Đề xuất phương hướng giải quyết vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên Thị trường chứng khoán Việt Nam

ác nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng khoán……………... 12 1.3. Các thành phần tham gia thị trường chứng khoán ……………………. 13 1.3.1. Tổ chức phát hành ………………………………………………….. 13 1.3.2. Nhà đầu tư…………………………………………………………... 13 1.3.3. Các tổ chức kinh doanh trên thị trường chứng khoán ………………. 14 2. Thông tin không cân xứng………………………………………………. 15 2.1. Khái niệm về thông tin không cân xứng……………………………… 15 2.2. Cân bằng thị trường trong điều kiện không cân xứng về thông tin…… 19 2.2.1. Cân bằng thị trường trong điều kiện thông tin đầy đủ……………… 21 2.2.1.1. Cân bằng chung…………………………………………………… 21 2.2.1.2. Cân bằng riêng……………………………………………………. 23 2.2.2. Cân bằng thị trường trong điều kiện thông tin không cân xứng…….. 24 2.2.2.1. Cân bằng chung…………………………………………………… 25 2.2.2.2. Cân bằng riêng……………………………………………………. 26 3. Lựa chọn đối nghịch…………………………………………………….. 29 3.1. Khái niệm……………………………………………………………... 29 3.2. Sự hình thành lựa chọn đối nghịch……………………………………. 29 4. Rủi ro đạo đức…………………………………………………………... 32 4.1. Khái niệm……………………………………………………………... 32 4.2. Nguyên nhân xuất hiện rủi ro đạo đức………………………………... 33 5. Tác động của thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức đối với nền kinh tế ……………………………………………….. 36 5.1. Tác động của thông tin không cân xứng và lựa chọn đối nghịch……... 36 5.2. Tác động của rủi ro đạo đức…………………………………………... 37 Chương II: Vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán Việt Nam ……………… 40 1. Tình hình hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam từ khi thành lập đến nay………………………………………………………………… 40 1.1. Tổng quan tình hình hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam 40 1.2. Tình hình hoạt động của thị trường chứng khoán trong hai năm gần đây…………………………………………………………………………. 41 1.2.1. Thị trường chứng khoán trong năm 2002…………………………… 41 1.2.2. Thị trường chứng khoán Việt Nam 10 tháng đầu năm 2003………... 44 1.2.2.1. Bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam đầu năm 2003………. 44 1.2.2.2. Tình hình hoạt động của thị trường chứng khoán 10 tháng đầu năm 2003………………………………………………………………….. 44 2. Những dấu hiệu về thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán trên thị trường chứng khoán Việt Nam ………………………………………………………….………. 47 2.1. Những hạn chế trong việc công bố thông tin và quản lý công bố thông tin là nguyên nhân xuất hiện thông tin không cân xứng…………………... 47 2.2. Chênh lệch giữa giá phát hành lần đầu (hoặc giá phát hành thêm) với giá giao dịch thị trường của chứng khoán. ………………………………... 51 2.3. Giá cả cổ phiếu và chỉ số VN-Index không phản ánh đúng tình hình sản xuất kinh doanh của các công ty niêm yết và thực tế giao dịch trên thị trường ……………………………………………………………………... 53 2.4. Những dấu hiệu giao dịch nội gián – một biểu hiện của rủi ro đạo đức 55 3. Những tác động của vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức đến hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam ………………………………………………………………………. 59 Chương III: Đề xuất phương hướng giải quyết vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán Việt Nam …………………………………………………………. 61 1. Khuyến khích thành lập các công ty sản xuất và bán thông tin………… 61 2. Tăng cường sự điều hành của Chính phủ để làm tăng thông tin trên thị trường chứng khoán ………………………………………………………. 62 3. Khuyến khích thành lập các trung gian tài chính, đặc biệt là các quỹ đầu tư chứng khoán……………………………………………………….. 63 Kết luận…………………………………………………………………… 65 Phụ lục 1: Biểu đồ chỉ số cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ thời điểm niêm yết đến ngày1/12/2003……….. 67 Phụ lục II: Các hệ số tài chính của các công ty niêm yết trên Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh 9 tháng đầu năm 2002… 75 Phụ lục III: Xếp hạng tài chính các công ty niêm yết tại Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh………………………………. 79 Danh mục tài liệu tham khảo………………………………………………. 80 Lời nói đầu Trong các giao dịch tài chính nói chung và chứng khoán nói riêng, thông tin giữ vai trò thiết yếu. Nhân tố quan trọng quyết định quy mô, hình thức và hiệu quả của mỗi giao dịch chính là mức độ cân xứng về thông tin giữa các bên liên quan. Xét trên tầm vĩ mô, nếu các bên tham gia của bất kỳ giao dịch tài chính nào trong nền kinh tế đều có đầy đủ thông tin quá khứ, hiện tại và tương lai liên quan đến giao dịch thì đồng vốn trong nền kinh tế luôn đến được các dự án đầu tư hiệu quả nhất. Thị trường tài chính khi đó thực hiện tốt nhất chức năng huy động và phân bổ vốn cho nền kinh tế. Tính cấp thiết của đề tài Quá trình Công nghiệp hoá - Hiện đại hoá ở Việt Nam đặt ra một yêu cầu cấp thiết là phải phát triển thị trường vốn hiệu quả nhằm cung cấp vốn trung và dài hạn cho nền kinh tế. Để có một thị trường vốn như thế, đòi hỏi trước mắt là phải xây dựng được một thị trường chứng khoán vững mạnh. Thị trường chứng khoán sẽ làm tăng tính thanh khoản của các công cụ huy động vốn, từ đó thúc đẩy thị trường sơ cấp phát triển. Mặt khác, thị trường chứng khoán khắc phục được đáng kể hạn chế về không gian, thời gian và quy mô trong việc huy động vốn. Nhận thức tầm quan trọng đó, sau nhiều cố gắng thị trường chứng khoán Việt Nam đã chính thức đi vào hoạt động ngày 20/7/2000, đánh dấu bước chuyển mình của thị trường tài chính Việt Nam. Tuy nhiên sau hơn ba năm hoạt động, những kết quả đạt được của thị trường chứng khoán Việt Nam chưa đáp ứng sự mong mỏi và kỳ vọng của cả nền kinh tế nói chung và giới đầu tư nói riêng. Khi bàn về thực trạng này, hầu hết các cuộc hội thảo, bài báo đều đề cập đến vấn đề thông tin. Cụ thể, đó là những hạn chế trong việc công bố thông tin thể hiện ở tính không kịp thời, thiếu chinh xác, không đầy đủ và chưa thống nhất về cách thức công bố thông tin. Chất lượng thông tin còn thấp là một yếu tố kìm hãm cầu chứng khoán. Đó cũng là nguyên nhân dẫn đến lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức, một hậu quả tất yếu của sự không cân xứng về thông tin. Để thị trường chứng khoán đi vào hoạt động vững mạnh, một điều không thể thiếu là phải hạn chế tối đa sự bất cân xứng về thông tin của các cuộc giao dịch. Đây là vấn đề đang thu hút nhiều sự chú ý và cần phải được giải quyết một cách tối ưu. Mục đích nghiên cứu Sau khi tìm hiểu và nghiên cứu học thuyết thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên một số phân đoạn thị trường tài chính của các nhà kinh tế học trên thế giới, tôi nhận thức rằng giải quyết vấn đề thông tin không cân xứng là một yêu cầu thiết thực và xuyên suốt trong quá trình hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam. Vì vậy, tôi đã mạnh dạn tìm hiểu, phân tích và đánh giá mức độ không cân xứng về thông tin, khảo sát thực tế vấn đề rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ khi hoạt động đến nay. Do những hạn chế cả về chủ quan và khách quan nên luận văn chỉ hướng vào mục tiêu chủ yếu là phát hiện và phân tích sơ bộ những biểu hiện của ba nội dung trên. Dựa trên cơ sở đó, một số giải pháp được đề xuất nhằm hoàn thiện vấn đề thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tôi cũng hy vọng những phát hiện này xẽ giúp ích cho các nghiên cứu sâu hơn về vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Luận văn đề cập đến các khái niệm cơ bản nhất về chứng khoán và thị trường chứng khoán, đồng thời trình bày chi tiết học thuyết thông tin không cân xứng và các khái niệm liên quan. Những vấn đề lý thuyết trên sẽ được vận dụng vào tình hình cụ thể trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ khi chính thức hoạt động cho đến nay (từ 28/7/2000 đến 31/10/2003). Tình hình nghiên cứu trong và ngoài nước Thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức là những hiện tượng kinh tế được các nhà kinh tế học trên thế giới nghiên cứu từ những năm 1960. Tuy nhiên, phải đến những năm 2000 vấn đề này mới thực sự được quan tâm và nghiên cứu sâu sắc. Các nghiên cứu gần đây tập trung vào việc xây dựng các mô hình toán và khảo sát thực trạng thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên một số phân đoạn của thị trường tài chính, phổ biến nhất là thị trường bảo hiểm. Các nghiên cứu đều đã đem lại những kết quả nhất định, đóng góp vào việc xây dựng một mô hình tổng thể của học thuyết thông tin không cân xứng. Thị trường chứng khoán Việt Nam từ khi thành lập đến nay đã thu hút sự quan tâm của nhiều nhà nghiên cứu. Đã có nhiều bài báo, luận văn, luận án và cả những công trình nghiên cứu cấp bộ, cấp nhà nước tham gia đóng góp, hoàn thiện hoạt động của thị trường. Tuy nhiên do trong giai đoạn mới hình thành còn quá nhiều việc phải làm nên chưa có nhiều nghiên cứu đề cập đến vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán. Phương pháp nghiên cứu Phương pháp duy vật biện chứng đóng vai trò chủ đạo trong luận văn vì những vấn đề đặt ra đều dựa trên cơ sở thực tế khách quan. Bên cạnh đó tôi đã sử dụng phương pháp nghiên cứu lý thuyết (thông qua việc tổng hợp và phân tích các nguồn tài liệu); phương pháp quy nạp và diễn dịch. Với hy vọng mô hình hoá các quan hệ kinh tế, tôi đã cố gắng vận dụng phương pháp phân tích cung-cầu thông qua các mô hình cân bằng thị trường ở thị trường có thông tin không hoàn hảo của một số nhà kinh tế học trên thế giới. Lợi ích của luận văn Tôi hy vọng luận văn sẽ là một tài liệu tham khảo cho các nhà đầu tư và những người quan tâm đến thị trường chứng khoán, thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức. Đây cũng có thể là tài liệu giúp ích cho các nghiên cứu sâu hơn về các vấn đề trên. Đối với các cơ quan quản lý nhà nước, tôi tin tưởng rằng nghiên cứu này sẽ góp phần hoàn thiện vấn đề thông tin và công bố thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam, từ đó tạo điều kiện trước mắt và lâu dài cho việc hoạt động và phát triển của thị trường. Kết cấu của luận văn Với các nội dung đã đề cập trên đây, luận văn được kết cấu như sau: Chương I: Lý luận chung về thị trường chứng khoán, thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức. Chương II: Vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Chương III: Một số nhận xét và đề xuất phương hướng giải quyết vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán Việt Nam nhằm thúc đẩy thị trường phát triển. Nhận được sự hướng dẫn và giúp đỡ nhiệt tình từ Thạc sỹ Phạm Song Hạnh cùng với nhiều cố gắng trong quá trình nghiên cứu, tôi đã hoàn thành luận văn này. Tuy nhiên do hạn chế về năng lực, thời gian và nguồn tài liệu trong khi vấn đề nghiên cứu còn khá mới mẻ và tinh tế nên những thiếu sót và nhầm lẫn là không thể tránh khỏi. Tôi rất cảm ơn và mong nhận được sự phê bình, góp ý và phát triển thêm từ các Thầy Cô giáo, những nhà nghiên cứu, bạn bè nhằm hoàn thiện vấn đề nghiên cứu. Chương I Lý luận chung về thị trường chứng khoán, thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức Thị trường chứng khoán Khái niệm Khái niệm thị trường chứng khoán hình thành và hoàn thiện theo sự phát triển của nền kinh tế. Trong nền kinh tế thị trường hiện đại, thị trường chứng khoán là một yếu tố không thể thiếu đối với việc duy trì và phát triển của nền kinh tế. Cho đến nay, các quốc gia có nền kinh tế thị trường phát triển đều có thị trường chứng khoán nhưng định nghĩa về thị trường chứng khoán thì có nhiều cách khác nhau: Thị trường chứng khoán là một thị trường có tổ chức nơi các chứng khoán được mua bán theo những nguyên tắc nhất định (theo Longman Dictionary of Business English, 1985 – nguyên văn: ”Securities market is an organized market where securities are bought and sold under fixed rules”) Theo giáo trình “Thị trường chứng khoán” của trường đại học Ngoại Thương, 1998, thị trường chứng khoán được định nghĩa là “một thị trường mà ở nơi đó người ta mua bán, chuyển nhượng, trao đổi chứng khoán nhằm mục đích kiếm lời”. Nghị định 48/CP ngày 11/7/1998 quy định: “Thị trường giao dịch tập trung là địa điểm hoặc hệ thống thông tin, tại đó các chứng khoán được mua, bán hoặc là nơi tham khảo để thực hiện các giao dịch chứng khoán”. Khái niệm thị trường chứng khoán là một khái niệm có tính lịch sử nên trong thực tế, thuật ngữ thị trường chứng khoán thường có cách hiểu sát thực hơn và có thể có rất nhiều nội dung mới. Chức năng, cơ cấu và nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng khoán. Chức năng. Huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế Khi nhà đầu tư mua chứng khoán do các công ry phát hành, số tiền nhàn rỗi của họ được đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh và qua đó góp phần mở rộng sản xuất xã hội. Bằng cáh hỗ trợ các hoạt đọng đàu tư củ công ty, thị trường chứng khoán đã có những tác động quan trọng đối với sự phát triển của nền kinh tế quốc dân. Thông qua thị trường chứng khoán, chính phủ và chính quyền địa phương cũng huy động được các nguồn vốn cho mục đích sử dụng và đầu tư phát triển hạ tằng kinh tế, phục vụ các nhu cầu vhung của xã hội. Cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng Thị trường chứng khoán cung cấp cho công chúng một môi trường đầu tư lành mạnh với các cơ hội lựa chọn phong phú. Các loại chứng khoán trên thị trường rất khác nhau về thời hạn, tính chất và độ rủi ro, cho phép các nhà đầu tư có thể lựa chọn cho loại hàng hoá phù hợp với khả năng, mục tiêu và sở thích của mình. Chính vì vậy, thị trường chứng khoán góp phần đáng kể làm tăng mức tiết kiệm quốc gia. Tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán Nhờ có thị trường chứng khoán, các nhà đầu tư có thể chuyển đổi các chứng khoán họ sở hữu thành tiền mặt hoặc các loại chứng khoán khác khi họ muốn. Khả năng thanh khoản là một trong những đặc tính hấp dẫn của chứng khoán đối với nhà đầu tư. Đây là yếu tố cho thấy tính linh hoạt, an toàn của vốn đầu tư. Thị trường chứng khoán hoạt động càng năng động và hiệu quả thì càng có khả năng nâng cao tính thanh khoản của các chứng khoán giao dịch trên thị trường. Đánh giá hoạt động của doanh nghiệp Thông qua giá chứng khoán, hoạt động của các doanh nghiệp được phản ánh một cách tổng hợp và kịp thời, giúp cho việc đánh giá và so sánh hoạt động của các doanh nghiệp được nhanh chóng và thuận tiện, từ đó cũng tạo ra một môi trường cạnh tranh lành mạnh nhằng nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích áp dụng công nghệ mới, cải tiến sản phẩm. Tạo môi trường giúp chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô. Các dấu hiệu của thị trường chứng khoán phản ánh động thái của nền kinh tế một cách nhạy bén và chính xác. Giá các chứng khoán tăng lên cho thấy đầu tư đang mở rộng, nền kinh tế tăng trưởng, và ngược lại giá chứng khoán giảm sẽ cho thấy các dấu hiệu tiêu cực của nền kinh tế. Vì thế, thị trường chứng khoán được gọi là phong vũ biểu của nền kinh tế và là một công cụ quan trọng giúp Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô. Thông qua thị trường chứng khoán, Chính phủ có thể mua và bán trái phiếu Chính phủ để tạo ra nguồn thu bù đắp ngân sách và quản lý lạm phát. Ngoài ra, Chính phủ cũng có thể sử dụng một số chính sách, biện pháp tác động vào thị trường chứng khoán nhằm định hướng đầu tư đảm bảo cho sự phát triển cân đối của nền kinh tế. Cơ cấu của thị trường chứng khoán Có nhiều căn cứ phân loại thị trường chứng khoán nhưng phổ biến và quan trọng nhất là căn cứ vào sự luân chuyển các nguồn vốn, theo đó thị trường chứng khoán được chia thành thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp. Thị trường sơ cấp Thị trường sơ cấp là thị trường mua bán các chứng khoán mới phát hành. Trên thị trường này, vốn từ nhà đầu tư sẽ được chuyển sang nhà phát hành thông qua việc nhà đầu tư mua các chứng khoán mới phát hành do đó đây là nơi duy nhất đem lại vốn đầu tư cho tổ chức phát hành. Việc mua bán trên thị trường sơ cấp thường diễn ra giữa các ngân hàng, công ty phát hành, và các tập đoàn tài chính lớn… giá chứng khoán trên thị trường sơ cấp do tổ chức phát hành ấn định và thường được in ngay trên chứng khoán. Như vậy, có thể thấy rằng, thị trường sơ cấp đóng vai trò chứng khoán hoá các nguồn vốn cần huy động đồng thời chu chuyển vốn từ nơi thừa vốn tới nơi cần vốn và chuyển nó thành vốn dài hạn. Thị trường thứ cấp Thị trường thứ cấp là nơi giao dịch các chứng khoán đã được phát hành trên thị trường sơ cấp. Thị trường thứ cấp đóng vai trò đảm bảo tính thanh khoản cho các chứng khoán đã phát hành và có những đặc điểm sau: Thứ nhất, trên thị trường thứ cấp, các khoản tiền thu được từ việc bán chứng khoán thuộc về các nhà đầu tư và các nhà kinh doanh chứng khoán chứ không phải nhà phát hành. Nói cách khác, các luồng vốn không chảy vào những người phát hành chứng khoán mà vận chuyển giữa những người đầu tư chứng khoán trên thị trường. Thị trường thứ cấp là một bộ phận quan trọng của thị trường chứng khoán, gắn bó chặt chẽ với thị trường sơ cấp. Thứ hai, giao dịch trên thị trường thứ cấp thể hiện nguyên tắc cạnh tranh tự do, giá chứng khoán trên thị trường thứ cấp do quan hệ cung cầu quyết định. Thứ ba, thị trường thứ cấp là thị trường hoạt động liên tục, các nhà đầu tư có thể mua và bán các chứng khoán nhiều lần trên thị trường này. Ngoài cách phân loại trên, có thể phân loại thị trường chứng khoán theo tính chất tập trung của thị trường, theo đó thị trường chứng khoán bao gồm Sở giao dịch chứng khoán (thị trường tập trung) và thị trường OTC (thị trường phi tập trung). Tại sở giao dịch, các giao dịch được tập trung tại một địa điểm, các lệnh được chuyển đến sàn giao dịch và tham gia vào quá trình khớp lệnh để hình thành giá giao dịch. Trên thị trường OTC, các giao dịch (cả sơ cấp và thứ cấp) được tiến hành qua mạng lưới các công ty chứng khoán phân tán khắp quốc gia và được nối với nhau bằng mạng máy tính. Giá cả hình thành theo phương thức thoả thuận. Các nguyên tắc hoạt động của thị trường chứng khoán Nguyên tắc cạnh tranh Theo nguyên tắc này, giá cả trên thị trường chứng khoán phản ánh quan hệ cung cầu về chứng khoán và thể hiện tương quan cạnh tranh giữa các công ty. Trên thị trường sơ cấp, các tổ chức phát hành cạnh tranh nhau để bán chứng khoán của mình cho nhà đầu tư, các nhà đầu tư được tự do lựa chọn các chứng khoán theo các mục tiêu của riêng mình. Trên thị trường thứ cấp, các nhà đầu tư cũng cạnh tranh tự do để tìm kiếm cho mình một lợi nhuận cao nhất và giá cả được hình thành theo phương thức đấu giá. Nguyên tắc công bằng Nguyên tắc này nhằm đảm bảo lợi ích cho tất cả những người tham gia thị trường. Công bằng có nghĩa là mọi người tham gia thị trường đều phải tuân thủ những quy định chung, được bình đẳng trong việc chi sẻ thông tin và trong việc gánh chịu các hình thức xử phạt nếu vi phạm vào những quy định đó. Nguyên tắc công khai Chứng khoán là loại hàng hoá có tính trừu tượng, người đầu tư không thể kiểm tra trực tiếp được các chứng khoán như các hàng hoá thông thường mà phải dựa trên cơ sở các thông tin có liên quan. Vì vậy thị trường chứng khoán phải được xây dựng trên cơ sở hệ thông công bố thông tin tốt. Theo luật định, các bên tham gia phát hành chứng khoán có nghĩa vụ cung cấp đầy đủ, trung thực và kịp thời những thông tin có liên quan tới tổ chức phát hành, tới đợt phát hành. Công bố thông tin được tiến hành khi phát hành lần đầu cũng như theo các chế độ thường xuyên và đột xuất, thông qua các phương tiên thông tin đại chúng, sở gia dịch, các công ty chứng khoán và các tổ chức có liên quan khác. Nguyên tắc trung gian Theo nguyên tắc này, trên thị trường chứng khoán, các giao dịch được thực hiện thông qua tổ chức trung gian là các công ty chứng khoán. Trên thị trường sơ cấp, các nhà đầu tư thường không mua trực tiếp của tổ chức phát hành mà mua từ các nhà bảo lãnh phát hành. Trên thị trường thứ cấp, thông qua các nghiệp vụ môi giới, kinh doanh các công ty chứng khoán mua bán chứng khoán giúp các khách hàng, hoặc kết nối các khách hàng với nhau thông qua việc thực hiện các giao dịch mua bán chứng khoán trên tài khoản của mình. Nguyên tắc tập trung Thị trường chứng khoán phải hoạt động trên nguyên tắc tập trung. Các giao dịch chứng khoán chỉ diễn ra trên sở giao dịch và trên thị trường OTC, có sự kiểm tra, giám sát của cơ quan quản lý nhà nước và các tổ chức tự quản. Hàng hóa của thị trường chứng khoán là các sản phẩm tài chính cao cấp nên việc giao dịch đòi hỏi thị trường phải có những cơ sở vật chất nhất định chứ không thể diễn ra một cách tuỳ tiện. Các thành phần tham gia trên thị trường chứng khoán Các tổ chức và cá nhân tham gia thị trường chứng khoán có thể được chia thành ba nhóm chính: tổ chức phát hành, nhà đầu tư và các tổ chức khác có liên quan. Tổ chức phát hành Tổ chức phát hành là các tổ chức thực hiện huy động vốn thông qua thị trường chứng khoán. Tổ chức phát hành bao gồm Chính phủ và chính quyền địa phương (phát hành trái phiếu Chính phủ và trái phiếu địa phương), các công ty (phát hành cổ phiếu và trái phiếu công ty) và các tổ chức tài chính khác đóng vai trò cung cấp hàng hoá cho thị trường chứng khoán. Nhà đầu tư Nhà đầu tư là những người thực sự mua bán chứng khoán trên thị trường chứng khoán. Nhà đầu tư có thể là cá nhân hoặc tổ chức. Nhà đầu tư cá nhân là những người có vốn nhàn rỗi tạm thời, tham gia mua bán chứng khoán với mục đích kiếm lợi nhuận. Tuy nhiên, trong đầu tư thì lợi nhuận lại luôn gắn với rủi ro, lợi nhuận càng cao thì rủi ro càng lớn và ngược lại. Chính vì vậy, các nhà đầu tư cá nhân luôn phải lựa chọn các hình thức đầu tư phù hợp với khả năng cũng như mức độc chấp nhận rủi ro của mình. Các nhà đầu tư có tổ chức, hay còn gọi là các định chế đầu tư, thường xuyên mua bán chứng khoán với số lượng lớn trên thị trường. Các tổ chức này thường có các bộ phận chức năng bao gồm nhiều chuyên gia có kinh nghiệm để nghiên cứu thị trường và đưa ra các quyết định đầu tư. Một số nhà đầu tư chuyên nghiệp chính trên thị trường chứng khoán là các công ty đầu tư, các công ty bảo hiểm, các quỹ lương hưu và các quỹ bảo hiểm xã hội khác. Đầu tư thông qua các tổ chức đầu tư có ưu điểm nổi bật là có thể đa dạng hoá danh mục đầu tư và các quyết định đầu tư được thực hiên bởi các chuyên gia giàu kinh nghiệp và có chuyên môn cao. Một bộ phận quan trọng của các tổ chức đầu tư là các công ty tài chính. Các công ty tài chính được phép kinh doanh chứng khoán, có thể sử dụng vốn củ mình để đầu tư vào chứng khoán nhằm mục đích kiếm lợi. Bên cạnh đó, các công ty chứng khoán, các ngân hàng thương mại cũng có thể trở thành nhà đầu tư chuyên nghiệp khi họ mua chứng khoán cho chính mình. Các tổ chức kinh doanh trên thị trường chứng khoán Công ty chứng khoán Công ty chứng khoán là những công ty hoạt động trong lĩnh vực chứng khoán, có thể đảm nhận môt hoặc nhiều trong số các nghiệp vụ chính là bảo lãnh phát hành, môi giới, tự doanh, quản lý quỹ đầu tư, và tư vấn đầu tư. Để có thể thực hiện mỗi nghiệp vụ, các công ty chứng khoán phải đảm bảo được một số vốn nhất định và phải được phép của cơ quan có thẩm quyền. Các ngân hàng thương mại Tại một số nước, các ngân hàng thương mại có thể sử dụng vốn tự có để tăng và đa dạng hoá lợi nhuận thông qua đầu tư chứng khoán. Tuy nhiên các ngân hàng chỉ được đầu tư vào chứng khoán trong những giới hạn nhất định để bảo vệ ngân hàng trước những biến động của giá chứng khoán. Một số nước cho phép ngân hàng thương mại thành lập công ty con độc lập để kinh doanh chứng khoán và thực hiên nghiệp vụ bảo lãnh phát hành. Ngoài ba thành phần trên đây, thị trường chứng khoán còn có sự tham gia không thể thiếu của các tổ chức liên quan đến thị trường chứng khoán như: các cơ quan quản lý nhà nước, sở giao dịch chứng khoán, hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán, tổ chức lưu ký và thanh toán bù trừ chứng khoán… Thông tin không cân xứng. Thông tin không cân xứng và những bằng chứng lý thuyết cũng như thực nghiệm về vấn đề này hiện nay đóng vai trò là công cụ cơ bản của mọi nhà kinh tế học tài chính trong nền kinh tế hiện đại. Thông tin không cân xứng là một hiện tượng có ý nghĩa quan trọng đối với một số vấn đề của kinh tế học và tài chính từ kinh tế học vĩ mô và vi mô (như vấn đề các công cụ nợ của doanh nghiệp, các chứng chỉ đầu tư và cổ tức, mức đan sâu, rộng và lâu dài của các chu kỳ kinh tế, tỷ lệ tăng trưởng kinh tế dài hạn) đến các vấn đề liên quan đến kinh tế quốc tế và nguồn gốc của các cuộc khủng hoảng tài chính. Để tạo cơ sở cho những phân tích tiếp theo của luận văn, trong phần này tôi xin trình bày một cách chi tiết học thuyết Thông tin không cân xứng và các khái niệm có liên quan. Khái niệm về thông tin không cân xứng. Trong mọi nền kinh tế, các giao dịch về tài chính đều hướng đến mục tiêu cuối cùng là chuyển nguồn vốn nhàn rỗi đến những dự án đầu tư hiệu quả nhất với chi phí thấp nhất có thể. Nền sản xuất hàng hoá và dịch vụ của xã hội liên tục phát triển làm gia tăng không ngừng giá trị thặng dư. Chịu tác động bởi chi phí cơ hội của việc giữ tiền, những chủ nhân của phần giá trị thặng dư đó luôn tìm kiếm các cơ hội đầu tư tốt nhất. Diễn ra đồng thời với quá trình đó là sự huy động vốn của các chủ thể kinh tế, những người muốn thành lập hoặc mở rộng hoạt động sản xuất kinh doanh. Sự gặp nhau của hai luồng nhu cầu trên tạo nên các giao dịch về tài chính và tổng hợp tất cả các giao dịch tài chính đó hình thành thị trường tài chính của một quốc gia. Tuy nhiên sẽ là không đơn giản để các giao dịch về tài chính đạt đến mục tiêu cuối cùng trên đây. Nguyên nhân là do sự tương hợp về yêu cầu giữa người cho vay và người đi vay không phải bao giờ cũng đạt được. Từ phía người cho vay, với vai trò là người sở hữu vốn, yêu cầu đảm bảo an toàn cho đồng vốn luôn được đặt lên trước tiên. Họ yêu cầu người vay vốn đưa ra những bằng chứng cho thấy tính an toàn của đồng vốn và điều đó phải được thể hiện thực tế thông qua việc hoàn trả vốn khi thời hạn vay kết thúc. Yêu cầu chung thứ hai của người cho vay là thu được lãi suất kỳ vọng vào đúng thời điểm cam kết. Vì những người cho vay chấp nhận cho vay là để chống lại chi phí cơ hội của việc giữ tiền mà biểu hiện ra chính là lãi suất huy động vốn (i) của hệ thống ngân hàng và các tổ chức tín dụng, nên lãi suất kỳ vọng không thể thấp hơn i. Ngoài hai yêu cầu trên, trong những tình huống cụ thể người cho vay còn có những yêu cầu khác về hình thức trả lãi, cung cấp thông tin, … nhưng tựu chung lại đó cũng chỉ là các yêu cầu phái sinh nhằm đảm bảo hai yêu cầu trên đây. Đối với người đi vay, tìm được nguồn vốn đủ lớn về quy mô, đủ dài về thời hạn với lãi suất và các ràng buộc hợp lý là những yêu cầu cơ bản và quan trọng nhất. Việc xác định như thế nào là “đủ” và “hợp lý” tương ứng phụ thuộc vào dự định sử dụng vốn và thoả thuận của hai bên trên cơ sở các điều kiện cho vay áp dụng phổ biến trong nền kinh tế. Như vậy, người đi vay phải một mặt thoả mãn được các yêu cầu của người cho vay và mặt khác phải đáp ứng được các yêu cầu đi vay của chính mình. Vì vậy, khả năng một giao dịch tài chính được thực hiện phụ thuộc chủ yếu vào người đi vay. Tuy nhiên trong các giao dịch tài chính luôn xuất hiện một mâu thuẫn cơ bản và cố hữu, một mâu thuẫn tạo nên cơ sở tồn tại của các điều kiện cho vay trong các tổ chức tài chính, đó là sự không cân xứng về thông tin giữa người cho vay và người đi vay. Người cho vay đóng vai trò cung cấp vốn trong giao dịch tài chính và thường không có sự khác biệt lớn về đồng vốn giữa những người cho vay (sự khác biệt chủ yếu nằm ở thời hạn cho vay và các ràng buộc liên quan). Nói cách khác, những thông tin về phía đối tác của mình mà người đi vay có được là tương đối đồng nhất. Người đi vay có thể huy động từ một trong những người cung cấp vốn mà không cần quan tâm nhiều đến bên cho vay vì chỉ cần vay được vốn là họ đã đạt được gần như hoàn toàn mục đích của một giao dịch tài chính. Mọi chuyện hoàn toàn khác đối với người cho vay. Họ có quyền lựa chọn một trong số những người hỏi vay, lúc này họ có cả quyền sử dụng và định đoạt đối vơi đồng vốn, nghĩa là họ có quyền sở hữu đầy đủ. Nhưng ngay sau khi giao dịch tài chính diễn ra, quyền sở hữu đó bị chia đôi, quyền sử dụng vốn đã được chuyển sang phía người vay vốn! Nếu không có vật thế chấp hoặc bảo lãnh của một tổ chức tài chính mạnh, người cho vay chỉ còn sự thừa nhận về mặt pháp lý đối với khoản tiền đó, họ không cầm giữ và cũng không sử dụng nó. Điều này đồng nghĩa với việc rủi ro thu hồi vốn tăng lên và mức độ rủi ro phụ thuộc hoàn toàn vào người vay vốn. Do vậy, những gì người cho vay phải làm để hạn chế rủi ro là phải thu thập và phân tích các thông tin liên quan đến người vay vốn. Họ cần biết người đi vay sử dụng đồng vốn như thế nào, mức độ rủi ro cao hay thấp, sức mạnh tài chính, mức độ tin tưởng, nguy cơ dẫn đến việc sử dụng vốn không đúng cam kết của người vay, … Tuy nhiên những thông tin như thế đến với người cho vay thường không đầy đủ hoặc thiếu chính xác dẫn đến những lựa chọn của người cho vay có thể là một “lựa chọn đối nghịch” Tóm lại, trong các giao dịch tài chính thường có sự chênh lệch về thông tin giữa các bên tham gia, đó chính là hiện tượng thông tin không cân xứng. Cho đến nay, qua nhiều nghiên cứu, các nhà kinh tế học có nhiều cách định nghĩa khác nhau về thông tin không cân xứng: Theo nhà kinh tế học Markusk K.Brunnermeier, Đại học Boston: “Thông tin không cân xứng là hiện tượng người đi vay có thông tin tốt hơn người cho vay” “Asset pricing under Assymetric Information: Bubbles, Crashes, Technical Analysis and Herding”, NXB Đại học Boston, 1999, trang 27, dòng 18. . Theo hai nhà kinh tế học Udo Schmidt Mohr (University des Saarlandes) và J.Miguel Villas-Boas (University of California at Berkeley) trong cuốn “Assymetric Information and the Market Structure of the Banking Industry” (tạm dịch: Thông tin không cân xứng và cấu trúc thị trường của ngành ngân hàng): Thông tin không cân xứng là tình trạng trong đó người mua và người bán có thông tin khác nhau về cùng một giao dịch. Theo nhà kinh tế học Fredic S.Miskin Đại học Columbia, Hoa Kỳ: “Thông tin không cân xứng là sự không ngang bằng về một thông tin mà mỗi bên tham gia vào một giao dịch b._.iết được” “Kinh tế học về tiền tệ, ngân hàng và thị trường tài chính”, NXB Khoa học Kỹ thuật, 1999, trang 907. . Có thể định nghĩa khái niệm thông tin không cân xứng theo nhiều cách khác nhau. Tuy nhiên mọi trường hợp không cân xứng về thông tin đều có ba đặc điểm cơ bản sau: Thứ nhất, có sự khác biệt về thông tin giữa các bên tham gia giao dịch. Thứ hai, có nhiều trở ngại trong việc chuyển thông tin giữa hai bên. Thứ ba, trong hai bên có một bên có thông tin chính xác hơn. Mỗi thị trường đều đạt đến một trạng thái cân bằng sau sự tương tác qua lại giữa người mua và người bán dưới sự điều chỉnh của hệ thống pháp luật. Trên cơ sở sự cân bằng đó, các quan hệ kinh tế được phân tích chi tiết hơn. Tuy nhiên, vị trí cân bằng trên các thị trường có thông tin không cân xứng có nhiều thay đổi. Để phân tích chi tiết hơn sự tác động của thông tin không cân xứng đến hoạt động của thị trường, ta cần nghiên cứu cách đạt đến cân bằng thị trường và các yếu tố quyết định đến sự cân bằng đó. Trên mỗi thị trường, đặc điểm của sự không cân xứng về thông tin và tính chất tác động đến cân bằng thị trường không giống nhau. Vai trò của thông tin trên thị trường càng cao thì vấn đề thông tin không cân xứng trên các thị trường đó càng rõ rệt và thu hút nhiều sự quan tâm của những người tham gia. Thông tin không cân xứng xuất hiện phổ biến trên các thị trường tài chính, đặc biệt là thị trường tín dụng và bảo hiểm. Trong phần dưới đây, tôi xin trình bày sự cân bằng trên các thị trường bảo hiểm xuất hiện thông tin không cân xứng dựa trên một nghiên cứu về thị trường bảo hiểm thu hoạch nông sản của Mỹ do hai nhà kinh tế học Shiva S.Makki và Agapi Somwaru thuộc Vụ Kinh tế học Thị trường và Thương mại, Viện Nghiên cứu Kinh tế, Bộ Nông nghiệp Hoa Kỳ thực hiện tháng 4, 2001. Việc lựa chọn thị trường bảo hiểm là xuất phát từ nhiều nguyên nhân: thứ nhất, bảo hiểm là lĩnh vực mà thông tin đóng vai trò đặc biệt quan trọng và thể hiện rõ ràng nhất những đặc điểm của thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức; thứ hai, rủi ro đạo đức trên thị trường này thường xuyên xảy ra vì sau khi được bảo hiểm, người được bảo hiểm có ít nỗ lực hơn trong việc bảo vệ đối tượng bảo hiểm; thứ ba, đã có nhiều nghiên cứu được thực hiện trên nhiều loại thị trường bảo hiểm nên các mô phân tích đều đã được khẳng định tính đúng đắn. Dựa trên các phân tích đó, việc vận dụng nghiên cứu trên thị trường này sang các lĩnh vực khác có nhiều điểm tương đồng và do đó sẽ đóng góp rất lớn trong những phần tiếp theo của luận văn. Cân bằng thị trường trong trường hợp không cân xứng về thông tin Trên các thị trường tài chính nói chung và thị trường bảo hiểm nói riêng, hiện tượng thông tin không cân xứng luôn đi kèm và có mối quan hệ mật thiết với vấn đề lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức. Trên thị trường bảo hiểm, lựa chọn đối nghịch phát sinh do các công ty bảo hiểm không thể phân loại một cách triệt để mức độ rủi ro của những người tham gia bảo hiểm. Sau khi mua bảo hiểm, người được bảo hiểm không có động lực để hạn chế rủi ro. Những rủi ro như vậy gọi là rủi ro đạo đức và người chịu rủi ro này không ai khác chính là công ty bảo hiểm. Nghiên cứu sắp trình bày dưới đây giả thiết rằng các cá nhân tham gia bảo hiểm không có khả năng phân phối rủi ro. Những nghiên cứu trên thị trường bảo hiểm thân thể và xe hơi của một số nhà kinh tế học trên thế giới đã đi đến đến kết luận rằng lựa chọn đối nghịch khiến những người có rủi ro thấp không muốn tham gia bảo hiểm đồng thời tạo ra hiện tượng chuyển thu nhập từ những người có mức rủi ro thấp sang những người có mức rủi ro cao. Để xác định cân bằng thị trường trong điều kiện thông tin không cân xứng trên thị trường bảo hiểm, trước tiên cần xem xét quá trình đạt đến cân bằng trên thị trường cạnh tranh hoàn hảo bằng cách sử dụng lý thuyết cung-cầu thị trường. Giả sử một cá nhân X muốn mua một hợp đồng bảo hiểm để ổn định thu nhập trước các rủi ro. Để đơn giản ta giả thiết có hai khả năng xảy ra: có tổn thất và không có tổn thất. Giả sử tiếp rằng X muốn tối đa hoá thu nhập. Nếu không có hợp đồng bảo hiểm, anh ta sẽ có tổng thu nhập kỳ vọng là: V(m,p) = (1 - p)U(m) + pU(m – d) (1) Trong đó: m: thu nhập p: xác suất xảy ra tổn thất U(x): hàm thu nhập V: tổng trị giá thu nhập kỳ vọng. Nếu mua bảo hiểm với mức phí bảo hiểm a và mức bồi thường i, tổng thu nhập kỳ vọng của X là: V(a,i,p) = (1 – p)U(m – a) + pU(m – d – a + i) (2) Giả sử rằng X là người không thích mạo hiểm, khi đó U luôn giảm (tức là U’(x) < 0) đồng thời đồ thị của U là một đường cong lõm (do đó V cũng là một đường cong lõm). Trong các hợp đồng bảo hiểm, X sẽ chọn hợp đồng có V cực đại. Giả sử tiếp rằng thu nhập từ các hợp đồng bảo hiểm của công ty bảo hiểm phụ thuộc vào các biến ngẫu nhiên. Do vậy, khi bán được hợp đồng bảo hiểm, công ty xẽ thu được (1 - p)a và phải trả p(i - a) khi tổn thất xảy ra. Lợi nhuận của công ty là: p (a,i,p) = (1 - p)a - p(i - a) (3) Trên thị trường cạnh tranh hoàn hảo, lợi nhuận của công ty bằng 0 nên: (1 - p)a - p(i - a) = 0 (4) Mỗi hợp đồng bảo hiểm được đặc trưng bởi mức phí bảo hiểm a và mức bồi thường i. Do đó, phương trình (4) thể hiện tất cả các hợp đồng bảo hiểm của công ty. Tại một xác suất xảy ra rủi ro nhất định p, công ty sẽ định giá a và i sao cho phương trình (4) được thoả mãn. Tức là: (1 - p)a -p(i - a) = 0 hay a - pi = 0 Phương trình (2) và phương trình (4) thể hiện đường cầu và cung bảo hiểm. Sự tương tác giữa cung và cầu bảo hiểm được thể hiện trên trục m10m2, trong đó m1 và m2 thể hiện thu nhập trong hai trường hợp tương ứng: không có tổn thất và có tổn thất. Cân bằng thị trường trong điều kiện thông tin đầy đủ. Trên thị trường bảo hiểm cạnh tranh hoàn hảo, có hai kiểu cân bằng là cân bằng chung và cân bằng riêng. Cân bằng chung xảy ra khi thị trường có một loại khách hàng đồng nhất về mức độ rủi ro, công ty bảo hiểm chỉ cần định giá một loại hợp đồng bảo hiểm. Trong trường hợp cân bằng riêng, thị trường có nhiều nhóm khách hàng khác nhau về mức độ rủi ro. Khi đó, công ty bảo hiểm bán các hợp đồng bảo hiểm ở các mức giá khác nhau cho từng đối tượng khách hàng có độ rủi ro phù hợp. Thị trường đạt đến cân bằng tại nhiều điểm ứng với từng loại khách hàng. Cân bằng chung Hình 1.1 biểu diễn điểm cân bằng chung của thị trường bảo hiểm cạnh tranh hoàn hảo với một loại khách hàng đồng nhất và 1 tỷ lệ xác suất xảy ra rủi ro, trong điều kiện thông tin đầy đủ. Trục hoành m1 và trục tung m2 biểu diễn thu nhập trong hai trường hợp tương ứng: không có tổn thất và có tổn thất. Đường cong U thể hiện tập hợp các điểm kết hợp thu nhập của người mua bảo hiểm trong hai trường hợp trên, phụ thuộc vào a, i và d, chính là đường cầu bảo hiểm. Đường thẳng OT biểu diễn các tập hợp điểm có kết hợp thu nhập bằng nhau dù tổn thất có xảy ra hay không. Đường thẳng EF là đồ thị của phương trình (4) biểu diễn các kết hợp thu nhập của công ty bảo hiểm và chính là đường cung bảo hiểm. Độ dốc của đường EF được xác định bằng tỷ lệ . Độ dốc của đường U được xác định bằng tỷ lệ thay thế cận biên của thu nhập trong hai trường hợp m1 và m2, tức là bằng . Thị trường đạt tới trạng thái cân bằng khi độ dốc của đường cầu U bằng độ dốc của đường cung EF. Giả X có điểm kết hợp thu nhập ban đầu tại E. Tại điểm này X sẽ có thu nhập m nếu tổn thất không xảy ra và m - d nếu tổn thất xảy ra. Để hạn chế rủi ro, X mua một hợp đồng bảo hiểm dọc theo đường EF. Trong số các hợp đồng bảo hiểm, hợp đồng tại điểm K tối đa hoá thu nhập kỳ vọng của anh ta. Hợp đồng tại K là một hợp đồng bảo hiểm toàn bộ rủi ro và cân bằng thu nhập của X trong cả hai trường hợp có hay không có tổn thất. Tại điểm cân bằng, hợp đồng được mua bán trong điều kiện cả hai bên đều biết rõ về nhau. Vì vậy K chính là điểm cân bằng trong điều kiện thông tin đầy đủ, lúc này người bảo hiểm không có lãi (p = 0). Cân bằng riêng Hình 1.2 dưới đây biểu diễn điểm cân bằng của thị trường bảo hiểm cạnh tranh hoàn hảo, đầy đủ thông tin nhưng những người tham gia bảo hiểm có mức rủi ro khác nhau. Để đơn giản, ta giả sử chỉ có hai nhóm khách hàng: LR và HR với xác suất xảy ra rủi ro tương ứng là pH và pL (pH > pL). Vẫn với các giả thiết như phần trên ta thấy: Các hợp đồng bảo hiểm có rủi ro thấp được thể hiện trên đường EF, có độ dốc là (1 – pL)/pL. Các hợp đồng bảo hiểm có rủi ro cao được tập hợp trên đường EH, có độ dốc bằng (1 – pH)/pH. Trong trường hợp này, độ dốc và độ lõm của đường cầu ứng với mỗi nhóm khách hàng phụ thuộc vào mức tổn thất khi rủi ro xảy ra (d) và đặc điểm rủi ro (tuỳ theo từng đặc điểm rủi ro mà công ty bảo hiểm đưa ra mức phí a và mức bồi thường i phù hợp). Gọi hai đường này tương ứng là UL và UH. Vì công ty bảo hiểm biết rõ xác suất xảy ra rủi ro của hai nhóm khách hàng nên họ sẽ đưa ra hai loại hợp đồng bảo hiểm tương ứng với hai mức rủi ro. Tại điểm cân bằng, cả hai nhóm khách hàng đều được bảo hiểm toàn bộ rủi ro và ở một mức giá cả công bằng. Cân bằng thị trường trong điều kiện thông tin không cân xứng. Nhà kinh tế học Akerlof, trong nghiên cứu về thông tin không cân xứng năm 1970 đã đưa ra những vấn đề phát sinh trên thị trường bảo hiểm thân thể khi người được bảo hiểm biết rõ tình trạng sức khoẻ của mình còn công ty bảo hiểm không biết đến điều đó. Ông đưa ra một ví dụ trong đó công ty bảo hiểm không thể phân loại khách hàng theo mức độ rủi ro và định giá các hợp đồng bảo hiểm ở một mức trung bình. Trong điều kiện đó, chỉ những người có mức rủi ro cao hơn mức trung bình mới muốn mua bảo hiểm. Điều này khiến công ty bảo hiểm bị lỗ và do đó, phí bảo hiểm phải được tăng lên để đảm bảo cho công ty hoà vốn. Tiếp tục, trong số những người mua bảo hiểm trước đây, chỉ những người có mức rủi ro cao hơn mức trung bình mới mua bảo hiểm ở mức giá mới cao hơn. Quá trình tương tự diễn ra liên tục cho đến khi chỉ những người có mức rủi ro rất cao mới sãn sàng mua bảo hiểm ở một mức phí bảo hiểm cũng rất cao “The Market for ‘Lemons’: Quality Uncertainty and the Market Mechanism”, Quarterly Journal of Economics Số 84, Hoa Kỳ (Tháng 8/1970), trang 488-500. . Năm 1976, nghiên cứu của hai nhà kinh tế học Rothschild và Stiglitz đã giải thích sự đạt đến cân bằng trên thị trường bảo hiểm trong điều kiện thông tin không cân xứng xảy ra giữa người bảo hiểm và người được bảo hiểm. Với sự thiếu hụt về thông tin, thị trường này sẽ có hai kiểu cân bằng: cân bằng chung (Pooling Equilibrium) và cân bằng riêng (Seperating Equilibrium). Trong trường hợp cân bằng chung, công ty bảo hiểm không thể phân loại khách hàng theo mức độ rủi ro nên phí bảo hiểm được xác định ở mức trung bình. Các hợp đồng bảo hiểm được bán với cùng một mức giá cho mọi nhóm khách hàng. Tình trạng này sẽ dẫn đến kiểu thị trường trong mô hình của nhà kinh tế học Akerlof như đã trình bày trên đây. Trong trường hợp cân bằng riêng, các hợp đồng bảo hiểm được bán ở mức giá phù hợp với từng loại rủi ro. Khi đó những người tham gia bảo hiểm sẽ tự phân loại mình theo đặc điểm của rủi ro thông qua việc lựa chọn hợp đồng bảo hiểm. Cân bằng chung Hình 1.3 biểu diễn một ví dụ về cân bằng chung trong trường hợp có thông tin không cân xứng. Trong phân tích trước, ta đã giả thiết rằng có hai nhóm khách hàng tham gia bảo hiểm LR và HR với xác suất xảy ro rủi ro tương ứng là pL và pH (pL < pH). Đường EF biểu diễn đường cung các hợp đồng bảo hiểm cho khách hàng có rủi ro thấp với độ dốc là (1 - pL)/ pL còn các hợp đồng cho khách hàng có rủi ro cao tập trung thành đường EH với độ dốc (1 – pH)/pH. Độ dốc và hình dạng của các đường cầu phụ thuộc vào đặc điểm rủi ro (đặc trưng bởi mức tổn thất d) và thái độ của người được bảo hiểm đối với rủi ro (thể hiện qua việc lựa chọn các hợp đồng bảo hiểm ở các mức a và i khác nhau). Giả sử hai đường cầu này tương ứng là UL và UH. Do các giá trị UL và UH là những thông tin không được cáo bạch nên các điểm cân bằng A, B (điểm bảo hiểm tốt nhất các rủi ro) là không thể đạt được. Nguyên nhân là do các công ty bảo hiểm không biết rõ ai là người có pH và ai là người có pL nên không thể ngăn cản những người có pH mua hợp đồng A, điểm đảm bảo an toàn cao hơn. Mặt khác, cũng do không phân loại được khách hàng nên công ty bảo hiểm định giá hợp đồng ở mức trung bình, thể hiện bằng đường EG. Kết quả là trong trường hợp cân bằng chung những người có rủi ro cao sẽ mua hợp đồng B’ và người có rủi ro thấp sẽ mua hợp đồng A’. So với phạm vi bảo hiểm toàn bộ rủi ro thì ở phạm vi bảo hiểm này những người có rủi ro cao đã mua rẻ hơn và những người có rủi ro thấp đã mua đắt hơn. Như vậy, người có rủi ro cao được bảo hiểm nhiều hơn (over-insured) trong khi người có rủi ro thấp được bảo hiểm ít hơn (under-insured). Cân bằng riêng Hình 1.4 biều diễn trường hợp cân bằng riêng trên thị trường bảo hiểm có thông tin không cân xứng. Xét một thị trường tương tự như đã trình bày trong hình 1.3. Tuy nhiên công ty bảo hiểm chào bán hai loại bảo hiểm ở hai mức giá khác nhau tương ứng với từng mức độ rủi ro. Do công ty bảo hiểm không biết xác suất xảy ra rủi ro của khách hàng nên điểm cân bằng tối ưu A và B không thể đạt được. Lúc này khách hàng đều thích hợp đồng A hơn vì tại đó thu nhập kỳ vọng luôn cao hơn dù tổn thất có xảy ra hay không. Trong trường hợp này, công ty bảo hiểm có thể đưa ra hai loại hợp đồng (tương ứng theo hai đường cung EF và EH) phù hợp với từng loại rủi ro. Vì công ty bảo hiểm không thể tách riêng người có rủi ro cao với người có rủi ro thấp nên khi thị trường cân bằng, người có rủi ro cao sẽ mua hợp đồng B và người có rủi ro thấp sẽ mua hợp đồng A*. Kết quả là khi tồn tại cân bằng riêng thì hợp đồng cho mức rủi ro thấp là giao điểm giữa đường cầu của người có rủi ro cao với đường cung cho người có rủi ro thấp. Những dấu hiệu (gợi ý) của thị trường Lý thuyết về những dấu hiệu của thị trường cho rằng trong các thị trường bảo hiểm tòn tại thông tin không cân xứng, các cá nhân ngầm bộc lộ những thông tin liên quan đến mức độ rủi ro khi họ lựa chọn hợp đồng bảo hiểm. Những người có rủi ro thấp thường mua hợp đồng bán phần và chọn tỷ lệ khấu trừ cao (nếu rủi ro xảy ra, công ty bảo hiểm được khấu trừ một phần tổn thất phải chịu). Trong khi đó những người có rủi ro cao thường mua bảo hiểm toàn phần. Tuy nhiên, cần lưu ý rằng sự tự bộc lộ rủi ro này còn phụ thuộc vào một số yếu tố khác như thái độ của người được bảo hiểm trước rủi ro (muốn tránh rủi ro nhiều hay ít). Chẳng hạn, một người tham gia bảo hiểm có thể mua hợp đồng có phạm vi bảo hiểm cao bởi vì anh ta có xác suất xảy ra rủi ro cao nhưng cũng có thể anh ta là người thích sự an toàn, chắc chắn. Tuy nhiên, nếu giả thiết hai yếu tố này không đổi thì người nào mua bảo hiểm có phạm vi lớn hơn, người đó thường có mức tổn thất cao hơn khi rủi ro xảy ra. Như vậy, trên thị trường bảo hiểm có thông tin không cân xứng sẽ tồn tại một trong hai kiểu cân bằng. Nếu người bảo hiểm không thể phân loại được khách hàng theo mức độ rủi ro, thị trường sẽ đạt được cân bằng chung theo đó dựa trên mức độ rủi ro trung bình, người bảo hiểm cung cấp một loại hợp đồng duy nhất cho tất cả khách hàng. Vì vậy, trong số những người mua hợp đồng bảo hiểm, người có mức rủi ro cao hơn mức trung bình sẽ mua hợp đồng toàn bộ rủi ro và do đó họ được mua dưới giá trị hợp đồng (under-charge), hay nói cách khác họ được bảo hiểm vượt mức so với số tiền bỏ ra (over-insure). Những người có mức rủi ro thấp hơn trung bình sẽ phải trả giá cao hơn so với mức bảo hiểm giành được. Trong trường hợp người bảo hiểm phân loại được khách hàng, họ sẽ chào bán các hợp đồng bảo hiểm khác nhau với mức giá khách nhau. Khi đó thị trường sẽ đạt đến cân bằng riêng. Trong điều kiện cân bằng này, những nhóm khách hàng khác nhau sẽ đạt được cân bằng ở những vị trí khác nhau mà tại đó, thu nhập của họ được tối đa hoá trong cả hai trường hợp: có tổn thất và không có tổn thất. Đương nhiên, sự phân loại khách hàng không thể triệt để nên sẽ vẫn có những khách hàng được bảo hiểm vượt mức và những khách hàng được bảo hiểm thấp hơn so với số tiền bảo hiểm. Lựa chọn đối nghịch Khái niệm Lựa chọn đối nghịch là vấn đề do thông tin không cân xứng tạo ra trước khi diễn ra cuộc giao dịch. Trên các thị trường tín dụng, lựa chọn đối nghịch xảy ra khi những người đi vay có nhiều khả năng tạo ra một kết cục không mong muốn lại chính là những người tích cực đi tìm vay nhất và do vậy, trong số những người đi vay họ sẽ là người dễ được lựa chọn nhất. Trên thị trường chứng khoán, lựa chọn đối nghịch xuất hiện khi nhà đầu tư không biết thông tin về các loại cổ phiếu của các công ty khác nhau do đó có thể mua phải cổ phiếu của một công ty hoạt động kém, rủi ro cao. Vấn đề lựa chọn đối nghịch cũng xuất hiện trong nhiều hoạt động khác của nền kinh tế. Nói một cách tổng quát, lựa chọn đối nghịch là những quyết định sai lầm của một bên tham gia giao dịch mà nguyên nhân là do thông tin không cân xứng. Để hiểu rõ hơn về khái niệm lựa chọn đối nghịch và những tác động của nó đến nền kinh tế, ta nghiên cứu sự hình thành của lựa chọn đối nghịch như sẽ trình bày dưới đây. Sự hình thành lựa chọn đối nghịch Dựa trên nghiên cứu của nhà kinh tế học G. AKERLOF năm 1970 có tựa đề: “The market for ‘lemons’ Quality Uncertainty and the Market Mechanism”, tôi xin trình bày một cách tổng quát về sự hình thành lựa chọn đối nghịch như sau: Lựa chọn đối nghịch là hiện tượng xảy ra trên bất kỳ thị trường nào xuất hiện thông tin không cân xứng. Do không có đủ thông tin liên quan đến giao dịch nên một trong các bên tham gia giao dịch sẽ đưa ra những quyết định sai lầm. Trong phần này, ta giả có hai bên tham gia giao dịch, người bán S và người mua B cùng tham gia trên một thị trường trao đổi sản phẩm A bất kỳ. Trên thị trường, có hai mức chất lượng đối với sản phẩm A: chất lượng tốt (AH) và chất lượng kém (AL). Người bán và người mua đánh giá trị giá của hai loại chất lượng này như sau: Loại chất lượng Trị giá Người bán AL PL1 AH PH1 Người mua AL PL2 AH PH2 Giả thiết rằng PL1 < PL2 < PH1 < PH2. Khi đó ta sẽ thấy có những trường hợp sau đây: Trường hợp 1: Cả người bán và người mua đều biết rõ chất lượng từng loại. Trong trường hợp này, cả hai nhóm sản phẩm A sẽ được bán trên thị trường ở mức giá do quan hệ cung cầu và sự thoả thuận của các bên quyết định. Sản phẩm có chất lượng tốt, AH sẽ được bán ở mức giá nằm giữa PH1 và PH2 còn sản phẩm có chất lượng kém sẽ được trao đổi ở mức gí nằm giữa PL1 và PL2. Trường hợp 2: Cả người bán và người mua không biết về chất lượng từng loại sản phẩm. Khi đó sự trao đổi xẽ diễn ra trên cơ sở kỳ vọng giá trị của từng loại hàng hoá. Giả sử người bán và người mua đều biết rõ tỷ lệ sản phẩm có chát lượng xấu và tốt trong nền kinh tế, tương ứng là p và 1 - p. Vậy kỳ vọng giá trị của người bán EVS và của người mua EVB là: EVS = p PL1 + (1 - p)PH1 EVB = p PL2 + (1 - p)PH2 Trong trường hợp này, việc mua bán sẽ diễn ra ở mức giá P thoả mãn: EVS < P < EVB tuỳ theo quan hệ cung cầu và sự thoả thuận của các bên tham gia. Trường hợp 3: Người bán biết rõ từng loại chất lương còn người mua thì không: Lựa chọn đói nghịch. Giả sử người mua đưa ra mức giá P* thoả mãn: PL2 < P* < PH1. Khi đó: * Những người bán AH sẽ từ chối mức giá trên vì khi đó họ sẽ bị lỗ một khoản trị giá: PH1 – P*. * Những người bán sản phẩm AL sẽ chấp nhận mức giá trên vì như thế họ sẽ lãi: P* - PL1. Tuy nhiên người mua sẽ bị lỗ: P* - PL2. Như đã giả thiết, xác suất xuất hiện AL là p nên trng trường hợp này người mua luôn bị lỗ một khoản trị giá: P(P* - PL2 ). Trong trường hợp này người mua đã thực hiện một lựa chọn đối nghịch. Nguyên nhân của vấn đề này là do người bán biết rõ chất lượng của sản phẩm trong khi người mua không biết điều đó. Kết quả là người bán sẵn sàng bán ở mức giá có lợi và không bao giờ bán ở mức giá bất lợi cho anh ta. Lựa chọn đối nghịch chỉ xảy ra trong trường hợp người bán có thông tin tốt hơn người mua. Ngay cả khi hai bên đều không biết về chất lượng sản phẩm thì lựa chọn đối nghịch cũng không xảy ra. Đương nhiên người bán luôn biết rõ về sản phẩm hơn người mua nên ít có trường hợp thứ tư là : người mua có thông tin tốt hơn người bán. Phân tích trên đây dựa trên giả thiết rằng người mua đưa ra mức giá P* thoả mãn: PL2 < P* < PH1. Tuy nhiên thực tế người mua có thể đưa ra các mức giá sau: P < PL1: Khi đó thị trường không có sản phẩm được trao đổi. PL1 < P < PH1: Chỉ người bán sản phẩm kém chất lượng AL mới chấp nhận mức giá này, kết quả lừ trên thị trường chỉ xuất hiện AL. Khi đó thị trường sẽ đạt được cân bằng riêng, nơi chỉ những sản phẩm AL được trao đổi. Lúc này EVB = p(PL2 – P), do đó nếu P càng gần PH1 thì EVB càng nhỏ, người mua thiệt nhiều hơn. Nếu P > PH1: Cả người bán AL và AH đều chấp nhân giá này. Trên thị trường xuất hiện hàng hoá với hai loại chất lượng và thị trường đạt được cân bằng chung. Khi đó: EVB = p(PL2 – P) + (1 – p)(PH2 – P) Vì vậy cũng như trong trường hợp trên, nếu P càng lớn thì EVB càng nhỏ và người mua mất nhiều hơn. Cách tốt nhất đối với người mua là đặt giá ở mức P = PL1 và do đó chỉ người bán AL mới chấp nhận giá và EVB = p(PL2 – P) = p(PL2 – PL1) > 0. Tuy nhiên EVB không phải là một căn cứ chắc chắn để xác định giá cả hợp lý vì nếu người mua đánh giá sản phẩm quá cao (PL2 và PH2 lớn hơn) thì EVB tăng. Do vậy người mua cần thu thập thêm thông tin để xác định giá tốt hơn. Rủi ro đạo đức Khái niệm Rủi ro đạo đức là hậu quả của thông tin không cân xứng. Khác với lựa chọn đối nghịch, rủi ro đạo đức suất hiện sau cuộc giao dịch khi một bên thực hiện những hành động ẩn giấu và có ảnh hưởng đến lợi ích của phía đối tác. Có nhiều cách định nghĩa về rủi ro đạo đức: Rủi ro đạo đức là một xu hướng theo đó người được bảo hiểm ít nỗ lực hơn trong việc bảo vệ hàng hoá trước hư hại và mất cắp Frank, “Microeconomics and Behavior”, NXB McGraw Hill, New York, 1991, trang 193. . Rủi ro đạo đức là tình trạng một bên tham gia thị trường không thể giám sát hoạt động của phía bên kia. Vì lý do này, rủi ro đạo đức còn được gọi là vấn đề hành động ẩn giấu (hidden action) Varian, “Intermadiate Microeconomics: A Modern Approach”, Xuất bản lần 2, NXB. W W Norton and Co., New York, 1990, trang 589. . Rủi ro đạo đức là một cách gọi khác của hành động ẩn giấu theo đó người được thông tin có thể thực hiện những hành động “sai trái” Katz và Rosen, Microeconomics, Xuất bản lần 2, NXB Irwin, Illinios, 1994 trang 593. . Rủi ro đạo đức phát sinh khi những người sở hữu thông tin riêng thực hiện những hành động có ảnh hưởng đối lập đến xác suất đưa đến những hậu quả xấu (McTaggart, Findlay & Parkin (1992) trang 440). Qua các khái niệm trên có thể thấy khái niệm rủi ro đạo đức có những đặc điểm chính sau đây: Thứ nhất, có sự xuất hiện của hành động ẩn giấu (hidden action). Một bên tham gia giao dịch (ví dụ công ty bảo hiểm) không thể giám sát hành động của phía bên kia (người được bảo hiểm). Thứ hai, bên có hành động ẩn giấu, dù vô tình hay cố ý, sẽ làm tăng xác suất xảy ra hậu quả xấu. Trong thực tế, vấn đề rủi ro đạo đức xuất hiện trong rất nhiều hiện tượng kinh tế chẳng hạn: Người được bảo hiểm giảm bớt động lực trong việc bảo vệ đối tượng bảo hiểm khiến xác suất xảy ra rủi ro tăng lên. Người vay vốn thực hiện những hoạt động đầu tư có độ rủi ro cao dẫn đến nguy cơ không hoàn trả được vốn cho người cho vay… Mặc dù xuất hiện trong nhiều hiện tượng kinh tế nhưng về bản chất, rủi ro đạo đức tồn tại trên cơ sở thông tin không cân xứng. Để khảo sát chi tiết hơn, ta nghiên cứu nguyên nhân xuất hiện rủi ro đạo đức. Nguyên nhân xuất hiện rủi ro đạo đức Rủi ro đạo đức có nguyên nhân sâu xa là thông tin không cân xứng. Để phân tích một cách cụ thể và chi tiết sự xuất hiện rủi ro đạo đức và các chi phí liên quan, ta nghiên cứu một thị trường bảo hiểm với các giả định như đã trình bày trong phần 2. Giả sử thêm rằng, các hợp đồng bảo hiểm được cung cấp bởi các công ty bảo hiểm hoạt động trên một thị trường cạnh tranh và không có chi phí quản lý. Xác suất xảy ra rủi ro (p) của tổn thất (d) là các biến ngoại sinh (trên hệ trục m1Om2) và phụ thuộc vào mức chi phí (a) bỏ ra nhằm bảo vệ đối tượng bảo hiểm của người tham gia bảo hiểm (X). Gọi mức chi phí này là a1 và a0 (a1>a0). Đặt a0 = 0, khi đó, xác suất xảy ra rủi ro khi a = 0 là p0, và khi a = a1 là p1. Để đảm bảo rằng khi bỏ ra chi phí a1 X sẽ hạn chế rủi ro tốt hơn khi bỏ ra a0 thì: (p0 – p1)d > a1 hay p1d + a1 < p0d Với những giả thiết trên ta có đồ thị sau: Khi X chọn a0 = 0, đường hoà vốn của công ty bảo hiểm là B0M0. Đường ngân sách của X khi a0 = 0 là B’M0 và khi a = a1 là B1M1. Khi thị trường có thông tin hoàn hảo và công ty bảo hiểm có khả năng giám sát được việc X đang thực hiện mức chi phí a1 cho việc chăm sóc, bảo quản đối tượng bảo hiểm thì công ty bảo hiểm sẽ chào bán hợp đồng bảo hiểm toàn phần tại bất kỳ điểm nào trên đường hoà vốn (đường cung bảo hiểm) mới B1M1. Đối với X, hiển nhiên mức thu nhập sẽ tốt hơn khi thực hiện mức chi phí a1 cho việc bảo quản, chăm sóc đối tượng bảo hiểm vì khi đó đường thu nhập của X ở vị trí U1 cao hơn so với khi chọn a0 (có đường thu nhập U0 thấp hơn). Tuy nhiên đây là tình huống xảy ra trong điều kiện thông tin hoàn hảo. Như đã đề cập trên đây, rủi ro đạo đức sẽ diễn ra khi xuất hiện thông tin không cân xứng. Giả sử, công ty bảo hiểm không thể giám sát hành động của X và X chọn mức chi phí chăm sóc đối tượng bảo hiểm là a1. khi đó: Công ty bảo hiểm chào bán hợp đồng theo đường hoà vốn B1M1. Phí bảo hiểm toàn bộ rủi ro là p1d. Tuy nhiên X có thể lựa chọn mức chi phí chăm sóc, bảo vệ đối tượng bảo hiểm một cách tuỳ ý vì công ty bảo hiểm không giám sát được điều đó. X sẽ chọn a0 vì điểm này giúp X có được hợp đồng A’1 nằm trên đường thu nhập cao hơn. Điều này hiển nhiên không tốt cho công ty bảo hiểm vì họ phải chịu một khoản tổn thất phát sinh trị giá bằng phần chênh lệch giữa mức bồi thường và phí bảo hiểm dự kiến: p0d – p1d. Khoản chi phí này chính là phần lượng hoá rủi ro đạo đức. Như vậy, rủi ro đạo đức phát sinh trên cơ sở thông tin không cân xứng. Sự không cân xứng về thông tin khiến công ty bảo hiểm không thể giám sát hoạt dộng của những người tham gia bảo hiểm, dẫn đến việc người tham gia bảo hiểm có thể thực hiện những hành động làm tăng tham rủi ro cho công ty bảo hiểm. Trên thực tế, các công ty bảo hiểm thường chào bán các hợp đồng bảo hiểm ở nhiều phạm vi bảo hiểm khác nhau và đưa ra các điều kiện ràng buộc cụ thể, kết hợp với các biên pháp giám sát phù hợp để hạn chế và ngăn chặn rủi ro đạo đức. Phổ biến nhất là việc áp dụng điều khoản “khấu trừ” (deductible)và “san sẻ trách nhiệm” (co-payment). Điều khoản “khấu trừ” là một điều khoản trong hợp đồng bảo hiểm theo đó người mua bảo hiểm phải trả một khoản nhất định cho thiệt hại đầu tiên (vì vậy điều khoản này còn được gọi là “rủi ro đầu tiên”). San sẻ trách nhiệm là một điều khoản trong hợp đồng bảo hiểm theođó người mua bảo hiểm phải tự gánh chịu một tỷ lệ phần trăm tổn thất nhất định nếu yêu cầu công ty bảo hiểm bồi thường. Vấn đề đặt ra là áp dụng các biện pháp trên trong trường hợp nào? Điều này phụ thuộc vào tình tình thực tế của từng khách hàng. Nếu rủi ro đạo đức thuộc loại dễ gây ra thiệt hại (có xác suất xảy ra rủi ro cao) thì công ty bảo hiểm nên áp dụng điều khoản “khấu trừ”. Như vậy sẽ giúp công ty bảo hiểm tiết kiệm chi phí không chỉ bằng cách khuyến khích người tham gia bảo hiểm quan tâm nhiều hơn tới đối tượng bảo hiểm mà còn bằng cách giảm các chi phí liên quan đến việc giải quyết các yêu cầu bồi thường cho những tổn thất nhỏ. Nếu rủi ro đạo đức thuộc loại làm tăng quy mô tổn thất thì công ty bảo hiểm nên áp dụng điều khoản “san sẻ trách nhiệm” vì khi đó nếu tổn thất càng lớn thì người được bảo hiểm cũng chịu phần san sẻ lớn hơn. Điều đó khiến người được bảo hiểm có động lực để hạn chế quy mô rủi ro. Tác động của thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức đối với nền kinh tế. 5.1. Tác động của thông tin không cân xứng và lựa chọn đối nghịch. Trên thị trường các hàng hóa hữu hình, đặc biệt các thị trường của loại sản phẩm có mức chất lượng biến thiên rộng, sự xuất hiện của thông tin không cân xứng là một yếu tố quan trọng kìm hãm giao dịch. Người bán luôn có thong tin tốt hơn người mua nên sự nghi ngờ về chất lượng sản phẩm của người mua là không thể tránh khỏi. Điều đó đẩy người mua đến hai con đường: hoặc là chọn một mặt hàng thay thế; hoặc là tìm cách có thêm thông tin về hàng hoá (mua thông tin, thuê chuyên gia thẩm định…). Tuy nhiên việc làm này làm tăng chi phí giao dịch mà người mua phải trả thêm. Những yếu tố này làm giảm nhu cầu của người mua và kết quả là trên những thị trường như thế, doanh số giao dịch sẽ không cao. Để thị trường hoạt động tốt hơn, cần có biện pháp xoá đi sẹ mất cân xứng về thông tin. Vấn đề này sẽ được thảo luận nhiều hơn trong chương III của luận văn. Một hiện tượng tương tự diễn ra trên các thị trường tài chính. Sự xuất hiện thông tin không cân xứng làm nhà đầu tư do dự trước việc lựa chọn chứng khoán của công ty A hay của công ty B. nhà đầu tư không biết được đâu là công ty tốt, có lợi tức dự tính cao, rủi ro thấp và đâu là công ty tồi, có lợi tức dự tính thấp và rủi ro cao. Trong tình trạng này, các nhà đầu tư sẽ chấp nhận một mức giá trung bình của những chứng khoán phát hành nằm giữa giá trị chứng khoán của những công ty tố và giá trị chứng khoán của những công ty tồi. Các công ty tốt sẽ không chấp nhận mức giá đó và họ định giá chứng khoán cao hơn. Trong khi đó, các công ty kém lại sẵn sàng chấp nhận giá. Tuy nhiên, lý thuyết về những dấu hiệu thị trường đã trình bày trên đây gợi ý cho các nhà đầu tư rằng những công ty chấp nhận giá sẽ có nhiều khả năng là một công ty tồi. Kết quả là sẽ có ít chứng khoán được giao dịch. Những phân tích trên đây giải thích một thực tế đang diễn ra tại hầu hết các thị trường tài chính trên thế giới rằng những chứng khoán trao đổi được không phải là một công cụ huy động vốn hàng đầu của các công ty. Trên thực tế, chỉ những thị trường chứng khoán rất mạnh, có hệ thống thông tin và giám sát thông tin tốt mới có khả năng là kênh dẫn vốn quan trọng cho nền kinh tế. Tác động của._.ạt 300,2 tỷ đồng doanh thu, tăng 33% và lợi nhuận trước thuế 41,1 tỷ đồng, tăng 11.5%. so với kế hoạch cả năm 2002, doanh thu đạt 93%, lợi nhuận trước thuế đạt 84,3%. Tuy nhiên, trong báo cáo tài chính quý IV, REE áo lỗ 4,6 tỷ đồng với nguyên nhân thua lỗ trong mảng thầu cơ điện lạnh (ME) (trong khi kế hoạch dự tính sẽ lãi 20 tỷ đồng). Rõ ràng sự chênh lệch lớn như vậy là điều không bình thường. Nó hàm chứa hai điều nghi ngờ: hoặc là những báo cáo tài chính ba quý đầu của REE có dụng ý đẩy giá cổ phiếu giả tạo nhằm tạo điều kiện có lợi cho công ty, hoặc là khoản lỗ trong mảng thầu ME là để che giấu những hoạt động tài chính không lành mạnh. Dù như thế nào thì các cổ đông REE cũng hoàn toàn có quyền nghi ngờ về việc họ đang gánh chịu rủi ro đạo đức do lãnh đạo công ty REE gây ra. Điều đáng nói thêm là trước khi REE gửi báo cáo quý IV cho cơ quan quản lý, cổ phần REE liên tục xuống giá. Do vậy, những dấu hiệu mua bán nội gián cổ phiếu REE là có cơ sở. Hiện tượng tương tự cũng xảy ra đối với cổ phiếu SAV. Khối lượng giao dịch SAV tăng đột biến (gấp 5-10 lần lượng giao dịch trung bình) trong những phiên giao dịch một tuần trước khi SAV công bố kết quả kinh doanh quý I năm 2003. Điều đáng nói là lượng cung SAV cũng tăng xấp xỉ với lượng đặt mua trong thời điểm này. Quan sát biểu đồ chứng khoán các công ty niêm yết ta có thể nhận thấy có không ít chứng khoán đượcgiao dịch với số lượng tăng đột biến. Hiện tượng này cho thấy dấu hiệu đầu cơ hoặc giao dịch nội gián. Quan sát kỹ hơn, kết hợp với thu thập thông tin thị trường có thể nhận ra dấu hiệu giao dịch nội gián trong một số giao dịch đó bởi sự gia tăng số lượng giao dịch đó thường được theo sau bởi những thông tin quan trọng liên quan đến cổ phiếu đó. Tuy nhiên cũng chưa có căn cứ chính xác để khẳng định chắc chắn các giao dịch trên là nội gián một phần vì tính chất biểu hiện chưa rõ, một phần vì giá cổ phiếu còn chịu sự chi phối của quá nhiều yếu tố khác. Về phương diện pháp luật, khung pháp lý hiện nay của thị trường chứng khoán Việt Nam chưa ngăn chặn hiệu quả việc giao dịch bằng thông tin nội gián. Theo quy chế công bố thông tin hiện hành, nhiều công ty niêm yết vẫn cho rằng có thể công bố thông tin cho giới báo chí những gì đã được Trung tâm Giao dịch công bố. Thực tế là thời gian xử lý thông tin tại Trung tâm Giao dịch từ khi nhận được thông tin của doanh nghiệp đến khi được đưa lên website hoặc Bản tin thị trường chứng khoán thường mất 2-3 ngày. Khoảng thời gian đó đủ để những thông tin chính thức trở thành thông tin nội gián cho một số cá nhân kiếm lời. Tóm lại, trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay còn tồn tại nhiều hạn chế về mặt pháp lý và giám sát kiểm tra thị trường dẫn đến nhiều biểu hiện của rủi ro đạo đức. Những người chịu hậu quả trước tiên của thực trạng này không ai khác chính là các nhà đầu tư. Vấn đề trước mắt và lâu dài để ổn định sự hoạt động và phát triển của thị trường là cần phải hoàn thiện các quy định liên quan đến việc quản lý, giám sát các hoạt động của công ty niêm yết và các tổ chức, cá nhân có liên quan. Có như vậy, nhà đầu tư mới yên tâm hoạt động trên thị trường. Những tác động của vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức đến hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam Qua phân tích trên đây cùng với tình hình diễn biến thực tế trên thị trường chứng khoán Việt Nam, ta có thể nhận thấy ảnh hưởng của thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức đến hoạt động của thị trường. Thông tin không cân xứng là trọng tâm của vấn đề bởi đó chính là nguyên nhân xảy ra lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức. Sự xuất hiện của thông tin không cân xứng khiến nhà đầu tư do dự trong việc lựa chọn chứng khoán. Trong khi đó, rủi ro đạo đức đòi hỏi nhà đầu tư phải thường xuyên nắm bắt được hoạt động của công ty niêm yết. Những yếu tố đó đang ảnh hưởng đến hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam, thể hiện cụ thể ở một số phương diện sau: Lựa chọn chứng khoán và khối lượng giao dịch Do thiếu thông tin để xác định giá cả chứng khoán nhằm phân biệt chứng khoán tốt và chứng khoán xấu nên nhà đầu tư gặp nhiều khó khăn trong việc lựa chọn chứng khoán. Thực tế cho thấy, hiện tại trên Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh có hơn 15000 tài khoản của nhà đầu tư nhưng thực tế chỉ có từ 1500 đến 3000 tài khoản thường xuyên giao dịch. Ngoài ra, trong thời gian đầu khi thị trường chứng khoán còn khan hiếm hàng hoá, giá tất cả các chứng khoán đều tăng không ngừng nên việc lựa chọn chứng khoán trở nên không quá quan trọng. Tuy nhiên, khi số lượng chứng khoán niêm yết tăng lên thì vấn đề này đã được các nhà đầu tư quan tâm hơn rất nhiều. Do đó, giá cả chứng khoán không còn tăng đều đặn như trước, đồng thời lượng giao dịch chứng khoán cũng trở nên thất thường. Trong khoảng thời gian quý I và đầu quý II năm 2003, theo thống kê của Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, có tới hơn 90% số tài khoản hiện có giao dịch cầm chừng, có tính chất thăm dò. Trong số 21 loại cổ phiếu niêm yết, có nhiều loại giao dịch rất ít, thậm chí không giao dịch trong nhiều phiên mặc dù cung chứng khoán vẫn duy trì đều đặn. Nhiều nhà đầu tư không đánh giá được chất lượng các loại chứng khoán nên giao dịch thường bị chi phối nhiều bởi yếu tố tâm lý và tập trung vào một số loại cổ phiếu có giá cả ổn định. Biến động giá cả không bình thường Thông tin không cân xứng có thể xuất hiện với nhiều đặc điểm khác nhau nhưng cuối cùng đều biểu hiện trong giao dịch thông qua quy mô và giá cả. Như đã trình bày trên đây, sự thiếu thông tin khiến các nhà đầu tư do dự và làm giảm khối lượng giao dịch. Trong khi đó, sự không bình đẳng về thông tin trong đó một nhóm người có thông tin tốt hơn những nhà đầu tư khác sẽ thực hiện những giao dịch bất thường khiến giá cả biến động phức tạp, không tuân theo quy luật khách quan và không phản ánh chính xác tình hình hoạt động kinh doanh của công ty niêm yết. Chương III Đề xuất phương hướng giải quyết vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán Việt Nam Qua những nội dung đã trình bày trên đây có thể thấy rằng khi người mua và người bán cùng biết nhiều về chất lượng của hàng hoá thì họ sẽ chấp nhận mức giá hợp lý đích thực, thị trường sẽ có nhiều vụ giao dịch và thực hiện tốt chức năng lưu thông hàng hoá. Tương tự, nếu những người mua bán chứng khoán có thể phân biệt được những công ty tốt và những công ty tồi, họ sẽ trả giá đầy đủ giá trị của những chứng khoán do các công ty tốt phát hành. Kết quả là những chứng khoán tốt sẽ được giao dịch nhiều hơn. Thị trường chứng khoán khi đó có khả năng chuyển vốn tới các công ty hoạt động tốt với những cơ hội đầu tư sinh lời cao nhất. Vì vậy, nếu không còn thông tin không cân xứng thì sẽ lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức cũng mất theo. Trên cơ sở đó kết hợp với thực tế hoạt động trên thị trường chứng khoán Việt Nam đã được trình bày trong chương II, tôi xin đề xuất một số giải pháp nhằm hạn chế tình trạng thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán Việt Nam. 1. Khuyến khích thành lập các công ty sản xuất và bán thông tin Giải pháp cho vấn đề lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trong các thị trường tài chính là đưa ra thông tin có tác dụng loại bỏ thông tin không cân xứng và cho phép những người cung cấp vốn có thông tin đầy đủ về những cá nhân hay những công ty cần tài trợ cho các hoạt động đầu tư. Một cách để thu thập thông tin này là có các công ty chuyên thu thập và đưa ra thông tin giúp phân biệt các công ty tốt với các công ty hoạt động kém. Đương nhiên, để các công ty như thế được thành lập và hoạt động một cách có tổ chức và hiệu quả thì pháp luật phải đi trước một bước. Vì vậy, các cơ quan quản lý cần nghiên cứu, thử nghiệm và triển khai các văn bản pháp luật liên quan đến sự thành lập, tổ chức và hoạt động của các công ty cung cấp thông tin chuyên nghiệp. Việc làm này không chỉ có ý nghĩa trong việc hạn chế tác động tiêu cực của thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức mà còn giúp tăng cường tính chuyên nghiệp và hiệu quả cho thị trường chứng khoán nói riêng và thị trường tài chính nói chung. Tuy nhiên cũng cần nhận thấy rằng việc cung cấp thông tin theo cách này chưa giải quyết một cách triệt để vấn đề lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường chứng khoán do sự tồn tại của hiện tượng “người đi xe không tốn tiền”. Đó là vấn đề xảy ra khi những người không chi tiền mua thông tin vẫn có thể hưởng lợi từ thông tin mà người khác đã mua bằng cách đầu tư theo. Vì vậy đây là biện pháp có tính lâu dài, làm nền tảng lý luận và thực tiễn để tăng cường hiệu quả cho các biện pháp áp dụng song song dưới đây. 2. Tăng cường sự điều hành của chính phủ để làm tăng thông tin trên thị trường chứng khoán. Chính phủ đóng vai trò quan trọng trong việc tăng cường tính công bằng về thông tin trên thị trường chứng khoán. Trong giai đoạn đầu, Chính phủ có thể tác động bằng các biện pháp mang tính hành chính như thanh tra, giám sát việc công bố thông tin chặt chẽ, lập ra các bộ phận thu thập, phân tích sơ bộ và công bố thông tin cho giới đầu tư… Tuy nhiên, sự can thiệp của Chính phủ cần theo xu hướng tăng dần các biện pháp có tính chất khuyến khích các công ty công bố thông tin chính xác và kịp thời và giảm dần các biện pháp hành chính không cần thiết. Một điều không thể thiếu đối với thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay là Uỷ ban Chứng khoán Nhà Nước cùng các cơ quan liên quan cần ban hành những quy định chi tiết và đầy đủ hơn về việc công bố thông tin của các công ty niêm yết để đảm bảo tính chính xác và đầy đủ, kịp thời và thống nhất. Song song với điều đó là các biện pháp chế tài đảm bảo việc thực thi nghiêm chỉnh các quy định trên. Cụ thể, cần phải có một ban giám sát tài chính có trình độ chuyên môn cao và hoạt động độc lập để kiểm tra tình hình hoạt động và các báo cáo tài chính của các công ty niêm yết dựa trên các tiêu chuẩn quốc tế từ đó phát hiện những điểm bất bình thường ở các công ty niêm yết để khuyến cáo và cảnh báo cho nhà đầu tư. Có như vậy lòng tin của nhà đầu tư, một yếu tố rất quan trọng trên thị trường chứng khoán, mới được khôi phục và duy trì. 3. Khuyến khích thành lập các trung gian tài chính, đặc biệt là các quỹ đầu tư chứng khoán. Đầu tư chứng khoán là một hoạt động đòi hỏi sự phân tích chính xác, kịp thời và chuyên nghiệp. Tuy nhiên một thực tế đang diễn ra trên thị trường chứng khoán Việt Nam là các nhà đầu tư còn rất hạn chế về khả năng thu thập và xử lý thông tin. Điều này xuất phát từ hai nguyên nhân: Thứ nhất, nhà đầu tư tham gia thị trường phần lớn là có quy mô nhỏ nên việc tìm kiếm thông tin bị giới hạn. Thông tin thiếu cập nhật, thiếu chính xác và thiếu tính toàn diện. Thực ra, họ có thể giành được thông tin tốt hơn nhưng chi phí để đạt được điều đó thường không nhỏ so với quy mô vốn còn hạn hẹp. Kết quả là lợi nhuận thu về sẽ không xứng đáng với chi phí tìm kiếm thông tin. Nguyên nhân thứ hai là tính chuyên nghiệp của nhà đầu tư chưa cao khiến cho việc xử lý thông tin còn nhiều hạn chế. Đối với nhà đầu tư nhỏ phân tích tốt hơn thông tin là cả một vấn đề. Hai thực tế này cũng giải thích vì sao hình thức đầu tư giá trị hầu như chưa xuất hiện trên thị trường chứng khoán Việt Nam đồng thời đó cũng là nhân tố tăng thêm sự không cân xứng về thông tin trên thị trường. Một cách đơn giản và hiệu quả để giải quyết hạn chế trên là đầu tư qua các trung gian tài chính như các quỹ đầu tư, các quỹ tương trợ, quỹ đầu tư chứng khoán… Các trung gian tài chính này hoạt động trên cơ sở huy động vốn bằng cách nhận tiền gửi hoặc phát hành chứng khoán rồi dùng tiền thu được đầu tư vào các lĩnh vực khác, trong đó có thị trường chứng khoán. Do được chuyên môn hoá và hoạt động có tổ chức nên họ có nhiều ưu thế trong việc khai thác thông tin. Với trình độ chuyên môn cao, quan hệ rộng và khả năng tài chính mạnh, các trung gian tài chính luôn là những người có được thông tin một cách nhanh chóng, chính xác và đầy đủ. Kết hợp với trình độ phân tích tài chính chuyên nghiệp, việc phân tích, tổng hợp số liệu và lựa chọn phương án đầu tư của các tổ chức này có chất lượng rất cao. Chính nhờ những lợi thế đó mà các tổ chức này luôn là những người hạn chế tốt hơn vấn đề thông tin không cân xứng và do đó giảm được đáng kể lựa chọn đối nghịch, và rủi ro đạo đức trong hoạt động đầu tư tài chính nói chung và đầu tư chứng khoán nói riêng. Do vậy, các nhà đầu tư nhỏ có thể đầu tư thông qua các tổ chức này (bằng cách cho vay, mua chứng chỉ quỹ đầu tư, thuê quản lý quỹ…) để tận dụng lợi thế về thông tin. Vì thế, trong điều kiện hiện nay các cơ quan quản lý cần khuyến khích việc thành lập các quỹ đầu tư chứng khoán. Điều này đặc biệt phù hợp với điều kiện của Việt Nam hiện nay vì số lượng nhà đầu tư nhỏ than gia thị trường chứng khoán chiếm tỷ lệ lớn. Các quỹ đầu tư, với vai trò là nhà đầu tư có tổ chức sẽ thu hút rất tốt những nguồn vốn nhỏ tham gia thị trường thông qua quỹ. Thị trường khi đó sẽ hoạt động chuyên nghiệp hơn, quy mô hơn và công bằng hơn. Đồng thời chính quy luật cạnh tranh của thị trường khi đó sẽ thúc đẩy các công ty niêm yết hoạt động hiệu quả hơn và có trách nhiệm hơn trong việc cung cấp thông tin cho nhà đầu tư. Như vậy, vấn đề thông tin không cân xứng sẽ được giải quyết phần nào và nhờ đó, rủi ro đạo đức và lựa chọn đối nghịch cũng dần giảm theo. Kết luận Thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức là những vấn đề rất phức tạp, nhậy cảm và có vai trò quan trọng trong các giao dịch kinh tế, đặc biệt là các giao dịch tài chính. Chính vì lý do đó, đề tài đã hướng vào việc nghiên cứu những biểu hiện của những vấn đề đó trên thị trường chứng khoán Việt Nam với mục đích phát hiện và hạn chế thực trạng thông tin không cân xứng trên thị trường, và theo đó, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức cũng giảm dần. Chương I của luận văn đề cập đến những lý luận chung về thị trường chứng khoán và thông tin không cân xứng. Dựa trên những nghiên cứu về học thuyết thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức của một số nhà kinh tế học trên thế giới, tôi đã trình bày những lý luận cơ bản về học thuyết, trong đó quan trọng nhất là cách đạt đến cân bằng thị trường và tác động của những vấn đề trên đến hoạt động của thị trường tài chính. Trong điều kiện thông tin không cân xứng, thị trường sẽ xuất hiện một trong hai kiểu cân bằng: cân bằng chung và cân bằng riêng. Cân bằng chung đạt được khi bên cung cấp vốn hoặc dịch vụ tài chính không thể phân loại khách hàng và do đó chào bán các hợp đồng tài chính ở một mức giá trung bình như nhau cho mọi đối tượng. Thị trường đạt được cân bằng tại nhiều điểm trên một đường cung. Ngược lại, cân bằng riêng xảy ra khi người bán có thể phân loại khách hàng theo mức độ rủi ro thì các hợp đồng sẽ được chào bán ở nhiều mức giá khác nhau tương ứng với từng mức độ rủi ro của khách hàng. Thị trường chứng khoán là nơi các giao dịch tài chính có mức độ nhậy cảm với thông tin rất cao. Qua việc khảo sát thực tế hoạt động của thị trường chứng khoán Việt Nam từ khi hoạt động đến nay, tôi nhận thấy việc công bố thông tin trên thị trường còn nhiều bất cập. Những hạn chế đó bắt nguồn từ cả yếu tố khách quan và chủ quan. Từ phương diện chủ quan, công tác tổ chức và giám sát thị trường chưa tốt đồng thời cơ chế luật pháp còn nhiều hạn chế dẫn đến việc cung cấp thông tin cho các nhà đầu tư không được đầy đủ, kịp thời, và thiếu thống nhất trong cách thức công bố. Từ góc độ khách quan, thị trường chứng khoán Việt Nam hình thành mới hơn ba năm hoạt động. Trong bối cảnh nền kinh tế chưa thực sự phát triển. Mặt khác, cổ phiếu, trái phiếu công ty chưa phải là một công cụ huy động vốn quan trọng của các công ty. Vì lẽ đó, công tác thông tin trên thị trường chứng khoán chưa thực sự được các công ty coi trọng. Những hạn chế đó đã dẫn đến chất lượng thông tin trên thị trường còn thấp và kết quả là đã có nhiều biểu hiện của lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trên thị trường. Giải quyết vấn đề thông tin không cân xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức là một trong những nội dung không thể thiếu trên đường phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam. Trên cơ sở những nội dung đã trình bày trong chương I và chương II, một số đề xuất cho việc cải thiện thực trạng thông tin trên thị trường đã được đưa ra và đề cập trong chương III. Hướng vào việc cân bằng hoá thông tin giữa các nhà đầu tư trên thị trường, luận văn đưa ra ba giải pháp chính: khuyến khích việc thành lập các công ty sản xuất và bán thông tin; tăng cường sự điều hành của chính phủ; và tạo điều kiện thuận lợi cho các trung gian tài chính, đặc biệt là các quỹ đầu tư chứng khoán, tham gia vào thị trường chứng khoán. Đương nhiên, để giải quyết tốt vấn đề thông tin không cân xứng, nhiều biện pháp nhỏ khác cần phải được áp dụng đồng thời. Mặc dù đã cố gắng nhiều trong việc tham khảo tài liệu, tìm kiếm thông tin và sự giúp đỡ của các thầy cô, bạn bè nhưng luận văn vẫn còn những vấn đề chưa giải quyết xong. Một trong những hạn chế đó là việc vận dụng các mô hình toán kinh tế để tách riêng tác động của thông tin không cân xứng tới hoạt động của thị trường, trên cả phương diện lý thuyết và thực tế. Dẫu sao, tôi hy vọng luận văn sẽ đóng góp phần nào cho việc hoàn thiện công tác thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam và sẽ là một tài liệu tham khảo cho những nghiên cứu sâu hơn về vấn đề này. Phụ lục 1 Biểu đồ chỉ số cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ thời điểm niêm yết đến ngày1/12/2003 (Nguồn: Phụ lục II Các hệ số tài chính của các công ty niêm yết trên Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh 9 tháng đầu năm 2002(Nguồn: Công ty Chứng khoán Đệ Nhất) Chỉ tiêu REE SAM HAP TMS LAF SGH CAN I. Hệ số khả năng thanh toán 1. Khả năng thanh toán hiện thời 2.16 3.47 3.91 0.91 1.32 4.15 3.00 2. Khả năng thanh toán nhanh 1.14 2.41 3.44 0.91 0.34 4.10 1.86 II. Hệ số cán cân nợ 1. Tỷ số nợ 33.58% 21.69% 18.93% 60.85% 71.17% 9.84% 37.83% 2. Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu 50.56% 27.70% 23.35% 155.43% 246.86% 10.92% 60.84% 3. Nợ quá hạn/tổng dư nợ ngắn hạn - - - - - - - III. Hệ số hoạt động 1. Vòng quay tài sản vốn 0.70 0.82 0.97 0.61 1.71 0.38 0.99 2. Vòng quay TSCĐ 5.79 1.98 3.57 0.92 18.85 0.61 3.07 3. Vòng quay TSLĐ 1.58 1.41 1.34 1.80 1.89 1.00 1.45 4. Vòng quay hàng tồn kho 3.35 4.62 11.02 - 2.55 - 3.83 5. Kỳ thu tiền bình quân 74 114 127 78 26 82 105 6. Kỳ trả tiền bình quân 93 71 60 212 14 113 33 7. Cán cân tín dụng thương mại 0.79 1.60 2.11 0.37 1.91 0.72 3.23 IV. Hệ số doanh lợi 1. Tỷ lệ góp vốn 20.95% 33.37% 14.66% 22.59% 9.24% 42.24% 21.72% 2. Tỷ lệ lợi nhuận 12.10% 22.78% 9.18% 15.51% 5.82% 17.92% 9.19% 3. Doanh lợi tiêu thụ 13.71% 24.03% 9.18% 10.70% 3.23% 18.83% 8.32% 4. Doanh lợi tài sản 9.56% 19.81% 8.94% 6.52% 5.54% 7.13% 8.20% 5. Doanh lợi vốn chủ sở hữu 14.39% 25.30% 11.02% 16.65% 19.22% 7.91% 13.20% 6. Doanh lợi vốn Cp 17.68% 37.82% 31.53% 28.80% 34.40% 9.59% 18.19% V. Hệ số cổ phần 1. Thu nhập mỗi cổ phần 1,768 3,782 3,153 2,880 3,440 959 1,819 2. Thư giá mỗi cổ phần (VNĐ/Cp) 12,285 14,950 28,604 17,301 17,895 12,117 13,780 3. Doanh thu mỗi cổ phần (VNĐ/Cp) 12,897 15,743 34,355 26,912 106,426 5,092 21,859 4. Tiền mặt mỗi cổ phần (VNĐ/Cp) 644 663 5,756 6,051 1,498 814 362 5. Ngân quỹ ròng mỗi cổ phần(VNĐ/CP) 1,664 4,951 3,207 4,162 3,387 1,366 2,731 VI. Hệ số đo lường rủi ro nội tại 1. Độ nghiêng cán cân định phí 1.73 1.46 1.60 1.46 1.59 1.74 2.36 2. Độ nghiêng cán cân nợ 1.00 1.01 1.18 1.13 1.72 1.00 1.08 3. Độ nghiêng cán cân tổn hợp 1.73 1.48 1.88 1.64 2.73 1.74 2.55 Chỉ tiêu DPC BBC TRI GIL BTC BPC BT6 I. Hệ số khả năng thanh toán 1. Khả năng thanh toán hiện thời 2.87 1.19 1.66 1.19 1.33 17.48 1.50 2. Khả năng thanh toán nhanh 1.95 0.42 1.28 0.93 0.52 14.05 0.80 II. Hệ số cán cân nợ 1. Tỷ số nợ 33.87% 51.03% 45.83% 62.47% 68.19% 6.74% 61.12% 2. Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu 51.21% 104.21% 84.60% 166.45% 214.34% 7.23% 157.21% 3. Nợ quá hạn/tổng dư nợ ngắn hạn - - - - - - - III. Hệ số hoạt động 1. Vòng quay tài sản 1.56 0.86 1.37 1.88 0.90 0.93 0.52 2. Vòng quay TSCĐ 7.43 1.97 3.71 7.15 8.34 3.46 1.85 3. Vòng quay TSLĐ 1.97 1.54 2.18 2.55 1.01 1.27 0.72 4. Vòng quay hàng tồn kho 6.13 2.37 9.68 11.90 1.65 6.49 1.54 5. Kỳ thu tiền bình quân 70 39 90 58 67 117 181 6. Kỳ trả nợ bình quân 19 65 62.98 72 79 15 157 7. Cán cân tín dụng thương mại 3.62 0.60 1.42 0.81 0.85 7.62 1.15 IV. Hệ số doanh lợi 1. Tỷ lệ góp vốn 10.32% 24.61% 33.00% 12.66% 11.72% 21.06% 19.60% 2. Tỷ lệ lợi nhuận 5.41% 4.48% 4.30% 6.79% 2.49% 15.95% 14.16% 3. Doanh lợi tiêu thụ 4.77% 2.79% 3.85% 6.89% 2.45% 17.63% 11.40% 4. Doanh lợi tài sản 7.43% 2.41% 5.28% 12.95% 2.20% 16.40% 5.92% 5. Doanh lợi vốn chủ sở hữu 11.24% 4.92% 9.75% 34.49% 6.91% 17.58% 15.22% 6. Doanh lợi vốn cổ phần 13.40% 7.85% 13.13% 67.16% 8.56% 23.89% 20.64% V. Hệ số cổ phần 1. Thu nhập mỗi cổ phần(VNĐ/CP) 1,340 785 1,313 6,716 856 2,389 2,064 2. Thư giá mỗi cổ phần (VNĐ/CP) 11,927 15,966 13,461 19,472 12,394 13,586 13,564 3. Doanh thu mỗi cổ phần (VNĐ/CP) 28,116 28,160 34,096 97,503 35,007 13,551 18,108 4. Tiền mặt mỗi CP (VNĐ/CP) 2,225 1,407 479 8,648 552 438 414 5. Ngân quỹ ròng mỗi CP (VNĐ/CP) 2,716 1,632 2,301 7,416 1,498 3,993 3,202 VI. Hệ số đo lường rủi ro nội tại 1. Độ nghiêng cấn cân định phí 1.91 5.50 7.68 1.86 4.71 1.32 1.38 2. Độ nghiêng cán cân nợ 1.17 1.79 1.11 1.08 1.00 1.00 1.22 3. Độ nghiêng cán cân tổng hợp 2.24 9.86 8.54 2.02 4.71 1.32 1.69 Chỉ tiêu GMD AGF SAV TS4 KHA MAR I. Hệ số khả năng thanh toán 1. Khả năng thanh toán hiện thời 1.94 1.58 1.34 1.89 1.02 1.74 2. Khả năng thanh toán nhanh 1.94 1.11 0.68 1.63 0.66 1.20 II. Hệ số cán cân nợ 1. Tỷ số nợ 39.83% 57.09% 54.57% 42.92% 62.46% 44.10% 2. Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu 66.20% 137.84% 120.13% 75.20% 166.41% 78.88% 3. Nợ quá hạn /tổng dư nợ ngắn hạn - - - - - - III. Hệ số hoạt động 1. Vòng quay tài sản 0.63 2.37 0.81 1.64 1.61 0.97 2. Vòng quay TSCĐ 2.56 9.42 3.00 8.09 2.98 2.74 3. Vòng quay TSLĐ 0.84 3.16 1.10 2.05 3.51 1.49 4. Vòng quay hàng tồn kho - 10.69 2.24 15.19 9.94 4.82 5. Kỳ thu tiền bình quân 122 55 68 110 36 81 6. Kỳ trả nợ bình quân 225 19 117 61 75 83 7. Cán cân tín dụng thương mại 0.54 2.85 0.58 1.80 0.48 0.97 IV. Hệ số doanh lợi 1. Tỷ lệ lợi nhuận gộp 30.28% 14.41% 13.67% 16.07% 11.19% 20.27% 2. Tỷ lệ lợi nhuận thuần 26.82% 4.58% 2.64% 6.96% 4.92% 11.07% 3. Doanh lợi tiêu thụ 23.81% 4.76% 4.17% 7.35% 4.45% 10.46% 4. Doanh lợi tài sản 15.04% 11.27% 3.36% 12.03% 7.18% 10.11% 5. Doanh lợi vốn chủ sở hữu 25.00% 27.21% 7.40% 21.08% 19.12% 18.09% 6. Doanh lợi vốn cổ phần 51.82% 40.98% 9.65% 26.19% 25.86% 27.61% V. Hệ số cổ phần 1. Thu nhập mỗi cổ phần (VNĐ/Cp) 5,182 4,098 965 2,619 2,586 2,761 2. Thư giá môic cổ phần (VNĐ/CP) 20,730 15,058 13,039 12,420 13,528 15,268 3. Doanh thu mỗi cổ phần (VNĐ/CP) 21,760 86,058 23,160 35,647 58,098 26,397 4. Tiền mặt mỗi cổ phần (VNĐ/CP) 13,919 903 4,084 307 2,179 3,357 5. Ngân quỹ ròng mỗi cổ phần (VNĐ/CP) 6,548 3,757 1,354 3,057 4,131 3,468 VI. Hệ số đo lường rủi ro nội tại 1. Độ nghiêng cán cân định phí 1.13 3.15 5.18 2.31 2.28 1.83 2. Độ nghiêng cán cân nợ 1.00 1.24 1.42 1.00 1.16 1.08 3. Độ nghiêng cán cân tổng hợp 1.13 3.91 7.38 2.31 2.63 1.97 Phụ lục III Xếp hạng tài chính các công ty niêm yết tại Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh.(Nguồn: Công ty Chứng khoán Đệ Nhất) STT Mã NY Ngành 2000 2001 Loại Tổng TS Vốn CSH Điểm Loại Tổng TS Vốn CSH Điểm 1 REE CN 271,47 183,69 147 A 343,18 256,91 150 A 2 SAM CN 164,70 154,50 153 A 183,13 149,80 156 AA 3 HAP CN 29,72 20,62 163 AA 39,72 24,50 162 AA 4 TMS DV 80,98 30,80 123 BB 66,41 34,37 146 A 5 LAF CN 60,13 32,51 142 A 97,48 31,94 90 B 6 SGH DV 24,97 21,54 146 A 22,81 21,34 141 A 7 CAN CN 59,14 33,76 143 A 66,36 39,27 153 A 8 DPC CN 37,20 16,14 73 CC 28,18 18,70 129 BB 9 BBC CN 107,17 32,98 108 BB 162,87 82,57 99 B 10 TRI CN 73,79 37,85 149 A 86,93 54,62 157 AA 11 GIL CN 45,19 20,45 146 A 59,63 31,94 165 AA 12 BTC CN 25,11 11,57 111 BB 43,93 15,59 100 B 13 BPC CN 48,69 45,27 162 AA 52,74 48,96 148 A 14 BT6 XD 153,69 78,38 131 A 176,12 71,33 130 BB 15 GMD DV 378,08 218,64 166 AA 429,65 261,15 160 AA 16 AGF CN 126,22 53,06 141 A 127,14 52,36 151 A 17 SAV CN 97,37 48,22 142 A 114,08 49,84 125 BB 18 TS4 CN 50,43 27,01 117 BB 24,81 16,84 147 A 19 KHA CN 49,61 20,76 125 BB 60,23 21,70 127 BB 20 HAS XD 72,69 11,59 100 B 85,85 15,59 100 B Danh mục tài liệu tham khảo Tài liệu trong nước 1. Báo “Đầu tư chứng khoán” từ số 1 đến số 300. 2. Báo “Chứng khoán Việt Nam” số 2,6,7,8,9 năm 2003. 3. Giáo trình “Thị trường chứng khoán” trường đại học Ngoại Thương Hà nội, NXB giáo dục 1998, tác giả PGS. TS. Đinh Xuân Trình. Tài liệu nước ngoài Akerlof, George, 1970, “The Market for ‘Lemons’: Quality Uncertainty and the Market Mechanism,” 2. Caplin, Andrew, and John Leahy, 1999, “Durable Goods Cycles,” Nghiên cứu của NBER Số 6987. 29 3. Eberly, Janice, 1994, “Adjustment of Consumers’ Durables Stocks: Evidence from Automobile Purchases,”. 4. Hendel, Igal, and Alessandro Lizzeri, 1999, “Adverse Selection in Durable Goods Markets,” American Economic Review. 5. Leahy, John, and Joseph Zeira, 1999, “The Timing of Purchases and Aggregate Fluctuations,” Đại học Boston. 6. Stiglitz, Joseph, 1997, Economics, New York: W. W. Norton & Co.. Stolyarov, Dmitriy, 1999, “Stationary Equilibrium in Secondary Markets with Transaction Costs: Holding Patterns for Durable Goods,” Đại học Michigan. 7. Arnott, R., Greenwald and J.E. Stiglitz (1994), “Information and conomic Effeciency," 8. Arnott, R. and J.E. Stiglitz (1988), Randomization with Asymmetric information," 9. Bennardo, A. (1997), “Competitive Equilibria and Second Best llocations of Multicommodity Economies with Moral Hazard: The Case of Perfectly Veriable Trades," 10. Bennardo, A. and P.A. Chiappori (1998), Competition, Positive Products and Market Clearing under Asymmetric Information," Đại học Chicago. 11. Bisin, A. and P. Gottardi (1998), “General Competitive Analysis with Asymmetric Information," 12. Bisin, A. and D. Guatoli (1997), “Inefficiency of Competitive Equilibrium with Asymmetric Information and Financial Intermediaries," Đại học New York. 13. Greenwald B.C. and J.E. Stiglitz (1986), “Externalities in Economies with Imperfect Information and Incomplete Markets,". 14. Lisboa, M.B. (1997),”Moral Hazard and Non-linear Pricing in Large Economies without Aggregate Uncertainty,” Đại học Stanford. 15. Magill, M. and M. Quinzii (1998), “Equity, Options and Efficiency in the Presence of Moral Hazard,". 16. Wilson, C. (1977), “A Model of Insurance Markets with Incomplete Information," Journal of Economic Theory, Hoa Kỳ. Các website 1. www.tvcstock.com 3. www.saigonnet.vn 4. www.vietstock.com.vn 5. Uỷ ban chứng khoán nhà nước: www.ssc.gov.vn 6. Thị trường chứng khoán trên VNN: www.stockmarket.vnn.vn 7. Hướng dẫn đầu tư chứng khoán tại Việt Nam: www.ttck.bizland.com 8. Báo đầu tư chứng khoán: www.vir.com.vn 9. Công ty chứng khoán ngân hàng đầu tư BSC: www.bsc.com.vn 10. Công ty chứng khoán Sài Gòn SSI: www.saigonsecurities.com 11. Công ty chứng khoán Đệ Nhất: www.fsc.com.vn 12. Ngân hàng thế giới tại Việt Nam: www.worldbank.org.vn 13. Bộ tài chính Việt Nam: www.mof.gov.vn 14. Ngân hàng TMCP Kỹ Thương Việt Nam: www.techcombank.com.vn 15. Ngân hàng TMCP Đông Á: www.eab.com.vn 16. Ngân hàng TMCP Sài Gòn Thương Tín: www.sacombank.com 17. Ngân hàng TMCP Quốc tế Việt Nam: www.vib.com.vn 18. Ngân hàng TMCP Á Châu: www.acb.com.vn 19. Ngân hàng Công Thương Việt Nam: www.icb.com.vn 20. Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam: www.vietcombank.com.vn 21. Ngân hàng TMCP Quân Đội: www.militarybank.com.vn 22. Cty CP bảo hiểm Bảo Long: www.nharong.com 23. Tổng công ty bảo hiểm Việt Nam: www.baoviet.com.vn 24. Thị trường chứng khoán Mỹ www.nyse.com www.nasdaq.com www.amex.com 25. Thị trường chứng khoán Nhật Bản: www.tse.or.jp 26. Thị trường chứng khoán Đức: www.deutsche-boerse.com 27. Thị trường chứng khoán Pháp: www.bourse-de-paris.fr 28. Thị trường chứng khoán London: www.londonstockexchange.com 29. Thị trường chứng khoán Singapore: www.ses.com.sg 30. Thị trường chứng khoán Úc: www.asx.com.au 31. Thị trường chứng khoán Kuala Lumpur: www.klse.com.my   32. Thị trường chứng khoán Hồng Kông: www.sehk.com.hk 33. Thị trường chứng khoán Thái Lan: www.set.or.th 34. Thị trường chứng khoán Hàn Quốc: www.kse.or.kr ._.