Luận án Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam

an bản luận án là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các số liệu, kết quả nghiên cứu trong luận án là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng. TÁC GIẢ LUẬN ÁN NGUYỄN TUẤN ANH MỤC LỤC DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT CME : SGD CKPS Chicago tại Mỹ CP : Chính phủ CK : Chứng khoán CKPS : Chứng khoán phái sinh DN : Doanh nghiệp DNNN : Doanh nghiệp Nhà nước GDCK : Giao dịch chứng khoán HĐQC : Hợp đồng quyền chọn HĐHĐ : Hợp đồng hoán đổi HĐKH : Hợp đồng kỳ hạn HĐTL : Hợp đồng tương lai HNX : Sở Giao dịch chứng khoán Hà Nội HOSE : Sở Giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh NH : Ngân hàng NN : Nhà nước SEC : Ủy ban Chứng khoán Hoa Kỳ SGDCK : Sở giao dịch chứng khoán TCPH : Tổ chức phát hành TCTD : Tổ chức tín dụng TGTC : Trung gian tài chính TTCK : Thị trường chứng khoán TTCKPS : Thị trường chứng khoán phái sinh UBCKNN : Uỷ ban Chứng khoán Nhà nước USD : Đô la Mỹ DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1: Một số mốc thời gian quan trọng đối với TTCK và TTCKPS tại Việt Nam 84 Bảng 2.2: Một số văn bản pháp luật về thị trường chứng khoán 90 Bảng 2.3: Một số văn bản pháp luật về thị trường chứng khoán phái sinh 95 Bảng 2.4: Thu nhập và chi phí hoạt động kinh doanh sản phẩm phái sinh tại một số ngân hàng ở Việt Nam 110 Bảng 2.5: Mô tả HĐTL chỉ số cổ phiếu VN30-Index 115 Bảng 2.6: Quy mô giao dịch theo sản phẩm phái sinh ngày 10/8/2017 117 Bảng 2.7: Kết quả giao dịch trên thị trường CKPS 118 Bảng 2.8: Tổng hợp giao dịch TTCKPS Việt Nam tháng 9/2017 119 Bảng 2.9: Tổng hợp giao dịch TTCKPS Việt Nam tháng 10/2017 120 Bảng 2.10: Hoạt động giao dịch các thị trường trong tháng 10/2017 122 Bảng 2.11: Quy mô cung – cầu của TTCKPS trong 4 tháng đầu tiên 123 Bảng 2.12: Quy mô giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài 123 trên TTCKPS Việt Nam 123 Bảng 2.13: Các trường hợp lãi, lỗ của HĐTL Trái phiếu Chính phủ 125 Bảng 2.14: Mô tả HĐTL trái phiếu Chính phủ 126 DANH MỤC SƠ ĐỒ Sơ đồ 1.1: Các chủ thể tham gia thị trường CKPS 51 Sơ đồ 1.2: Quy trình giao dịch chứng khoán phái sinh 59 Sơ đồ 1.3: Mô hình tổ chức thị trường chứng khoán Singapore 76 TTCKPS (từ 10/08/2017 – 26/10/2017) 121 Sơ đồ 3.1: Lộ trình phát triển về loại sản phẩm CKPS 159 DANH MỤC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 1.1: Biến động của tài khoản ký quỹ trên thị trường CKPS 61 Biểu đồ 2.1: Quy mô TTCK Việt Nam giai đoạn 2000 – 2016 85 Biểu đồ 2.2: Giá trị thuần hợp đồng giao dịch kỳ hạn tiền tệ tại BIDV 107 Biểu đồ 2.3: Giá trị thuần hợp đồng giao dịch kỳ hạn tiền tệ tại Vietcombank 108 Biểu đồ 2.4: Giá trị thuần hợp đồng hoán đổi tiền tệ và lãi suất tại BIDV 109 Biểu đồ 2.5: Lãi/lỗ ròng liên quan đến hoạt động kinh doanh 111 Biểu đồ 2.6: Tổng hợp giá trị giao dịch, khối lượng giao dịch và OI 121 Biểu đồ 3.1: Dự báo tốc độ tăng trưởng GDP thực tế một số quốc gia 134 LỜI MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của luận án Cùng với các TGTC thì thị trường tài chính là kênh dẫn vốn quan trọng của nền kinh tế. Song song với sự phát triển của thị trường tiền tệ thì thị trường vốn trong đó nổi bật là TTCK phát triển một cách mạnh mẽ trong những năm gần đây. Từ chỗ, các DN Việt Nam chủ yếu huy động vốn qua các TGTC truyền thống như các ngân hàng thương mại quốc doanh, ngân hàng thương mại cổ phần, thì bắt đầu hình thành xu thế mới là huy động vốn qua thị trường vốn mà chủ yếu là TTCK. Tính tới cuối quý II năm 2017, mức vốn hoá của TTCK Việt Nam ở mức 2.400 nghìn tỷ đồng, tăng 23,5% so với đầu năm 2016 và tương đương 53% GDP. Như vậy, chỉ sau 17 năm xây dựng và phát triển, TTCK Việt Nam đã có bước nhảy vọt, trở thành kênh dẫn vốn quan trọng của nền kinh tế tạo ra động lực và những thành tựu vững chắc cho công cuộc đổi mới và xây dựng đất nước. Bên cạnh những thành tựu đạt được, TTCK Việt Nam cũng có nhiều bước thăng trầm, khó khăn. Khi thị trường bùng nổ (giai đoạn 2005-2007) thì khan hiếm nguồn cung ứng chứng khoán, các nhà đầu tư bị hạn chế, quy mô thị trường ở mức thấp; khi thị trường bước vào giai đoạn điều chỉnh (2008-2013) thì các công cụ phái sinh bảo vệ nhà đầu tư không có, nhiều nhà đầu tư bỏ sàn, nhiều cổ phiếu huỷ niêm yết vì thiếu thanh khoản, chính vì thế, sự phát triển bền vững của TTCK trong những năm qua chưa thực sự vững chắc. Trong nhiều năm qua, thực tế nhiều tổ chức tài chính- tín dụng; một vài DN lớn như: Ngân hàng TMCP Ngoại thương Việt Nam (Vietcombank); Ngân hàng TMCP Công thương Việt Nam (Vietinbank); đã cung cấp cho thị trường nhiều CKPS như: HĐKH, HĐQC: tỷ giá, lãi suất, tuy nhiên những sản phẩm này mới chỉ là tự phát, thử nghiệm mà chưa thực sự phổ biến. Trước tình hình đó, CP đã có nhiều chính sách quyết liệt để phát triển các CKPS mà đặc biệt là sự ra đời của TTCKPS ngày 10/08/2017 đánh dấu bước tiến mạnh mẽ cho sự phát triển của TTCKPS. Để TTCKPS Việt Nam có bước phát triển thì từ một sản phẩm duy nhất niêm yết hiện nay là HĐTL chỉ số VN30, cần có thêm nhiều CKPS niêm yết giống như những gì mà TTCK truyền thống Việt Nam làm được thì cần rất nhiều các giải pháp quyết liệt từ nhiều phía. Do đó, việc nghiên cứu kỹ lưỡng và thấu đáo quá trình phát triển TTCKPS là một vấn đề rất quan trọng. Chính vì vậy, nghiên cứu sinh đã mạnh dạn lựa chọn đề tài: “Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh tại Việt Nam” làm luận án Tiến sỹ của mình. Luận án là một đề tài nghiên cứu có ý nghĩa sâu sắc cả về mặt lý luận lẫn thực tiễn. 2. Mục đích nghiên cứu Mục đích nghiên cứu của luận án là xây dựng các giải pháp đồng bộ, khả thi, hiệu quả và phù hợp nhằm phát triển TTCKPS ở Việt Nam. Đưa TTCKPS phát triển, đóng góp nhiều hơn vào thành tựu kinh tế của cả nước. Từ mục đích nghiên cứu trên, luận án sẽ đi theo những mục tiêu cụ thể như sau: Thứ nhất, luận án sẽ hệ thống hoá những lý luận cơ bản về CKPS, TTCKPS. Nghiên cứu và đưa ra cái nhìn tổng quát, sâu sắc về các loại CKPS cũng như TTCKPS. Thứ hai, thông qua nghiên cứu kinh nghiệm của một số quốc gia trên thế giới về phát triển TTCKPS luận án rút ra những bài học kinh nghiệm có thể áp dụng ở Việt Nam trong bối cảnh hiện nay. Thứ ba, luận án nghiên cứu những vấn đề thực tiễn về phát triển TTCKPS ở Việt Nam hiện nay. Thông qua việc đánh giá một cách toàn diện về thị trường luận án rút ra những thành tựu, hạn chế và nguyên nhân của những hạn chế trong quá trình phát triển TTCKPS ở Việt Nam. Thứ tư, luận án đưa ra những giải pháp nhằm phát triển TTCKPS trong thời gian tới. Bên cạnh đó, luận án cũng đề xuất một số kiến nghị đối với các cơ quan quản lý nhà nước, các đơn vị liên quan để các giải pháp sớm đưa vào thực tiễn từ đó góp phần phát triển TTCKPS Việt Nam. 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 3.1. Đối tượng nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận án là quá trình phát triển TTCKPS ở Việt Nam. 3.2. Phạm vi nghiên cứu - Về mặt thời gian: các nghiên cứu thực hiện với dữ liệu từ năm 2000 tới nay. - Về mặt không gian: luận án nghiên cứu quá trình phát triển TTCKPS ở Việt Nam. 4. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài nghiên cứu Trên phương diện lý luận, phát triển TTCKPS ở Việt Nam đã có nhiều tác giải nghiên cứu. Tuy nhiên hầu hết các nghiên cứu chỉ dừng lại ở một loại CKPS như: HĐTL, HĐQC, hoặc nghiên cứu một khía cạnh của TTCKPS như TTCKPS tiền tệ; TTCKPS hàng hoá; mà chưa có công trình nào nghiên cứu một cách sâu sắc, toàn diện về phát triển TTCKPS. Trên khía cạnh thực tiễn, TTCKPS ở Việt Nam còn khá sơ khai. Các nghiên cứu chỉ dừng lại ở việc liệt kê một vài giao dịch cá biệt, hầu hết các nghiên cứu tập trung vào phát triển TTCK nói chung mà chưa có một đề tài nghiên cứu sâu sắc về phát triển TTCKPS ở Việt Nam. Do đó, việc tiếp cận vấn đề của NCS có ý nghĩa khoa học và thực tiễn. Kết quả nghiên cứu của luận án góp phần quan trọng vào việc phát triển TTCKPS Việt Nam hiện nay. 5. Tổng quan các nghiên cứu trong và ngoài nước liên quan đến phát triển thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam 5.1. Các nghiên cứu nước ngoài: “Đổi mới tài chính và vai trò của chứng khoán phái sinh: một phân tích thực nghiệm của chương trình Strips Kho bạc” của tác giả Mark Grinblatt và Francis A.Longstaff (2000) đăng trên tạp chí The Journal of Finance Vol.LV.No3.June 2000. Nghiên cứu chỉ ra rằng vai trò đổi mới tài chính tại các thị trường tài chính là rất nhiều tranh cãi. Để cung cấp cái nhìn sâu sắc vào vấn đề này, tác giả xem xét làm thế nào tham gia thị trường sử dụng chương trình Strips (Separate Trading of Registered Interest and Principal of Securities - công cụ giao dịch thứ cấp tiền lãi và tiền gốc riêng biệt, đây là một loại phái sinh trong TTCK). Tác giả thấy rằng các nhà đầu tư sử dụng để lựa chọn để tạo ra quỹ - Strips phái sinh chủ yếu để làm cho thị trường hoàn chỉnh hơn một tận dụng lợi thế của thuế một sự mất cân bằng kế toán. Đây là một trong những nghiên cứu khá thành công về phái sinh tiền tệ tuy nhiên nghiên cứu chưa đề cập đến việc phát triển TTCKPS nói chung. “Lịch sử của thị trường phái sinh” (A Short History of Derivative Security Markets) Ernst Juerg Weber, The University of Western Australia DISCUSSION PAPER 08.10. Tác giả đã đưa ra những dẫn chứng lịch sử của TTCKPS cổ đại với HĐTL của hàng hóa tại vùng Lưỡng Hà; Hy Lạp cổ đại; Ai Cập và thế giới La Mã. Mặc dù đế chế La Mã sụp đổ nhưng HĐTL tiếp tục được sử dụng trong Đế quốc Byzantine ở phía đông Địa Trung Hải. HĐTL được sử dụng phổ biến tại nhiều đế quốc cổ đại và tới thế kỷ XVII- XVIII HĐTL được sử dụng tại Anh, Pháp và sang thế kỷ XIX Đức. Trong thế kỷ XX, hầu hết các quốc gia tư bản sử dụng HĐTL trong đời sống kinh tế của mình. Có thể nói, đây là cuốn sách quan trọng giúp cho người đọc có cái nhìn chính xác về quá trình ra đời và phát triển của công cụ phái sinh cũng như TTCKPS trên thế giới. Tuy nhiên, nghiên cứu của tác giả chỉ đề cập đến lịch sử ra đời của thị trường phái sinh hàng hoá mà chưa đề cập đến TTCKPS. “Các ảnh hưởng của phái sinh thương mại vào biến động thị trường chứng khoán: Trường hợp SGDCK Athens” (The effects of derivatives trading on stock market volatility: the case of the Athens stock exchange). Captital markets and services act 2007 (Act 671), Incorporating latest amendment up to 28 December 2012. Một trong những vấn đề quan trọng nhất đã chiếm đóng các nhà quản lý tài chính và các viện sĩ ngành Tài chính trên toàn thế giới là thị trường tài chính biến động và nhu cầu dự báo nó chính xác. Thông qua các nghiên cứu, tác giả đã chỉ ra các nhân tố ảnh hưởng đến giá cả các HĐTL hay nói cách khác là các nhân tố ảnh hưởng tới giá của CKPS. Đây là một nghiên cứu quan trọng, xuất phát từ thực tiễn và có tĩnh thực tiễn cao tuy nhiên việc nghiên cứu tại một SGDCK phát triển như Athens là chưa có nhiều nét tương đồng với TTCKPS Việt Nam hiện còn sơ khai. “Lợi ích kinh tế và rủi ro của chứng khoán phái sinh” (The Economic Benefits and Risks Of Derivative Securities) - Business Review, Federal Reserve Bank of Philadelphia, January/February 1997. Kết quả nghiên cứu của tác giả dựa vào việc nghiên cứu sự phát triển phi thường của TTCKPS ở một số quốc gia phát triển trong giai đoạn 1987-1997. Bên cạnh những thành tựu mà TTCKPS mang lại thì nghiên cứu cũng chỉ ra rằng chiến lược bảo hiểm danh mục đầu tư trong một số trường hợp lại gây tốn kém chi phí và thiệt hại lớn cho nhà đầu tư. Nghiên cứu của tác giả phản ánh một góc nhìn khác về CKPS: không phải lúc nào CKPS cũng mang lại những điều tích cực cho nền kinh tế. Đây là một góc nhìn mới dựa trên sự quan sát của tác giả tại các thị trường phát triển tuy nhiên đề tài chưa đề cập đến sự phát triển và các giải pháp phát triển cho TTCKPS. - “Tác động của các giao dịch phái sinh trên biến động thị trường chứng khoán ở Ấn Độ: Nghiên cứu chỉ số S&P CNX Nifty” (Impact of Derivative Trading On Stock Market Volatility in India: A Study of S&P CNX Nifty) tác giả Ruchika GAHLOT, Saroj K. DATTA, Sheeba KAPIL đăng trên tạp chí Eurasian Journal of Business and Economics 2010, 3 (6), 139-149. Mục đích của nghiên cứu này là để kiểm tra tác động của GDCKPS với biến động thị trường. Các dữ liệu mẫu gồm giá đóng cửa của S&P CNX Nifty cũng như đóng cửa với giá của năm cổ phiếu phái sinh và năm CKPS từ ngày 01 tháng 4, 2002 đến ngày 31 tháng 3, 2005. Nghiên cứu sử dụng mô hình GARCH để nắm bắt bản chất của biến động theo thời gian và hiện tượng biến động phân cụm dữ liệu. Kết quả cho thấy không có thay đổi đáng kể trong sự biến động của chỉ số S&P CNX Nifty, nhưng cấu trúc của biến động đã thay đổi ở mức độ nhất định. Tuy nhiên, kết quả cho thấy hỗn hợp ảnh hưởng trong trường hợp của 10 cổ phiếu riêng lẻ. Những kết quả này có thể giúp các nhà đầu tư trong việc đưa ra quyết định đầu tư. Nó cũng giúp để xác định nhu cầu đối với quy định. - “Tiêu chuẩn quốc tế cho thị trường phái sinh trung gian” (Internaltional standards for derivatives market intermediary regulation), Ủy ban kỹ thuật của Tổ chức Quốc tế các Ủy ban Chứng khoán (IOSCO) June 2012. Trong báo cáo này, các công tác xem xét các tiêu chuẩn mà nên áp dụng để quy định tham gia thị trường, người đóng vai trò là trung gian trong thị trường phái sinh OTC và các khuyến nghị cụ thể cho các tiêu chuẩn pháp lý cho hoạt động của họ. Trong lịch sử, tham gia thị trường trong thị trường phái sinh OTC đã, trong nhiều trường hợp, không chịu cùng một mức độ quy định là người tham gia vào TTCK truyền thống. Điều này thiếu đủ quy định cho phép một số người tham gia để hoạt động theo cách mà tạo ra rủi ro cho nền kinh tế toàn cầu hiện trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008. Mục đích của Báo cáo này là để thiết lập các tiêu chuẩn cho việc điều tiết nhất định OTC tham gia và các hoạt động thị trường phái sinh. Quy định toàn diện và quốc tế phù hợp của những người tham gia làm trung gian hoặc các dẫn xuất của các đại lý sẽ giúp đảm bảo rằng OTC dẫn xuất thị trường hoạt động hiệu quả và an toàn, đó là rủi ro đối với hệ thống tài chính toàn cầu được đề cập và những người tham gia thị trường, người giao dịch với OTC trung gian thị trường phái sinh được dành bảo vệ từ các hoạt động công bằng, không đúng, gian lận. 5.2. Các công trình nghiên cứu trong nước Các công trình nghiên cứu về thị trường chứng khoán nói chung - “Quá trình xây dựng và hoàn thiện khuôn khổ pháp lý về chứng khoán và thị trường chứng khoán ở Việt Nam”, [30] của tác giả Lê Thị Thu Thủy đăng trên Tạp chí Khoa học ĐHQGHN, Kinh tế - Luật 24 (2008) 18-29. Để đảm bảo cho sự phát triển ổn định của TTCK ở Việt Nam đòi hỏi hệ thống khung pháp lý đầy đủ, hoàn thiện và thống nhất. Thông qua những văn bản quy phạm pháp luật được ban hành, TTCK Việt Nam sẽ phát huy mạnh mẽ vai trò huy động nguồn lực tài chính trung và dài hạn cho nền kinh tế, khuyến khích các chủ thể chuyển số tiền nhàn rỗi từ trạng thái tiết kiệm sang hoạt động đầu tư sản xuất kinh doanh. Bài báo đã nghiên cứu, đánh giá những thành tựu và hạn chế của một số văn bản pháp luật như Nghị định 75/CP, nghị định 48/1998/NĐ-CP về chứng khoán và TTCK, nghị định 144/2003/NĐ-CP ngày 28/11/2003 về chứng khoán và TTCK. Từ đó, tác giả đã đưa ra những nhận xét, đánh giá về sự cấp thiết trong việc hoàn thiện khung pháp luật tạo cơ sở pháp lý cho sự phát triển của TTCK Việt Nam. Do giới hạn về khuôn khổ của bài báo, tác giả mới chỉ đánh giá một số văn bản pháp luật tiêu biểu, chưa hệ thống được các văn bản pháp luật khác của Bộ Tài chính hay UBCKNN liên quan đến TTCK. - “Thực trạng và các giải pháp phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam” , [37] của tác giả Trần Hoàng Ngân và Đinh Thế Hiển đăng trên Tạp chí Công nghệ Ngân hàng số 41, tháng 8/2009. Bài báo đã đưa ra nhân định về TTCK ở thời điểm năm 2009 - giai đoạn đầu tiền định hình thị trường, mặc dù đã phát triển mạnh mẽ gắn liền với xu thế hội nhập kinh tế quốc tế, quá trình công nghiệp hóa, hiện đại hóa đất nước cùng tiến trình cổ phần hóa DNNN trong thời gian qua nhưng nhìn chung, TTCKPS chưa đáp ứng được mục tiêu phát triển thị trường vốn của CP, sự hình thành và phát triển của TTCKPS còn nhiều bất cập và chưa bền vững. Từ đó, tác giả đã đưa ra nhận xét về sự kết nối của các yếu tố kinh tế vĩ mô đối với chỉ số VNIndex còn yếu, chưa kết hợp được các nguồn lực trong và ngoài nước để phát triển TTCKPS Việt Nam. Dựa trên các đánh giá trên, nhóm tác giả đã đề xuất một số giải pháp mang tính thực tiễn cao. Tuy nhiên, do số liệu nghiên cứu của nhóm tác giả mới chỉ dừng lại trong 03 năm 2007 – 2010, do đó, chưa đánh giá đầy đủ quá trình hình thành và phát triển của TTCKPS cũng như tiềm năng của thị trường. - Bài viết “Vai trò kênh huy động vốn cho nền kinh tế của thị trường chứng khoán Việt Nam” , [36] của tác giả Tô Thị Thanh Trúc, Nguyễn Thị Diễm Hiền đăng trên Tạp chí Phát triển Khoa học và Công nghệ Tập 18, số Q3 – 2015. TTCK đóng vai trò quan trọng trong nền kinh tế quốc dân, trong đó vai trò tiêu biểu nhất đó là kênh dẫn vốn cho các chủ thể trong thị trường tài chính, nhóm tác giả đã nghiên cứu vai trò này thông qua hoạt động của TTCK sơ cấp trong giai đoạn 2005 -2013, được thực hiện chủ yếu thông qua HNX. Bài viết đã hệ thống quá trình hình thành và phát triển của TTCK sơ cấp giai đoạn 2005 – 2013 thông qua các khía cạnh: quy mô thị trường, tính thanh khoản của các loại cổ phiếu, trái phiếu. Dựa vào những số liệu thu thập, nhóm tác giả đã phân tích, đánh giá và chỉ ra rằng TTCK sơ cấp vẫn chưa tận dụng được hết các tiềm năng để trở thành một kênh huy động vốn hiệu quả cho các chủ thể trong nền kinh tế. Do đó, các cơ quan quản lý cần có những chính sách hỗ trợ, thúc đẩy thị trường, nâng cao tiêu chuẩn của các loại cổ phiếu giao dịch trên thị trường, đồng thời cũng đặt ra các quy chuẩn cho các DN niêm yết trên TTCK, đảm bảo tính công khai, minh bạch, thu hút được dòng vốn nhàn rỗi của các chủ thể trong nền kinh tế. Do chỉ dừng lại ở TTCK nói chung nên nội dung nghiên cứu chưa quan tâm tới TTCKPS theo mục tiêu nghiên cứu của NCS. - Luận án tiến sĩ "Bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam", [11] của NCS Hà Thị Đoan Trang – Học viện Tài chính (năm bảo vệ 2015). Ngoài phần mở đầu và kết luận, luận án có kết cấu bao gồm 3 chương rõ ràng, logic với vấn đề nghiên cứu. Trong chương 1, tác giả đã hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư trên TTCK, trong đó, luận án trình bày những vấn đề cơ bản nhất về TTCK, vai trò của các nhà đầu tư trên thị trường, những rủi ro có thể xảy ra ảnh hưởng đến quyền lợi của nhà đầu tư chứng khoán. Đặc biệt, tác giả đã xây dựng được hệ thống tiêu chí đánh giá cũng như các nhân tố ảnh hưởng đến mức độ bảo về quyền lợi nhà đầu tư trên thị trường dựa trên các mối quan hệ giữa nhà đầu tư với các chủ thể khác trên TTCK. Đồng thời, tác giả cũng đã nghiên cứu một số TTCK lớn như Mỹ, Canada, Hàn Quốc, cũng như một số thị trường trong khu vực châu Á như Hồng Kông, Thái Lan, Malaysia, để từ đó rút ra bài học kinh nghiệm trong quá trình thực thi việc bảo vệ quyền của các nhà đầu tư chứng khoán. Từ cơ sở lý luận trình bày ở chương 1, tác giả đã sử dụng hai phương pháp: thẻ điểm và điều tra khảo sát để phân tích, đánh giá mức độ bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư chứng khoán ở Việt Nam thông qua các công cụ pháp luật, công cụ tài chính và công cụ khác. Từ số liệu phân tích trình bày trong luận án, tác giả đã kết luận mức độ bảo vệ nhà đầu tư trên TTCK Việt Nam đang ở mức trung bình và cần có sự cải thiện trong thời gian tới. Dựa trên việc chỉ ra các nguyên nhân làm giảm hiệu quả việc bảo vệ nhà đầu tư chứng khoán, tác giả đã đề xuất một số giải pháp có tính thực tiễn cao, trong đó nhấn mạnh tới việc hình thành quỹ bảo về nhà đầu tư cũng như cung cấp một số sản phẩm bảo hiểm hay sản phẩm CKPS trên TTCK Việt Nam. Tuy nhiên, đề tài chưa có sự phân biệt giữa các nhà đầu tư dài hạn và các nhà đầu cơ cũng như chưa đề cập đến quá trình phát triển TTCKPS tại Việt Nam cho nên các giải pháp còn chưa bao quát và ngắn hạn. - Luận án tiến sĩ “Hành vi của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, [14] của NCS Nguyễn Đức Hiển – Đại học KTQD bảo vệ năm 2012. Ngoài phần mở đầu và kết luận, luận án có kết cấu gồm 4 chương chính. Luận án chú trọng nghiên cứu về hành vi của các nhà đầu tư cá nhân trên TTCK Việt nam dựa trên hướng tiếp cận của lý thuyết tài chính hành vi. Để đưa ra cơ sở cho các đánh giá, phân tích trong luận án của mình, tác giả đã trình bay 12 giả định nghiên cứu, từ đó tác giả trình bày hệ thống lý luận cơ bản về hành vi của nhà đầu tư cá nhân trên TTCK, đặc biệt tác giả đã giới thiệu cách tiếp cận theo tài chính hành vi. Dựa vào hệ thống lý luận trên, tác giả đã lựa chọn phương thức điều tra bảng hỏi và việc sử dụng mô hình định lượng để kiểm định thông qua kết quả giao dịch thực trên tài khoản của các nhà đầu tư. Thông qua quá trình phân tích, đánh giá, luận án đã đưa ra những bằng chứng đáng tin cậy chứng tỏ các nhà đầu tư cá nhân trên TTCK Việt Nam là những nhà đầu tư không hợp lý, yếu tố bầy đàn, có nhiều hành vi lệch lạc, do đó lý thuyết tài chỉnh chuẩn không giải thích được chính xác sự chuyển biến về hành vi của các chủ thẻ này khi có sự biến động của thị trường. Dựa vào các lý luận cơ sở của lý thuyết tài chính hành vi, tác giả đã xây dựng mô hình đo lường hành vi của các nhà đầu tư cá nhân thông qua 5 nhóm yếu tố: nhóm yếu tố tâm lý quá lạc quan, nhóm yết tố tâm lý bầy đàn, nhóm yếu tố tâm lý quá tự tin, nhóm yếu tố thái độ với rủi ro, nhóm yếu tố tâm lý bi quan. Từ đó, luận án khuyến nghị các cơ quan quản lý TTCK cần có sự thay đổi trong cách quản lý và điều hành, đảm bảo nắm bắt được sự biến động của thị trường. Bên cạnh đó, ngoài các chỉ tiêu như VN30, HNX30, VIR50, UBCKNN cần xây dựng hệ thống chỉ số đo lường yếu tố định tính. Một điểm mới trong nghiên cứu của tác giả đó là thông qua mô hình định lượng, tác giả chỉ ra rằng lạm phát không phải là yếu tố thực sự ảnh hưởng đến quyết định của các nhà đầu tư cá nhân như theo nhiều nghiên cứu đánh giá trước đây. Một trong những đề xuất của luận án có tính thực tiễn cao, đáp ứng được xu hướng phát triển của thị trường, đó là đề xuất sáp nhập HNX và HOSE, đây được coi là một trong những điều kiện tất yếu để xây dựng TTCK hiệu quả, tránh lãng phí, tiết kiệm được cả nhân lực và vật lực cho nền kinh tế. Tuy nhiên, luận án chỉ dừng lại nghiên cứu hành vi của nhà đầu tư trên TTCK nói chung mà chưa đề cập đến hành vi của nhà đầu tư khi đón nhận những sản phẩm mới từ TTCKPS. Do đó, việc nghiên cứu các chủ thể khác nhau cũng như hành vi của các chủ thể trên TTCKPS vẫn là một khoảng trống cần nghiên cứu. - Báo cáo “Tự do hóa thị trường chứng khoán Việt nam các vấn đề chủ yếu đối với cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và các công ty chứng khoán trong nước”, [34] của nhóm chuyên gia Andrew Capon, Federico Lupo Pasini, Dương Thị Phượng, Nguyễn Thị Thục Anh, Nguyễn Vân Chi (MUTRAP). Báo cáo xây dựng dựa trên những đánh giá của nhóm tác giả về thách thức mà UBCKNN và các công ty chứng khoán đang phải đối mặt kể từ sau khi Việt Nam gia nhập Tổ chức thương mại thế giới (WTO). Báo cáo được chia làm 4 phần chính: phần 1 trình bày mục tiêu và phương pháp luận, phần 2 trình bày tổng quan, phần 3 trình bày khái quát về TTCK Việt Nam, phần 4 trình bày về tự do hóa lĩnh vực chứng khoán và phần 5 đưa ra các khuyến nghị, đề xuất về việc thay đổi chính sách, quy định để UBCKNN cũng như các công ty chứng khoán có đầy đủ năng lực đương đầu với các thách thức đặt ra. Từ hệ thống lý luận chung về tự do hóa, báo cáo đã trình bày những cơ hội và thách thức đặt ra đối với các chủ thể trên TTCK Việt Nam, đặc biệt là UBCKNN và các công ty chứng khoán trong thời kỳ mở cửa. Báo cáo đã nghiên cứu kinh nghiệm của một số TTCK ở các nước trong khu vực Đông Nam Á có điều kiện phát triển tương tự Việt Nam trong vấn đề mở cửa thị trường và cạnh tranh với các quốc gia khác. Từ đó, nhóm tác giả phân tích, xem xét và đánh giá của việc hội nhập kinh tế thế giới đối với nền kinh tế Việt Nam nói chung và TTCK nói riêng. Sau khi đưa ra các đánh giá về thực trạng mở cửa thị trường, báo cáo đã đưa ra các khuyến nghị, đề xuất cho cả UBCKNN và các công ty chứng khoán để nâng cao năng lực cạnh tranh và cải thiện khả năng tuân thủ các quy định pháp luật đã được đề ra. Mặc dù chỉ ra được nhiều thách thức đối với các chủ thể tham gia TTCK Việt Nam, nhưng báo cáo mới chỉ tập trung nghiên cứu thị trường cổ phiếu, còn đối với thị trường trái phiếu, TTCKPS vẫn chưa được chú trọng phân tích. Đề cập đến một trong những nội dung của QLNN đối với TTCK như: xây dựng, hoàn thiện pháp luật cho các chủ thể, các hoạt động của TTCK; ban hành chính sách, công cụ quản lý TTCK; tăng cường giám sát đối với hoạt động GDCK, tăng cường minh bạch hóa thông tin trên TTCK là chủ đề thu hút sự quan tâm của nhiều nhà khoa học, trong đó có một số luận án tiêu biểu như: - Luận án “Quản lý nhà nước đối với thị trường chứng khoán Việt Nam trong hội nhập quốc tế”, [41] của NCS Bùi Kim Thanh (Học viện CTQG HCM) bảo vệ năm 2015. Thông qua luận án, tác giả đã khẳng định lại sự cần thiết khách quan của quản lí nhà nước đối với TTCK để hạn chế tối đa những rủi ro mang tính hệ thống. Luận án cũng đã hoàn thiện cơ sở lí luận về nội dung, vai trò của nhà nước đối với TTCK, đặc biệt cung cấp cái nhìn sâu sắc hơn từ góc độ chủ thể trong TTCK. Trong bối cảnh hội nhập quốc tế, đối mặt đồng thời với những cơ hội và thách thức mới, luận án cũng đã chỉ ra các tác động tích cực và tiêu cực đối với TTCK Việt Nam. Mở rộng hơn, trên cơ sở nghiên cứu và phân tích kinh nghiệm quản lí TTCK từ nước có nền kinh tế phát triển như Mỹ, đến các nước trong khu vực Châu Á như Trung Quốc, Thái Lan, tác giả đã đúc kết bốn bài học cấp thiết phù hợp với thực tế tại Việt Nam. Thêm vào đó, với việc chỉ ra và phân tích chi tiết cơ hội của Việt Nam khi hội nhập quốc tế và bốn hạn chế cơ bản về mô hình, khung pháp lí thể chế, về cấu trúc thị trường, về quản lí, giám sát, trên cơ sở thực trạng quản lí nhà nước đối với TTCK Việt Nam, luận án đề xuất 7 giải pháp cơ bản, trong đó quan trọng nhất vẫn là nâng cao vị thế, vai trò của UBCKNN về TTCK và chủ động hội nhập TTCK Việt Nam vào TTCK khu vực châu Á và thế giới theo đúng chiến lược, vừa đón đầu, vừa thận trọng, và thích hợp với nền kinh tế vĩ mô. Tuy nhiên, tác giả mới tập trung vào thị trường cổ phiếu và TTCK sơ cấp, còn đối với thị trường trái phiếu, tác giả mới chỉ nghiên cứu sơ qua, chưa có những phân tích sâu làm rõ vấn đề quản lý của các cơ quan chức năng đối với loại sản phẩm này đặc biệt là các sản phẩm trên TTCKPS. - Luận án “ Pháp luật về bảo vệ quyền và lợi ích của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán tập trung ở Việt Nam”, [6] của NCS Hoàng Thị Quỳnh Chi (2008), Đại học Quốc gia Hà Nội. Thông qua luận án, tác giả đã trình bày cách nhìn chi tiết về các qui định của pháp luật về quyền và lợi ích của nhà đầu tư trên TTCK. cơ bản đã giải quyết được những vấn đề đặt ra, qua đó, làm sáng tỏ những vấn đề về: (1) Sự quan trọng của nhà đầu tư trên TTCK, dẫn tới vấn đề bảo vệ quyền và lợi ích của nhà đầu tư là một trong những vấn đề được pháp luật của mọi quốc gia, mọi thể chế chính trị đặc biệt quan tâm, chú trọng, đổi mới, coi đó là một trong những mục tiêu chiến lược trong việc ban hành Luật Chứng khoán; (2) Những thành tựu của pháp luật về chứng khoán và TTCK của Luật Chứng khoán Việt Nam giúp thu hút nhiều nhà đầu tư tham gia, cụ thể: Tạo cơ sở pháp lí cho sự ra đời của Sở giao dịch, UBCKNN và hệ thống các tổ chức trung gian; Tạo điều kiện thuận lợi cho các giao dịch chứng khoán, thiết lập những qui tắc bảo vệ quyền và giảm xung đột lợi ích giữa các chủ thể; (3) Chỉ rõ những hạn chế còn tồn tại của pháp luật về chứng khoán và TTCK Việt Nam như: nội dung trong hệ thống văn bản pháp luật chưa hợp lí, một số hoạt động giao dịch chưa có qui định điều chỉnh, cụ thể hóa chính sách và giải pháp phát triển TTCK còn gặp khó khăn, quản lí nhà nước chưa hiệu quả, không phân định rạch ròi vai trò của các cơ quan chức năng trong quản lí, chưa có chỉ tiêu giám sát, chưa có chế tài, hình thức xử phạt cụ thể, công tác phổ biến qui chế và pháp luật chưa hiệu quả, dẫn đến tồn tại nhiều sai phạm, cố tình gian lận trên TTCK; (4) Xác định rõ những thành tựu và hạn chế, luận án đề xuất thực hiện đồng bộ một số giải pháp để hoàn thiện pháp luật, cụ thể là hoàn thiện các qui định về chứng khoán và TTCK, quản trị DN, kế toán kiểm toán, song song đó là nâng cao năng lực của các tổ chức tự quản trên TTCK. Tuy nhiên, đề tài chưa đưa các biện pháp cụ thể tương ứng với các kiểu nhà đầu tư, do các nhà đầu tư cá nhân thường có các công cụ để tự về ít hơn so với các nhà đầu tư là tổ chức. - Đề tài cấp bộ “Hoàn thiện khuôn khổ pháp lý về tổ chức và hoạt động của các tổ chức kinh doanh trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, [17] của tác giả Bùi Thị Thanh Hương (2010), UBCKNN. Thông qua việc nhận định rõ về tính phức tạp của TTCK, tác giả đã khẳng định lại vai trò của các cơ quan chức năng trong việc quản lý, tạo môi trường kinh doanh lành mạnh, hạn chế các hoạt động tiêu cực trên thị trường. Phần đầu tiên của đề tài là khái quát về pháp luật về tổ chức và hoạt động của các tổ chức kinh doanh, dịch vụ chứng khoán, bao gồm đặc thù của các tổ chức kinh doanh chứng khoán, môi trường kinh tế, môi trường pháp lí và cả tác động của hội nhập quốc tế nên các chủ thể này. Trong phần nghiên cứu tiếp theo về luật pháp một số nước phát triển và đang phát triển về tổ chức và hoạt động của các tổ chứng kinh doanh dịch vụ chứng khoán, tác giả đúc kết kinh nghiệm để điều chỉnh pháp luật Việt Nam áp dụng cho các tổ chức này, chẳng hạn các quy định về kiểm soát nội bộ ở các công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ, điều kiện, yêu cầu về hoạt động kinh doanh đối với các chủ thể muốn cung cấp các dịch vụ trung gian trên thị trường, Tác giả cũng nhận định, TTCK ngày một đóng vai trò quan trọng hơn trong nền kinh tế của tất cả các quốc gia vì khả năng sinh lời và năng cao tính thanh khoản của các công cụ đầu tư. Để kênh dẫn vốn này có thể hoạt động hiệu quả, không thể thiếu các tổ chức kinh doanh trên TTCK như công ty chứng khoán, quĩ đầu tư chứng khoán, các tổ chức TGTC. Tuy vậy, lại chưa có một chế tài hay một khuôn khổ pháp lí nào cao hơn mức nghị định để điều chỉnh hoạt động của các tổ chức này. Để khắc phục những nội dung chưa đầy đủ và hợp lí, tro... tiền tệ có thể kể đến như: lãi suất, tỷ giá, Tài sản cơ sở là chứng khoán như trái phiếu, cổ phiếu, chỉ số cổ phiếu, các hàng hoá phái sinh trên TTCK. Trái phiếu Trái phiếu là chứng chỉ vay nợ của CP hoặc của DN. Trái phiếu là một chứng khoán nợ trung và dài hạn, tổ chức phát hành trái phiếu phải có nghĩa vụ trả lãi trái phiếu và hoàn trả vốn gốc của trái phiếu cho chủ sở hữu trái phiếu khi đến ngày đáo hạn. Tổ chức phát hành trái phiếu với tư cách là người đi vay, người đầu tư mua trái phiếu là người cho vay và được gọi là trái chủ. Có nhiều loại trái phiếu khác nhau, nhưng hầu hết các trái phiếu đều có những đặc trưng chủ yếu như: mệnh giá, lãi suất danh nghĩa, thời hạn trái phiếu, kỳ trả lãi. Cổ phiếu Cổ phiếu là loại chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu – cổ đông đối với một phần vốn cổ phần của tổ chức phát hành. Quyền sở hữu của cổ đông trong công ty tương ứng với số lượng cổ phần mà cổ đông nắm giữ. Cổ phiếu thường có một số đặc điểm chủ yếu sau: + Khả năng thanh khoản cao: cổ phiếu có khả năng chuyển đổi thành tiền mặt dễ dàng. Tuy nhiên, tính thanh khoản của cổ phiếu phụ thuộc vào nhiều yếu tố. Thứ nhất là kết quả kinh doanh của tổ chức phát hành. Thông thường, nếu tổ chức phát hành hoạt động kinh doanh có hiệu quả, trả cổ tức cao, cổ phiếu của công ty sẽ thu hút nhà đầu tư và cổ phiếu thực sự dễ mua bán trên thị trường. Ngược lại, nếu công ty làm ăn kém hiệu quả, không trả cổ tức hoặc cổ tức thấp, giá cổ phiếu của công ty sẽ giảm và khó bán. Thứ hai là mối quan hệ cung cầu trên thị trường. Thị trường cổ phiếu cũng như các loại thị trường khác đều chịu sự chi phối của quy luật cung cầu. Giá cổ phiếu trên thị trường không chỉ phụ thuộc vào chất lượng hoạt động của công ty, mà còn phụ thuộc rất lớn vào nhu cầu của nhà đầu tư. Tuy một loại cổ phiếu rất tốt, nhưng thị trường đang bão hòa nguồn cung (nhiều hàng bán) thì cổ phiếu đó cũng khó tăng giá, thậm chí xu hướng giảm giá chung của thị trường đôi khi đánh đồng giữa cổ phiếu tốt và xấu (tất cả đều giảm và thanh khoản thấp). Ngược lại, khi thị trường khan hiếm hàng hóa thì ngay cả những cổ phiếu chất lượng kém hơn cũng có thể bán dễ dàng với mức giá cao. Ngoài ra, các nhân tố khác như đầu cơ, móc ngoặc, lũng đoạn chứng khoán của cá nhân, tổ chức nhằm tạo ra cung cầu chứng khoán giả tạo cũng làm tính thanh khoản bị méo mó. + Tính tư bản giả: Cổ phiếu có tính tư bản giả, tức là cổ phiếu có giá trị như tiền. Tuy nhiên, cổ phiếu không phải là tiền và nó chỉ có giá trị khi được đảm bảo bằng tiền. Mệnh giá của cổ phiếu cũng không phản ánh đúng giá trị của cổ phiếu. Tuy nhiên, lưu ý rằng, với cổ phiếu phổ thông thì mệnh giá chủ yếu mang tính chất danh nghĩa do giá trị của cổ phiếu được quyết định bởi thị trường, nhưng với cổ phiếu ưu đãi thì mệnh giá gần với giá trị thực tế hơn, vì cổ tức được tính toán theo một số phần trăm nhất định của mệnh giá. + Mức độ rủi ro cao: Về lý thuyết, khi đã phát hành, cổ phiếu không đem lại rủi ro cho tổ chức phát hành, mà rủi ro lúc này thuộc về chủ sở hữu cổ phiếu. Nguyên nhân là giá trị của cổ phiếu do các nguyên nhân khách quan quyết định, như kết quả kinh doanh của tổ chức phát hành, tình hình chính trị, kinh tế, xã hội của quốc gia và toàn thế giới Hơn nữa, giá trị cổ phiếu còn bị ảnh hưởng bởi tâm lý của số đông nhà đầu tư khi nắm bắt các thông tin không chính xác hay chính sự thiếu hiểu biết của nhà đầu tư cũng khiến cổ phiếu rủi ro hơn. Tất nhiên, rủi ro cao thường đi kèm với kỳ vọng lợi nhuận lớn và điều này tạo nên sự hấp dẫn của cổ phiếu đối với các nhà đầu tư. Tính rủi ro phụ thuộc vào thông tin và tình hình phát triển, chính trị. Giá trị cổ phiếu luôn biến động theo các yếu tố này. Chỉ số chứng khoán Chỉ số chứng khoán là số tương đối biểu hiện (bằng điểm) bằng sự quan hệ so sánh giữa giá cổ phiếu bình quân kỳ nghiên cứu (hiện tại) với giá bình quân kỳ gốc đã chọn (thường coi là 100 hoặc 1000). Chỉ số chứng khoán được cấu thành bởi hai yếu tố là loại chứng khoán (trọng số) và giá của từng chứng khoán cấu thành. Các chỉ số chứng khoán chính được lựa chọn làm tài sản cơ sở bao gồm chỉ số S&P 500, chỉ số DAX, chỉ số Nikkei 225, chỉ số KOSPI 200, chỉ số ASX SPI 200 Lãi suất Các hợp đồng phái sinh về lãi suất chủ yếu là HĐKH lãi suất và HĐHĐ lãi suất. Các hợp đồng phái sinh này được các ngân hàng thương mại sử dụng nhiều trong đầu tư cũng như phòng ngừa rủi ro. Các lãi suất đưuọc sử dụng chủ yếu trong các hợp đồng phái sinh giao dịch tại các thị trường lớn trên thế giới như lãi suất Libor, Sibor, Eurodolla, Euribor, Tibor Ngoại tệ Tiền tệ cũng là những tài sản cơ sở phổ biến trong các hợp đồng phái sinh. Giá cả của các tài sản cơ sở này chính là tỷ giá hối đoái giữa các đồng tiền. Các nhà đầu tư tham gia hợp đồng phái sinh về tiền tệ với mục đích phòng ngừa rủi ro tỷ giá hoặc để đầu tư kiếm lời từ kinh doanh chênh lệch tỷ giá, hoặc kinh doanh từ dự đoán biến động tỷ giá trên thị trường. Các loại tiền tệ chủ yếu được sử dụng làm tài sản cơ sở trong các hợp đồng phái sinh bao gồm đô la Mỹ, yên Nhật, Euro, đô la Úc, bảng Anh Tài sản khác Ngoài các tài sản cơ sở nêu trên, bản thân các chứng khoán phái sinh cũng có thể là tài sản cơ sở trong các hợp đồng phái sinh như HĐTL có thể là tài sản cơ sở trong HĐQC. Ngoài ra, với những hợp đồng phái sinh không đươc chuẩn hóa, hai bên tham gia hợp đồng có thể lựa chọn một tài sản cơ sở phù hợp với cả hai bên trong giao dịch phái sinh. 1.1.1.4. Các yếu tố cơ bản của chứng khoán phái sinh Trên TTCKPS tồn tại nhiều sản phẩm chứng khoán phái sinh khác nhau, mỗi loại sản phẩm có những đặc điểm, yêu cầu khác nhau, tuy nhiên, nhìn chung, các yếu tố cơ bản của một hợp đồng chứng khoán phái sinh gồm có: Tên hợp đồng Mã hợp đồng (theo quy định của cơ quan quản lý) Các bên tham gia hợp đồng Tài sản cơ sở Quy mô hợp đồng (được xác định bằng hệ số nhân nhân với giá trị tài sản cơ sở) Phương thức giao dịch Ngày niêm yết Ngày thanh toán cuối cùng Giá tham chiếu (Giá đóng cửa của chỉ số cơ sở vào ngày giao dịch liền trước. Trường hợp hợp đồng mới niêm yết, giá tham chiếu là giá lý thuyết). 1.1.1.5. Phân loại chứng khoán phái sinh Xuất phát từ những sản phẩm đơn giản đầu tiên kể từ khi hình thành trong hệ thống tài chính, chứng khoán phái sinh đã ngày càng phát triển phong phú và đa dạng, phức tạp hơn để đáp ứng được các nhu cầu khác nhau của các chủ thể tham gia thị trường chứng khoán phái sinh. Do đó, có rất nhiều cách phân loại chứng khoán phái sinh, trong đó có ba tiêu chí phân loại được áp dụng phổ biến sau: Theo sản phẩm phái sinh Phân loại theo sản phẩm, chứng khoán phái sinh được chia thành: HĐKH, HĐTL, HĐHĐ và HĐQC. Hợp đồng kỳ hạn: là công cụ phái sinh thể hiện thỏa thuận mua/bán giữa hai bên giao dịch về một loại tài sản với mức giá xác định trước với thời hạn thực hiện hợp đồng được ấn định trong tương lai. Các đặc điểm cơ bản của hợp đồng kỳ hạn là: (i) hợp đồng được xây dựng dựa trên các thỏa thuận của các bên tham gia giao dịch, không nhất thiết phải chuẩn hóa theo thị trường. Các nội dung của HĐKH được thoả thuận riêng giữa các bên tham gia cho phù hợp với mỗi đối tác bên mua và bên bán, (ii) giao dịch hợp đồng kỳ hạn không cần hoạt động ký quỹ, (iii) ngày ký hợp đồng và ngày giao hàng là hoàn toàn tách biệt, tại thời điểm ký HĐKH không có sự trao đổi tài sản cơ sở hay thanh toán tiền. Hoạt động thanh toán HĐKH sẽ được thực hiện tại một thời điểm trong tương lai theo các thỏa thuận đã được ký kết trong hợp đồng, (iv) hợp đồng kỳ hạn không được giao dịch trên thị trường tập trung, các bên tham gia hợp đồng không phải trả các loại phí giao dịch, (v) HĐKH bắt buộc các bên tham gia hợp đồng phải tôn trọng và thực hiện đầy đủ các thỏa thuận trong hợp đồng. Chính vì những đặc điểm này mà tính thanh khoản của HĐKH thường hạn chế do sự đơn chiếc của mỗi hợp đồng riêng biệt. Hợp đồng tương lai: là hợp đồng kỳ hạn được chuẩn hóa theo các quy định của pháp luật, được niêm yết và giao dịch trên SGDCK. Các đặc điểm cơ bản của hợp đồng tương lai là: (i) được giao dịch trên thị trường tập trung, (ii) các điều khoản của hợp đồng được chuẩn hóa theo quy định, (iii) giao dịch hợp đồng tương lai phải thực hiện hoạt động ký quỹ trên thị trường, (iv) các khoản lãi/lỗ của hợp đồng tương lai được tính toán hàng ngày trong kỳ hạn hợp đồng và được cộng/trừ vào tài khoản ký quỹ của mỗi bên tham gia hợp đồng. Các HĐTL thường có tính thanh khoản cao do được chuẩn hoá theo quy chuẩn nhất định. Các loại HĐTL thường được giao dịch trên thị trường gồm có: HĐTL hàng hóa cơ bản, HĐTL tiền tệ, HĐTL lãi suất, HĐTL trái phiếu, HĐTL chỉ số cổ phiếu. Hợp đồng quyền chọn: là công cụ phái sinh đem lại cho chủ sở hữu quyền mà không bắt buộc nghĩa vụ mua/bán một loại tài sản gốc tại một thời điểm ấn định trước trong tương lai với mức giá đã xác định. Có hai loại HĐQC chính: HĐQC bán (put option) và HĐQC mua (call option). Các đặc điểm của hợp đồng quyền chọn: (i) được giao dịch trên thị trường tập trung, (ii) các điều khoản của hợp đồng được chuẩn hóa theo quy định, (iii) người mua hợp đồng có thể thực hiện hoặc không thực hiện hoặc bán lại quyền của mình cho một bên thứ ba. Hợp đồng hoán đổi: là công cụ phái sinh thể hiện thỏa thuận giữa hai bên tham gia về việc trao đổi các dòng tiền trong tương lai tại những thời điểm nhất định trong khoảng thời gian xác định được thể hiện trong hợp đồng. Có rất nhiều loại hợp đồng hoán đổi, trong đó một số loại hợp đồng hoán đổi phổ biến như: hoán đổi cổ phiếu, hoán đổi lãi suất, hoán đổi tín dụng, Các đặc điểm của hợp đồng hoán đổi: (i) hợp đồng hoán đổi không được giao dịch trên thị trường tập trung, (ii) các điều khoản của hợp đồng được thiết kế linh hoạt theo nhu cầu của các bên tham gia. Theo phương thức giao dịch: Dựa theo phương thức giao dịch, chứng khoán phái sinh được chia thành: chứng khoán phái sinh niêm yết và chứng khoán phái sinh OTC. Chứng khoán phái sinh niêm yết: là sản phẩm được chuẩn hóa, được giao dịch trên SGDCK. Thông thường, các CKPS được niêm yết trên cùng một sở giao dịch với chứng khoán gốc. Trong một số trường hợp đặc biệt, CKPS có thể niêm yết trên thị trường riêng biệt. Do phải niêm yết trên thị trường nên các CKPS này tương đối minh bạch. Các cá nhân, tổ chức khi có nhu cầu tiếp cận thông tin về CKPS đề dễ dàng tìm kiếm cũng như lựa chọn đầu tư. Chứng khoán phái sinh OTC: là sản phẩm mang tính cá nhân giữa các bên tham gia, chưa được chuẩn hóa theo quy định của thị trường, không được giao dịch trển SGDCK. Các CKPS OTC có các điều khoản quy định trên hợp đồng mang tính cá nhân giữa các bên tham gia. Các điều khoản này có thể do bên bán và bên mua tự thỏa thuận hoặc do một bên thứ ba đàm phán và ghi nhớ. Do là chứng khoán phái sinh OTC nên sự minh bạch và khả năng tiếp cận thông tin của các chủ thể đối với chứng khoán này là không nhiều. Việc thiếu chuẩn hoá các quy định trong CKPS OTC tạo rào cản cho các nhà đầu tư tự do tìm kiếm sản phẩm đầu tư của mình. Theo loại tài sản cơ sở: Chứng khoán phái sinh dựa trên các công cụ thị trường tiền tệ: là sản phẩm tài chính có tài sản gốc là tài sản trên thị trường tiền tệ. Các CKPS có thể được hình thành dựa trên lãi suất, công cụ nợ ngắn hạn hoặc tỷ giá hối đoái giữa các đồng tiền với nhau. Đây là loại CKPS rất được các DN xuất nhập khẩu, thanh toán quốc tế cũng như các DN có nhu cầu vốn lớn, tài trợ nhiều vốn bằng nợ vay, ưa thích sử dụng. Chứng khoán phái sinh dựa trên các công cụ thị trường vốn: là sản phẩm tài chính có tài sản cơ sở là các tài sản trên thị trường vốn. Một cổ phiếu riêng lẻ hay một nhóm cổ phiếu, chỉ số cổ phiếu, trái phiếu tạo ra danh mục đầu tư. Từ đó hình thành nên các CKPS mới để kinh doanh trên giá trị tài sản gốc. Chứng khoán phái sinh dựa trên chứng khoán phái sinh: đây là một loại CKPS đặc biệt khi tài sản gốc hình thành nên chứng khoán này cũng là một loại chứng khoán phái sinh. Các chứng khoán phái sinh dựa vào chứng khoán phái sinh là biện pháp phòng ngừa rủi ro an toàn ở mức độ cao mà các nhà đầu tư lựa chọn khi kinh doanh. Một số CKPS dựa vào CKPS có thể kể đến như: quyền chọn HĐTL, quyền chọn HĐHĐ,.. Các CKPS này thường được giao dịch trên các thị trường phát triển. 1.1.1.6. Rủi ro của chứng khoán phái sinh Tuy là sản phẩm cao cấp và có nhiều ưu điểm so với chứng khoán cơ sở, nhưng chứng khoán phái sinh vẫn chứa đựng rủi ro, trong đó rủi ro về giá và rủi ro mất khả năng thanh toán là hai loại rủi ro phổ biến, mang tính khái quát nhất. Hai loại rủi ro này cũng tiefm ẩn trong các hoạt động giao dịch chứng khoán cơ sở, nhưng đối với sản phẩm pháo sinh, chúng có đặc thù khác biệt. Trước hết, rủi ro về giá của sản phẩm phái sinh chính là sự chênh lệch lên xuống của các mức giá trên thị trường so ới mức giá đầu tư kỳ vọng ban đầu. Tuy nhiên, cách tính giá của sản phẩm phái sinh phức tạp hơn so với chứng khoán cơ sở vì nhà đầu tư sẽ phái tính giá của sản phẩm phái sinh phức tạp dựa trên việc định giá tài sản cơ sở. Do vậy, khi phân tích và dự đoán giá cho sản phẩm phái sinh, nhà đầu tư có thể chịu mức rủi ro cao hơn khi vận động giá trên cả thị trường cơ sở và thị trường phái sinh chênh lệch sai khác với giá dự đoán. Ngoài rủi ro về giá, rủi ro về mất khả năng thanh toán cũng là loại rủi ro gây nhiều quan ngại cho nhà đầu tư trong hoạt động của TTCKPS. Theo đó, loại rủi ro này xảy ra trong trường hợp một hoặc các bên tham gia hợp đồng phái sinh không còn đủ khả năng tài chính, hoặc cố ý trốn tránh đối với việc thực hiện nghĩa vụ thanh toán hợp đồng khi tới hạn. Tuy nhiên, về mặt lý thuyết, nhờ vào hoạt động ký quỹ, mức độ của loại rủi ro này cũng giảm thiểu trong giao dịch sản phẩm phái sinh. Thực tế cho thấy, trong cuộc khủng hoảng tài chính 2008, nhiều nghiên cứu đã cho rằng sự rắc rối và tính phức tạp của các hợp đồng phái sinh cơ cấu cao cấp đã làm gia tăng tính phức tạp của thị trường, thổi bùng bong bóng giá và được cho là nguyên nhân chính dẫn đến đổ vỡ thị trường tài chính. Nhưng sự phức tạp và đặc tính dễ đổ vỡ của sản phẩm phái sinh chủ yếu lại khởi nguồn từ các rủi ro tồn tại ngay trong tài sản cơ sở. Có thể nói, chứng khóa phái sinh có rủi ro, nhưng ngoài các rủi ro thông thường của hoạt động mua bán, đặc tính rủi ro của chứng khoán phái sinh là do rủi ro trong tài sản cơ sở quy định. 1.1.2. Những vấn đề cơ bản về thị trường chứng khoán phái sinh 1.1.2.1. Khái niệm thị trường chứng khoán phái sinh Kể từ khi nền sản xuất hàng hoá ra đời thì khái niệm thị trường ra đời. Có rất nhiều quan niệm khác nhau về thị trường. Theo Karl Marx thì “Hễ ở đâu và khi nào có sự phân công lao động xã hội và sản xuất hàng hoá thì ở đó và khi ấy sẽ có thị trường. Thị trường chẳng qua là biểu hiện của sự phân công lao động xã hội và do đó có thể phát triển vô cùng vô tận”. Còn David Beg lại cho rằng: “Thị trường là tập hợp các sự thoả mãn thông qua đó người bán và người mua tiếp xúc với nhau để trao đổi hàng hoá và dịch vụ”. Ngoài ra có những quan điểm khác cho rằng: thị trường là nơi xuất hiện khách hàng tiềm ẩn có một nhu cầu hay mong muốn cụ thể; sẵn sàng có khả năng tham gia trao đổi để thoả mãn nhu cầu của các tác nhân trong nền kinh tế. Như vậy, quan niệm về thị trường hình thành từ rất sớm và có nhiều cách tiếp cận khác nhau. Tuy nhiên, hầu hết các quan niệm đều đề cập tới “Thị trường là nơi diễn ra hoạt động trao đổi, mua bán hàng hoá và là nơi người bán và người mua gặp nhau để thực hiện giao dịch”. Kết hợp với khái niệm CKPS có thể thấy: “TTCKPS là nơi diễn ra hoạt động trao đổi, mua bán các CKPS như: HĐTL, HĐKH, HĐQC,về chứng khoán như: cổ phiếu, trái phiếu, chỉ số cổ phiếu,... Đồng thời TTCKPS là nơi người bán và người mua gặp nhau để thực hiện giao dịch” Như vậy, giống như các thị trường khác TTCKPS là nơi diễn ra hoạt động trao đổi, mua bán hàng hoá tuy nhiên hàng hoá ở đây là các hàng hoá đặc biệt- chứng khoán phái sinh. Chính vì thế TTCKPS có những nét riêng biệt mà các thị trường khác không có. 1.1.2.2. Các chủ thể tham gia thị trường chứng khoán phái sinh Tương tự như thị trường chứng khoán, đối với thị trường chứng khoán phái sinh, ngoài mục tiêu tìm kiếm lợi nhuận, các chủ thể tham gia thị trường còn mong muốn phòng vệ rủi ro để bảo toàn tài sản của mình. Do đó các cá nhân, tổ chức tham gia trên thị trường chứng khoán phái sinh cũng có thể được chia thành các nhóm sau: Sơ đồ 1.1: Các chủ thể tham gia thị trường CKPS Các tổ chức quản lý, cấp phép trên thị trường chứng khoán phái sinh Ủy ban Chứng khoán Nhà nước: giống như trên TTCK truyền thống, TTCKPS chịu sự quản lý nhà nước của Uỷ ban Chứng khoán. Với tư cách là cơ quan quản lý trực tiếp, uỷ ban chứng khoán sẽ thực hiện việc cấp phép cho TTCKPS hoạt động, cấp phép cho các chứng khoán phái sinh giao dịch, cấp phép cho sự hoạt động của các tổ chức, cá nhân knh doanh trên TTCKPS, Bên cạnh đó, UBCKNN còn là cơ quan thực hiện các hoạt động thanh kiểm tra trên thị trường, xử lý sai phạm của các tổ chức cá nhân để hoạt động của TTCKPS diễn ra lành mạnh. Đơn vị vận hành thị trường chứng khoán phái sinh Sở giao dịch chứng khoán phái sinh là thị trường GDCKPS thực hiện tại một địa điểm tập trung gọi là sàn giao dịch hoặc thông qua hệ thống máy tính. Với vai trò trung gian của mình các SGDCK phái sinh là nơi các nhà môi giới chứng khoán phái sinh gặp nhau để thương lượng, đấu giá mua bán, GDCKPS. Bên cạnh đó SGDCK phái sinh góp phần gia tăng tính thanh khoản cho các chứng khoán đã phát hành, góp phần xác định giá cả công bằng, hài hoà lợi ích của người mua và người bán giúp các chủ thể trong nền kinh tế có cái nhìn toàn cảnh, minh bạch về thị trường. Các đơn vị trung gian cung cấp dịch vụ trên thị trường chứng khoán phái sinh Các thành viên giao dịch: là các công ty chứng khoán được SGDCK chấp thuận trở thành thành viên trên TTCKPS, thành viên giao dịch được phép thực hiện nghiệp vụ tự doanh và môi giới chứng khoán phái sinh tại SGDCK phái sinh. Tổ chức lưu ký chứng khoán phái sinh: đây là đơn vị quan trọng giúp TTCKPS vận hành. Về mặt nguyên tắc: lưu ký chứng khoán phái sinh là việc gửi chứng chỉ chứng khoán phái sinh như: HĐTL, HĐQC, vào hệ thống lưu ký. Chứng khoán phái sinh đã được lưu ký sẽ được ghi nhận vào tài khoản lưu ký của nhà đàu tư. Khi chứng khoán phái sinh được giao dịch, tài khoản của nhà đầu tư sẽ được ghi tăng hoặc giảm mà không cần phải chuyển qua lại chứng chỉ chứng khoán phái sinh. Điều này giúp giảm thiểu các thủ tục cũng như chi phí khi GDCKPS. Các thành viên thanh toán bù trừ: Thành viên thanh toán bù trừ phải là thành viên lưu ký của trung tâm Lưu ký chứng khoán, riêng đối với công ty chứng khoán còn đồng thời phải là thành viên GDCKPS của SGDCK. Đối với các ngân hàng thương mại, chi nhánh ngân hàng nước ngoài phải được Ngân hàng Nhà nước chấp thuận bằng văn bản cho hoạt động thanh toán bù trừ, thanh toán giao dịch chứng khoán phái sinh; hoặc phải là công ty chứng khoán đã được cấp giấy chứng nhận đủ điều kiện hoạt động môi giới chứng khoán phái sinh. Ngân hàng thanh toán là một tổ chức trung gian thực hiện các nghiệp chứng khoán phái sinh bao gồm: + Nghiệp vụ môi giới chứng khoán phái sinh: Trong nghiệp vụ này Ngân hàng tiến hành các hoạt động đại diện khách hàng để thương lượng mua bán chứng khoán, giải quyết mọi vấn đề liên quan đến uỷ nhiệm, uỷ quyền. + Nghiệp vụ tư vấn chứng khoán phái sinh: Đây là các hoạt động phân tích, đưa ra các khuyến nghị liên quan đến chứng khoán phái sinh hoặc công bố và phát hành báo cáo phân tích có liên quan. + Nghiệp vụ đại lý, tư vấn, bảo lãnh và phát hành chứng khoán phái sinh: phân phối chứng khoán ra công chúng + Nghiệp vụ đăng kí, thanh toán bù trừ và lưu ký chứng khoán Các công ty đánh giá hệ số tín nhiệm: là các công ty chuyên cung cấp dịch vụ đánh giá năng lực thanh toán các khoản vốn gốc và lãi đúng thời hạn và tiềm lực tài chính của tổ chức phát hành (TCPH) theo những điều khoản đã cam kết của TCPH đối với một đợt phát hành cụ thể.  Hệ số tín nhiệm được biểu hiện bằng các chữ cái hay chữ số, tuỳ theo quy định của từng công ty xếp hạng. Các nhà đầu tư có thể dựa vào các hệ số tín nhiệm về TCPH do các công ty đánh giá hệ số tín nhiệm cung cấp để cân nhắc đưa ra quyết định đầu tư của mình. Các công ty đánh giá (xếp hạng) hệ số tín nhiệm có vai trò quan trọng trong việc phát hành các chứng khoán, đặc biệt là phát hành các chứng khoán quốc tế. Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán phái sinh là tổ chức tự quản của các công  ty chứng khoán và một số thành viên khác hoạt động trong ngành chứng khoán,  được thành lập với mục đích bảo vệ lợi ích cho các thành viên và các nhà đầu tư trên thị trường. Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán thường là một tổ chức tự quản, thực hiện một số chức năng chính sau: - Đào tạo, nghiên cứu trong lĩnh vực chứng khoán phái sinh: hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán phái sinh có thể trở thành đầu mối của cho các chương trình đào tạo, cập nhật kiến thức về kinh doanh chứng khoán phái sinh cũng như cập nhật những văn bản, chế độ mới về quản lý nhà nước trên TTCKPS. - Khuyến khích hoạt động đầu tư và kinh doanh chứng khoán phái sinh: thông qua các hoạt động mang tính cộng đồng, hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán phái sinh có thể truyền bá các thông tin liên quan tới việc kinh doanh chứng khoán phái sinh với xã hội từ đó thu hút nhiều hơn những người quan tâm cũng như đầu tư tới thị trường. - Ban hành và thực hiện các quy tắc tự điều hành trên cơ sở các quy định  pháp luật về chứng khoán hiện hành: Dựa vào các quy định pháp luật hiện hành, hiệp hội các nhà đầu tư chứng khoán phái sinh sẽ ban hành các quy tắc để hoạt động của mình trên cơ sở có sự thống nhất, tự nguyện của các thành viên. Điều này sẽ giúp các thành viên trong hiệp hội bảo vệ quyền lợi của mình cũng như gắn kết các thành viên trong hiệp hội.  - Giải quyết các tranh chấp giữa các thành viên: trong quan hệ kinh tế, tranh chấp là điều khó có thể tránh khỏi. Khi tranh chấp xảy ra, các chủ thể có thể dựa vào trọng tài, toà án, để giải quyết tranh chấp. Tuy nhiên, các phương thức giải quyết tranh chấp này rất tốn kém về thời gian và tiền bạc do đó nếu các bên đối thoại được với nhau thông qua hiệp hội sẽ giải quyết được các tranh chấp với chi phí thời gian và tiền bạc ở mức thấp nhất đồng thời tạo ra các cơ hội hợp tác mới giữa các thành viên với nhau. Các nhà đầu tư Chủ thể đầu tư là những người có tiền, thực hiện việc mua và bán chứng khoán trên TTCK để tìm kiếm lợi nhuận. Nhà đầu tư có thể được chia thành 2 loại: nhà đầu tư cá nhân và nhà đầu tư có tổ chức. - Nhà đầu tư cá nhân: là các cá nhân - những người có vốn nhàn rỗi tạm thời, tham gia mua bán trên TTCK với mục đích tìm kiếm lợi nhuận. Tuy nhiên, trong đầu tư thì lợi nhuận lại luôn gắn với rủi ro, kỳ vọng lợi nhuận càng cao thì mức độ chấp nhận rủi ro phải càng lớn và ngược lại. Chính vì vậy các nhà đầu tư cá nhân luôn phải lựa chọn các hình thức đầu tư phù hợp với khả năng cũng như mức độ chấp nhận rủi ro của mình. Bao gồm nhà đầu cơ, người chuyển đổi mức độ rủi ro, người kinh doanh chênh lệch tỷ giá. - Nhà đầu tư có tổ chức: là các định chế đầu tư, thường xuyên mua bán chứng khoán với số lượng lớn trên thị trường. Một số nhà đầu tư chuyên nghiệp chính trên TTCK là các ngân hàng thương mại, công ty chứng khoán phái sinh, công ty đầu tư, các công ty bảo hiểm, quỹ tương hỗ, các quỹ lương hưu và các quỹ bảo hiểm xã hội khác. Đầu tư thông qua các tổ chức đầu tư có ưu điểm là có thể đa dạng hóa danh mục đầu tư và các quyết định đầu tư được thực hiện bởi các chuyên gia có chuyên môn và có kinh nghiệm. Bao gồm công ty đầu tư CKPS, ngân hàng thương mại, công ty bảo hiểm, công ty tài chính, Có nhiều cách thức khác nhau để tổ chức thị trường phái sinh. Tuy nhiên dù theo đuổi mô hình nào thì TTCKPS cũng bao gồm một số cơ quan như sau: Cơ quan quản lý Nhà nước về chứng khoán phái sinh: Thông thường, cơ quan này là UBCKNN với chức năng đảm bảo môi trường ổn định cho sự phát triển thị trường chứng khoán phái sinh. Các cơ quan vận hành thị trường bao gồm: (i) Sở giao dịch chứng khoán với chức năng thiết kế các sản phẩm phái sinh, cung cấp hệ thống giao dịch cho các thành viên trên thị trường và giám sát các giao dịch, báo cáo lên các cơ quản quan lý các hiện tượng bất thường có thể xảy ra; (ii) Trung tâm bù trừ với chức năng xác đinh nghĩa vụ của các bên tham gia giao dịch, quản lý rủi ro và tài sản thế chấp. Đối với các loại sản phẩm giao dịch, thị trường chứng khoán phái sinh bao gồm có có thị trường tập trung và thị trường phi tập trung. Các loại sản phẩm giao dịch trên từng loại thị trường này được thể hiện như sau: 1.1.2.3. Cơ chế quản lý và tổ chức hoạt động của thị trường chứng khoán phái sinh Cơ chế tạo lập và niêm yết Nhìn chung toàn bộ hoạt động trên thị trường phái sinh quốc tế được đặt dưới sự quản lý và giám sát của cơ quan có thẩm quyền, ví dụ như Ủy Ban giám sát thị trường tài chính là cơ quan có thẩm quyền cao nhất đối với toàn bộ TTCK tại Đài Loan và Hàn Quốc, hoạt Ủy ban Chứng khoán Hoa Kỳ (SEC) là cơ quan quản lý TTCK Mỹ. Những cơ quan có thẩm quyền này có thể đưa ra Bộ luật điều chỉnh dành riêng cho TTCKPS. Chứng khoán phái sinh có thể được giao dịch trên SGDCK phái sinh hoặc tách thàn một bảng giao dịch riêng biệt với cổ phiếu cơ sở nhưng vẫn cùng giao dịch trên một SGDCK. Sở giao dịch đă ra các quy định cụ thể về giao dịch chứng khoán phái sinh như điều kiện thành viên, mẫu hợp đồng. Chứng khoán phái sinh sau khi được cơ quan có thẩm quyền tạo lập mẫu hợp đồng, các mã sẽ tự động niêm yết khi có 01 mã tương ứng đáo hạn. Vì vậy, mô hình tạo lập và niêm yết có thể mô tả như sau: Sở giao dịch xây dựng sản phẩm Cơ quan có thẩm quyền chấp thuận Sở giao dịch niêm yết sản phẩm Theo đó, Sở giao dịch xây dựng mẫu hợp đồng bao gồm các quy định về tài sản cơ sở, thời gian giao dịch, bước giá, biên độ giao động giá, ngày đáo hạn, Sờ giao dịch gửi hồ sơ lên cơ quan có thẩm quyền xin niêm yết và giao dịch sản phẩm. Sau khi được cơ quan có thẩm quyền phê duyệt, Sở giao dịch thông báo cho công chúng đầu tư và tiến hành niêm yết sản phẩm. Đối với việc hủy niêm yết chứng khoán phái sinh, từng Sở quốc tế có quy định cụ thể riêng. Tuy nhiên, để hủy niêm yết sản phẩm, Sở phải xin phép vơ quan có thẩm quyền. Cơ chế công bố thông tin Hợp đồng chứng khoán phái sinh nói chung và HĐTL chỉ số nói riêng do Sở giao dịch phát hành và tổ chức giao dịch. Do đó, Sở giao dịch là đối tượng phải công bố thông tin liên quan đến hoạt động giao dịch và thông tin sản phẩm chứng khoán phái sinh. Thông thường, Sở giao dịch cần công bố những thông tin sau: Công bố thông tin trước khi niêm yết: Sở giao dịch công bố thông tin về mẫu hợp đồng, ngày niêm yết, thông tin về tài sản. Công bố thông tin giao dịch trong ngày: khối lượng, giá, khối lượng chưa khớp, Công bố thông tin cuối ngày giao dịch: giá mở cửa, giá cao nhất, giá thấp nhất, giá đống cửa, độ tăng giảm so với phiên trước, tổng khối lượng chào mua, chào bán, khối lượng chưa khớp, Công bố thông tin về tài sản cơ sở. Như vậy, công bố thông tin của Sở giao dịch đối với sản phẩm phái sinh không khác biệt nhiều so với tài sản cơ sở. Do Sở giao dịch chính là nhà phát hành nên trong công bố thông tin với sản phẩm phái sinh không có nội dung công bố thông tin về DN như đối với cổ phiếu cơ sở. Ngoài ra, Sở giao dịch cần công bố thêm thông tin về tài sản cơ sở nh sự thay đổi về danh mục chứng khoán cơ sở cấu thành, cách tính giá trị chứng khoán phái sinh, Công bố thông tin trên TTCKPS tương tự như việc công bố thông tin hiện tại của Sở GDCK Hà Nội. Thông tin công bố có thể chia theo thời gian: Trước niêm yết: Thông tin về mẫu hợp đồng và thông tin về chứng khoán phái sinh Trong khi giao dịch: Sở công bố thông tin về các loại CKPS (các mẫu hợp đồng) đang được giao dịch trên Sở, danh sách công ty chứng khoán thành viên, những thay đổi về CKPS (nếu có) và thông tin giao dịch. Thông tin giao dịch trong ngày được công bố và cập nhật liên tục về giá trị giao dịch, mức giá hiện tại, khối lượng giao dịch, giá cao nhất, giá thấp nhất, Thông tin bất thường: Sở công bố các thông tin bất thường trong trường hợp thị trường xảy hiện những dấu hiệu bất thường trong giao dịch, hoặc do sai lệch của hệ thống, hoặc khi giao dịch trên thị trường buộc phải ngừng lại khi xảy ra các sự cố. Cơ chế giao dịch Nhìn chung, những thành phần tham gia vào cơ chế giao dịch CKPS, bao gồm: SGDCK phái sinh: đóng vai trò trung tâm trong hoạt động TTCKPS. Đối với HĐTL, HĐQC, Sở giao dịch là nhà phát hành và tổ chức giao dịch. Trên thế giới tồn tại hai mô hình chính đó là Sở giao dịch chứng khóa phái sinh tách biệt với SGDCK cơ sở và hệ thống giao dịch chứng khoán phái sinh tách riêng với hệ thống giao dịch chứng khoán cơ sở đều thuộc cùng một SGDCK. Thành viên giao dịch: thành viên giao dịch là những công ty chứng khoán được phép thực hiện GDCKPS tại Sở. Tại các thị trường khác nhau quy định tên gọi khác nhau cho thành viên giao dịch như FMC (Futures Commmission Merchant) tại thị trường Đài Loan và Mỹ hay thành viên giao dịch phái sinh (Equity Derivaties Trading Member) tại thị trường Hàn Quốc. Công ty chứng khoán muốn trở thành thành viên giao dịch, phải đáp ứng các điều kiện thành viên của Sở và được Cơ quan có thẩm quyền cấp phép hoạt động. Mỗi Sở giao dịch đều có quy định tiêu chuẩn thành viên giao dịch chứng khoán phái sinh về mức vốn tối thiểu, điều kiện tài chính, riêng biệt. Cơ chế giao dịch CKPS được thực hiện theo quy trình giao dịch tổng quát như sau: Sơ đồ 1.2...thống tiêu chí giám sát của Sở GD được sự chấp thuận của UBCKNN, tạo cơ sở phát hiện những hành vi lũng đoạn thị trường hoặc những hành vi gây ảnh hưởng đến thị trường cơ sở. Trong đó, các giao dịch bất thường được phát hiện dựa trên việc giám sát mức giá, khối lượng giao dịch hay loại lệnh v..v. Khi có dấu hiệu giao dịch bất thường, hệ thống giám sát sẽ kiểm tra các thông tin liên quan như trên. Dựa trên các dữ liệu này, bộ phận Giám sát sẽ yêu cầu giải trình từ phía thành viên có xuất hiện dấu hiệu giao dịch bất thường. Khi có giải thích từ phía thành viên liên quan, bộ phận Giám sát sẽ kiểm tra tính hợp lý của giải trình. Trong trường hợp phần giải trình của thành viên hoặc nhà đầu tư là khớp với diễn biến giao dịch, bộ phận giám sát lập báo cáo giải trình. Đối với trường hợp không thể lý giải được nguyên nhân biến động, hệ thống sẽ đưa vào trong báo cáo và lập hồ sơ lưu cho các lần giám sát tiếp theo để tiếp tục theo dõi. Giám sát tài sản cơ sở Bộ phận giám sát thực hiện chức năng giám sát sự thay đổi của chỉ số cơ sở, cụ thể là việc theo dõi và giám sát sự biến động các cổ phiếu cơ sở cấu thành có ảnh hưởng đến chỉ số. Việc giám sát này phải gắn liền với hệ thống giám sát trên thị trường cổ phiếu với các nội dung liên quan đến biến động về giá, chia tách, sát nhập công ty niêm yết Dựa trên cơ sở đó, bộ phận Giám sát kết hợp với bộ phận Chỉ số sẽ có điều chỉnh kịp thời trong việc tính toán chỉ số trên cơ sở thay đổi thành phần cấu thành chỉ số và, theo đó, thay đổi mẫu hợp đồng. Giám sát hoạt động thanh toán bù trừ Cơ chế giám sát hoạt động thanh toán bù trừ chủ yếu thuộc về trách nhiệm của Trung tâm Thanh toán bù trừ cho thị trường phái sinh, tuy nhiên hệ thống giám sát của Sở Giao dịch cần thực hiện cả chức năng giám sát đối với hoạt động thanh toán bù trừ trên cơ sở kiểm tra các dữ liệu về thanh toán bù trừ được gửi cho bộ phận Giám sát này. Cơ chế giám sát song song này sẽ đồng thời giúp Sở Giao dịch quy chuẩn lại sản phẩm thích nghi với khả năng thanh toán của thị trường, đồng thời đảm bảo sự điều chỉnh kịp thời cho giao dịch phái sinh diễn ra tại Sở tránh rơi vào rủi ro mất khả năng thanh toán toàn thị trường khi thiếu cơ chế kết hợp giữa hệ thống giao dịch và hệ thống thanh toán bù trừ. Do đó, giám sát hoạt động thanh toán bù trừ là nhằm làm giảm rủi ro thanh toán và đảm bảo tính minh bạch trên thị trường. Công tác giám sát hoạt động thanh toán bù trừ của Sở giao dịch phải gắn liền với việc giám sát của đối tác thanh toán trung tâm (CCP). Giám sát hoạt động thanh toán bù trừ cụ thể là giám sát các thành viên bù trừ được thực hiện đối với: (i) Mức ký quỹ ban đầu và lượng ký quỹ duy trì; (ii) Kết quả thanh toán bù trừ và quản lý rủi ro; và cả (iii) giá trị Quỹ thanh toán bù trừ. 3.3.8. Xây dựng cơ sở hạ tầng hiện đại, hệ thống thông tin minh bạch đáp ứng yêu cầu ngày càng cao của thị trường Cơ sở hạ tầng cho TTCKPS đặc biệt là hệ thống công nghệ thông tin có một vị trí và vai trò quan trọng trong việc phát triển TTCKPS. Tại TTCKPS tập trung các giao dịch đòi hỏi phải khớp lệnh một cách liên tục với tốc độ cao. Kinh nghiệm từ nhiều quốc gia trên thế giới cho thấy: chỉ tới khi giao dịch trực tuyến được đưa vào hoạt động thì thị trường mới có sự thành công của các giao dịch HĐQC. Chính vì thế, việc đưa công nghệ thông tin vào việc vận hành TTCKPS có ý nghĩa quan trọng, góp phần phát triển các giao dịch CKPS hiện có cũng như phát triển thêm các CKPS mới. Trong bối cảnh cách mạng công nghệ 4.0 hiện nay, việc ứng dụng khoa học công nghệ vào kinh doanh đặc biệt là kinh doanh chứng khoán phái sinh là một đòi hỏi bắt buộc. Việc tính toán các số liệu cũng như đưa ra các tư vấn cần được thực hiện một cách chuyên nghiệp và minh bạch chính vì vậy, kho dữ liệu thông tin cũng như mạng truyền thông tin giữa các bộ phận của thị trường cần phải đồng bộ và thông suốt. Bên cạnh đó, các thông tin liên quan đến TTCKPS cần phải được minh bạch. Các nhà phát hành CKPS như ngân hàng, DN,... cần cũng cấp thông tin một cách chi tiết về sản phẩm CKPS của mình. Điều này tạo điều kiện thuận lợi cho các nhà đầu tư trong việc tiếp cận các sản phẩm, giúp họ tiết kiệm thời gian và giảm thiểu chi phí để tìm hiểu về sản phầm. Các nhà đầu tư thông qua việc sử dụng thông tin trực tuyến có thể dễ dàng so sánh giữa các sản phẩm CKPS khác nhau từ đó đưa ra quyết định đầu tư phù hợp với khẩu vị rủi ro, khả năng đầu tư, điều kiện kinh tế của mỗi người. Đồng thời bản thân các đơn vị cung ứng CKPS có thể tham khảo thông tin sản phẩm với nhau để hoàn thiện sản phẩm của mình hơn nữa giúp gia tăng tính cạnh tranh từ đó phát triển TTCKPS tại Việt Nam. CP có thể phối hợp với các tổ chức, DN như công ty chứng khoán, công ty xếp hạng tín nhiệm, ngân hàng,... để tiến hành cập nhật những biến động kinh tế- chính trị- xã hội trong và ngoài nước từ đó đưa ra các phân tích và dự báo các thay đổi kinh tế. Các thông tin từ báo cáo này được chia sử với các chủ thể trên TTCKPS như nhà đầu tư, nhà phát hành, công ty môi giới,... để giúp cho các đối tượng trên TTCKPS có cái nhìn toàn diện về thị trường, tạo ra sự minh bạch, tin tưởng và khuyến khích nhiều tác nhân trong nền kinh tế tham gia thị trường. Tăng cường hệ thống thông tin giúp thực hiện các nghiệp vụ liên quan tới TTCKPS. Để quy trình thực hiện các giao dịch CKPS trở nên đơn giản hơn, tiết kiệm thời gian và chi phí cho các bên tham gia cần tạo sự liên kết về thông tin giữa các TCTC cung cấp dịch vụ trên TTCKPS. Bên cạnh đó, việc không ngừng phát triển và mở rộng hệ thống kết nối giữa TTCKPS Việt Nam với thị trường tài chính quốc tế góp phần thu hút các cá nhân, tổ chức nước ngoài tham gia vào TTCKPS Việt Nam. Điều này giúp TTCKPS Việt Nam thu hút được thêm các nguồn lực để thúc đẩy thị trường phát triển, đa dạng hoá sản phẩm cũng như đối tượng khách hàng. Bên cạnh đó, việc tiếp cận thông tin còn đẩy nhanh quá trình hội nhập của TTCKPS Việt Nam với các thị trường tài chính trên thế giới từ các thị trường trong khu vực như: Singapore; Thái Lan;... cho tới các thị trường châu Á: Nhật Bản; Hồng Kông; Hàn Quốc;... tới các thị trường thế giới như: Luân Đôn; Hoa Kỳ;... 3.3.9. Xây dựng và hoàn thiện cơ chế quản trị rủi ro cho thị trường chứng khoán phái sinh Bản thân các giao dịch phái sinh là những giao dịch phòng ngừa rủi ro. Tuy nhiên, chính bản thân những giao dịch CKPS cũng hàm chứa những rủi ro nhất định. Việc thực hiện các giao dịch công cụ phái sinh nói chung, CKPS nói riêng hướng tới mục tiêu giảm thiểu rủi ro, nhưng do đặc trưng của CKPS mà bản thân chúng lại thiết kế để “đóng gói” những rủi ro này thành một tập hợp phức tạp mà nếu người sử dụng chúng thiếu hiểu biết sâu sắc và biện pháp kiểm soát phù hợp thì chính những giao dịch chứng khoán phái sinh này có thể tác động tiêu cực đến sự an toàn và lành mạnh tài chính của nhà đầu tư, các tổ chức tham gia. Mặt khác, từ thực tế thời gian qua ở Mỹ việc phát triển tràn lan không có kiểm soát các chứng khoán phái sinh mà bong bóng tín dụng bất động sản mới có điều kiện để phát triển và gây hậu quả như hiện nay. Thêm nữa, phần lớn chứng khoán phái sinh là một kiểu zero-sum game, tức là chỉ có được và mất mà không có giá trị tăng thêm. Vì vậy, đi kèm với khả năng sinh lời chính là những rủi ro rất lớn đối với NĐT. Chính vì vậy, hầu hết các TTCKPS đều đưa ra những quy định về kiểm soát rủi ro chặt chẽ: - Kiểm soát rủi ro tài chính của định chế tham gia kinh doanh phái sinh, bao gồm: + Quy định về giám sát giao dịch chứng khoán phái sinh chặt chẽ của Hội đồng quản trị và Ban quản lý. + Xây dụng và thực hiện quy trình kiểm soát rủi ro bao gồm các quy định cụ thể về hạn mức rủi ro, thủ tục đánh giá mức độ lành mạnh, hệ thống thông tin, quy định về giám sát rủi ro liên tục và báo cáo thường xuyên về quản lý rủi ro. + Quy trình kiểm toán và kiểm soát nội bộ chặt chẽ và toàn diện. Kiểm soát nhằm ngăn ngừa rủi ro thanh toán trong giao dịch CKPS bao gồm việc thiết lập cơ chế ký quỹ chặt chẽ và phù hợp. 3.3.10 Xây dựng lộ trình phát triển thị trường chứng khoán phái sinh phù hợp Kinh nghiệm từ các nước trên thế giới cũng như thực tiễn ở Việt Nam cho thấy, hầu hết các nước trong quá trình phát triển TTCKPS đều đi từ sản phẩm phái sinh hàng hoá trước sau đó mới tới TTCKPS các tải sản tài chính mà đặc biệt là TTCKPS từ chứng khoán. Trên cơ sở thực tiễn tại Việt Nam TTCKPS cần thực hiện quá trình phát triển như sau: Trong ngắn hạn (năm 2017): TTCKPS đặc biệt là thị trường phi tập trung cần chú trọng cải thiện chất lượng các sản phẩm phái sinh có sẵn để tăng tính cạnh tranh nhằm đáp ứng nhu cầu khách hàng và phát triển thị trường OTC. Trong giai đoạn này, cần tập trung nâng cao chất lượng giao dịch thông qua việc giảm bớt các thủ tục giao dịch, đơn gian hoá quy trình thực hiện hợp đồng. Các sản phẩm phái sinh tiền tệ được thực hiện ở nhiều kênh, nhiều TCTD. Các ngân hàng cung ứng sản phẩm này thực hiện thương mại hoá về tận các chi nhánh, phòng giao dịch chứ không chỉ bó buộc tại hội sở chính để tranh thủ được mạng lưới và nguồn khách hàng rộng khắp giúp nhà đầu tư dễ dàng tiếp cận sản phẩm, tiết kiệm thời gian, chi phí giao dịch. Đồng thời, với việc TTCK tập trung ra đời từ tháng 08/2017 thì giai đoạn này cũng rất cần đẩy mạnh tuyên truyền, giới thiệu các sản phẩm chứng khoán phái sinh tập trung tới đông đảo công ty chứng khoán và nhà đầu tư. Giai đoạn 2 (từ 2017-2020): việc phát triển TTCKPS dựa vào hai động lực cơ bản là mở rộng thị trường OTC và đa dạng hoá sản phẩm trên TTCKPS tập trung. Hiện nay, TTCKPS tập trung mới chỉ có HĐTL của chỉ số VN30- Index. Theo lộ trình, chúng ta sẽ phát triển thêm hai sản phẩm là HĐTL của chỉ số HNX30- Index và hợp đồng tương lai trên trái phiếu Chính phủ sẽ sử dụng trái phiếu giả định (synthetic/nominal bond) kỳ hạn 5 năm. Như vậy có thể thấy, tài sản cơ sở của CKPS hiện tại còn rất ít chủ yếu ở tập trung ở một số tài sản có tính ổn định cao. Đồng thời loại hình CKPS để giao dịch tập trung chỉ có 1 là HĐTL. Chính vì vậy, giai đoạn 2 trong quá trình phát triển TTCKPS tại Việt Nam cần tập trung việc đa dạng thêm các sản phẩm phái sinh như: HĐKH, HĐHĐ, HĐQC cũng như việc lựa chọn thêm các tài sản cơ sở là các chứng khoán khác như: cổ phiếu; trái phiếu CP (các kỳ hạn); trái phiếu DN; Giai đoạn này, TTCKPS hàng hoá, tiền tệ cũng cần được phát triển một cách rộng khắp và đa dạng. Giai đoạn 3 (sau năm 2020): TTCKPS tập trung phát triển và chuyên nghiệp hoá giao dịch của mình. Giai đoạn này, việc đầu tư CKPS tại Việt Nam được coi là một kênh đầu tư thông dụng thu hút sự tham gia đông đảo đa dạng các nhà đầu tư. Đồng thời, đối với TTCKPS tập trung CP hướng tới mô hình thống nhất: TTPS hàng hoá; TTPS tiền tệ và TTCKPS làm một sản giao dịch chung. Điều này đảm bảo sự quản lý thông suốt cũng như tiết giảm chi phí đầu tư. 3.4. Một số kiến nghị Tạo lập môi trường kinh tế vĩ mô ổn định, kinh nghiệm thực tế cho thấy, khi kinh tế càng khó khăn thì nhà đầu tư sẽ rút lui khỏi TTCK nói chung và TTCKPS nói riêng. Chính vì vậy, CP cần phải tạo lập môi trường kinh tế vĩ mô ổn đinh , tạo điều kiện cho các DN kinh doanh có hiệu quả đây là điều kiện tiên quyết để phát triển kinh tế nói chung và phát triển TTCKPS nói riêng. Bên cạnh đó, CP cần thực hiện tốt nhiệm vụ giữ ổn định kinh tế, chính trị, xã hội trong giai đoạn khủng hoảng nhằm tạo đà cho sự phát triển đất nước. Trong đó, chính sách thuế và chính sách tiền tệ cần được quan tâm đặc biệt bởi hai yếu tố này có tác động trực tiếp đến những biến động trên thị trường chúng khoán trong ngắn hạn và dài hạn. UBCKNN cần tiếp tục phát huy vai trò quản lý của mình đối với TTCKPS trong thời gian tới. Những chính sách, quy định mới ban hành cần phải dựa trên cơ sở nghiên cứu, phân tích có khoa học và phù hợp với yêu cầu trong từng thời kỳ phát triển. Việc lắng nghe và tiếp thu ý kiến của DN, của nhà đầu tư là cần thiết bởi chính những chủ thể này sẽ tạo ra sự sôi động của TTCKPS trong thời gian tới. Ngoài ra, cần có những ứu đãi nhất định đối với doanh nghiệp phát hành cũng như nhà đầu tư để tạo thêm tính hấp dẫn của thị trường (nhà môi giới, quỹ đầu tư, đại lý phát hành, các ngân hàng thương mại) cũng là cơ sở để nâng cao tính thanh khoản cho TTCKPS. Cần phân định rõ ràng chức năng, nhiệm vụ của từng cơ quan quản lý nhà nước trong điều hành thị trường trái phiếu nhưng phải đảm bảo sự phối, kết hợp chặt chẽ giữa các cơ quan này. Cụ thể: CP có nhiệm vụ nghiên cứu, ban hành cơ chế, chính sách điều hành chung cho thị trường, thành lập các cơ quan chuyên trách để giúp việc cho UBCKNN. Ngân hàng Nhà nước phối hợp với Bộ Tài chính quản lý các hoạt động của các tổ chức tài chính – tín dụng có liên quan đến các nghiệp vụ về TTCKPS; UBCKNN là cơ quan trực tiếp điều hành thị trường, quản lý phát hành và giao dịch trên TTCKPS; quản lý và giám sát các công ty chứng khoán, các tổ chức định mức tín nhiệp, các tổ chức lưu ký và thanh toán; thiết lập các tiêu chuẩn niêm yết và phát hành CKPS; giám sát hoạt động của thị trường giao dịch tập trung SGDCK kiểm soát các công ty thành viên và công ty niêm yết để duy trì thị trường công bằng, có trật tự; quản lý các giao dịch CKPS có niêm yết và không niêm yết trên thị trường OTC; thiết lập tiêu chuẩn niêm yết và quản lý biến động giá; công bố thông tin, kiểm soát các giao dịch và giải quyết các xung đột giữa các chủ thể khi tham gia TTCKPS. KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 Dựa trên cơ sở lý luận đã được trình bày trong chương 1 và những đánh giá thành tựu, hạn chế được phân tích trong chương 2, luận án đã trình bày một số vấn đề mang tính định hướng và đề xuất một số giải pháp trong chương 3, cụ thể như sau: Thứ nhất, tác giả đã trình bày triển vọng kinh tế vĩ mô và TTCKPS , trong đó tác giả đã đánh giá cả tình hình kinh tế vĩ mô thế giới và tình hình kinh tế Việt Nam giai đoạn 2016 – 2020 về các khía cạnh: tăng trưởng kinh tế, lạm phát, hoạt động xuất nhập khẩu, vấn đề nợ công và các chính sách kinh tế vĩ mô, Thứ hai, đối với triển vọng phát triển của TTCKPS , tác giả đã sử dụng mô hình PEST nhằm đánh giá sự thuận lợi, khó khăn của các môi trường bên ngoài: pháp luật, kinh tế, văn hóa xã hội và công nghệ đối với sự hình thành và phát triển của chứng khoán phái sinh và TTCKPS Thứ ba, để khắc phục những tồn tại, hạn chế đã trình bày ở chương 2, tác giả đã đề xuất 10 giải pháp và một số kiến nghị có tính thực tiễn cao nhằm giải quyết các vấn đề căn bản của TTCKPS về hoàn thiện hành lang pháp lý, nâng cao năng lực và trình độ chuyên môn của đội ngũ chuyên viên, đẩy mạnh tái cấu trúc TTCK cũng như xây dựng, nâng cấp hệ thống cơ sở vật chất, hạ tầng kỹ thuật đáp ứng yêu cầu của các nhà đầu tư cũng như của thị trường,.... Các giải pháp trên cần được thực hiện đồng thời, quyết liệt để tạo tiền đề cho sự phát triển của TTCKPS của Việt Nam thời gian tới. KẾT LUẬN Sau 30 năm đổi mới, nền kinh tế Việt Nam đã có nhiều thành tựu quan trọng, đánh dấu sự phá triển mạnh mẽ và vượt trội. Để đảm bảo xu thế này diễn ra liên tục, không ngắt quãng đòi hỏi lực lượng sản xuất trong nền kinh tế phải tận dụng hiệu quả các yếu tố sản xuất, đặc biệt là vốn. Xuất phát từ nhu cầu huy động vốn của các doanh nghiệp quốc dân, TTCK đã được xây dựng ở Việt Nam từ năm 2000 với vai trò là kênh dẫn vốn cho thị trường. Sau gần 20 năm hình thành và phát triển, các công cụ của TTCK đã góp phần không nhỏ vào quá trình ổn định và tăng trưởng kinh tế vĩ mô. Tuy nhiên, trong quá trình phát triển kinh tế đất nước, các chủ thể trên thị trường đòi hỏi một công cụ có thể được sử dụng để chuyển đổi, giảm thiểu rủi ro trong quá trình sản xuất kinh doanh, đồng thời cũng có thể tạo ra lợi nhuận cao cho những người nằm giữ. Các sản phẩm này không thể là những cổ phiếu, trái phiếu cơ sở. Do vậy, việc hình thành và phát triển TTCKPS là yêu cầu thực tế khách quan và cấp thiết đối với nền kinh tế Việt Nam nói chung và thị trường tài chính nói riêng nhằm tập trung nguồn lực cho các chủ thể trong nền kinh tế để đẩy mạnh sản xuất kinh doanh, đồng thời cũng cung cấp các sản phẩm giúp hạn chế rủi ro của các nhà đầu tư trước sự biến động của thị trường. Luận án đã đi sâu nghiên cứu quá trình phát triển TTCKPS Việt Nam từ năm 2000 cho tới nay và thu được một số kết quả như sau: Thứ nhất, luận án đã hệ thống hóa những lý luận cơ bản về phát triển TTCKPS. Tác giả đã trình bày những vấn đề về khái niệm, phân loại, đặc điểm và các yếu tố cơ bản của chứng khoán phái sinh. Luận án đã giới thiệu nhiều quan điểm và cách tiếp cận khác nhau của các nhà nghiên cứu về CKPS, từ đó rút ra quan điểm của tác giả về công cụ tài chính này. Đối với sự hình thành của TTCKPS , tác giả đã làm rõ cơ sở về pháp lý, kinh tế, cơ sở hạ tầng kỹ thuật và yêu cầu về nguồn nhân lực để có thể xây dựng thành công thị trường. Ngoài ra, luận án đã giới thiệu các tiêu chí đánh giá sự phát triển của TTCKPS bào gồm các chỉ tiêu định lượng và các chỉ tiêu định tính. Bên cạnh đó, các nhân tố ảnh hưởng tới sự bền vững của thị trường cũng được tác giả phân tích cụ thể, chi tiết. Thứ hai, luận án đã nghiên cứu, đánh giá các kinh nghiệm của các quốc gia phát triển trên thế giới như Hoa Kỳ, Nhật Bản, Hàn Quốc trong việc phát triển TTCKPS từ vấn đề hình thành khung pháp lý, cấu trúc thị trường, điều kiện tham gia thị trường,... Từ đó, tác giả đã rút ra bài học mà Việt Nam có thể áp dụng để đảm bảo sự thành công của thị trường CKPS trong thời gian hiện nay. Thứ ba, từ cơ sở lý luận đã trình bày, luận án nghiên cứu thực trạng phát triển của TTCKPS của Việt Nam từ năm 2000 cho đến nay, với hai bộ phận chính: TTCKPS tiền tệ và TTCKPS chứng khoán. Ngoài ra, tác giả tập trung nghiên cứu hành lang pháp lý đã được xây dựng để phát triển TTCKPS ở Việt Nam thời gian qua, cũng như các sản phẩm phái sinh đã được giao dịch trên thị trường như: HĐQC, HĐKH, HĐTL. Từ đó, luận án đã đán giá những thành tựu cũng như như những hạn chế và nguyên nhân trong quá trình phát triển TTCKPS. Thứ tư, luận án đã nghiên cứu, phân tích triển vọng kinh tế vĩ mô và TTCKPS trong thời gian tới. Trong đó, thông qua sự phục hồi ấn tượng của cả nền kinh tế thế giới cũng như nền kinh tế Việt Nam thông qua các chỉ tiêu như: tốc độ tăng trưởng kinh tế, tỷ lệ lạm phát, vấn đề nợ công và thâm hụt ngân sách nhà nước, quy mô hoạt động ngoại thương,... đã tạo tiền đề cho sự hình thành và phát triển của TTCKPS Việt Nam. Tuy nhiên, sự phục hồi chậm, không đồng đều giữa các khu vực trên thế giới cũng như những vấn đề nội tại của nền kinh tế Việt Nam sẽ trở thành thách thức không nhỏ đối với sự ổn định và tăng trưởng của thị trường CKPS. Thứ năm, dựa vào việc giải quyết các nguyên nhân, khắc phục những hạn chế, luận án đã đề ra các giải pháp cụ thể, thiết thực để đảm bảo sự thành công trong việc phát triển của thị trường CKPS. Các giải pháp này cần được thực hiện đồng bộ, dựa trên sự chung sức của tất cả các chủ thể tham gia thị trường như các cơ quan quản lý, điều hành, các tổ chức, trung gian cung cấp dịch vụ và các nhà đầu tư. Như vậy, những mục tiêu quan trọng được đề ra trong luận án đã được tác giả giải quyết đầy đủ và triệt để. Dựa trên cơ sở lý luận vững chắc và phương pháp nghiên cứu khoa học hiện đại, luận án đã cung cấp bức tranh toàn cảnh, tổng quát về quá trình hình thành và phát triển của TTCKPS Việt Nam. Tuy nhiên, việc nghiên cứu thị trường CKPS trong điều kiện thị trường mới đi vào hoạt động là vấn đề khó khăn và phức tạp, do đó luận án không thể tránh khỏi những thiếu sót. NCS mong muốn nhận được những đóng góp, đánh giá khach quan và quý báu của các thầy, cô cũng như các nhà khoa học để luận án được hoàn thiện hơn. DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH CỦA TÁC GIẢ ĐÃ CÔNG BỐ LIÊN QUAN ĐẾN LUẬN ÁN Nguyễn Tuấn Anh (2017), Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh, Tạp chí Thuế nhà nước, Tr 16-17. Nguyễn Tuấn Anh (2017, Hoàn thiện khung pháp lý phát triển thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam, Tạp chí Thanh tra Tài chính, Tr31-32. DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO * Tài liệu tham khảo tiếng Việt Đinh Văn Ân, Võ Trí Thành (2002), Thể chế - cải cách thể chế và phát triển: Lý luận và thực tiễn ở nước ngoài và Việt Nam, Nxb Thống kê, Hà Nội. Nguyễn Thuý Anh (2013), Minh bạch hoá thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam đáp ứng yêu cầu hội nhập kinh tế quốc tế, Luận án tiễn sĩ, Đại học Ngoại Thương, Hà Nội. Vũ Bằng, “Giải pháp phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam năm 2016”, Tạp chí Tài chính số 1+2 tháng 1/2016. Tạ Thanh Bình (2008), Hoàn thiện pháp luật về giao dịch chứng khoán trên thị trường giao dịch tập trung, Luận án tiến sĩ luật học, Đại học Luật, Hà Nội. Mai Văn Bưu, Đỗ Hoàng Toàn (2008), Giáo trình Quản lý nhà nước về kinh tế, Nxb Đại học Kinh tế quốc dân, Hà Nội. Hoàng Thị Quỳnh Chi (2008), Pháp luật về bảo vệ quyền và lợi ích của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán tập trung ở Việt Nam, Luận án tiến sĩ luật kinh tế, Đại học Quốc gia Hà Nội. Bộ Tài chính (2008), Quy chế hoạt động của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khoán Việt Nam (kèm theo Quyết định số 121/2008/QĐ- BTC ngày 24/12/2008 của Bộ trưởng Bộ Tài chính), Hà Nội. Bộ Tài chính (2010), Báo cáo nội dung dự án luật sửa đổi, bổ sung một số điều của Luật chứng khoán 2006, Hà Nội. Bộ Tài chính (2010), Đề án Xây dựng chiến lược phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010-2020. Nguyễn Ngọc Cảnh (2004), Hợp tác quốc tế trong phòng tránh, phát hiện và xử lý các giao dịch bất hợp pháp trên thị trường chứng khoán trong bối cảnh hội nhập, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp bộ mã số: UB.04.09, UBCKNN, Hà Nội. Trần Thị Minh Châu (2002), Những điều kiện kinh tế - xã hội, cần thiết để phát triển thị trường chứng khoán ở Việt Nam, Luận án tiến sĩ kinh tế, Học viện Chính trị quốc gia Hồ Chí Minh, Hà Nội. Nguyễn Văn Dũng (2000), Thị trường chứng khoán Việt Nam trong quá trình hội nhập quốc tế, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp bộ, UBCKNN, Hà Nội. Vũ Xuân Dũng (2007), Một số giải pháp nâng cao vai trò quản lý nhà nước đối với thị trường chứng khoán tập trung ở Việt Nam hiện nay, Luận án tiến sĩ kinh tế, Đại học Thương mại, Hà Nội. Nguyễn Đức Hiển (2012), Hành vi của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, Đại học Kinh tế Quốc dân, Hà Nội. Nguyễn Thị Thanh Hiếu (2011), Hoàn thiện quản lý nhà nước đối với thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận án tiến sĩ kinh tế, Đại học Kinh tế quốc dân, Hà Nội. Nguyễn Thị Liên Hoa (2007), Xây dựng hệ thống giám sát thị trường chứng khoán, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp bộ, UBCKNN, Hà Nội. Bùi Thị Thanh Hương (2010), Hoàn thiện khuôn khổ pháp lý về tổ chức và hoạt động của các tổ chức kinh doanh trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Đề tài cấp bộ, UBCKNN, Hà Nội. Trần Thị Thùy Linh (2010), Phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn hội nhập đến năm, Luận án tiến sĩ kinh tế, Đại học Kinh tế thành phố Hồ Chí Minh. Nguyễn Thùy Linh (2013), Giải pháp tài chính phát triển bền vững thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận án tiến sĩ, Học viện Tài chính, Hà Nội. Hoàng Đức Long (2001), Những giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả hoạt động giám sát thị trường chứng khoán Việt Nam, Đề tài khoa học cấp cơ sở, UBCKNN, Hà Nội. Nguyễn Thành Long (2013), Tái cấu trúc thị trường chứng khoán Việt Nam, Đề tài khoa học cấp bộ, UBCKNN, Hà Nội. Nguyễn Đình Luận (2015), Kinh tế Việt Nam - những triển vọng lạc quan, Tạp chí Tài chính số 1+2-2015. Nguyễn Công Minh (2003), Thị trường chứng khoán trong khuôn khổ WTO: kinh nghiệm các nước và đề xuất đối với Việt Nam, Đề tài khoa học cấp cơ sở mã số: CS.03.04, UBCKNN, Hà Nội. Đào Lê Minh (1999), Thị trường chứng khoán với cuộc khủng hoảng tài chính - tiền tệ Châu Á: Bài học kinh nghiệm cho Việt Nam, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp bộ, mã số CK-99-11, UBCKNN, Hà Nội. Vũ Thị Thúy Ngà (2011), Quản lý nhà nước về pháp luật đối với công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận án tiến sĩ kinh tế, Đại học Bách khoa Hà Nội. Ngân hàng Thế giới (2006), Tổng quan về thị trường vốn của Việt Nam và các định hướng phát triển, Hà Nội. Trần Hoàng Ngân, Đinh Thế Hiển (2009), Thực trạng và các giải pháp phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam, Tạp chí Công nghệ ngân hàng số 41. Nguyễn Nhâm (2008), "Thị trường "ảo", khủng hoảng "thực"", Tạp chí Cộng sản, (148). Bùi Thị Thùy Nhi (2011), Quản lý nhà nước đối với thị trường chứng khoán ở một số nước châu Á và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam; Luận án tiến sĩ kinh tế, Viện Hàn lâm Khoa học xã hội Việt Nam, Hà Nội. Trần Cao Nguyên, “Cơ sở lý luận và thực tiễn để hình thành thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam”, Vụ phát triển thị trường – UBCKNN, năm 2004. Phòng Phân tích và Dự báo thị trường, Trung tâm NCKH-ĐTCK, UBCKNN “Khảo sát nhanh các loại hình chứng khoán phái sinh và sản phẩm giao dịch mới trên thị trường chứng khoán Việt Nam”, chuyên đề số 3/2011. Võ Thị Phương, “Phát triển thị trường chứng khoán phái sinh: Kinh nghiệm từ các nước châu Á”, Tạp chí Tài chính, kỳ I tháng 5/2016. Dương Thị Phượng (2010), Nâng cao hiệu quả giám sát giao dịch chứng khoán trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010-2015, UBCKNN, Hà Nội. Dương Thị Phượng, Nguyễn Thị Thục Anh, Nguyễn Vân Chi Andrew Capon, Federico Lupo Pasini (2010), Tự do hóa thị trường chứng khoán Việt nam các vấn đề chủ yếu đối với cơ quan quản lý nhà nước về chứng khoán và các công ty chứng khoán trong nước, Dự án Mutrap. Trần Văn Quang (2002), Cơ chế quản lý tài chính đối với hoạt động của thị trường chứng khoán ở Việt Nam, Luận án tiến sĩ kinh tế, Học viện Tài chính. Lê Xuân Sang (2005), Các hạn chế đối với sự phát triển thị truờng chứng khoán Việt Nam và các giải pháp chính sách, Viện Nghiên cứu Quản lý kinh tế Trung ương, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp bộ. Nguyễn Sơn (2002), Chính sách và giải pháp kích cầu cho thị trường chứng khoán Việt Nam, Đề tài cấp bộ, UBCKNN, Hà Nội. Nguyễn Sơn (2010), 10 năm hoạt động thị trường chứng khoán Việt Nam và định hướng chiến lược giai đoạn 2010-2020, Tạp chí Kinh tế và Dự báo. Võ Kim Sơn (2010), Giáo trình Quản lý học đại cương, Học viện Hành chính, Nxb Khoa học Kỹ thuật. Đinh Văn Sơn (2009), Phát triển bền vững thị trường chứng khoán Việt Nam, Nxb Tài chính. Bùi Kim Thanh (2015), Quản lý nhà nước đối với thị trường chứng khoán Việt Nam trong hội nhập quốc tế, Học viện chính trị quốc gia Hồ Chí Minh, Hà Nội. Nguyễn Hải Thập (2005), Quá trình hình thành và quản lý thị trường chứng khoán ở một số nước và bài học kinh nghiệm đối với Việt Nam; Luận án tiến sĩ, Đại học Ngoại thương, Hà Nội. Lê Trung Thành (2010), Giám sát giao dịch chứng khoán trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận án tiến sĩ kinh tế, Đại học Quốc gia Hà Nội. Phạm Thị Giang Thu (2002), Xây dựng và hoàn thiện khung pháp luật thị trường chứng khoán ở Việt Nam, Luận án tiến sĩ luật học, Đại học Luật Hà Nội. Thủ tướng Chính phủ (2012), Quyết định số 252/QĐ-TTg ngày 01/3/2012 của Thủ tướng Chính phủ về việc Phê duyệt Chiến lược phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2011-2020, Hà Nội. Nguyễn Thị Thuận (2009), Hoàn thiện pháp luật về các tổ chức kinh doanh chứng khoán trên thị trường chứng khoán tập trung ở Việt Nam, Luận án tiến sĩ kinh tế, Đại học quốc gia Hà Nội. Lê Thị Thu Thuỷ (2008), Quá trình hoàn thiện khuôn khổ pháp lý về chứng khoán và thị trường chứng khoán ở Việt Nam, Tạp chí khoa học Đại học quốc gia Hà Nội. Hà Thị Đoan Trang (2015), “Bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Luận án Tiến sĩ, Học viện Tài chính, Hà Nội. Hoàng Trung Trực (2001), Sự hình thành và phát triển thị trường sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội, Đề tài cấp cơ sở, Uỷ ban Chứng khoán nhà nước, Hà Nội. Tô Thị Thanh Trúc, Nguyễn Thị Diễm Hiền (2015), Vai trò kênh huy động vốn cho nền kinh tế của thị trường chứng khoán Việt Nam, Tạp chí Phát triển Khoa học và Công nghệ Tập 18, số Q3 – 2015 Trần Quốc Tuấn (2010), "Thị trường chứng khoán Việt Nam - 10 năm nhìn lại", Tạp chí Công nghệ ngân hàng, (46+47). Ủy ban Chứng khoán nhà nước (2010), Báo cáo thường niên, Hà Nội. Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (2011), Báo cáo kết quả hoạt động quản trị công ty năm 2009 và 2010, Hà Nội. Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (2013), Quyết định 427/QĐ-UBCK ngày 11-7- 2013 v.v ban hành Quy chế hướng dẫn đánh giá, xếp loại công ty quản lý quỹ; Quyết định số 617/QĐ-UBCK ngày 09-10-2013 v.v ban hành Quy chế hướng dẫn xếp loại Công ty chứng khoán, Hà Nội. Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (2013), Quyết định số 105/QĐ-UBCK ngày 26-02-2013; Quyết định số 428/QĐ-UBCK ngày 11-7-2013, Hà Nội. Ủy ban Chứng khoán nhà nước (2014), Báo cáo thường niên năm 2011, 2012, 2013, 2014, Hà Nội. Uỷ ban Quốc gia về hợp tác kinh tế quốc tế (2012), Các văn kiện gia nhập WTO của Việt Nam, Nxb Chính trị quốc gia. Vụ Tài chính ngân hàng và các tổ chức tài chính (2014), "Tổng quan về thị trường tài chính Việt Nam: Thực trạng và giải pháp", Tạp chí tài chính, (7). Tài liệu tham khảo tiếng Anh Anjali Kumar (1997), "The regulation of non-bank financial institutions: The United States, the European Union, and Other Countries", Discussion Paper No 362, World Bank, page 20. Baker & McKenzie (2013), Doing business in Thailand 2013, Documents introduced by the Office of Bangkok, (7). Boss & Young Patent & Trademark Law Office (2013), The China Stock Exchange - IPO review, Bắc Kinh, (8), page 1-3. Chen Daisong (2009), "Legal development in China: securities market during three decades of reform and opening-up", East China university of political science and law, Documentation for the program ASLI (ASLI Visiting Fellow), Asia Law Institute, (8). Chiwen (2014), "Chinese securities companies: An analysis of economic growth", Chinese Journal of Analysis, (9), tr.27. Jingyun Ma, Fengming Song, Zhishu Yang (2009), "The Dual Role of the government: securities market regulation in China 1980-2007", School of Economics and Management, Tsinghua University, China, Journal of Practice and financial adjustment. OECD (2002), Debt Management and government securities markets in the 21st Century. Pricewaterhousecoopers, Entering the United States securities markets. Xiao Chen, Chi-Wen Jevons Lee, Jing Li (2013), "Chinese Tango", Government Assisted Earnings Management; School of Economics and Management, Tsinghua University, China.