trị thực tế doanh nghiệp No : Nợ thực tế phải trả Số Dư : Số dư quỹ khen thưởng phúc lợi KPSN : Nguồn kinh phí sự nghiệp Nợ: Các khoản nợ không phải than toán GT: Giá trị quyền sử dụng đất No= - Nợ+ GT Chênh lệch tăng của vốn nhà nước giữa giá trị thực tế và giá trị ghi trên sổ sách kế toán được hạch toán như một khoản lợi thuế kinh doanh của doanh nghiệp, được xác định là tài sản cố định vô hình được khấu hao theo quy định của pháp luật hiện hành. Đối với tổng công ty, các ngân hàng thương mại đủ điều kiện thực hiện xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp dòng tiền triết khấu thì lợi nhuận và vốn nhà nước được xác định theo quy định của pháp luật hiện hành về quản lý tài chính đối với tổng công ty, ngân hàng thương mại nhà nước. 2.4. Đánh giá các phương pháp định giá phát hành thêm ở Việt Nam hiện nay Phương pháp sử dụng bảng tổng kết tài sản Đây là cách thức dế dàng nhất để định giá công ty nó được sử dụng khá phổ biến và thường xuyên, nhưng nếu phân tích một cách khách quan thì phương pháp này chỉ đem lại một giá trị công ty ở mức thấp nhất. Giá trị sổ sách của công ty chỉ đơn giản là những con số được rút ra từ tài sản hữu hình. Các ngân hàng và công ty bảo hiểm thường định giá theo phương pháp này. Khá nhiều nhà phân tích tin rằng việc sử dụng công thức “giá trị sổ sách điều chỉnh” sẽ giúp việc định giá được đầy đủ và chuẩn xác hơn bởi vì công thức này còn tính tới những giá trị thực tế trên thị trường đối với tài sản và các khoản nợ của công ty hơn là con số trên sổ sách. Giá trị thanh toán là một phương thức khác sử dụng bảng tổng kết tài sản một cách hiệu quả. Theo phương thức này chỉ cần tính toán những gì còn lại sau khi các tài sản được bán và các khoản nợ được thanh toán “ những gì còn lại” đó là giá trị công ty. Phương pháp so sánh thị trường Theo phương pháp này, các công ty tư nhân chưa được niêm yết trên thị trường chứng khoán sẽ được so sánh với những công ty công chúng trên thị trường chứng khoán . ví dụ, nếu một công ty niêm yết phổ thông được định giá ở mức chỉ số P/E đạt 23 điểm, thì tiêu chuẩn so sánh này có thể được áp dụng để đánh giá giá trị của một công ty tương tự chưa được niêm yết trên thị trường chứng khoán . chỉ có điều các công ty tư nhân chưa niêm yết thường điểu chỉnh giá trị của mình thấp xuống một chút do tính thanh khoản của cổ phiếu không cao. những so sánh phi tài chính có thể bao gồm các sản phẩm tương tự, thị trường hay các tiêu chuẩn công nghiệp. những so sánh tài chính có thể bao gồm phạm vi, độ lớn của doanh thu, EBIT, lưu lượng tiền mặt, giá trị ghi trên sổ sách, chỉ sô P/E hay các so sánh M&A. Phương pháp dòng tiền triết khấu ( DCF) Là phương pháp xác định giá trị công ty dựa trên khả năng sinh lời của công ty trong tương lai, không phụ thuộc vào giá trị tài sản của công ty. thời điểm xác định giá trị của công ty là thời điểm kết thúc năm tài chính trước. nói cách khác, phương pháp này cho phép một nhà phân tích tính toán các dòng thu nhập dự đoán trước cũng như những lưu lượng tiền mặt trong tương lai, thông qua việc tính toán trước thu nhập và tài sản cố định tại một mức vốn giả định. Chính vì thế phương pháp này còn được xem như việc đem những thu nhập dự đoán trong tương lai quy về thành giá trị hiện tại. không phải bao giờ cũng vậy, nhưng phương pháp này thường đem lại giá trị cao nhất cho công ty. Trên thực tế, hầu hết các công ty mới thành lập đều sử dụng phương pháp thứ nhất. song do thiếu thông tin về thị trường để xác định giá trị còn lại của nhà xưởng, máy móc, chưa có tiêu chuẩn cụ thể để định giá thương hiệu, uy tín, mẫu mã của công ty. Nên chưa tính hết được giá trị tiềm năng của công ty trong khi đó phương pháp dòng tiền triết khấu ưu việt hơn nhưng lại chưa được áp dụng rộng rãi, một phần do tính phức tạp của phương pháp, một phần do tâm lý không muốn tài sản được định giá quá cao, vì như thế sẽ khó bán cổ phần và bất lợi trong việc phân chia cổ phần ưu đãi trong nội bộ công ty. Ngày nay, hầu hết các công ty được định giá là nhằm đem bán, sát nhập hay đầu tư. với những lý do này, cần quan tâm và xem xét tới 2 khái niệm là giá trị thị trường tương thích và giá trị đầu tư. FMV là giá trị công ty được xác lập bởi cả người mua và người bán một cách có thiệt chí nên nó khá đơn giản và dễ hiểu. thậm chí ngay cả khi người bán và người mua có những cách tiếp cận khác nhau đối với FMV thì cũng không có vấn đề gì lớn lắm, bởi nhìn chung thì số liệu tính toán của các bên không khác nhau bao nhiêu nếu cùng áp dụng phương pháp tính toán này. mặt khác giá trị đầu tư thông thường được xem như một phiên bản điều chỉnh của FMV ở cấp độ cao hơn dành cho những lợi ích đặc biệt mà bên mua mong muốn có được từ việc mua lại công ty. những lợi ich có thể bao gồm các khoản tiết kiệm chi phí hay năng lực tài chình mới. dù sao cũng phải thừa nhận rằng định giá không phải là một môn khoa học chính xác, bởi vì các phương pháp định giá hoặc là dựa trên thông tin quá khứ, hoặc dựa trên dự đoán về tương lai. Phương pháp dựa trên thông tin quá khứ có thể không phản ánh được hiện tại và tương lai, còn phương pháp dựa trên suy đoán về tương lai thì phụ thuộc vào độ chính xác của suy đoán. 3.Sự khác nhau giữa định giá IPO và định giá phát hành thêm Doanh nghiệp thực hiện phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO) nhằm mục đích huy động vốn, mở rộng quy mô sản xuất tăng uy tín của công ty trên thị trường.Tuy nhiên vấn đề xác định giá trị công ty IPO là một điều rất khó khăn bởi lẽ không có thông tin xác thực để tiến hành định giá. Thông tin về doanh nghiệp thì chỉ có một mình doanh nghiệp rõ việc định giá chỉ được thực hiện bằng một số phương pháp đơn giản nên đem lại kết quả không chính xác. Còn khi doanh nghiệp đã niêm yết cổ phiếu trên thị trường chứng khoán, chính thị trường sẽ định giá chính xác giá trị công ty thông tin công khai trên thị trường nên việc định giá sẽ chính xác hơn. Khi doanh nghiệp thực hiện phát hành thêm cổ phiếu ra công chúng doanh nghiệp nhằm nhiều mục đích như thay đổi cơ cấu vốn, trả cổ tức hay thu hút vốn đầu tư thực hiện những dự án mới. Việc tiến hành định giá doanh nghiệp taì thời điểm phát hành thêm sẽ dùng nhiều phương pháp do vậy việc định giá sẽ chính xác hơn CHƯƠNG II CÁC LÝ THUYẾT LIÊN QUAN TỚI XÁC ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY I. Lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu Cấu trúc vốn là thuật ngữ tài chính nhằm mô tả nguồn gốc và phương pháp hình thành nên nguồn vốn để doanh nghiệp có thể sử dụng mua sắm tài sản, phương tiện vật chất và hoạt động kình doanh. Cấu trúc vốn xuất phát từ cấu trúc của bảng cân đối kế toán. Trong bảng cân đối kế toán, cấu trúc vốn cần chỉ ra được phần nào của tổng tài sản doanh nghiệp hình thành từ vốn góp của chủ sở hữu và lợi nhuận của chủ sở hữu được giữ lại đầu tư cho hoạt động doanh nghiệp và phần nào hình thành từ các nguồn có tính chất._.